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我国股票市场经过近20余年的发展,已具有一定的规模,在经济发展中占有越来越重要的地位,它与宏观经济关系的问题一直以来也都是理论界与学术界关注和研究的前沿问题之一。但由于我国股票市场具有新型加转轨的特性,使得其发展的这20余年,不间断的表现出,在不同的时期或不同的时段,我国股市和我国的宏观经济与政策运行并不总是一致,我国证券市场不管是作为经济晴雨表还是政策的晴雨表,其功能都没有充分体现和发挥出来,但股市的发展并不是天马行空,仍然是在宏观经济与宏观政策运行的大背景下运作发展的,仍需要经济发展作基盾,需要实施有效的政策干预,特别是金融危机以来,中国的宏观政策、决策不仅对我国自身而且对全球金融市场的走向都产生直接影响。因此,研究我国股市与宏观经济、政策之间具体什么关系、应该如何选择宏观政策对股市进行有效的调控,不管是从理论上还是实践上都具有重要意义。 宏观经济对股市有影响,股市也需要政府的干预,就像市场经济需要宏观调控一样。但政府如何分清股票市场处于何种阶段应该采取何种政策对股市实施有效的干预是至关重要的,这不仅可以保持股票市场自身规律的基础作用,还可以减小因采取错误的决策对股市造成异常波动的程度、避免完全放任市场所带来的弊端,从而促进股票市场持续健康发展。然而大部分文献都是从总体上研究宏观变量与股市之间的相互关系,或者基于经济变量或政策指标对股市的“平均”影响程度,并没有区分当股票市场处于不同阶段时宏观变量对股市的影响,或者应该实施哪一种政策对股市调控起到有效的作用。本文就是从政策指标出发主要采用分位回归方法研究了这些指标对股票市场上处于条件分布不同分位点的股票收益率的影响程度进而探讨当股票收益率处于不同分位时何种政策指标对股市起到强劲显著的作用,同时采用向量自回归VAR模型进行对比研究。 分位回归方法与传统回归方法(OLS)一样,都是计量经济学的一种回归方法,但它考察的是给定自变量X的基础上,对因变量Y条件分布不同分位数的影响,而非条件均值的影响;它可以对不同分位点的差异进行详细、全面的刻画,而不是仅给出差异的一种“平均”水平,它对处理存在异常值数据、模型假设不服从正态分布的情形具有很好的稳健性和耐抗性。用它来研究我国股票市场具有很好的优势。因此,本文研究的主要内容和创新点包括以下几个方面: 首先对分位回归模型的概念、原理及优点进行了介绍,随后根据理论描述及参考国内外研究宏观经济与股市关系的文献资料给出宏观经济政策指标的选取,并通过简单回归系数加权法将选取的宏观经济政策指标自主合并为三个综合指标分别为货币政策综合指标、财政政策综合指标及经济增长综合指标。 第二,从异常点检测与正态分布检验的角度验证了分位回归方法在我国股票市场的适用性,并提出基于多因素模型理论的分位回归模型,然后采用该模型分别详细、全面地实证研究了宏观经济政策单指标与综合指标对处于条件分布不同分位点的股票收益率的影响程度,并得到较好的结论:都认为当股票收益率处于条件分布中低分位点时,货币政策指标起到主要作用,当股票收益率处于条件分布中高分位点时,财政政策指标具有显著性的影响;而对处于条件分布同一分位点的股票收益率,货币政策指标对股票收益的影响程度相比财政政策指标较大。 第三,本文在实证研究宏观经济政策综合指标与股票收益率关系时还考虑到股票市场在一段时期内可能是宏观政策或其它变量的真空期,因此本文还利用GARCH族模型估计波动率,将股票自身波动性因素作为解释变量加入基于多因素模型理论的分位回归模型,发现当采取不同条件异方差模型估计的波动率指标时,得到的分位回归结果具有很强的稳健性。 第四,同时还采用VAR模型、Granger因果检验、脉冲响应函数与方差分解技术,实证研究了我国股票收益率与宏观经济政策指标的相互关系,并将结果与分位回归研究结果进行对比,发现两种方法在研究宏观政策单指标对股票收益率的影响程度时结果不一致,但并不矛盾,除了方法原理与指标选取控制变量上的区别,发现两种方法的结果可以相互补充,相互解释;而当把各政策单指标变量构造成综合指标时,发现两种方法研究宏观经济政策综合指标与股票收益率的关系时,得出一致结论,都认为货币政策指标对股市起到强劲的作用。这在一定程度上验证了选取方法的稳健性。