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摘 要： 近年来，对于金融脆弱性的研究和度量以及对于我国外汇储备规模的研究越来越多，但很少有文献将二者联系起来研究它们之间的相互关系。文章探讨了外汇储备如何从汇率和利率两个渠道对金融脆弱性产生影响以及金融脆弱性如何直接和间接的影响外汇储备，构建实证模型分析金融脆弱性指数FVI与外汇储备变动的长短期关系，得出了外汇储备与金融脆弱性之间存在正相关关系，即外汇储备的变化会影响同一方向的金融脆弱性水平变化。
关键词： 金融脆弱性 外汇储备 OLS回归 BVAR模型
近年来，从国际收支组成来看，我国外汇储备的主要增长形式是增加对外负债，大规模净资本的流入成为外汇储备的主要来源，因此我国外汇储备在一定程度上具有脆弱性，使得我国金融脆弱性程度加深。同时，一国的金融脆弱性也会对该国外汇储备产生直接和间接的影响。本文基于我国的国情对外汇储备与金融脆弱性的关系进行分析，并选择合理的数据、指标构建二者的OLS回归模型，分析得出两者关系的结论。
一、外汇储备与金融脆弱性有关概念
（一）外汇储备
外汇储备指的是由一国的中央银行（我国是中国人民银行）或其他金融机构、政府机构所持有的现金以及其他形式的储备资产，如国库券、存款、支票等。外汇储备主要用于处理国际收支逆差，干预当地货币的汇率，并维持公众对金融市场的信心。外汇储备由一种或多种的储备货币组成，如同世界上大部分国家一样，当前我国外汇储备货币的主要币种仍是美元。
（二）金融脆弱性
金融脆弱性有广义和狭义的概念区分。广义上讲，金融脆弱性是指高风险的金融状态，一般指在所有融资领域（包含信贷和金融市场融资）中积累的风险。金融系统制度和结构的失衡是金融风险积聚的根本原因，由此导致金融脆弱性的生成，致使部分或全部金融系统的功能丧失。狭义的金融脆弱性是金融行业在较高水平下举债经营的本质脆弱特性。明斯基提出的“金融脆弱性假说”中阐明了一个最初稳健的金融体系，随着时间的流逝，诱使企业和银行家采取更大风险的金融操作，从而内生成了一个脆弱的体系。
本文对金融脆弱性定义为：金融机构的高风险操作与金融制度和体系的漏洞共同造成的金融风险的累积。
二、外汇储备与金融脆弱性理论关系分析
外汇储备可以通过影响汇率和利率来影响金融市场，导致金融系统中金融脆弱性水平发生变化;金融脆弱性的变化亦可以直接地影响外汇储备规模变动以及通过影响汇率和利率间接地导致外汇储备规模的变化。
（一）外汇储备影响金融脆弱性
外汇储备对金融脆弱性可从汇率和利率两个渠道产生影响。
1外汇储备通过影响汇率影响金融脆弱性。目前我国还不具备完善的金融市场体系和制度，人民币汇率并未实现完全市场化，金融市场本身就带有一定的脆弱性，需要政府干预来应对汇率波动，支撑金融体系的稳定性，而进行外汇干预需要大量外汇储备。为了稳定外汇供求之间的关系从而使汇率在规定上下限内的波动，货币当局可以定期使用所持有的外汇储备，在外汇市场参与交易。外汇储备量的变化会引起相应的汇率波动。若本国汇率发生较大变动时，国家若缺乏能够干预汇率的资金，汇率则很容易被其他国家操控，导致汇率变动浮动较大，难以维持稳定。
汇率是否稳定会对金融脆弱性水平产生影响。首先，汇率的波动可以使金融市场发生明显的变化，从而增强金融脆弱性。例如，国内股票价格会随着本币币值变动方向发生同一方向的变动，即我国的股票市场价格指数会相应的随着本币汇率的上升或下降出现上升或下降。其次，在不考虑其他因素变化的情况下，货币币值变化将直接影响商品和贸易价格进而使本国产生贸易顺差或逆差，加剧金融脆弱性。再者，在我国金融体系尚不完备的背景下，汇率变动极有可能引发短期内的资本流动，冲击金融系统，打击市场信心，增加金融脆弱性程度。最后，资产价格也会受到汇率波动的影响而发生变化。例如，汇率上升会使得国内的信贷规模扩大，增加资金的供应，并且有更多资金流向金融市场，这将增加银行部门的信贷风险，增加金融脆弱性程度。
综上所述，汇率会受到外汇储备的规模发生波动的影响而产生波动，进而使得金融脆弱性的水平发生变化。
2外汇储备通过影响利率影响金融脆弱性。外汇储备规模的变化会导致利率随之出现波动。如果外汇储备的规模增加，则意味着由于本国货币的供应增加，本国的利率会出现一定的下降，反之则会导致本国利率上升。
当利率下降时，将会推动国内资产价格的上涨，有助于形成更好更有利的市场环境，促进社会投资、消费和收入的增长，有利于稳定金融脆弱性。但与此同时，投资者对于可以获得更高的投资回报的有更高风险的证券投资的倾向性更强，从而使得金融市场的潜在风险增加。金融脆弱性很容易在市场条件变化的时候暴露出来，这将增加金融脆弱性水平。当利率上升时，会导致存款增加，投资减少，商业银行贷款减少，市场行情一般情况下会出现走弱趋势，一旦持续下滑，就会加剧拆借及回购市场的资金紧张程度，进而增加金融脆弱性。
综上，若外汇储备规模有较大的变动，将会使利率出现上下浮动，而利率的变动会直接体现在市场的稳定程度和变动方向，进而造成金融脆弱性水平的变化。
（二）金融脆弱性影响外汇储备
1直接影响。在金融机构不能在国际金融市场自由进出的情况下，金融脆弱性的提高会引发金融机构大量的对外投资，同时金融机构对外币的需求量也会有所增加，外汇储备的规模就会为了实现平衡汇率而相应的减少。同样，金融脆弱性水平下降意味着一国金融市场较为稳定，有助于吸引境外资金。这时对本币的需求会增加，基于稳定汇率的目的，一国会适当增加外汇储备规模。一旦产生市场波动，较低的金融脆弱性有助于稳定市场情绪，增加公众信心，进而降低外汇储备规模的波动。
2间接影响。在我国利率没有彻底市场化的背景下，金融脆弱性加剧将使得金融机构的经营风险增加，银行采取调整利率的方式来实现行业竞争，会使得利率的波动更为明显。而利率的波动又会进一步影响汇率变动，最终对外汇储备产生影响。如果利率上升，外国货币和境外资金被吸引到本國，对当地货币的需求会增加，使得当地货币升值，外汇储备也会因此而实现规模的增长。反之，利率下降会引发大量国内资本外逃，同时增加在海外的投资以及对外币的需求，从而导致本币的贬值以及外汇储备规模的缩减。如果本币的汇率不能维持稳定的状态，亦会发生资本外流，从而使得国家的外汇储备规模缩水。同时，如果一国进口由于汇率上升而超过出口，可以通过增加外币支出实现外汇储备量的减少，反之亦然。金融脆弱性下降，说明金融体系越发稳定，这将会使得国内金融产品收益呈现一定的上涨趋势，使得越来越多的人情愿将存款转向投资于拥有较高风险但有高收益率的金融产品，使得投资增加存款减少，进而导致利率降低。利率下降会在短期内导致汇率出现贬值，进而改变现有的外汇储备规模。 三、外汇储备与金融脆弱性实证关系分析
笔者通过构建金融脆弱性数FVI对金融脆弱性与外汇储备变化量之间的关系进行短期和长期的实证分析，得出外汇储备变化量与金融脆弱性关系的实证结论。
（一）采用方法介绍
目前的金融脆弱性研究主要是研究由于资产价格的波动性与波动的联动效应而产生的金融市场的脆弱性以及从金融性机构借贷的信贷市场上所产生的信贷市场脆弱性。银行信贷是中国目前社会融资的主要形式，2019年数据显示人民币贷款占同期社会融资规模的66% 数据来源：中国人民银行 http：//wwwpbcgovcn/goutongjiaoliu/113456/113469/3960220/indexhtml，2020-01-16 ，可以认为金融脆弱性主要来源于信贷业务。因此，本文以银行为主要考虑对象构建金融脆弱性指数的指标集，通过加权平均算法对金融脆弱性指数进行测度。
（二）测算指标选取
本文参考Kibritcioglu（2002）的指标选取方法，选择使用可衡量信用风险的银行对私人部门真实债权BPS、反映汇率风险的银行外债BFL和体现流动性风险的银行存款DB以及代表市场风险的资产价格波动幅度CPF四个指标共同构建金融脆弱性指数FVI。其中银行存款用存款性金融机构的存款总额代替，资产价格波动幅度选用上证综合收盘指数表示。这些指标的变动一定程度上可以代表一国银行业脆弱性的变化。因此，考虑到与银行资产负债表相关的经济风险，提出构建金融脆弱性指数FVI，利用银行部门的数据来衡量金融脆弱性。
（三）数据选取
所有指标数据均选自中国人民银行，外汇管理局，EPS数据库。自2007年1月1日到2019年12月31日的月度数据被用于计算金融脆弱性指数。采取月度数据可能有助于政策制定者尽早发现金融系统面临的风险和困难。
（四）模型构建
本文构建FVI指数的方法源于2002年Kibritcioglu提出的模型构建方法。
通过使用BPS、BFL、DB和CPF的标准化值，平均四个变量的标准差，从而避免了四个变量中任何一个主导FVI指数的可能性。 的平均值。公式中的μ表示四个变量的算术平均值，四个变量的标准差用σ表示。同时，同比百分比处理BPS、BFL、DB和CPF四个指标如公式2所示，以达到避免任何可能被纳入数据的季节性因素的目的。一国金融部门的脆弱程度可以透过金融脆弱性指数得以体现，即指数越大，金融脆弱性越小，金融部门就越稳定;反之，则金融部门面对危机就会表现的越敏感。
（五）金融脆弱性指数测算结果
FVI指数的每一次下跌并不一定意味着银行系统正在进入（严重的）系统性危机。因此，通过定义两个任意的周期来区分中等脆弱性事件和高脆弱性事件。依据Kibritcioglu的标准制定方法，假设指数样本平均值等于0，那么当-05 （六）外汇储备与金融脆弱性关系
本文选取的是我国2007年到2019年金融脆弱性指数FVI以及外汇储备变化量FERC的月度数据。实证检验部分使用Johansen协整检验和BayesianVAR模型等方法分析外汇储备变动与金融脆弱性之间长期和短期的关系。
1长期关系
①平稳性检验。ADF检验法和KPSS检验法是两种可以互相补充的序列平稳性检验方法，结合使用可以提高检验结果的准确度和可靠性。FVI和FERC的ADF和KPSS检验结果如表2所示。在ADF检验下，所有显著水平下的临界值均比序列FVI（-1）的检验统计量-3243809大，同理，所有显著水平下的临界值均大于外汇储备变化量序列FERC（-1）的检验统计量-3395990，因此可以认定两个序列平稳。接受KPSS原假设需实现检验统计值小于所有临界值，方可认为在检测序列中无单位根的存在，序列平稳。FVI指数与外汇储备变化量的检验结果显示两个序列均呈现出一定的平稳性。
表3协整检验结果可得，两变量之间在长期内存在均衡关系，因此可以进行OLS回归。OLS回归的结果为FERC回归结果在1%水平下显著，故可知我国外汇储备的变动长期来看对于我国的金融部门的稳定会产生正向影响。
2短期关系
①贝叶斯自向量回归模型。相比传统的估计方法，在有更多的变量和更高的滞后阶数存在的情况下贝叶斯向量自回归（BVAR）模型具备更好拟合效果。此外，litterman对BVAR模型进行了完善使得其在短期预测方面具备更高的预测精准度，同时又避免了产生不可信结构。将2007年到2019年FVI指数和外汇储备月度数据进行BVAR模型回归。所建立的BVAR模型的稳定与否通过AR根检验的方法进行检验，下图2为检验结果。检验结果显示没有根存在于单位圆以外，因此有理由认为所建立的BVAR模型具备一定的稳定性。
②脉冲响应函数。由于脉冲响应函数可以反映两个变量之间的短期均衡关系，因此在BVAR模型的稳定情况下，选择脉冲响应函数来分析FVI指数与外匯储备FERC量之间的短期关系。BVAR的脉冲响应函数结果图如图3。冲击作用的等待期数由图中的横轴表示，外汇储备变化量FERC对FVI指数造成的影响大小用纵轴表示。
据图3脉冲响应函数图可以看出，我国外汇储备变化量FERC与金融脆弱性指数FVI之间在短期内存在较为密切的正相关关系。在给外汇储备变化量一个正向冲击后，金融脆弱性指数FVI期初会出现较大幅度的变动，之后逐步呈现出稳定趋0的趋势，这表明金融脆弱性指数会随着外汇储备的变化量短期内发生正向的变化最后趋于稳定。金融脆弱性指数FVI越大，意味着金融脆弱性就越小，金融部门的稳定性则越强。 综上，从短期关系来看，外汇储备变化量的增加可以使得FVI指数提高，进而减小金融脆弱性，提高金融部门的稳定性和风险抵御能力，在短时期内有助于我国应对经济波动。
（七）实证分析结论
实证部分首先基于Jonhansen协整检验以及OLS回归等方法对外汇储备变化量FERC与金融脆弱性指数FVI进行长期关系分析，分析结果表明从长期来看二者关系呈现出正相关关系，即外汇储备的变动对金融脆弱性指数产生正向影响，对我国金融部门产生同向变动的影响;随后又依据BVAR模型和脉冲响应函数分析的方法对二者进行了短期关系分析，可以得出的结论为：在短期内，外汇储备的变动会引起金融脆弱性指数明显的正向变动，即外汇储备变动越大，则金融脆弱性指数越大，金融脆弱性越小，金融部门更加稳定。
四、结论
外汇储备可以通过影响对汇率、利率等宏观因素直接或间接的对金融脆弱性产生影响，而金融脆弱水平又可以直接或通过利率和汇率间接的反作用于外汇储备。实证结果表明，不管从长期角度还是短期角度，外汇储备的变动会给金融脆弱性指数带来正向变动。
本文在构建金融脆弱性指数FVI的时候主要考虑银行系统在我国金融体系的重要地位，综合选取了衡量流动性风险、信用风险以及外汇风险的指标。可见，对于银行体系流动性风险、信用风险和外汇风险的有效把控在控制金融脆弱性方面起着至关重要的作用。
外汇储备的增长源于我国的对外开放程度逐步扩大，需要大额的外汇储备量，外汇储备增持有助于我国积极应对短时期内的经济冲击，抵御危机。2014年以前，我国外汇储备处于平稳增长的趋势，而在2014年，我国的外汇储备规模由上升态势首次转为下降，截止到研究区间2019年12月数据显示，自2014年6月以来，外汇储备已经减少8，85286亿美元，金融脆弱性指数在外汇储备下降幅度增加的同时也呈现出上升趋势，这说明我国的外汇储备规模的减持变动，增加了金融部门脆弱性。因此，应我国将外汇储备规模控制在适当且稳定的水平，稳定外汇储备变动的节奏，不仅可以帮助政府更好地实现对货币供应量的控制，降低通货膨胀率，还可以避免给金融体系带来负担，维护金融部门的稳定，降低金融脆弱性。
参考文献：
[1]余湄，张堃，汪寿阳，高洁外汇储备与金融脆弱性关系研究——基于金砖五国的实证分析[J].管理评论，2020（01）：3-12
[2]辛向媛中等收入陷阱国家的金融脆弱性研究——基于对马来西亚金融脆弱性的实证研究[J].生产力研究，2013（04）：57-59+138
[3]伍志文中国金融脆弱性分析[J].经济科学，2002（03）：5-13
[4]朱敏中国2000～2010年金融体系脆弱性的分析与测度[J].经济与管理研究，2011（06）：20-27
[5]萬晓莉中国1987～2006年金融体系脆弱性的判断与测度[J].金融研究，2008（06）：80-93
[6]Hyman PMinsky PhDThe Financial Instability Hypothesis：Capitalist Process and the Behavior of the Economy，in Financial Crisis：Theory，History and Policy[M].Cambridge： Cambridge University Press，1982
[7]Kibritcioglu AExcessive Risk-Taking，Banking Sector Fragility，and Banking Crises [R].Office of Research Working Paper，2002
〔王靖怡，福建江夏学院国际教育学院。吴思（通讯作者），福建江夏学院金融学院〕
关键词： 金融脆弱性 外汇储备 OLS回归 BVAR模型
近年来，从国际收支组成来看，我国外汇储备的主要增长形式是增加对外负债，大规模净资本的流入成为外汇储备的主要来源，因此我国外汇储备在一定程度上具有脆弱性，使得我国金融脆弱性程度加深。同时，一国的金融脆弱性也会对该国外汇储备产生直接和间接的影响。本文基于我国的国情对外汇储备与金融脆弱性的关系进行分析，并选择合理的数据、指标构建二者的OLS回归模型，分析得出两者关系的结论。
一、外汇储备与金融脆弱性有关概念
（一）外汇储备
外汇储备指的是由一国的中央银行（我国是中国人民银行）或其他金融机构、政府机构所持有的现金以及其他形式的储备资产，如国库券、存款、支票等。外汇储备主要用于处理国际收支逆差，干预当地货币的汇率，并维持公众对金融市场的信心。外汇储备由一种或多种的储备货币组成，如同世界上大部分国家一样，当前我国外汇储备货币的主要币种仍是美元。
（二）金融脆弱性
金融脆弱性有广义和狭义的概念区分。广义上讲，金融脆弱性是指高风险的金融状态，一般指在所有融资领域（包含信贷和金融市场融资）中积累的风险。金融系统制度和结构的失衡是金融风险积聚的根本原因，由此导致金融脆弱性的生成，致使部分或全部金融系统的功能丧失。狭义的金融脆弱性是金融行业在较高水平下举债经营的本质脆弱特性。明斯基提出的“金融脆弱性假说”中阐明了一个最初稳健的金融体系，随着时间的流逝，诱使企业和银行家采取更大风险的金融操作，从而内生成了一个脆弱的体系。
本文对金融脆弱性定义为：金融机构的高风险操作与金融制度和体系的漏洞共同造成的金融风险的累积。
二、外汇储备与金融脆弱性理论关系分析
外汇储备可以通过影响汇率和利率来影响金融市场，导致金融系统中金融脆弱性水平发生变化;金融脆弱性的变化亦可以直接地影响外汇储备规模变动以及通过影响汇率和利率间接地导致外汇储备规模的变化。
（一）外汇储备影响金融脆弱性
外汇储备对金融脆弱性可从汇率和利率两个渠道产生影响。
1外汇储备通过影响汇率影响金融脆弱性。目前我国还不具备完善的金融市场体系和制度，人民币汇率并未实现完全市场化，金融市场本身就带有一定的脆弱性，需要政府干预来应对汇率波动，支撑金融体系的稳定性，而进行外汇干预需要大量外汇储备。为了稳定外汇供求之间的关系从而使汇率在规定上下限内的波动，货币当局可以定期使用所持有的外汇储备，在外汇市场参与交易。外汇储备量的变化会引起相应的汇率波动。若本国汇率发生较大变动时，国家若缺乏能够干预汇率的资金，汇率则很容易被其他国家操控，导致汇率变动浮动较大，难以维持稳定。
汇率是否稳定会对金融脆弱性水平产生影响。首先，汇率的波动可以使金融市场发生明显的变化，从而增强金融脆弱性。例如，国内股票价格会随着本币币值变动方向发生同一方向的变动，即我国的股票市场价格指数会相应的随着本币汇率的上升或下降出现上升或下降。其次，在不考虑其他因素变化的情况下，货币币值变化将直接影响商品和贸易价格进而使本国产生贸易顺差或逆差，加剧金融脆弱性。再者，在我国金融体系尚不完备的背景下，汇率变动极有可能引发短期内的资本流动，冲击金融系统，打击市场信心，增加金融脆弱性程度。最后，资产价格也会受到汇率波动的影响而发生变化。例如，汇率上升会使得国内的信贷规模扩大，增加资金的供应，并且有更多资金流向金融市场，这将增加银行部门的信贷风险，增加金融脆弱性程度。
综上所述，汇率会受到外汇储备的规模发生波动的影响而产生波动，进而使得金融脆弱性的水平发生变化。
2外汇储备通过影响利率影响金融脆弱性。外汇储备规模的变化会导致利率随之出现波动。如果外汇储备的规模增加，则意味着由于本国货币的供应增加，本国的利率会出现一定的下降，反之则会导致本国利率上升。
当利率下降时，将会推动国内资产价格的上涨，有助于形成更好更有利的市场环境，促进社会投资、消费和收入的增长，有利于稳定金融脆弱性。但与此同时，投资者对于可以获得更高的投资回报的有更高风险的证券投资的倾向性更强，从而使得金融市场的潜在风险增加。金融脆弱性很容易在市场条件变化的时候暴露出来，这将增加金融脆弱性水平。当利率上升时，会导致存款增加，投资减少，商业银行贷款减少，市场行情一般情况下会出现走弱趋势，一旦持续下滑，就会加剧拆借及回购市场的资金紧张程度，进而增加金融脆弱性。
综上，若外汇储备规模有较大的变动，将会使利率出现上下浮动，而利率的变动会直接体现在市场的稳定程度和变动方向，进而造成金融脆弱性水平的变化。
（二）金融脆弱性影响外汇储备
1直接影响。在金融机构不能在国际金融市场自由进出的情况下，金融脆弱性的提高会引发金融机构大量的对外投资，同时金融机构对外币的需求量也会有所增加，外汇储备的规模就会为了实现平衡汇率而相应的减少。同样，金融脆弱性水平下降意味着一国金融市场较为稳定，有助于吸引境外资金。这时对本币的需求会增加，基于稳定汇率的目的，一国会适当增加外汇储备规模。一旦产生市场波动，较低的金融脆弱性有助于稳定市场情绪，增加公众信心，进而降低外汇储备规模的波动。
2间接影响。在我国利率没有彻底市场化的背景下，金融脆弱性加剧将使得金融机构的经营风险增加，银行采取调整利率的方式来实现行业竞争，会使得利率的波动更为明显。而利率的波动又会进一步影响汇率变动，最终对外汇储备产生影响。如果利率上升，外国货币和境外资金被吸引到本國，对当地货币的需求会增加，使得当地货币升值，外汇储备也会因此而实现规模的增长。反之，利率下降会引发大量国内资本外逃，同时增加在海外的投资以及对外币的需求，从而导致本币的贬值以及外汇储备规模的缩减。如果本币的汇率不能维持稳定的状态，亦会发生资本外流，从而使得国家的外汇储备规模缩水。同时，如果一国进口由于汇率上升而超过出口，可以通过增加外币支出实现外汇储备量的减少，反之亦然。金融脆弱性下降，说明金融体系越发稳定，这将会使得国内金融产品收益呈现一定的上涨趋势，使得越来越多的人情愿将存款转向投资于拥有较高风险但有高收益率的金融产品，使得投资增加存款减少，进而导致利率降低。利率下降会在短期内导致汇率出现贬值，进而改变现有的外汇储备规模。 三、外汇储备与金融脆弱性实证关系分析
笔者通过构建金融脆弱性数FVI对金融脆弱性与外汇储备变化量之间的关系进行短期和长期的实证分析，得出外汇储备变化量与金融脆弱性关系的实证结论。
（一）采用方法介绍
目前的金融脆弱性研究主要是研究由于资产价格的波动性与波动的联动效应而产生的金融市场的脆弱性以及从金融性机构借贷的信贷市场上所产生的信贷市场脆弱性。银行信贷是中国目前社会融资的主要形式，2019年数据显示人民币贷款占同期社会融资规模的66% 数据来源：中国人民银行 http：//wwwpbcgovcn/goutongjiaoliu/113456/113469/3960220/indexhtml，2020-01-16 ，可以认为金融脆弱性主要来源于信贷业务。因此，本文以银行为主要考虑对象构建金融脆弱性指数的指标集，通过加权平均算法对金融脆弱性指数进行测度。
（二）测算指标选取
本文参考Kibritcioglu（2002）的指标选取方法，选择使用可衡量信用风险的银行对私人部门真实债权BPS、反映汇率风险的银行外债BFL和体现流动性风险的银行存款DB以及代表市场风险的资产价格波动幅度CPF四个指标共同构建金融脆弱性指数FVI。其中银行存款用存款性金融机构的存款总额代替，资产价格波动幅度选用上证综合收盘指数表示。这些指标的变动一定程度上可以代表一国银行业脆弱性的变化。因此，考虑到与银行资产负债表相关的经济风险，提出构建金融脆弱性指数FVI，利用银行部门的数据来衡量金融脆弱性。
（三）数据选取
所有指标数据均选自中国人民银行，外汇管理局，EPS数据库。自2007年1月1日到2019年12月31日的月度数据被用于计算金融脆弱性指数。采取月度数据可能有助于政策制定者尽早发现金融系统面临的风险和困难。
（四）模型构建
本文构建FVI指数的方法源于2002年Kibritcioglu提出的模型构建方法。
通过使用BPS、BFL、DB和CPF的标准化值，平均四个变量的标准差，从而避免了四个变量中任何一个主导FVI指数的可能性。 的平均值。公式中的μ表示四个变量的算术平均值，四个变量的标准差用σ表示。同时，同比百分比处理BPS、BFL、DB和CPF四个指标如公式2所示，以达到避免任何可能被纳入数据的季节性因素的目的。一国金融部门的脆弱程度可以透过金融脆弱性指数得以体现，即指数越大，金融脆弱性越小，金融部门就越稳定;反之，则金融部门面对危机就会表现的越敏感。
（五）金融脆弱性指数测算结果
FVI指数的每一次下跌并不一定意味着银行系统正在进入（严重的）系统性危机。因此，通过定义两个任意的周期来区分中等脆弱性事件和高脆弱性事件。依据Kibritcioglu的标准制定方法，假设指数样本平均值等于0，那么当-05
本文选取的是我国2007年到2019年金融脆弱性指数FVI以及外汇储备变化量FERC的月度数据。实证检验部分使用Johansen协整检验和BayesianVAR模型等方法分析外汇储备变动与金融脆弱性之间长期和短期的关系。
1长期关系
①平稳性检验。ADF检验法和KPSS检验法是两种可以互相补充的序列平稳性检验方法，结合使用可以提高检验结果的准确度和可靠性。FVI和FERC的ADF和KPSS检验结果如表2所示。在ADF检验下，所有显著水平下的临界值均比序列FVI（-1）的检验统计量-3243809大，同理，所有显著水平下的临界值均大于外汇储备变化量序列FERC（-1）的检验统计量-3395990，因此可以认定两个序列平稳。接受KPSS原假设需实现检验统计值小于所有临界值，方可认为在检测序列中无单位根的存在，序列平稳。FVI指数与外汇储备变化量的检验结果显示两个序列均呈现出一定的平稳性。
表3协整检验结果可得，两变量之间在长期内存在均衡关系，因此可以进行OLS回归。OLS回归的结果为FERC回归结果在1%水平下显著，故可知我国外汇储备的变动长期来看对于我国的金融部门的稳定会产生正向影响。
2短期关系
①贝叶斯自向量回归模型。相比传统的估计方法，在有更多的变量和更高的滞后阶数存在的情况下贝叶斯向量自回归（BVAR）模型具备更好拟合效果。此外，litterman对BVAR模型进行了完善使得其在短期预测方面具备更高的预测精准度，同时又避免了产生不可信结构。将2007年到2019年FVI指数和外汇储备月度数据进行BVAR模型回归。所建立的BVAR模型的稳定与否通过AR根检验的方法进行检验，下图2为检验结果。检验结果显示没有根存在于单位圆以外，因此有理由认为所建立的BVAR模型具备一定的稳定性。
②脉冲响应函数。由于脉冲响应函数可以反映两个变量之间的短期均衡关系，因此在BVAR模型的稳定情况下，选择脉冲响应函数来分析FVI指数与外匯储备FERC量之间的短期关系。BVAR的脉冲响应函数结果图如图3。冲击作用的等待期数由图中的横轴表示，外汇储备变化量FERC对FVI指数造成的影响大小用纵轴表示。
据图3脉冲响应函数图可以看出，我国外汇储备变化量FERC与金融脆弱性指数FVI之间在短期内存在较为密切的正相关关系。在给外汇储备变化量一个正向冲击后，金融脆弱性指数FVI期初会出现较大幅度的变动，之后逐步呈现出稳定趋0的趋势，这表明金融脆弱性指数会随着外汇储备的变化量短期内发生正向的变化最后趋于稳定。金融脆弱性指数FVI越大，意味着金融脆弱性就越小，金融部门的稳定性则越强。 综上，从短期关系来看，外汇储备变化量的增加可以使得FVI指数提高，进而减小金融脆弱性，提高金融部门的稳定性和风险抵御能力，在短时期内有助于我国应对经济波动。
（七）实证分析结论
实证部分首先基于Jonhansen协整检验以及OLS回归等方法对外汇储备变化量FERC与金融脆弱性指数FVI进行长期关系分析，分析结果表明从长期来看二者关系呈现出正相关关系，即外汇储备的变动对金融脆弱性指数产生正向影响，对我国金融部门产生同向变动的影响;随后又依据BVAR模型和脉冲响应函数分析的方法对二者进行了短期关系分析，可以得出的结论为：在短期内，外汇储备的变动会引起金融脆弱性指数明显的正向变动，即外汇储备变动越大，则金融脆弱性指数越大，金融脆弱性越小，金融部门更加稳定。
四、结论
外汇储备可以通过影响对汇率、利率等宏观因素直接或间接的对金融脆弱性产生影响，而金融脆弱水平又可以直接或通过利率和汇率间接的反作用于外汇储备。实证结果表明，不管从长期角度还是短期角度，外汇储备的变动会给金融脆弱性指数带来正向变动。
本文在构建金融脆弱性指数FVI的时候主要考虑银行系统在我国金融体系的重要地位，综合选取了衡量流动性风险、信用风险以及外汇风险的指标。可见，对于银行体系流动性风险、信用风险和外汇风险的有效把控在控制金融脆弱性方面起着至关重要的作用。
外汇储备的增长源于我国的对外开放程度逐步扩大，需要大额的外汇储备量，外汇储备增持有助于我国积极应对短时期内的经济冲击，抵御危机。2014年以前，我国外汇储备处于平稳增长的趋势，而在2014年，我国的外汇储备规模由上升态势首次转为下降，截止到研究区间2019年12月数据显示，自2014年6月以来，外汇储备已经减少8，85286亿美元，金融脆弱性指数在外汇储备下降幅度增加的同时也呈现出上升趋势，这说明我国的外汇储备规模的减持变动，增加了金融部门脆弱性。因此，应我国将外汇储备规模控制在适当且稳定的水平，稳定外汇储备变动的节奏，不仅可以帮助政府更好地实现对货币供应量的控制，降低通货膨胀率，还可以避免给金融体系带来负担，维护金融部门的稳定，降低金融脆弱性。
参考文献：
[1]余湄，张堃，汪寿阳，高洁外汇储备与金融脆弱性关系研究——基于金砖五国的实证分析[J].管理评论，2020（01）：3-12
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〔王靖怡，福建江夏学院国际教育学院。吴思（通讯作者），福建江夏学院金融学院〕