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本文的研究以2007年一季度末(样本数量1083家)和2008年一季度末(样本数量1209家)沪深股市A股上市公司为样本,通过研究机构投资者对上市公司的持股比例和上市公司的市场特征变量(BETA、波动率、换手率、股票历史表现、上市时间、公司规模)、股权特征变量(流通股比例、国有控股哑变量)、财务特征变量(收益、经营性现金流)的相关性来探究我国机构投资者的持股偏好,检验其是否履行了谨慎义务。
我们的主要结论包括:(1)我国机构投资者的持股偏好并不稳定,会随着股票市场的不同周期发生偏好变化;(2)在市场上升周期中(即2007年一季度),机构投资者没有履行谨慎义务,反而倾向于放大投资风险,偏好BETA值大、波动率大、股票历史表现较差的公司,其投资行为具有一定的投机性;(3)在市场下降周期中(即2008年一季度),出于对损失的恐惧,机构投资者会表现出一定的谨慎性,偏好BETA值低、波动率小和股票历史表现较好的公司,以及中央政府控制和省级政府控制的国有企业;(4)机构投资者关注上市公司的收益,但却不关注能够反映上市公司业绩“含金量”的经营性现金流。这表明机构投资者的投资行为不够谨慎,忽视了上市公司的现金创造能力。
我们看到即使机构投资者没有通过违法违规行为来侵害中小投资者的权益,但是在不完善的法律监管下,他们可以不履行谨慎义务,从而使中小投资者暴露在高风险当中。因此,我国管理当局需要借鉴西方资本市场监管的成熟经验,完善受托人谨慎义务和中小投资者集体诉讼的法律制度,切实保护广大中小投资者的利益。
本文的改进及创新体现在:(1)样本时间贯穿了市场上升时期(2007年一季度)和市场下降时期(2008年一季度),有利于对比机构投资者在不同时期的投资行为;(2)按照收益和现金流指标分组,深入探讨了机构投资者对收益和现金流的不同偏好。