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为了应对全球金融危机,提振市场信心,中央政府于2008年11月提出了“4万亿”的振兴投资规划,按照计划,在这4万亿元的投资中,中央财政将承担其中的1.18万亿元,而剩余的2.82万亿元则需要由地方财政来承担。虽然上述计划有力地推动了中国经济率先走出低谷,却带来了一个极为现实的问题:如此巨大的投资,其资金来源何处?根据一般的基础设施投资测算,银行信贷大致占总投资金额的50%～70%左右。如果按平均水平60%从银行信贷融资计算,仍会存在1.12万亿元的资金缺口。根据国家发改委测算,2009年地方政府须为中央投资项目提供配套资金约6000亿元人民币,而目前靠地方政府自身仅能提供一半左右的资金,资金缺口近3000亿元。当然,地方政府建立了大量的政府类融资平台,并为配套资金的实施提供了重要的资金保障,不过值得重视的是监管层已经对平台过度负债所带来的风险保持了高度地关注,在具体措施中,人民银行等四部委对平台贷款风险状况进行了联合调研,银监会也多次作出风险提示,审计署甚至已经开展贷款的专项审计。
在本轮政府融资的浪潮中,参与者或多或少都回避了一个敏感话题,如何在政府寻找资金和银行逐利的背景下,寻找一个合适平衡点?
政府融资的主要方式
上世纪末,一种政府指定或建立融资平台公司(主要是城市基础设施投资建设管理公司或国有资产管理公司)作为借款人,将一城市或区域的若干基础设施建设项目打包起来统一向银行贷款,并以财政出具的还款承诺作为偿债保证的打捆贷款由于其操作简便、融资效率高被各个地方政府广为运用,在具体操做过程中除了国家开发银行以外,各国有商业银行和城市商业银行也多有涉及。但是这一融资方式由于存在诸多争议和其中蕴含的诸多风险因素,出于抑制高速增长的固定资产投资,规范政府行为、降低银行贷款风险的考虑,国家发改委、财政部、建设部、中国人民银行和银监会五部门于2006年4月联合发文,紧急规范各类“打捆贷款”,在《关于加强宏观调控,整顿和规范各类打捆贷款的通知》一文中,明确规定,金融机构要立即停止一切对政府的打捆贷款和授信活动,并且严肃要求,地方政府不得为贷款提供任何形式的担保或者是变相担保。风靡一时的打捆贷款从此正式停止。打捆贷款的停止并没有阻碍地方政府寻求弥补地方政府资金缺口解决方式的努力。
地方政府资金缺口问题由来已久,为了弥补这种缺口,政府采取了多种融资方式,主要的形式有组建政府融资平台、通过财政部代发地方债、政府产权融资和公司合作模式等。不过,这些方式各有各的特点,也存在一定的约束条件。由于政府产权融资和公司合作模式不具有普遍性,对于单一项目的资质和市场时机要求严格,往往是一种个案模式,也无法有效地解决地方政府长期的资金缺口问题。例如:福建省2006年通过福建产权交易中心转让雪津啤酒39.48%的国有股权,通过两轮的竞价,卖出了58.86亿元的高价,溢价率达到1000%。这种通过固有股权转让获得的资金虽然有力地支持了福建省的基础设施建设,却显然缺乏持续性。因此,地方政府多采取组建政府融资平台的方式进行融资,早在上世纪90年代中期,地方政府就组建了一系列的政府融资平台,试图通过政府与市场的结合,广泛地吸收社会资金,为城市基础设施建设服务。
截至2009年8月,全国已经设立了超过3000家以上的各级政府投融资平台。在具体运作中,政府融资平台通常都由一个实业载体来负责具体的融资和项目规划,其中最主要的形式是城投公司。目前,设立城投公司的城市超过300个,其中有相当部分是二三线城市。城投公司与地方政府有着紧密的联系,这使得城投公司在参与城市开发建设时具有独特的优势。地方政府通过组建各种城投公司,以城投公司为平台向社会融资,一些实力强的平台已开始通过债券市场、资本市场等多种手段开展融资,如发行公司债、企业债、股票上市等方式,这在很大程度上解决了地方政府基础设施建设资金不足的问题,像上海城投、武汉城投等公司通过发行公司债,有力地支持了当地的水务、燃气等基础设施项目建设。截至目前,平台累计发行城投债超3000亿元,约占融资平台所筹资本金的13%。目前来看,地方政府设立政府融资平台已经成为地方政府融资的主要方式。
除此之外,2009年政府融资方式中出现了一个新的特点,即地方政府可以通过财政部代发地方债。由于按照现行《预算法》第28条规定,“地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制,不列赤字。除法律和国务院另有规定外,地方政府不得发行地方政府债券。”因此,地方政府并不具备发债的实质性条件,虽然1998年亚洲金融危机期间,我国也曾通过发行1080亿元长期建设国债并转贷给地方的方式来增加地方政府财力,但这也是特殊时期的非常规做法。直到2009年3月,国务院才正式同意地方发行2000亿元债券,但要求地方债券必须由财政部代理发行,并列入省级预算管理(见图1)。这可谓继1998年之后,中央再次通过发债方式帮助地方解决融资缺口问题。就目前来看,财政部代发地方债主要是基于多种因素综合考虑的结果:地方政府发债时机不成熟;可以缓解地方财政收支压力;可以配合国家积极的财政政策,拉动经济增长。
政府融资平台发展的新趋势
目前最受热议的政府融资平台在新形势下出现了两个趋势性的变化,变化之一是“战略控股”方式逐渐成为政府融资平台转化的主流方向,变化之二是部分有条件的地方政府开始构建“金融控股”平台。
“战略控股”趋势渐成平台转化的主流方向
在地方政府对融资平台的改组改造过程中,除沿袭以往的通过土地等各类资产注入来扩张平台规模的“内生式”发展模式外,已经有重庆、四川、辽宁等逾20个省市出现平台向“战略控股”转化的趋势。上海、四川、深圳等省市融资平台主要向综合控股集团转化,通过全面的股权投资和资产经营管理,对内部资源进行整合和分工协作,共同实现地方政府投资拉动的战略意图。融资平台在目标定位、功能发挥、发展方向上主要呈现以下几方面趋势:
领域综合化趋势。融资平台在以往城建范畴的投资领域以外,开始承担起产业升级的任务,同时继续增强资金与项目的纽带作用,发挥地方政府控制的资产与资本效率,有效隔离风险。
分工协作化趋势。政府组建专业融资平台逐步展开,如沈阳市新组建三大专业平台:基础产业投融资平台、工业投融资平台、农业投融资平台,各平台通过分工协作,共同实现政府战略意图。
市场化经营的趋势。“战略控股”平台正在试图摆脱平台成立之初被动承接各路资金、倒手用于城市基础设施的“空壳”地位,在逐步弱化项目建设职能的同时,转以资产和资本经营作为发展方向。一些平台还承担其对地方产业项目进行整合的功能。通过地方性稀缺资源的整合,放大对地区经济持续发展的支持倍数。
“金融控股”平台逐步构建
在应对经济危机过程中,多数地方政府从单纯关注投资的拉动效应,转而注重发挥金融的集聚效应,其关注目光也从国有及股份制银行,开始转向手中控制的地方性金融资源领域(见图2)。由此带来的是,陕西、天津、广东、上海、江苏、安徽、重庆、山东、四川等九省市相继出现组建“金融控股”平台迹象,整合地方性金融资源的融资潜力,构建出完全有别于既有城投公司模式的全新政府类融资平台发展模式,并形成与“战略控股”相互呼应的格局。
地方政府通过地方性金融资源集聚方式构建“金融控股”平台。首先,对地方控制的大型企业集团一般通过实施“控股化”重组,将其组建形成金融控股集团;或直接成立新的金融控股公司。其次,通过“换股”或股权划拨等方式,将分散在各地国资委等部门的地方性银行、证券、保险、信托及租赁机构的股权,整合成金融控股公司。最后,通过控股公司实施对地方金融资源的集中控制、管理,并通过对原有平台的参股、控股,将多元化的融资投向拉动地方经济所需的实体领域。
政府融资平台风险转移
实际上,在经历了2009年上半年商业银行急速增加贷款的市场份额后,大型国有银行已经充分认识到巨额贷款可能存在的潜在风险,也开始整理、消化贷款风险。例如:工行、建行在上半年工作会上均强调把平台防控风险放在首位。当然,仅仅依靠银行自身的风控体系以及自我约束行为,风险可能还无法得以有效防范。显然,监管当局也充分认识到这一点,并为此提出了一些新的思路。中国人民银行副行长刘士余的观点是,资产证券化和市政债的发展有望成为化解地方政府融资平台风险的重要途径。值得注意的是,刘士余对于地方政府融资平台带来的风险提出了两个重要观点,一是风险的增量要规范;二是商业银行可以对融资平台的贷款进行贷款证券化,通过使其进入债券市场来解决巨大的存量问题。据此,大致可以判断ABS、MBS和市政债在中国将拥有广阔的发展前景,而且有更加迫切的市场需要。此外,商业银行通过信贷资产证券化、将表内的部分风险资产移到表外,也可以成为当前情况下保持或者提高核心资本充足率的一项重要措施。
利用资产证券化的方式来解决风险转移由来已久,早在2005年初,国务院就决定国开行和建行作为资产证券化试点单位,并分别进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点。随后,国开行委托中诚信托发行了总额为41.78亿元的信贷资产支持证券(第一支ABS债券);建行也委托中信信托发行了总量为30.17亿元的个人住房抵押贷款支持证券(MBS债券)。较为遗憾的是,上述实践和试点却并没有促使我国资产证券化进程获得实质性的突破,真正的资产证券化之路还面临许多约束。其中主要的问题有三,第一是我国相关法律、会计和税收制度还不完备。其次是我国没有统一的信用评级方法理论和权威的信用评级机构。第三是我国资产证券化发展空间虽然巨大,但可证券化资产的供给还不够。当然,市场参与者对待资产证券化的态度也耐人寻味,对于那些优质的资产,商业银行并没有足够的意愿去进行证券化出售,存在一定风险的资产即使被打包后,市场又缺乏了足够多的合格投资人。在债券交易中,保险公司和基金公司都有很多限制交易的债券名录,能否将贷款证券化并且通过债券市场来解决,就目前看来还是一条长期而又艰巨的道路。不过,利用市场化的方式解决政府融资平台的相关问题却是政策制订者必须正视的。
(作者单位:中国社会科学院研究生院)
在本轮政府融资的浪潮中,参与者或多或少都回避了一个敏感话题,如何在政府寻找资金和银行逐利的背景下,寻找一个合适平衡点?
政府融资的主要方式
上世纪末,一种政府指定或建立融资平台公司(主要是城市基础设施投资建设管理公司或国有资产管理公司)作为借款人,将一城市或区域的若干基础设施建设项目打包起来统一向银行贷款,并以财政出具的还款承诺作为偿债保证的打捆贷款由于其操作简便、融资效率高被各个地方政府广为运用,在具体操做过程中除了国家开发银行以外,各国有商业银行和城市商业银行也多有涉及。但是这一融资方式由于存在诸多争议和其中蕴含的诸多风险因素,出于抑制高速增长的固定资产投资,规范政府行为、降低银行贷款风险的考虑,国家发改委、财政部、建设部、中国人民银行和银监会五部门于2006年4月联合发文,紧急规范各类“打捆贷款”,在《关于加强宏观调控,整顿和规范各类打捆贷款的通知》一文中,明确规定,金融机构要立即停止一切对政府的打捆贷款和授信活动,并且严肃要求,地方政府不得为贷款提供任何形式的担保或者是变相担保。风靡一时的打捆贷款从此正式停止。打捆贷款的停止并没有阻碍地方政府寻求弥补地方政府资金缺口解决方式的努力。
地方政府资金缺口问题由来已久,为了弥补这种缺口,政府采取了多种融资方式,主要的形式有组建政府融资平台、通过财政部代发地方债、政府产权融资和公司合作模式等。不过,这些方式各有各的特点,也存在一定的约束条件。由于政府产权融资和公司合作模式不具有普遍性,对于单一项目的资质和市场时机要求严格,往往是一种个案模式,也无法有效地解决地方政府长期的资金缺口问题。例如:福建省2006年通过福建产权交易中心转让雪津啤酒39.48%的国有股权,通过两轮的竞价,卖出了58.86亿元的高价,溢价率达到1000%。这种通过固有股权转让获得的资金虽然有力地支持了福建省的基础设施建设,却显然缺乏持续性。因此,地方政府多采取组建政府融资平台的方式进行融资,早在上世纪90年代中期,地方政府就组建了一系列的政府融资平台,试图通过政府与市场的结合,广泛地吸收社会资金,为城市基础设施建设服务。
截至2009年8月,全国已经设立了超过3000家以上的各级政府投融资平台。在具体运作中,政府融资平台通常都由一个实业载体来负责具体的融资和项目规划,其中最主要的形式是城投公司。目前,设立城投公司的城市超过300个,其中有相当部分是二三线城市。城投公司与地方政府有着紧密的联系,这使得城投公司在参与城市开发建设时具有独特的优势。地方政府通过组建各种城投公司,以城投公司为平台向社会融资,一些实力强的平台已开始通过债券市场、资本市场等多种手段开展融资,如发行公司债、企业债、股票上市等方式,这在很大程度上解决了地方政府基础设施建设资金不足的问题,像上海城投、武汉城投等公司通过发行公司债,有力地支持了当地的水务、燃气等基础设施项目建设。截至目前,平台累计发行城投债超3000亿元,约占融资平台所筹资本金的13%。目前来看,地方政府设立政府融资平台已经成为地方政府融资的主要方式。
除此之外,2009年政府融资方式中出现了一个新的特点,即地方政府可以通过财政部代发地方债。由于按照现行《预算法》第28条规定,“地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制,不列赤字。除法律和国务院另有规定外,地方政府不得发行地方政府债券。”因此,地方政府并不具备发债的实质性条件,虽然1998年亚洲金融危机期间,我国也曾通过发行1080亿元长期建设国债并转贷给地方的方式来增加地方政府财力,但这也是特殊时期的非常规做法。直到2009年3月,国务院才正式同意地方发行2000亿元债券,但要求地方债券必须由财政部代理发行,并列入省级预算管理(见图1)。这可谓继1998年之后,中央再次通过发债方式帮助地方解决融资缺口问题。就目前来看,财政部代发地方债主要是基于多种因素综合考虑的结果:地方政府发债时机不成熟;可以缓解地方财政收支压力;可以配合国家积极的财政政策,拉动经济增长。
政府融资平台发展的新趋势
目前最受热议的政府融资平台在新形势下出现了两个趋势性的变化,变化之一是“战略控股”方式逐渐成为政府融资平台转化的主流方向,变化之二是部分有条件的地方政府开始构建“金融控股”平台。
“战略控股”趋势渐成平台转化的主流方向
在地方政府对融资平台的改组改造过程中,除沿袭以往的通过土地等各类资产注入来扩张平台规模的“内生式”发展模式外,已经有重庆、四川、辽宁等逾20个省市出现平台向“战略控股”转化的趋势。上海、四川、深圳等省市融资平台主要向综合控股集团转化,通过全面的股权投资和资产经营管理,对内部资源进行整合和分工协作,共同实现地方政府投资拉动的战略意图。融资平台在目标定位、功能发挥、发展方向上主要呈现以下几方面趋势:
领域综合化趋势。融资平台在以往城建范畴的投资领域以外,开始承担起产业升级的任务,同时继续增强资金与项目的纽带作用,发挥地方政府控制的资产与资本效率,有效隔离风险。
分工协作化趋势。政府组建专业融资平台逐步展开,如沈阳市新组建三大专业平台:基础产业投融资平台、工业投融资平台、农业投融资平台,各平台通过分工协作,共同实现政府战略意图。
市场化经营的趋势。“战略控股”平台正在试图摆脱平台成立之初被动承接各路资金、倒手用于城市基础设施的“空壳”地位,在逐步弱化项目建设职能的同时,转以资产和资本经营作为发展方向。一些平台还承担其对地方产业项目进行整合的功能。通过地方性稀缺资源的整合,放大对地区经济持续发展的支持倍数。
“金融控股”平台逐步构建
在应对经济危机过程中,多数地方政府从单纯关注投资的拉动效应,转而注重发挥金融的集聚效应,其关注目光也从国有及股份制银行,开始转向手中控制的地方性金融资源领域(见图2)。由此带来的是,陕西、天津、广东、上海、江苏、安徽、重庆、山东、四川等九省市相继出现组建“金融控股”平台迹象,整合地方性金融资源的融资潜力,构建出完全有别于既有城投公司模式的全新政府类融资平台发展模式,并形成与“战略控股”相互呼应的格局。
地方政府通过地方性金融资源集聚方式构建“金融控股”平台。首先,对地方控制的大型企业集团一般通过实施“控股化”重组,将其组建形成金融控股集团;或直接成立新的金融控股公司。其次,通过“换股”或股权划拨等方式,将分散在各地国资委等部门的地方性银行、证券、保险、信托及租赁机构的股权,整合成金融控股公司。最后,通过控股公司实施对地方金融资源的集中控制、管理,并通过对原有平台的参股、控股,将多元化的融资投向拉动地方经济所需的实体领域。
政府融资平台风险转移
实际上,在经历了2009年上半年商业银行急速增加贷款的市场份额后,大型国有银行已经充分认识到巨额贷款可能存在的潜在风险,也开始整理、消化贷款风险。例如:工行、建行在上半年工作会上均强调把平台防控风险放在首位。当然,仅仅依靠银行自身的风控体系以及自我约束行为,风险可能还无法得以有效防范。显然,监管当局也充分认识到这一点,并为此提出了一些新的思路。中国人民银行副行长刘士余的观点是,资产证券化和市政债的发展有望成为化解地方政府融资平台风险的重要途径。值得注意的是,刘士余对于地方政府融资平台带来的风险提出了两个重要观点,一是风险的增量要规范;二是商业银行可以对融资平台的贷款进行贷款证券化,通过使其进入债券市场来解决巨大的存量问题。据此,大致可以判断ABS、MBS和市政债在中国将拥有广阔的发展前景,而且有更加迫切的市场需要。此外,商业银行通过信贷资产证券化、将表内的部分风险资产移到表外,也可以成为当前情况下保持或者提高核心资本充足率的一项重要措施。
利用资产证券化的方式来解决风险转移由来已久,早在2005年初,国务院就决定国开行和建行作为资产证券化试点单位,并分别进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点。随后,国开行委托中诚信托发行了总额为41.78亿元的信贷资产支持证券(第一支ABS债券);建行也委托中信信托发行了总量为30.17亿元的个人住房抵押贷款支持证券(MBS债券)。较为遗憾的是,上述实践和试点却并没有促使我国资产证券化进程获得实质性的突破,真正的资产证券化之路还面临许多约束。其中主要的问题有三,第一是我国相关法律、会计和税收制度还不完备。其次是我国没有统一的信用评级方法理论和权威的信用评级机构。第三是我国资产证券化发展空间虽然巨大,但可证券化资产的供给还不够。当然,市场参与者对待资产证券化的态度也耐人寻味,对于那些优质的资产,商业银行并没有足够的意愿去进行证券化出售,存在一定风险的资产即使被打包后,市场又缺乏了足够多的合格投资人。在债券交易中,保险公司和基金公司都有很多限制交易的债券名录,能否将贷款证券化并且通过债券市场来解决,就目前看来还是一条长期而又艰巨的道路。不过,利用市场化的方式解决政府融资平台的相关问题却是政策制订者必须正视的。
(作者单位:中国社会科学院研究生院)