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摘要：在全球经济一体化的趋势下，我国在国际贸易中已享有与其他成员国相同的待遇，借壳上市作为一种便捷的上市方式，受到了越来越多投资者的青睐，而由于国内的上市壁垒很多企业选择了境外上市这条捷径。国美电器香港借壳上市作为国内高速发展的民营企业寻求境外融资的案例具有一定的典型性。本文通过对该案例的研究分析，力图寻找对国内民营企业境外间接上市具有参考价值的地方，同时也希望对国内有关民营企业境外间接上市的监管政策进行一定程度的研究和思考。
关键词：借壳上市；国美；监管政策
中图分类号：F72文献标识码：A文章编号：1009-0118（2012）05-0174-02
一、借壳上市理论综述
（一）借壳上市的概念及其历史
借壳上市是指一间私人公司透过把资产注入一间市值较低的已上市公司，得到该公司一定程度的控股权，利用其上市公司地位，使母公司的资产得以上市。通常该壳公司会被改名。广义的借壳上市既包括母子公司之间的借壳上市行为，又包括非母子公司之间的买壳上市行为借壳上市包括双重反向交易。
就借壳上市的历史来说，美国自1934年已开始实行借壳上市，由于成本较低及成功率甚高，所以越来越受欢迎。在经济衰退时期，有不少上市公司的收入减少，市值大幅下跌，这造就了机会让其他私人公司利用这个“壳”得以上市。
（二）借壳上市的具体操作
借壳上市是借壳公司与壳公司之间发生的股权或产权交易行为。其具体形式通常可有三种：1、通过现金收购。这样可以节省大量时间，智能软件集团，即采用这种方式借壳上市，借壳完成后很快进入角色，形成良好的市场反映；2、完全通过资产或股权置换，实现“壳”的清理和重组合并，容易使壳公司的资产、质量和业绩迅速发生变化，很快实现效果；3、两种方式结合使用，实际上大部分借“壳”上市都采取这种方法。
二、我国民营企业借壳上市的背景及其动因
（一）我国民营企业借壳上市的背景分析
在我国以支持大中型国有企业融资为取向的传统会融体系下，我国很多企业暂时还无法得到与国有经济同等的金融待遇。英美等发达市场企业直接融资占融资总额的比例超过80％。印度、韩国等新兴市场也超过50％。相比之下，国内企业形成了对银行贷款的高度依赖，间接融资快速增长，将过大的风险集中于银行体系，不利于国民经济发展及金融体系的稳定。
（二）我国民营企业借壳上市的动因
借壳上市之所以成为越来越多的民营企业上市的常规途径，概括起来主要有两个方面的动因：民营企业自身发展的需要以及借壳上市门槛相对较低。
三、案情分析：国美集团借壳上市的操作流程
（一）国美电器概况
国美集团的创立，始于黄光裕先生1987年在北京开设的首家电器门店。1993年，国美集团当时经营的全部门店开始采用“国美电器”的名称，以家电零售连锁企业的形象经营业务。国美集团自从1999年开始将业务扩展至北京以外的地区。首先在天津设立门店，随后陆续在中国其他主要城市如成都、重庆及西安等地设立门店。
（二）国美借壳上市案例分析
综合分析，本文认为最终使得国美电器选择香港借壳上市的原因有以下几点：1、可以为企业发展提供充足的资金；2、有利于扩展融资渠道、改善融资结构；3、有利于引入战略投资者，为走向国际化作准备；4、有利于风险资本退出。在香港借壳上市，股票可以实现全流通，有利于控股股东的资本退出；5、有利于规避监管。
（三）国美电器香港借壳上市的思路及操作过程
1、控制壳公司－中国鹏润
中国鹏润于1999年4月以前称为京华自动化(Capital Atomatiaon Holding Limited)在香港联交所上市。上市时，公司主要从事制造及销售电脑辅助设计系统及机器。2002年3月，黄光裕透过其全资控股的公司Shinning Crown Holding Inc.，以每股0.1港元的价格认购京华自动化增发的新股份从而取得公司的控股权，加上此前控制的部分股权（13.42％），黄光裕此时实际控制的京华自动化公司股权达到85.6％。（同年4月黄光裕获委任为公司的主席兼执行董事。并且将公司于2002年6月更名为中国鹏润集团有限公司。）
2、重组国美电器
2004年4月，由黄光裕100％控股的境外公司Ocean Town收购北京亿福持有的所有国美电器股份。Ocean Town成为控制国美电器核心业务的第一大股东。这一步完成后，国美电器成为中外合资企业，享受税收优惠。之所以股权比例为65:35主要是为了回避商务部关于外商零售企业，外方股权比例必须在65％以下的限制。
3、反向收购实现上市目的
中国鹏润定向发行股票和可换股票据收购Ocean Town全部已发行股份，将国美电器打包进入中国鹏润，随后将中国鹏润的公司名称变更为“国美电器”。至此，国美电器成功实现红筹股上市。
（四）国美电器上市操作的特点
在上文的介绍中，可以发现国美电器此次上市操作的基本思路与一般借壳上市的思路是一致的，如通过买壳取得对上市公司的控制权，通过设立境外离岸公司实现简化审批手续，降低上市成本的目的等。但是在具体操作上，国美此次上市非常成功的克服了借壳上市最大的难点：成本过高，而且通过大胆的定价为国美电器搭建了巨大的融资平台，使得此次借壳上市成为众多民营企业境外借壳上市案例中较为典型的成功案例。
四、思考：我国民营企业境外借壳上市的规范建议
（一）规范我国民营企业境外间接上市行为的思考
境外间接上市由于不存在对业绩的硬性要求，更重要的是可以实现股票的全流通，因此境内企业特别是民营企业对境外间接上市客观上存在较大的需求。但是目前有关境内企业境外间接上市的监管政策审批程序涉及多个监管部门，政策经常变动，导致境内企业境外间接上市的道路并不通畅。本文认为有关监管部门应该区别对待国有企业、民营企业境外间接上市的行为，鼓励和规范国内民营企业境外上市的行为，对于境外间接上市在政策上应尽量避免采取一刀切的办法。
（二）我国民营企业借壳上市的相关建议
为了提高民营企业借壳上市的成功率和财务绩效，我想从四个方面提出相关建议：
1、保障民营企业借壳上市中的公平地位。政府要保障民营企业在借壳上市中的公平地位，就必须加强防止股东利益被侵害、规范民营企业并购行为的相关法规制度的建设。
2、加强选壳环节的风险控制。民营企业在借壳过程中要树立正确的风险意识，将风险意识贯穿于整个借壳过程，民营企业应深入壳公司内部，了解其基本状况，从法律上明确违约责任，规范卖方行为。
3、创新支付方式以降低借壳成本。我国现行金融市场不完善，企业融资渠道有限，若可以在并购支付方式上有所创新，那么民营企业借壳上市的成本就可以大大降低。发行可转换债券是值得推荐的一种支付方式。
4、推动民营企业治理结构转型和升级。借壳上市后的民营企业要想得到长远的发展，就必须完善企业内部治理结构，建立起产权清晰、权责明确、政企分开的现代化企业制度。一是制度要创新；二是技术创新；三是管理方式创新。
借壳上市过程中的复杂性和艰巨性，使得大多数民营企业家对其认识往往流于表象，对盲目借壳可能招致拖垮企业的风险认识不足或相反，对借壳上市产生畏惧心理，在上市道路上裹足不前，错失良机。因此，对民营企业借壳上市的研究是一个全新且极具价值的研究领域，需要理论界、实务界的共同努力，建立有中国特色的借壳上市理论体系，从而最终指导我国民营企业的借壳上市。
参考文献：
\[1\]赵靖寅.“借壳上市”过程中对中小投资者的保护——以国美上市为例\[J\].法制与社会,2011,(03):111-112.
\[2\]梁燕.企业借壳上市之背景分析\[J\].财经与管理,2009,(20).
\[3\]彭晓洁.我国民营企业借壳上市的现状,动因及建议\[J\].财会月刊,2011,(04):28-29.
关键词：借壳上市；国美；监管政策
中图分类号：F72文献标识码：A文章编号：1009-0118（2012）05-0174-02
一、借壳上市理论综述
（一）借壳上市的概念及其历史
借壳上市是指一间私人公司透过把资产注入一间市值较低的已上市公司，得到该公司一定程度的控股权，利用其上市公司地位，使母公司的资产得以上市。通常该壳公司会被改名。广义的借壳上市既包括母子公司之间的借壳上市行为，又包括非母子公司之间的买壳上市行为借壳上市包括双重反向交易。
就借壳上市的历史来说，美国自1934年已开始实行借壳上市，由于成本较低及成功率甚高，所以越来越受欢迎。在经济衰退时期，有不少上市公司的收入减少，市值大幅下跌，这造就了机会让其他私人公司利用这个“壳”得以上市。
（二）借壳上市的具体操作
借壳上市是借壳公司与壳公司之间发生的股权或产权交易行为。其具体形式通常可有三种：1、通过现金收购。这样可以节省大量时间，智能软件集团，即采用这种方式借壳上市，借壳完成后很快进入角色，形成良好的市场反映；2、完全通过资产或股权置换，实现“壳”的清理和重组合并，容易使壳公司的资产、质量和业绩迅速发生变化，很快实现效果；3、两种方式结合使用，实际上大部分借“壳”上市都采取这种方法。
二、我国民营企业借壳上市的背景及其动因
（一）我国民营企业借壳上市的背景分析
在我国以支持大中型国有企业融资为取向的传统会融体系下，我国很多企业暂时还无法得到与国有经济同等的金融待遇。英美等发达市场企业直接融资占融资总额的比例超过80％。印度、韩国等新兴市场也超过50％。相比之下，国内企业形成了对银行贷款的高度依赖，间接融资快速增长，将过大的风险集中于银行体系，不利于国民经济发展及金融体系的稳定。
（二）我国民营企业借壳上市的动因
借壳上市之所以成为越来越多的民营企业上市的常规途径，概括起来主要有两个方面的动因：民营企业自身发展的需要以及借壳上市门槛相对较低。
三、案情分析：国美集团借壳上市的操作流程
（一）国美电器概况
国美集团的创立，始于黄光裕先生1987年在北京开设的首家电器门店。1993年，国美集团当时经营的全部门店开始采用“国美电器”的名称，以家电零售连锁企业的形象经营业务。国美集团自从1999年开始将业务扩展至北京以外的地区。首先在天津设立门店，随后陆续在中国其他主要城市如成都、重庆及西安等地设立门店。
（二）国美借壳上市案例分析
综合分析，本文认为最终使得国美电器选择香港借壳上市的原因有以下几点：1、可以为企业发展提供充足的资金；2、有利于扩展融资渠道、改善融资结构；3、有利于引入战略投资者，为走向国际化作准备；4、有利于风险资本退出。在香港借壳上市，股票可以实现全流通，有利于控股股东的资本退出；5、有利于规避监管。
（三）国美电器香港借壳上市的思路及操作过程
1、控制壳公司－中国鹏润
中国鹏润于1999年4月以前称为京华自动化(Capital Atomatiaon Holding Limited)在香港联交所上市。上市时，公司主要从事制造及销售电脑辅助设计系统及机器。2002年3月，黄光裕透过其全资控股的公司Shinning Crown Holding Inc.，以每股0.1港元的价格认购京华自动化增发的新股份从而取得公司的控股权，加上此前控制的部分股权（13.42％），黄光裕此时实际控制的京华自动化公司股权达到85.6％。（同年4月黄光裕获委任为公司的主席兼执行董事。并且将公司于2002年6月更名为中国鹏润集团有限公司。）
2、重组国美电器
2004年4月，由黄光裕100％控股的境外公司Ocean Town收购北京亿福持有的所有国美电器股份。Ocean Town成为控制国美电器核心业务的第一大股东。这一步完成后，国美电器成为中外合资企业，享受税收优惠。之所以股权比例为65:35主要是为了回避商务部关于外商零售企业，外方股权比例必须在65％以下的限制。
3、反向收购实现上市目的
中国鹏润定向发行股票和可换股票据收购Ocean Town全部已发行股份，将国美电器打包进入中国鹏润，随后将中国鹏润的公司名称变更为“国美电器”。至此，国美电器成功实现红筹股上市。
（四）国美电器上市操作的特点
在上文的介绍中，可以发现国美电器此次上市操作的基本思路与一般借壳上市的思路是一致的，如通过买壳取得对上市公司的控制权，通过设立境外离岸公司实现简化审批手续，降低上市成本的目的等。但是在具体操作上，国美此次上市非常成功的克服了借壳上市最大的难点：成本过高，而且通过大胆的定价为国美电器搭建了巨大的融资平台，使得此次借壳上市成为众多民营企业境外借壳上市案例中较为典型的成功案例。
四、思考：我国民营企业境外借壳上市的规范建议
（一）规范我国民营企业境外间接上市行为的思考
境外间接上市由于不存在对业绩的硬性要求，更重要的是可以实现股票的全流通，因此境内企业特别是民营企业对境外间接上市客观上存在较大的需求。但是目前有关境内企业境外间接上市的监管政策审批程序涉及多个监管部门，政策经常变动，导致境内企业境外间接上市的道路并不通畅。本文认为有关监管部门应该区别对待国有企业、民营企业境外间接上市的行为，鼓励和规范国内民营企业境外上市的行为，对于境外间接上市在政策上应尽量避免采取一刀切的办法。
（二）我国民营企业借壳上市的相关建议
为了提高民营企业借壳上市的成功率和财务绩效，我想从四个方面提出相关建议：
1、保障民营企业借壳上市中的公平地位。政府要保障民营企业在借壳上市中的公平地位，就必须加强防止股东利益被侵害、规范民营企业并购行为的相关法规制度的建设。
2、加强选壳环节的风险控制。民营企业在借壳过程中要树立正确的风险意识，将风险意识贯穿于整个借壳过程，民营企业应深入壳公司内部，了解其基本状况，从法律上明确违约责任，规范卖方行为。
3、创新支付方式以降低借壳成本。我国现行金融市场不完善，企业融资渠道有限，若可以在并购支付方式上有所创新，那么民营企业借壳上市的成本就可以大大降低。发行可转换债券是值得推荐的一种支付方式。
4、推动民营企业治理结构转型和升级。借壳上市后的民营企业要想得到长远的发展，就必须完善企业内部治理结构，建立起产权清晰、权责明确、政企分开的现代化企业制度。一是制度要创新；二是技术创新；三是管理方式创新。
借壳上市过程中的复杂性和艰巨性，使得大多数民营企业家对其认识往往流于表象，对盲目借壳可能招致拖垮企业的风险认识不足或相反，对借壳上市产生畏惧心理，在上市道路上裹足不前，错失良机。因此，对民营企业借壳上市的研究是一个全新且极具价值的研究领域，需要理论界、实务界的共同努力，建立有中国特色的借壳上市理论体系，从而最终指导我国民营企业的借壳上市。
参考文献：
\[1\]赵靖寅.“借壳上市”过程中对中小投资者的保护——以国美上市为例\[J\].法制与社会,2011,(03):111-112.
\[2\]梁燕.企业借壳上市之背景分析\[J\].财经与管理,2009,(20).
\[3\]彭晓洁.我国民营企业借壳上市的现状,动因及建议\[J\].财会月刊,2011,(04):28-29.