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摘 要 2006年9月11日，国内首例券商借壳上市的事例终于浮出水面。延边公路将用新增股份换股方式吸收合并广发证券，吸收合并完成后，延边公路将申请更名为广发证券。继此之后，券商借壳成为市场中最吸引眼球的概念，首创证券借壳S前锋(600733.SH)连续25个涨停板则打破了A股市场的涨停记录。此后，各类股票只要一涉及券商借壳概念，动辄数个涨停。是什么原因促使各券商纷纷将目光投放到借（买）壳上市的道路上，借壳上市会导致些什么问题的产生呢？本文将对此作详细阐述。
关键词 借（买）壳上市；IPO；背景；隐患
一、关于借壳上市
与一般企业相比，上市公司最大的优势是能在证券市场上大规模筹集资金，以此促进公司规模的快速增长。因此，上市公司的上市资格已成为一种“稀有资源”，所谓“壳”就是指上市公司的上市资格。由于有些上市公司机制转换不彻底，不善于经营管理，其业绩表现不尽如人意，丧失了在证券市场进一步筹集资金的能力，要充分利用上市公司的这个“壳”资源，就必须对其进行资产重组，买壳上市和借壳上市就是更充分地利用上市资源的两种资产重组形式。而借壳上市是指上市公司的母公司（集团公司）通过将主要资产注入到上市的子公司中，来实现母公司的上市，借壳上市是一种对上市公司“壳”资源进行重新配置的活动，是为了实现间接上市，借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权，从具体操作的角度看，当非上市公司准备进行借壳上市时，首先碰到的问题便是如何挑选理想的“壳”公司，一般来说，“壳”公司具有这样一些特征，即所处行业大多为夕阳行业，其主营业务增长缓慢，盈利水平微薄甚至亏损；此外，公司的股权结构较为单一，以利于对其进行收购控股。
在实施手段上，借壳上市的一般做法是：①集团公司先剥离一块优质资产上市；②通过上市公司大比例的配股筹集资金，将集团公司的重点项目注入到上市公司中去；③再通过配股将集团公司的非重点项目注入进上市公司，实现借壳上市。与借壳上市略有不同，买壳上市可分为“买壳--借壳”两步走，即先收购控股一家上市公司，然后利用这家上市公司，将买壳者的其他资产通过配股、收购等机会注入进去。
二、借壳上市在我国市场颇受关注
2006年9月11日，国内首例券商借壳上市的事例终于浮出水面。延边公路将用新增股份换股方式吸收合并广发证券，吸收合并完成后，延边公路将申请更名为广发证券。继此之后，券商借壳成为市场中最吸引眼球的概念，首创证券借壳S前锋(600733.SH)连续25个涨停板则打破了A股市场的涨停记录。此后，各类股票只要一涉及券商借壳概念，动辄数个涨停。想上市的公司们纷纷将目光投放在借壳上市的方法上，一时间，借壳上市在国内券商之间成为热门话题。
三、券商选择借壳上市的背景
1．政策背景
证监会于7月23日公布了《证券公司风险控制指标管理办法》和《关于发布证券公司净资本计算标准的通知》，确定以净资本为核心的风险控制指标。证监会主席尚福林表示，支持合规券商通过上市融资、定向增资、引人战略投资者等途径充实资本。
2．自身发展背景
券商只有在净资本符合要求的前提下才能扩展业务，上市融资是迅速提高净资本的捷径。另外，券商在上市后还可解决高管和核心技术人员的股权激励问题。连续三年盈利是IPO的门槛，从去年才开始转盈的券商要IPO至少需等到08年后。
3．国际竞争背景
根据中国加入WTO的协议，中国金融业将在06年12月11日后履行全面对外开放承诺。券商须为此做好准备。
四、券商选择借壳上市的动因
经历了证券市场5年的阴霾，众多券商在2006年上半年得以扬眉吐气，股市上扬的行情使券商行业全面回暖。然而，面对证券市场外部环境的重大变化，中国证券业承受着更多的压力与挑战。一方面，中国证监会表示：欢迎外资机构选择适当方式、合适时机进入我国证券业，这意味着国内外资券商直面博弈的日子即将到来；另一方面，我国股权分置改革即将完成，证券市场的蛋糕陡然增大，一场激烈的争夺之战将不可避免。因此，如果券商不能在短期内迅速增强实力、扩大版图，那么在未来内外夹击的竞争中，将处于极其被动的局面。在这种形势下，国内券商选择了借壳上市几乎成为必然的选择。相对于国外券商动辄数百亿、甚至上千亿的净资产，国内券商的实力相去甚远。而券商开拓投资银行业务必须有常规的资金来源支撑，否则，不但许多并购无法通过市场手段完成，而且券商会产生违规操作的冲动。上市后，则可以搭借巨大的融资平台，启动各项创新业务。目前，我国多数券商不符合首发上市的条件，毕竟A股IPO最基本的门槛是公司必须三年持续盈利，而在2003年到2005年，大多数券商都陷入亏损境地，因此仅连续三年盈利一条就足以阻碍了大多数券商的IPO，所以对这些券商登陆证券市场只有借壳上市这条道路。
五、借壳上市并不是一条坦途
从上市的程序和手续繁复程度来看，借壳上市是绕过各项审核壁垒，实现快速融资的的捷径。但是，券商借壳上市后，并非就踏上了一条坦途，各种隐患就像暗礁一样，随时可能给券商的经营带来障碍。按常理而言，但凡愿意转让股权的上市公司，大多业绩不佳，卖“壳”的目的，或是通过重组盘活“壳”资源，或是通过二级市场股价上升来达到其他目的。这些因素加大了券商在买壳的过程中所面临的不确定性。即便券商“借壳”成功，也往往需要支付高额的成本进行资产的重新整合，甚至吞噬券商原有的经营积累。从目前国内证券业发展的问题来看，许多证券公司被重整的原因，在于风险控制体系薄弱，这也是国内券商难以保持稳定发展的致命内伤，也是其整体上市的最大障碍之一。对于这一问题，即便绕过审核壁垒，借壳上市成功之后，券商仍可能无法在短期内达到各种监管的要求，甚至不排除因此转而萌发在全流通市场中把股权高价出售，以谋取更大利益的想法。如果券商上市后，背离了“发展主业”的初衷，转而谋求圈钱的短视行为，借助其自营炒作股票的先天制度优势与作为上市公司自身的信息优势，上市券商的波动将会影响整个股市的健康发展，给广大股民带来损失。相关上市公司股价在券商借壳上市的传闻中大起大落的事实，就足以给市场敲响警钟。
总之，借壳上市只是券商自我改造的第一步。反观中国券商走借壳上市之路，一方面是基于内外部发展动力和压力之下的正常之举；另一方面，由于上市券商同时担负着资本市场的服务者和融资主体两种角色，两者的矛盾体将在短期与长期、目标与手段等方面体现出来。对于这样的矛盾，券商只有在上市后严格履行强制披露和内控机制等制度规范制约，才能够实现两者的共赢，也就是通过强化证券公司作为中介组织的行为规范，在为投资者提供咨询、交易等服务的过程中发挥引导投资者的作用，从而在根本上帮助证券市场树立理性投资的科学理念。因此，对于借壳上市成功的券商，上市只是自我改造的第一步，只有放眼长远。练好内功才能在资本市场上走的更加稳健。
参考文献
[1] 马红漫，券商借壳上市的冲动背后[N]，新京报，2006年9月12日.
[2] 中企，券商热衷借壳上市原因分析[N]，民营经济报，2006年9月2日.
[3] 朱剑，我国券商借壳上市分析研究[J]，财经界（中旬刊），2008第2期.
关键词 借（买）壳上市；IPO；背景；隐患
一、关于借壳上市
与一般企业相比，上市公司最大的优势是能在证券市场上大规模筹集资金，以此促进公司规模的快速增长。因此，上市公司的上市资格已成为一种“稀有资源”，所谓“壳”就是指上市公司的上市资格。由于有些上市公司机制转换不彻底，不善于经营管理，其业绩表现不尽如人意，丧失了在证券市场进一步筹集资金的能力，要充分利用上市公司的这个“壳”资源，就必须对其进行资产重组，买壳上市和借壳上市就是更充分地利用上市资源的两种资产重组形式。而借壳上市是指上市公司的母公司（集团公司）通过将主要资产注入到上市的子公司中，来实现母公司的上市，借壳上市是一种对上市公司“壳”资源进行重新配置的活动，是为了实现间接上市，借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权，从具体操作的角度看，当非上市公司准备进行借壳上市时，首先碰到的问题便是如何挑选理想的“壳”公司，一般来说，“壳”公司具有这样一些特征，即所处行业大多为夕阳行业，其主营业务增长缓慢，盈利水平微薄甚至亏损；此外，公司的股权结构较为单一，以利于对其进行收购控股。
在实施手段上，借壳上市的一般做法是：①集团公司先剥离一块优质资产上市；②通过上市公司大比例的配股筹集资金，将集团公司的重点项目注入到上市公司中去；③再通过配股将集团公司的非重点项目注入进上市公司，实现借壳上市。与借壳上市略有不同，买壳上市可分为“买壳--借壳”两步走，即先收购控股一家上市公司，然后利用这家上市公司，将买壳者的其他资产通过配股、收购等机会注入进去。
二、借壳上市在我国市场颇受关注
2006年9月11日，国内首例券商借壳上市的事例终于浮出水面。延边公路将用新增股份换股方式吸收合并广发证券，吸收合并完成后，延边公路将申请更名为广发证券。继此之后，券商借壳成为市场中最吸引眼球的概念，首创证券借壳S前锋(600733.SH)连续25个涨停板则打破了A股市场的涨停记录。此后，各类股票只要一涉及券商借壳概念，动辄数个涨停。想上市的公司们纷纷将目光投放在借壳上市的方法上，一时间，借壳上市在国内券商之间成为热门话题。
三、券商选择借壳上市的背景
1．政策背景
证监会于7月23日公布了《证券公司风险控制指标管理办法》和《关于发布证券公司净资本计算标准的通知》，确定以净资本为核心的风险控制指标。证监会主席尚福林表示，支持合规券商通过上市融资、定向增资、引人战略投资者等途径充实资本。
2．自身发展背景
券商只有在净资本符合要求的前提下才能扩展业务，上市融资是迅速提高净资本的捷径。另外，券商在上市后还可解决高管和核心技术人员的股权激励问题。连续三年盈利是IPO的门槛，从去年才开始转盈的券商要IPO至少需等到08年后。
3．国际竞争背景
根据中国加入WTO的协议，中国金融业将在06年12月11日后履行全面对外开放承诺。券商须为此做好准备。
四、券商选择借壳上市的动因
经历了证券市场5年的阴霾，众多券商在2006年上半年得以扬眉吐气，股市上扬的行情使券商行业全面回暖。然而，面对证券市场外部环境的重大变化，中国证券业承受着更多的压力与挑战。一方面，中国证监会表示：欢迎外资机构选择适当方式、合适时机进入我国证券业，这意味着国内外资券商直面博弈的日子即将到来；另一方面，我国股权分置改革即将完成，证券市场的蛋糕陡然增大，一场激烈的争夺之战将不可避免。因此，如果券商不能在短期内迅速增强实力、扩大版图，那么在未来内外夹击的竞争中，将处于极其被动的局面。在这种形势下，国内券商选择了借壳上市几乎成为必然的选择。相对于国外券商动辄数百亿、甚至上千亿的净资产，国内券商的实力相去甚远。而券商开拓投资银行业务必须有常规的资金来源支撑，否则，不但许多并购无法通过市场手段完成，而且券商会产生违规操作的冲动。上市后，则可以搭借巨大的融资平台，启动各项创新业务。目前，我国多数券商不符合首发上市的条件，毕竟A股IPO最基本的门槛是公司必须三年持续盈利，而在2003年到2005年，大多数券商都陷入亏损境地，因此仅连续三年盈利一条就足以阻碍了大多数券商的IPO，所以对这些券商登陆证券市场只有借壳上市这条道路。
五、借壳上市并不是一条坦途
从上市的程序和手续繁复程度来看，借壳上市是绕过各项审核壁垒，实现快速融资的的捷径。但是，券商借壳上市后，并非就踏上了一条坦途，各种隐患就像暗礁一样，随时可能给券商的经营带来障碍。按常理而言，但凡愿意转让股权的上市公司，大多业绩不佳，卖“壳”的目的，或是通过重组盘活“壳”资源，或是通过二级市场股价上升来达到其他目的。这些因素加大了券商在买壳的过程中所面临的不确定性。即便券商“借壳”成功，也往往需要支付高额的成本进行资产的重新整合，甚至吞噬券商原有的经营积累。从目前国内证券业发展的问题来看，许多证券公司被重整的原因，在于风险控制体系薄弱，这也是国内券商难以保持稳定发展的致命内伤，也是其整体上市的最大障碍之一。对于这一问题，即便绕过审核壁垒，借壳上市成功之后，券商仍可能无法在短期内达到各种监管的要求，甚至不排除因此转而萌发在全流通市场中把股权高价出售，以谋取更大利益的想法。如果券商上市后，背离了“发展主业”的初衷，转而谋求圈钱的短视行为，借助其自营炒作股票的先天制度优势与作为上市公司自身的信息优势，上市券商的波动将会影响整个股市的健康发展，给广大股民带来损失。相关上市公司股价在券商借壳上市的传闻中大起大落的事实，就足以给市场敲响警钟。
总之，借壳上市只是券商自我改造的第一步。反观中国券商走借壳上市之路，一方面是基于内外部发展动力和压力之下的正常之举；另一方面，由于上市券商同时担负着资本市场的服务者和融资主体两种角色，两者的矛盾体将在短期与长期、目标与手段等方面体现出来。对于这样的矛盾，券商只有在上市后严格履行强制披露和内控机制等制度规范制约，才能够实现两者的共赢，也就是通过强化证券公司作为中介组织的行为规范，在为投资者提供咨询、交易等服务的过程中发挥引导投资者的作用，从而在根本上帮助证券市场树立理性投资的科学理念。因此，对于借壳上市成功的券商，上市只是自我改造的第一步，只有放眼长远。练好内功才能在资本市场上走的更加稳健。
参考文献
[1] 马红漫，券商借壳上市的冲动背后[N]，新京报，2006年9月12日.
[2] 中企，券商热衷借壳上市原因分析[N]，民营经济报，2006年9月2日.
[3] 朱剑，我国券商借壳上市分析研究[J]，财经界（中旬刊），2008第2期.