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摘 要 在调整风险和未调整风险两种情形下，研究沪深股市ST股票超额收益的存在性问题。首先，对ST类股票的持有期收益及累计收益与市场整体和正常上市类股票进行显著性差异t检验，检测了ST类股票的收益水平与收益质量；其次，通过回归分析测算了ST股票的系数，实证研究了ST股票的投资风险。结果显示，仅未完成股改的ST股票和*ST股票的几何平均收益率在短期内能跑赢大盘或正常上市的股票，但在长期内，均不能跑赢大盘或正常上市类股票。
关键词 ST股票 系数 超额收益 实证研究
一、引言
在1998-2001年期间，沪深股市ST类股票占所有股票的比重首先由2.82%升至4.74%，再下降到3.79%，在2001-2011年间，这一比例又升至14.16%，且在二级市场上重组概念被庄家炒作的愈演愈烈，散户趋之若鹜，各大基金不断加仓甚至重仓ST股票，可见，ST公司在全部上市公司中已有不小的影响。
由于ST（特别处理）是我国特有的股市制度设置，所以对ST的研究文献在国内较为集中，主要体现在ST制度，ST成因，ST公司特征，ST公司摘帽行为，和ST类股票投资收益与投资风险等方面，但对于ST股票投资收益水平与收益质量，以及沪深股市ST类股票是否存在超额收益的问题，亟需得到实证检验，这是广大流通股股东投资决策的重要依据，基于此，本文拟对ST股票的收益水平与质量进行实证检验，为提高ST股票投资收益水平和质量、有效控制投资风险提供决策参考。
二、ST股票超额收益实证研究方案
1、研究假设
H1：ST类股票的收益质量比市场更高
H2：ST股票存在持有期超额收益或累计超额收益
H3：*ST股票存在持有期超额收益或累计超额收益
2、样本选取
根据收益性质的不同，以沪深股市全部A股为总体，本文所选样本共分两组，一组是持有期超额收益检验所用样本，另一组是累计超额收益检验所用样本，具体见表1。
表1 样本概览
3、变量设置
本文所用数据为股票的月度综合收益数据，故无风险收益率也采用月度数据，在数据处理过程中，在调整风险和未调整风险两种情形下，对ST股票的持有期收益率、累计收益率与大盘及正常上市类股票进行显著性差异t检验，本文给出了相关变量的名称、简称和表达式，rf为无风险收益率，rxy=为月综合收益率，为月综合收益率波动率，为夏普比率。
4、模型构建与求解
本文共构建两个模型，一个是t统计量的构建，另一个是回归模型的构建，前者是为了对ST股票超额收益存在性进行实证检验，后者在前者的检验结果，进一步检验ST类股票收益的质量及其投资风险。根据变量设置、研究假设和研究目的，对于进行显著性t检验。
三、实证结果与解释
按照上述进行t检验和回归模型求解的方法，计量结果显示在2007年1月至2011年3月期间，未完成股改的ST股票的持有期几何平均收益率超出市场0.99%，在2003年5月至2011年3月期间，有退市风险的*ST股票的持有期几何平均收益率超出市场0.04%，在2006年11月至2011年3月期间，未完成股改的*ST股票的持有期几何平均收益率超出市场0.88%，即在持有期收益水平上ST股票跑赢了大盘，但从单位风险收益水平来看，ST类股票却赶不上大盘；在2007年1月至2011年3月期间，未完成股改的ST股票持有期几何平均收益率高出正常上市类股票0.95%，在2006年11月至2011年3期间，未完成股改的*ST股票的持有期几何平均收益率高出正常上市股票0.38%，但在单位风险收益水平上，均不及正常上市类股票；在所有考察的时间窗口内，基于持有期收益数据的ST类股票持有期收益率与大盘或正常上市类股票之间的显著性差异t检验均不显著。
总之，沪深股市ST股票在收益水平和收益质量上均不能跑赢大盘，即沪深股市ST股票投资不存在超额收益，但国内基于ST股票的壳资源交易日益活跃，ST股票屡屡被基金重仓，这说明ST股票概念重组是二级市场炒作所致，也说明我国的退市制度尚需建立健全，ST股票不宜长期持有，也建议我国证券监管机构建立健全退市制度，以提高我国证券市场的运行效率。
参考文献：
[1]颜秀春.当前我国上市公司ST制度存在的问题及对策[J].商业时代，2008，（21）：71-72.
[2]李高.特别处理制度与ST公司的公司治理研究[D].中南大学，2007.
[3]姜国华， 王汉生.上市公司连续两年亏损就应该被"ST"吗？[J].经济研究，2005，1（3）：100-107.
[4]秦锋.ST公司的现状与出路[J].经济管理，2001，1（1）：60-62.
[5]吕长江， 赵宇恒.ST公司生命轨迹的实证分析[J].经济管理，2006（4）：44-51.
[6]李秉成， 徐鑫波.控制人性质与支持程度关系研究--基于ST公司摘帽的经验证据[J].宏观经济研究，2010，1（11）：46-51.
[7]沈根祥.涨跌停板制度对ST股票收益波动的影响[J].数量经济技术经济研究，2003，（05）：135-139.
（作者单位：中国人民银行西安分行）
关键词 ST股票 系数 超额收益 实证研究
一、引言
在1998-2001年期间，沪深股市ST类股票占所有股票的比重首先由2.82%升至4.74%，再下降到3.79%，在2001-2011年间，这一比例又升至14.16%，且在二级市场上重组概念被庄家炒作的愈演愈烈，散户趋之若鹜，各大基金不断加仓甚至重仓ST股票，可见，ST公司在全部上市公司中已有不小的影响。
由于ST（特别处理）是我国特有的股市制度设置，所以对ST的研究文献在国内较为集中，主要体现在ST制度，ST成因，ST公司特征，ST公司摘帽行为，和ST类股票投资收益与投资风险等方面，但对于ST股票投资收益水平与收益质量，以及沪深股市ST类股票是否存在超额收益的问题，亟需得到实证检验，这是广大流通股股东投资决策的重要依据，基于此，本文拟对ST股票的收益水平与质量进行实证检验，为提高ST股票投资收益水平和质量、有效控制投资风险提供决策参考。
二、ST股票超额收益实证研究方案
1、研究假设
H1：ST类股票的收益质量比市场更高
H2：ST股票存在持有期超额收益或累计超额收益
H3：*ST股票存在持有期超额收益或累计超额收益
2、样本选取
根据收益性质的不同，以沪深股市全部A股为总体，本文所选样本共分两组，一组是持有期超额收益检验所用样本，另一组是累计超额收益检验所用样本，具体见表1。
表1 样本概览
3、变量设置
本文所用数据为股票的月度综合收益数据，故无风险收益率也采用月度数据，在数据处理过程中，在调整风险和未调整风险两种情形下，对ST股票的持有期收益率、累计收益率与大盘及正常上市类股票进行显著性差异t检验，本文给出了相关变量的名称、简称和表达式，rf为无风险收益率，rxy=为月综合收益率，为月综合收益率波动率，为夏普比率。
4、模型构建与求解
本文共构建两个模型，一个是t统计量的构建，另一个是回归模型的构建，前者是为了对ST股票超额收益存在性进行实证检验，后者在前者的检验结果，进一步检验ST类股票收益的质量及其投资风险。根据变量设置、研究假设和研究目的，对于进行显著性t检验。
三、实证结果与解释
按照上述进行t检验和回归模型求解的方法，计量结果显示在2007年1月至2011年3月期间，未完成股改的ST股票的持有期几何平均收益率超出市场0.99%，在2003年5月至2011年3月期间，有退市风险的*ST股票的持有期几何平均收益率超出市场0.04%，在2006年11月至2011年3月期间，未完成股改的*ST股票的持有期几何平均收益率超出市场0.88%，即在持有期收益水平上ST股票跑赢了大盘，但从单位风险收益水平来看，ST类股票却赶不上大盘；在2007年1月至2011年3月期间，未完成股改的ST股票持有期几何平均收益率高出正常上市类股票0.95%，在2006年11月至2011年3期间，未完成股改的*ST股票的持有期几何平均收益率高出正常上市股票0.38%，但在单位风险收益水平上，均不及正常上市类股票；在所有考察的时间窗口内，基于持有期收益数据的ST类股票持有期收益率与大盘或正常上市类股票之间的显著性差异t检验均不显著。
总之，沪深股市ST股票在收益水平和收益质量上均不能跑赢大盘，即沪深股市ST股票投资不存在超额收益，但国内基于ST股票的壳资源交易日益活跃，ST股票屡屡被基金重仓，这说明ST股票概念重组是二级市场炒作所致，也说明我国的退市制度尚需建立健全，ST股票不宜长期持有，也建议我国证券监管机构建立健全退市制度，以提高我国证券市场的运行效率。
参考文献：
[1]颜秀春.当前我国上市公司ST制度存在的问题及对策[J].商业时代，2008，（21）：71-72.
[2]李高.特别处理制度与ST公司的公司治理研究[D].中南大学，2007.
[3]姜国华， 王汉生.上市公司连续两年亏损就应该被"ST"吗？[J].经济研究，2005，1（3）：100-107.
[4]秦锋.ST公司的现状与出路[J].经济管理，2001，1（1）：60-62.
[5]吕长江， 赵宇恒.ST公司生命轨迹的实证分析[J].经济管理，2006（4）：44-51.
[6]李秉成， 徐鑫波.控制人性质与支持程度关系研究--基于ST公司摘帽的经验证据[J].宏观经济研究，2010，1（11）：46-51.
[7]沈根祥.涨跌停板制度对ST股票收益波动的影响[J].数量经济技术经济研究，2003，（05）：135-139.
（作者单位：中国人民银行西安分行）