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【摘要】由于预算法的限制，中国尚未推出规范的市政债。地方政府融资需求通过地方融资平台实现，形成地方政府的隐性债务，且出现融资平台基层化倾向。这种隐性债务导致地方政府还债压力大，发行债券缺乏有效规划及监管，债务举债主体多元化从而无法有效监管。市政债在美国发展非常完善，其与中国的地方债在持有者成分、发行模式、债券保障方面有很大差异。结合中国实际，文中从发行主体、投资者主体及市政债种类的选择三方面构建了中国市政债的模式选择。
【关键词】市政债 地方融资平台 地方债
党的十八届三次会议刚刚通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》明确指出应“建立透明规范的城市建设投融资机制，允许地方政府通过发债等多种方式拓宽城市建设融资渠道”。这表明市政债在中国推出的时机已经成熟，究竟以何种方式推出，研究美国成熟的市政债发展经验，无疑对中国有很强的借鉴意义。
一、当前市政债在中国的发展
（一）市政债的界定
市政债是地方政府根据信用原则、以承担还本付息责任为前提而筹集资金的债务凭证，是指有财政收入的地方政府及地方公共机构发行的债券。其一般用于交通、通讯、住宅、教育、医院和污水处理系统等地方性公共设施的建设。
在美国，市政债与股票市场、国债市场以及企业债市场并列为四大资本市场，市政债对解决公共基础建设起到关键作用。根据信用基础的不同，市政债分为一般责任债券和收益债券。一般责任债券由各州、市、县政府发行，以其税收能力为偿债基础。收益债券由为建设某一基础设施而依法成立的地方政府代理机构、委员会或授权机构发行，并由这些公共设施的收入来偿还债务。
（二）市政债在中国的缺失及表现
中国现行的预算法规定：“地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制，不列赤字。除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。”由于受“地方各级预算不列赤字”的原则限制，中国尚未推出规范的市政债。
预算法的实施，直接促成地方融资平台的出现。所谓地方融资平台，是指各级地方政府成立的以融资为主要经营目的的公司，包括不同类型的城市建设投资、城建开发、城建资产公司。是政府给予划拨土地、股权、规费等资产，包装出一个从资产和现金流上可以达到融资标准的公司，以实现融资目的，把资金运用于市政建设、公共事业等项目。地方融资平台的来源除了银行外，另外还有一些银行的理财产品，一些理财产品销售出去以后的钱也被投到了地方政府投资项目中。
受央行政策影响，2009年中国各级地方政府设立了数量众多的政府融资平台。2008年全球金融危机后，2009年初中国人民银行与中国银监员会联合发布《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》，提出“支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道”，这给了各地区政府以明确支持。据财经网数据，2010年底，省级融资平台为8826.67亿元、市级26845.75亿元、县级14038.26亿元，分别占17.76%、54%和28.24%，截至2011年12月底，全国共有地方融资平台一万家有余。因此可见，地方政府对市政债的需求越来越大。
二、目前中国地方债存在的诸多问题
地方政府显性化债务的市政债缺失，表现出的是隐性化的地方债务负担，这种隐性化的负担表现出了很多问题。
（一）地方政府还债压力大
近年来，全国各地加快经济建设步伐，特别是由于国家实施积极的财政政策和适当宽松的货币政策以来，中国政府性支出大幅增加，部分地方政府在自身财力不足且没有合理估计自身财政承受能力的情况下，通过各种手段大量借款，不断加大对地方基础设施建设的力度，这使地方政府的债务负担越来越大。据新华网公布，2013年地方财政收入合计115427亿元，地方财政支出为117543亿元，加上1384亿元的地方政府债券还本支出，2013年地方支出总量为118927亿元，地方财政收支差额3500亿元。政府面临还贷压力，在无法还债的情况下，只能再次通过融资平台公司发行新债用来偿付旧债。
（二）地方政府发行债券缺乏有效规划及监管
当前中国各地方政府发行的债务数量尚未经过严格的规划，这也是由于中国并没有明确的法律条文规定发行债务的条件以及还债细则，以致地方政府发行出现了巨额违规现象。2012年第一号审计公告发布显示，2010年政府部门违规为464.75亿元债务提供担保，融资平台公司违规抵押或质押取得债务资金731.53亿元。
（三）地方政府债务举债主体多元化，导致地方政府无法有效监管
目前，地方政府除了由各级财政部门管理一部分债务外，大量债务分散在政府的其他部门（机构）、单位以及融资平台公司。举债主体上，政府部门举借债务占主导地位，一些事业单位也占有一定比例。债务来源上，既有银行贷款、又有发行债券还有上级财政部门转贷的。这些单位多渠道、多方式的举债方式，使地方政府难以全面、准确的把整个债务运行情况把握清楚。导致地方政府性债务举债主体较多，举债形式较复杂，不利于对地方政府性债务实行有效的监管。
三、美国市政债与中国地方债的差异及启示
美国各级地方政府都可以发行市政债券，同时联邦政府和法律也对地方政府的举债权和举债规模做出了严格的规范。美国发展完好的市政债与当前中国的地方债比起来差异主要表现在以下三方面：
（一）持有者的成分差异及启示
美国市政债券的投资者结构更加多元化，包括商业银行、基金、保险公司、个人投资者等。从表1可见，1997～2004年美国市政债发行数量稳步上升，在发行量猛增的2004年，起极大推动力量的是个人投资者。2011年美国市政债投资者中，粗略计算，个人投资者、共同基金和保险公司所持比例最大，分别为48%，26%和12%。由此可知，美国市政债不仅持有者的构成结构多元化，对社会的影响、普及力也很大，即市政债的总量的近一半为个人投资者所持有。 反观中国，由于市政债尚未完善，国家的有限放开，地方债券的投资与交易者仍然是各商业银行，个人投资者寥寥无几，很少有人对其问津。原因之一便是公信力不够。地方政府通过地方融资平台发债，有时常常以企业债的形式，直接导致个人对该债券的不认可。同时由于发行量的限制，各共同基金也很少将其作为盈利的对象。美国的这种形式，使得城市不仅仅能依靠税收以及大投资集团的资金来建设城市，更能充分发挥居民的储蓄来对公共工程进行实施，这种结构上的广度和深度，对我国市政债券的发展起了良好的借鉴意义。
（二）发行模式上的差异及启示
美国由于是联邦体系的国家，地方自治是其一大特色，联邦政府对于各州、市的财政法律没有太过严格的控制，因此，联邦各州所发行的市政债均是自行发售，完全遵循于市场经济。而中国所谓的地方政府债券，受到预算法的限制，发行主体主要是地方融资平台，这也隐约导致一些问题，如地方融资平台无力偿还债务之时，地方政府没有明确责任对债务进行偿还。另外，各地方的政府债券受中央制约，发行通常由财政部代发，一定程度上减少了地方债券的规模及地方政府参与的积极性。因此，中国在今后的改革发展中，需要逐渐放开对地方债务的严格监管，给予地方政府一定的自主权。
（三）债券保障方面的差异及启示
完善的市政债券保障是美国市政债的显著特征。美国证券交易委员会和市政债券规则制定委员会两个机构组成了美国市政债的监管机构。其中，美国证券交易委员会是根据《1934年证券交易法》产生的一个独立的、非党派的和准司法性质的管理机构。市政债券规则制定委员会是一个负责规范市政专门债券市场上的包括券商、银行、经纪人和交易商等参与者行为的独立机构，接受美国证券交易委员会的监督，也承担了由证券交易委员会授权制定市政债交易规则的职责。另外，健全的法规也保障着市政债的良好发展。六个联邦证券法案，即《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《1935年公共事业控股公司法》、《1939年信托债券法》、《1940年投资公司法》、《1940年投资顾问法》标志着美国市政债的悠久历史和完善的规章。根据规定，美国市政债发行必须具有信用评级，且须经两个评级机构进行信用评级。美国政府认可的债券评级机构有穆迪投资者服务公司、标准普尔公司和惠誉投资者服务公司，虽然它们的评级标准略有差异，但各公司的公信力极强，民众只需关注某个公司的评级即可。同时，为了有效控制风险，进一步降低市政债的信用风险，美国市政债在发行时可选择采取债券保险和银行担保，两种方式都可以为市政债增信。
在中国，由于标准的市政债并没有出现，而是由地方政府通过地方融资平台进行发放，所以并没有政府的明确支持，只存在隐性帮助。在信用风险评级上面也不具备由第三方公司的评级，这些缺点也正是中国应该竭力追赶的。
四、中国市政债发展的模式选择
目前市政债在中国已具备推出时机，从中美地方债券的差异上我们至少可以总结出以下三方面对模式选择的启示：
（一）发行主体的选择
采用市政债作为融资的新手段是中国与国际接轨的必然选择，因此预算法的限制终将被解除。然而，在短期内制度还不容易改变，因此在涉及市政债发行主体的问题上，本文认为应有以下安排：为了区别于此前的准市政债，即以地方融资平台为发行主体发行债券的方式，中央政府，尤其是财政部应该牵头，帮助地方政府发行市政债券，各地方向财政部上报需发行的债务金额，由其审核，逐级下发，这样借中央政府的名义，为地方政府发行市政债券，既规避了预算法的限制，也由于有了财政部的监督而使债券发行更健康，同时地方政府也得到了发行市政债的利益，并为今后独立运作积累了经验。
（二）投资主体的选择
前文可知，在市政债运作先进的美国，其主要投资主体已从投资公司转移至个人投资者，也就是普通的美国民众。由此看出，市政债不仅仅是公共设施建设的融资手段，更是还富于民的渠道。中国的人口多达14亿，城镇户口更占一半。今日的中国又恰逢城镇化建设的大潮，因此对于资金的需要更是比任何时候都迫切。依靠投资公司解决不了庞大中国的建设发展问题，只有通过个人投资者的参与才能汇集资金的洪流，因此未来中国市政债的投资主体必然是普通的个人投资者。
（三）一般责任债券与收益债券种类的选择
一般责任债券与收益债券均是当前市政债发行种类的主流，然而在内容上略有区别。一般责任债券主要以地方政府的信誉及财政收入作为担保，在投资上没有明确的投资项目。而收益债券直接与所投资建设的项目联系，其收益更是取决于诸如高速公路、医院等的收益回报，因此比一般责任债券风险略高。两种债券模式均有利有弊。前者的安全性取决于政府财政收入的多少，收入越多越可以轻易保证债券的收益，然而由于金融监管的不健全，极有可能出现资金用在非公共设施建设上。收益债券则因为收益依赖已所投资的项目，所以风险性略高。因此，本文建议，各地方政府应根据资金使用的途径以及自身财政来抉择发行何种债券。
参考文献
[1]吕菲.对我国地方政府自主发债的分析.西南财经大学金融学院.2012，21.
[2]于晨光.金融危机中的美国市政债券市场.西北金融.2012，5.
[3]李凯.研究建立地方政府债券市场.中国金融.2013，2.
[4]周学东.我国地方政府平台债与美日市政债的比较及启示.银行家.2013.10.
作者简介：李洪梅（1976-），女，汉族，中央财经大学在读金融学博士，北方工业大学教师，研究方向：金融风险管理。
【关键词】市政债 地方融资平台 地方债
党的十八届三次会议刚刚通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》明确指出应“建立透明规范的城市建设投融资机制，允许地方政府通过发债等多种方式拓宽城市建设融资渠道”。这表明市政债在中国推出的时机已经成熟，究竟以何种方式推出，研究美国成熟的市政债发展经验，无疑对中国有很强的借鉴意义。
一、当前市政债在中国的发展
（一）市政债的界定
市政债是地方政府根据信用原则、以承担还本付息责任为前提而筹集资金的债务凭证，是指有财政收入的地方政府及地方公共机构发行的债券。其一般用于交通、通讯、住宅、教育、医院和污水处理系统等地方性公共设施的建设。
在美国，市政债与股票市场、国债市场以及企业债市场并列为四大资本市场，市政债对解决公共基础建设起到关键作用。根据信用基础的不同，市政债分为一般责任债券和收益债券。一般责任债券由各州、市、县政府发行，以其税收能力为偿债基础。收益债券由为建设某一基础设施而依法成立的地方政府代理机构、委员会或授权机构发行，并由这些公共设施的收入来偿还债务。
（二）市政债在中国的缺失及表现
中国现行的预算法规定：“地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制，不列赤字。除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。”由于受“地方各级预算不列赤字”的原则限制，中国尚未推出规范的市政债。
预算法的实施，直接促成地方融资平台的出现。所谓地方融资平台，是指各级地方政府成立的以融资为主要经营目的的公司，包括不同类型的城市建设投资、城建开发、城建资产公司。是政府给予划拨土地、股权、规费等资产，包装出一个从资产和现金流上可以达到融资标准的公司，以实现融资目的，把资金运用于市政建设、公共事业等项目。地方融资平台的来源除了银行外，另外还有一些银行的理财产品，一些理财产品销售出去以后的钱也被投到了地方政府投资项目中。
受央行政策影响，2009年中国各级地方政府设立了数量众多的政府融资平台。2008年全球金融危机后，2009年初中国人民银行与中国银监员会联合发布《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》，提出“支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道”，这给了各地区政府以明确支持。据财经网数据，2010年底，省级融资平台为8826.67亿元、市级26845.75亿元、县级14038.26亿元，分别占17.76%、54%和28.24%，截至2011年12月底，全国共有地方融资平台一万家有余。因此可见，地方政府对市政债的需求越来越大。
二、目前中国地方债存在的诸多问题
地方政府显性化债务的市政债缺失，表现出的是隐性化的地方债务负担，这种隐性化的负担表现出了很多问题。
（一）地方政府还债压力大
近年来，全国各地加快经济建设步伐，特别是由于国家实施积极的财政政策和适当宽松的货币政策以来，中国政府性支出大幅增加，部分地方政府在自身财力不足且没有合理估计自身财政承受能力的情况下，通过各种手段大量借款，不断加大对地方基础设施建设的力度，这使地方政府的债务负担越来越大。据新华网公布，2013年地方财政收入合计115427亿元，地方财政支出为117543亿元，加上1384亿元的地方政府债券还本支出，2013年地方支出总量为118927亿元，地方财政收支差额3500亿元。政府面临还贷压力，在无法还债的情况下，只能再次通过融资平台公司发行新债用来偿付旧债。
（二）地方政府发行债券缺乏有效规划及监管
当前中国各地方政府发行的债务数量尚未经过严格的规划，这也是由于中国并没有明确的法律条文规定发行债务的条件以及还债细则，以致地方政府发行出现了巨额违规现象。2012年第一号审计公告发布显示，2010年政府部门违规为464.75亿元债务提供担保，融资平台公司违规抵押或质押取得债务资金731.53亿元。
（三）地方政府债务举债主体多元化，导致地方政府无法有效监管
目前，地方政府除了由各级财政部门管理一部分债务外，大量债务分散在政府的其他部门（机构）、单位以及融资平台公司。举债主体上，政府部门举借债务占主导地位，一些事业单位也占有一定比例。债务来源上，既有银行贷款、又有发行债券还有上级财政部门转贷的。这些单位多渠道、多方式的举债方式，使地方政府难以全面、准确的把整个债务运行情况把握清楚。导致地方政府性债务举债主体较多，举债形式较复杂，不利于对地方政府性债务实行有效的监管。
三、美国市政债与中国地方债的差异及启示
美国各级地方政府都可以发行市政债券，同时联邦政府和法律也对地方政府的举债权和举债规模做出了严格的规范。美国发展完好的市政债与当前中国的地方债比起来差异主要表现在以下三方面：
（一）持有者的成分差异及启示
美国市政债券的投资者结构更加多元化，包括商业银行、基金、保险公司、个人投资者等。从表1可见，1997～2004年美国市政债发行数量稳步上升，在发行量猛增的2004年，起极大推动力量的是个人投资者。2011年美国市政债投资者中，粗略计算，个人投资者、共同基金和保险公司所持比例最大，分别为48%，26%和12%。由此可知，美国市政债不仅持有者的构成结构多元化，对社会的影响、普及力也很大，即市政债的总量的近一半为个人投资者所持有。 反观中国，由于市政债尚未完善，国家的有限放开，地方债券的投资与交易者仍然是各商业银行，个人投资者寥寥无几，很少有人对其问津。原因之一便是公信力不够。地方政府通过地方融资平台发债，有时常常以企业债的形式，直接导致个人对该债券的不认可。同时由于发行量的限制，各共同基金也很少将其作为盈利的对象。美国的这种形式，使得城市不仅仅能依靠税收以及大投资集团的资金来建设城市，更能充分发挥居民的储蓄来对公共工程进行实施，这种结构上的广度和深度，对我国市政债券的发展起了良好的借鉴意义。
（二）发行模式上的差异及启示
美国由于是联邦体系的国家，地方自治是其一大特色，联邦政府对于各州、市的财政法律没有太过严格的控制，因此，联邦各州所发行的市政债均是自行发售，完全遵循于市场经济。而中国所谓的地方政府债券，受到预算法的限制，发行主体主要是地方融资平台，这也隐约导致一些问题，如地方融资平台无力偿还债务之时，地方政府没有明确责任对债务进行偿还。另外，各地方的政府债券受中央制约，发行通常由财政部代发，一定程度上减少了地方债券的规模及地方政府参与的积极性。因此，中国在今后的改革发展中，需要逐渐放开对地方债务的严格监管，给予地方政府一定的自主权。
（三）债券保障方面的差异及启示
完善的市政债券保障是美国市政债的显著特征。美国证券交易委员会和市政债券规则制定委员会两个机构组成了美国市政债的监管机构。其中，美国证券交易委员会是根据《1934年证券交易法》产生的一个独立的、非党派的和准司法性质的管理机构。市政债券规则制定委员会是一个负责规范市政专门债券市场上的包括券商、银行、经纪人和交易商等参与者行为的独立机构，接受美国证券交易委员会的监督，也承担了由证券交易委员会授权制定市政债交易规则的职责。另外，健全的法规也保障着市政债的良好发展。六个联邦证券法案，即《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《1935年公共事业控股公司法》、《1939年信托债券法》、《1940年投资公司法》、《1940年投资顾问法》标志着美国市政债的悠久历史和完善的规章。根据规定，美国市政债发行必须具有信用评级，且须经两个评级机构进行信用评级。美国政府认可的债券评级机构有穆迪投资者服务公司、标准普尔公司和惠誉投资者服务公司，虽然它们的评级标准略有差异，但各公司的公信力极强，民众只需关注某个公司的评级即可。同时，为了有效控制风险，进一步降低市政债的信用风险，美国市政债在发行时可选择采取债券保险和银行担保，两种方式都可以为市政债增信。
在中国，由于标准的市政债并没有出现，而是由地方政府通过地方融资平台进行发放，所以并没有政府的明确支持，只存在隐性帮助。在信用风险评级上面也不具备由第三方公司的评级，这些缺点也正是中国应该竭力追赶的。
四、中国市政债发展的模式选择
目前市政债在中国已具备推出时机，从中美地方债券的差异上我们至少可以总结出以下三方面对模式选择的启示：
（一）发行主体的选择
采用市政债作为融资的新手段是中国与国际接轨的必然选择，因此预算法的限制终将被解除。然而，在短期内制度还不容易改变，因此在涉及市政债发行主体的问题上，本文认为应有以下安排：为了区别于此前的准市政债，即以地方融资平台为发行主体发行债券的方式，中央政府，尤其是财政部应该牵头，帮助地方政府发行市政债券，各地方向财政部上报需发行的债务金额，由其审核，逐级下发，这样借中央政府的名义，为地方政府发行市政债券，既规避了预算法的限制，也由于有了财政部的监督而使债券发行更健康，同时地方政府也得到了发行市政债的利益，并为今后独立运作积累了经验。
（二）投资主体的选择
前文可知，在市政债运作先进的美国，其主要投资主体已从投资公司转移至个人投资者，也就是普通的美国民众。由此看出，市政债不仅仅是公共设施建设的融资手段，更是还富于民的渠道。中国的人口多达14亿，城镇户口更占一半。今日的中国又恰逢城镇化建设的大潮，因此对于资金的需要更是比任何时候都迫切。依靠投资公司解决不了庞大中国的建设发展问题，只有通过个人投资者的参与才能汇集资金的洪流，因此未来中国市政债的投资主体必然是普通的个人投资者。
（三）一般责任债券与收益债券种类的选择
一般责任债券与收益债券均是当前市政债发行种类的主流，然而在内容上略有区别。一般责任债券主要以地方政府的信誉及财政收入作为担保，在投资上没有明确的投资项目。而收益债券直接与所投资建设的项目联系，其收益更是取决于诸如高速公路、医院等的收益回报，因此比一般责任债券风险略高。两种债券模式均有利有弊。前者的安全性取决于政府财政收入的多少，收入越多越可以轻易保证债券的收益，然而由于金融监管的不健全，极有可能出现资金用在非公共设施建设上。收益债券则因为收益依赖已所投资的项目，所以风险性略高。因此，本文建议，各地方政府应根据资金使用的途径以及自身财政来抉择发行何种债券。
参考文献
[1]吕菲.对我国地方政府自主发债的分析.西南财经大学金融学院.2012，21.
[2]于晨光.金融危机中的美国市政债券市场.西北金融.2012，5.
[3]李凯.研究建立地方政府债券市场.中国金融.2013，2.
[4]周学东.我国地方政府平台债与美日市政债的比较及启示.银行家.2013.10.
作者简介：李洪梅（1976-），女，汉族，中央财经大学在读金融学博士，北方工业大学教师，研究方向：金融风险管理。