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在私有化交易中，投资银行往往扮演两种角色：第一是代表董事长和买方进行规划、融资估值与协调，第二是代表董事会里的独立委员会作为财务顾问评估交易是否公允。私有化是华利安除了海外并购外，另一块重要的业务。
“我们在去年10月底完成了一个项目，目前在做的还有四五个项目。”华利安董事总经理兼中国区总裁陈为民说。
缘何退市
最近两年中国企业的私有化方兴未艾，进入私有化市场的中国公司此起彼伏。据公开数据显示，从2010年4月到2012年10月16日，在39家宣布私有化退市方案的中概股公司中，有14家成功完成了私有化。很多在中国香港、新加坡等地上市的中国公司也在考虑退市。虽然与美国的市场情况稍有不同，但所面临的问题都很类似。
在海外上市的中国公司除了百度、新浪、腾讯等大公司外，大部分在海外资本市场上市的中国公司因为盘子较小，国外投资人不了解公司的具体运营因而很难对其有深入了解，受到关注的程度也非常低，很多优势在上市之后并没有被境外投资者所发现。导致在市场好的时候，投资人认为只要是中国公司就是好的，把股价炒得很高；一旦出了问题，投资人又全盘否定，认为只要是中国公司都在做假账。这种以偏概全的做法不仅影响了中国公司的声誉和信誉，同时也引发了中国公司的回归。
谢尔曼·思特灵律师事务所律师薛芳说：“这种两头在内、账在海外的模式使得很多中国公司没有办法利用海外市场的优势，因此这些公司想逐步进入中国香港市场，毕竟香港的投资人对国内的市场很了解；另一个选择是直接回到A股。”
对于退市，方源资本总裁唐葵认为，任何一个企业要达到三方面目的才会选择上市：一是宣传自己的公司，二是进行融资，三是为家族创造财富，公司退市是因为达不到这三方面目的。唐葵说：“上市是手段，不是目的，如果股票跌到净资产值以下，比账面现金还少，这种情况下上市就没有意义了。”
但也有很多上市公司私有化的目的，并不是因为有官司缠身或者被美国证券交易委员会（Securities and Exchange Commission，SEC）调查，或者是股票跌破净值，而是希望通过衡量不同资本市场的待遇，以及将来在美国上市的风险以后做出的选择。
相比上市公司而言，私有化公司不用花费大量时间进行信息披露，不需要跟PR打交道，业务活动保密性更强；不需要设立独立董事，可以简化公司治理；公司管理层可以免受小股东对公司管理决策层的干扰，管理层可以更加关注业务，减轻高级经理人员和董事的潜在责任。
薛芳说：“由于上市公司每个季度都要有报表，如果突然举债要做一些大的变动，这个报表会很难看；而没有小股东的干扰和股价波动的影响，公司可以把更多的精力放在长期目标上，而不被一时的季报连累，导致股价大幅波动。”
除此之外，选择私有化还有诸多优势：一是股东可以通过出售股票进行解套；二是可以大幅降低运营成本、无萨班斯法案404条款合规责任；三是有助于减少董事及高级经理人员责任保险成本。
金融危机之后，美国资本市场窗口重新开启，很多中国公司看到了机会，尤其在2010年、2011年这两年，掀起了又一波中国公司赴美上市高潮。只是由于市场风云难测，这些公司上市之后的股价不断下跌，再加上浑水、香橼等一批以做空中国概念股为目标的机构的火上浇油，许多中国公司在美国市场的表现一败涂地，私有化成了公司解套海外的一个选择。
对此，薛芳说：“不少中国公司上市之后才发现，环境同2010年时相比发生了巨大变化，同时在美国上市的融资和经营优势，现在已经基本消失，于是就产生了退市的想法。”
交易的关注点
上市容易退市难。上市时各方齐心协力，目标一致；然而退市过程中会涉及很多方面的利益分配，自然也就会出现很多分歧。因为扮演的角色不一样，看问题的角度不一样，不同的专业机构在交易中起到的作用也不一样。
私有化的参与方包括收购方、上市公司独立董事组成的特别委员会、提供投资或贷款的投资方以及中介机构。中介机构中有特别委员会聘请的财务顾问、法律顾问（含涉及美国律师以及公司注册地律师），也有收购方、财务公司、投资方单独聘请的法律顾问、财务顾问。2011年，分众传媒最初收购方案的支持者就包括6家国际银行和3家中资银行，另外还有5家私募股权投资机构。
退市时需要清楚每一个角色的作用，解决好利益冲突，保护好小股东的利益，交易最后才有可能成功。此外，由于公司股权结构的不同，私有化的花费也有很大差别。
陈为民告诉记者：“一般少说也要几百万美元，项目规模不同，律师、投行等中介机构的费用也不一样。”因此，融资不到位成为企业私有化失败的一个最大原因。
目前，中概股私有化普遍采用合并方式。陈为民认为这种方式比较有保证，他说：“大家谈得差不多了，所有程序都走过了，比较顺理成章；如果只是发一个收购要约，不成功收场时就比较被动。”
合并方式有大量的先例，而且不确定性较小，操作起来相对简单。一些公司的管理层持股比例能达到90%，就可以用简易合并的方式；另外还有一些公司会采取反向股本合并方式，通过简化股权结构满足退市要求。
私有化既可以由大股东发起，也可以由第三方发起，如PE基金。国外的公司由于股权较分散，即使是大股东持股比例也很少能超过15%，因此私有化通常由基金主导收购公司。而大部分中国企业的私有化一般是由管理层或创始人主导，虽然这些公司上市后股权被摊薄，但集中度仍然比较高。
随着市场的发展，PE参与中概股私有化已成为一种趋势。据相关数据显示，在近期完成的15笔中概股私有化交易中，有5笔交易有私募基金公司的参与，正在进行的20笔中概股交易中，有9笔交易私募基金公司参与其中。PE基金的主要作用是作为财务投资人提供私有化所需的资金，其次是对公司日后再上市提供帮助，借助PE在资本市场上的经验，使公司的再上市过程能避开一些障碍。私有化虽然非常有吸引力，但处理不好风险会非常大。如果以失败告终，将给公司带来非常不利的影响，股价下跌是在所难免。即使私有化成功后，也存在许多风险。企业希望能够通过先退市再上市带来收益，但如果其他上市渠道不佳，企业很可能无法实现夙愿。虽然有很多私有化企业在着手重新上市的准备，但无疑困难重重。在已经完成退市的14家企业中至今还没有一家企业在A股或香港上市。 但陈为民认为重新上市只是早晚的问题，他说：“有从新加坡退市后在香港重新上市的案例，中概股重新上市只是时间问题。”
另外，上市公司是否适合私有化，除了股价、公众持股量、公司业绩、合规成本（包括SOX、404合规成本）外，债权人和客户的要求、与股东的关系、声誉、诉讼风险、SEC审查程序等，都是需要考虑的因素。
薛芳说：“有些公司公众持股量非常小，每天交易量也非常小；有些公司虽然业绩非常好，但受到中概股名声的拖累，股价已经非常低，可能需要考虑私有化。”
不明朗的2013
现阶段，美国资本市场对中国公司的待遇已经到了一个非常不公平的地步，估值和交易量都呈下行态势。陈为民说：“中概股公司里确实有一些差的公司，但也有非常好的公司，造假只是个别现象，但却影响了一批企业。”
担任多家中概股独立董事的邵孝恒认为：“很多中概股公司的股价已经跌到1美元，并不是因为它们有欺诈行为，而是人家觉得它们有欺诈，这些公司虽然没有退市，实际上已经死掉了。”
中国的公司不管是不是上市公司，作为公司的创始人在上市后都应该对小股东负责，但现在很多中国公司的创始人还没有意识到这一点。陈为民说：“上市有上市的好处，但也要明白上市的责任，需要做好承担这个责任的准备。”
中国公司在美国“遭遇滑铁卢”的原因大部分是因为诚信问题，比如中国公司在公司治理、内部管控、透明度等方面达不到美国市场的要求，东西方在文化和意识形态方面的差异也是一个原因。
陈为民为记者举了个例子，一家上市公司的董事长将1000万美元挪作他用。如果这1000万美元没有花到公司的业务上，一旦被查出来后果会非常严重，特别是在美国等成熟的资本市场。这对中国公司是一个警醒，上市要尊重当地的法律，如果还按照原来的那一套做法是行不通的。
美国市场之所以认可欧洲公司，很重要的原因就在于双方在文化和意识形态方面是相通的。对于中国公司来说，这种深层次的差异不是在短时间内就可以改变的。
信任是一种在意识形态、行为处事方面能够达到共通的东西。以司法体制为例，在美国合同就是契约，契约是神圣的，它认为这是社会的基石，如果违约，则要付出很高的成本。而中国还没有达到这个程度，虽然现在中国在法制方面有了重大的进步，但认为合同是一张纸，私下的交情是基石，是社会的润滑剂的观念仍然大有市场。
“对于美国来说，契约是最根本的。”薛芳说。所以，在意识形态方面，中美两国对社会最重要东西的认识不一样，企业的运作和企业主的思维方式也不一样。只要信任问题不解决，私有化的个案就不会停止。
从另一个角度看，私有化给公司提供了机会。以前中国没有那么多的资本和资金，现在投资渠道越来越多，企业的选择也多，上市已不再局限于融资，更重要的是获得品牌效应。陈为民说：“一家消费品公司，在香港、深圳、上海上市同在美国上市完全不一样。现在私有化的公司不只是一些反向收购上市的公司，通过IPO正常上市的公司也有。根据美国资本市场的恢复情况和对中国公司态度上的变化，我认为私有化热潮还要持续两三年。”
“我们在去年10月底完成了一个项目，目前在做的还有四五个项目。”华利安董事总经理兼中国区总裁陈为民说。
缘何退市
最近两年中国企业的私有化方兴未艾，进入私有化市场的中国公司此起彼伏。据公开数据显示，从2010年4月到2012年10月16日，在39家宣布私有化退市方案的中概股公司中，有14家成功完成了私有化。很多在中国香港、新加坡等地上市的中国公司也在考虑退市。虽然与美国的市场情况稍有不同，但所面临的问题都很类似。
在海外上市的中国公司除了百度、新浪、腾讯等大公司外，大部分在海外资本市场上市的中国公司因为盘子较小，国外投资人不了解公司的具体运营因而很难对其有深入了解，受到关注的程度也非常低，很多优势在上市之后并没有被境外投资者所发现。导致在市场好的时候，投资人认为只要是中国公司就是好的，把股价炒得很高；一旦出了问题，投资人又全盘否定，认为只要是中国公司都在做假账。这种以偏概全的做法不仅影响了中国公司的声誉和信誉，同时也引发了中国公司的回归。
谢尔曼·思特灵律师事务所律师薛芳说：“这种两头在内、账在海外的模式使得很多中国公司没有办法利用海外市场的优势，因此这些公司想逐步进入中国香港市场，毕竟香港的投资人对国内的市场很了解；另一个选择是直接回到A股。”
对于退市，方源资本总裁唐葵认为，任何一个企业要达到三方面目的才会选择上市：一是宣传自己的公司，二是进行融资，三是为家族创造财富，公司退市是因为达不到这三方面目的。唐葵说：“上市是手段，不是目的，如果股票跌到净资产值以下，比账面现金还少，这种情况下上市就没有意义了。”
但也有很多上市公司私有化的目的，并不是因为有官司缠身或者被美国证券交易委员会（Securities and Exchange Commission，SEC）调查，或者是股票跌破净值，而是希望通过衡量不同资本市场的待遇，以及将来在美国上市的风险以后做出的选择。
相比上市公司而言，私有化公司不用花费大量时间进行信息披露，不需要跟PR打交道，业务活动保密性更强；不需要设立独立董事，可以简化公司治理；公司管理层可以免受小股东对公司管理决策层的干扰，管理层可以更加关注业务，减轻高级经理人员和董事的潜在责任。
薛芳说：“由于上市公司每个季度都要有报表，如果突然举债要做一些大的变动，这个报表会很难看；而没有小股东的干扰和股价波动的影响，公司可以把更多的精力放在长期目标上，而不被一时的季报连累，导致股价大幅波动。”
除此之外，选择私有化还有诸多优势：一是股东可以通过出售股票进行解套；二是可以大幅降低运营成本、无萨班斯法案404条款合规责任；三是有助于减少董事及高级经理人员责任保险成本。
金融危机之后，美国资本市场窗口重新开启，很多中国公司看到了机会，尤其在2010年、2011年这两年，掀起了又一波中国公司赴美上市高潮。只是由于市场风云难测，这些公司上市之后的股价不断下跌，再加上浑水、香橼等一批以做空中国概念股为目标的机构的火上浇油，许多中国公司在美国市场的表现一败涂地，私有化成了公司解套海外的一个选择。
对此，薛芳说：“不少中国公司上市之后才发现，环境同2010年时相比发生了巨大变化，同时在美国上市的融资和经营优势，现在已经基本消失，于是就产生了退市的想法。”
交易的关注点
上市容易退市难。上市时各方齐心协力，目标一致；然而退市过程中会涉及很多方面的利益分配，自然也就会出现很多分歧。因为扮演的角色不一样，看问题的角度不一样，不同的专业机构在交易中起到的作用也不一样。
私有化的参与方包括收购方、上市公司独立董事组成的特别委员会、提供投资或贷款的投资方以及中介机构。中介机构中有特别委员会聘请的财务顾问、法律顾问（含涉及美国律师以及公司注册地律师），也有收购方、财务公司、投资方单独聘请的法律顾问、财务顾问。2011年，分众传媒最初收购方案的支持者就包括6家国际银行和3家中资银行，另外还有5家私募股权投资机构。
退市时需要清楚每一个角色的作用，解决好利益冲突，保护好小股东的利益，交易最后才有可能成功。此外，由于公司股权结构的不同，私有化的花费也有很大差别。
陈为民告诉记者：“一般少说也要几百万美元，项目规模不同，律师、投行等中介机构的费用也不一样。”因此，融资不到位成为企业私有化失败的一个最大原因。
目前，中概股私有化普遍采用合并方式。陈为民认为这种方式比较有保证，他说：“大家谈得差不多了，所有程序都走过了，比较顺理成章；如果只是发一个收购要约，不成功收场时就比较被动。”
合并方式有大量的先例，而且不确定性较小，操作起来相对简单。一些公司的管理层持股比例能达到90%，就可以用简易合并的方式；另外还有一些公司会采取反向股本合并方式，通过简化股权结构满足退市要求。
私有化既可以由大股东发起，也可以由第三方发起，如PE基金。国外的公司由于股权较分散，即使是大股东持股比例也很少能超过15%，因此私有化通常由基金主导收购公司。而大部分中国企业的私有化一般是由管理层或创始人主导，虽然这些公司上市后股权被摊薄，但集中度仍然比较高。
随着市场的发展，PE参与中概股私有化已成为一种趋势。据相关数据显示，在近期完成的15笔中概股私有化交易中，有5笔交易有私募基金公司的参与，正在进行的20笔中概股交易中，有9笔交易私募基金公司参与其中。PE基金的主要作用是作为财务投资人提供私有化所需的资金，其次是对公司日后再上市提供帮助，借助PE在资本市场上的经验，使公司的再上市过程能避开一些障碍。私有化虽然非常有吸引力，但处理不好风险会非常大。如果以失败告终，将给公司带来非常不利的影响，股价下跌是在所难免。即使私有化成功后，也存在许多风险。企业希望能够通过先退市再上市带来收益，但如果其他上市渠道不佳，企业很可能无法实现夙愿。虽然有很多私有化企业在着手重新上市的准备，但无疑困难重重。在已经完成退市的14家企业中至今还没有一家企业在A股或香港上市。 但陈为民认为重新上市只是早晚的问题，他说：“有从新加坡退市后在香港重新上市的案例，中概股重新上市只是时间问题。”
另外，上市公司是否适合私有化，除了股价、公众持股量、公司业绩、合规成本（包括SOX、404合规成本）外，债权人和客户的要求、与股东的关系、声誉、诉讼风险、SEC审查程序等，都是需要考虑的因素。
薛芳说：“有些公司公众持股量非常小，每天交易量也非常小；有些公司虽然业绩非常好，但受到中概股名声的拖累，股价已经非常低，可能需要考虑私有化。”
不明朗的2013
现阶段，美国资本市场对中国公司的待遇已经到了一个非常不公平的地步，估值和交易量都呈下行态势。陈为民说：“中概股公司里确实有一些差的公司，但也有非常好的公司，造假只是个别现象，但却影响了一批企业。”
担任多家中概股独立董事的邵孝恒认为：“很多中概股公司的股价已经跌到1美元，并不是因为它们有欺诈行为，而是人家觉得它们有欺诈，这些公司虽然没有退市，实际上已经死掉了。”
中国的公司不管是不是上市公司，作为公司的创始人在上市后都应该对小股东负责，但现在很多中国公司的创始人还没有意识到这一点。陈为民说：“上市有上市的好处，但也要明白上市的责任，需要做好承担这个责任的准备。”
中国公司在美国“遭遇滑铁卢”的原因大部分是因为诚信问题，比如中国公司在公司治理、内部管控、透明度等方面达不到美国市场的要求，东西方在文化和意识形态方面的差异也是一个原因。
陈为民为记者举了个例子，一家上市公司的董事长将1000万美元挪作他用。如果这1000万美元没有花到公司的业务上，一旦被查出来后果会非常严重，特别是在美国等成熟的资本市场。这对中国公司是一个警醒，上市要尊重当地的法律，如果还按照原来的那一套做法是行不通的。
美国市场之所以认可欧洲公司，很重要的原因就在于双方在文化和意识形态方面是相通的。对于中国公司来说，这种深层次的差异不是在短时间内就可以改变的。
信任是一种在意识形态、行为处事方面能够达到共通的东西。以司法体制为例，在美国合同就是契约，契约是神圣的，它认为这是社会的基石，如果违约，则要付出很高的成本。而中国还没有达到这个程度，虽然现在中国在法制方面有了重大的进步，但认为合同是一张纸，私下的交情是基石，是社会的润滑剂的观念仍然大有市场。
“对于美国来说，契约是最根本的。”薛芳说。所以，在意识形态方面，中美两国对社会最重要东西的认识不一样，企业的运作和企业主的思维方式也不一样。只要信任问题不解决，私有化的个案就不会停止。
从另一个角度看，私有化给公司提供了机会。以前中国没有那么多的资本和资金，现在投资渠道越来越多，企业的选择也多，上市已不再局限于融资，更重要的是获得品牌效应。陈为民说：“一家消费品公司，在香港、深圳、上海上市同在美国上市完全不一样。现在私有化的公司不只是一些反向收购上市的公司，通过IPO正常上市的公司也有。根据美国资本市场的恢复情况和对中国公司态度上的变化，我认为私有化热潮还要持续两三年。”