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基于美的并购库卡案例，以及民营资本“走出去”的背景，分析美的并购库卡案例中存在的企业价值评估、融资、支付、汇率、利率和财务整合等风险。结合当前民营企业海外并购现状和存在的问题，提出进一步完善民营企业海外并购风险控制的建议。
一、背景：民营资本“走出去”与海外并购
近年来，我国经济生产总值提升速度放缓，整体经济向消费型驱动转型，为此国家积极鼓励民营资本“走出去”。2018年国家发改委联合外交部等12部门发布了《关于鼓励和引导民营企业积极开展境外投资的实施意见》，并在同年11月国务院常务会议上提出：加大民营企业金融支持，以缓解融资难、融资贵问题。金融机构也主动为“走出去”的民营企业提供信贷支持和中长期出口信用保险、海外投资保险和短期出口信用保险等产品和服务体系。结合目前国内民营企业面临劳动力价格高、技术来源少、贸易壁垒等方面的现状，民营企业为自身发展，也在积极开拓海外市场寻求新的市场或投资机遇。据2016年度中国对外直接投资统计公报的相关数据显示，中国对外年投资流量高达1961.5亿美元，而对外投资并购交易总额为1353.3亿美元，其中民营企业占比66%。可见海外并购是民营企业“走出去”的重要途径。探寻并购成为民营企业海外投资主要途径的原因，李云鹤（2018）文使用1990—2016年进行海外并购民营企业为研究对象，结果发现当海外并购标的公司文化与企业较为接近时，其短期效应是正面显著。陈浩（2017）选取艾派克收购Lexmark为例，通过研究发现，符合相关条件的民营企业可以选用融资并购的方式以实现海外并购，实现“蛇吞象”式跨境重组效果。但是据德勤调查报告显示，约50%的企业认为并其并购效果没有达到预期，其主要原因是并购风险没有控制好。为此，本文选取美的并购库卡这一典型举债经营收购案例，审视民营企业并购行为中存在的风险，并结合当前民营企业海外并购活动的现状与特点，提出进一步完善海外并购风险控制的建议。
二、文献：海外并购风险的理论梳理
本文将从民营企业海外并购动因、民营企业海外并购风险的成因、民营企业海外并购存在的风险、民营企业海外并购风险的防范与控制四个方面进行梳理、分析已有研究。
民营企业海外并购动因：邹建卫（2008）基于现有研究，指出民营企业在海外并购行为中，可通过“借壳上市”的手段，实现整頓重组且减少交易成本的目标，实现效益最大化。田玉英、黄昶生（2012）使用归纳法总结了我国民营企业进行海外并购的主要动因有以下几方面，①实现规模经济效益和专业化分工;②节省了建厂、寻找供应商和客户的时间;③获得被并购企业的新技术;④利用被并购企业的融资渠道和资产进行杠杆融资，可降低融资成本和风险。⑤缓解当地居民对海外产品的抵触情绪等。
关于民营企业海外并购的风险成因分析：张洋（2013）认为民营企业规模小，资金实力弱，在海外并购中面临极大的资金瓶颈，这就需要运用杠杆举债来满足并购资金需求，因此面临很大的财务风险。张金杰（2016）认为中国跨国企业形成时间相对较短、总体竞争实力不强，使其规避海外国家风险的能力较弱，在进行海外并购时对国家风险的量化评估不足，因此存在一定的海外并购风险。
关于民营企业海外并购风险分析：江乾坤（2014）基于融资优序理论，分析民营企业海外并购融资创新“I-A-I”模式：内部资本市场融资（I）—战略联盟融资（A）—金融创新（I），研究发现，民营企业海外并购存在融资约束与融资风险。蒋国庆（2014）分析民营企业海外并购风险时，认为准备阶段会因为会计准则差异存在定价风险;在执行阶段会产生支付风险，如现金支付影响现金流，杠杆支付会背负沉重的贷款;在整合阶段会存在战略目标整合、组织结构整合、人力资源整合、文化整合等风险。
关于民营企业海外并购风险控制与防范：殷治平（2008）运用多层次权重模型分析法计算出企业在海外并购中的风险系数值，将不同的风险指标进行组合，并按照其系数的高低进行排序，筛选出总风险系数最小的方案，实现加强风险控制。白剑（2013）从控制并购风险方向出发，民营企业海外并购中存在的估值风险、流动性风险以及财务整合风险，可通过并购前做好计划、并购过程中建立风险监控控制、并购后完善整合等措施降低海外并购风险发生的可能性。宋秀珍（2016）使用模糊综合评判的数学方法，对中国企业海外并购中的风险进行定量识别，从而把定性的因素定量化，为民营企业海外并购提供相关量化标准。
三、案例：从美的并购库卡案看海外并购的风险
（一）并购过程简述
2015年8月，美的首次购买库卡5%的股份，2016年2月通过增持提升到了10.2%，成为第二大股东，在要约收购前达到13.5%。截止至2015年库卡资产约为174.8亿人民币，归属于母公司的净利润约为6.4亿人民币。2016年5月18日，经过董事会决议，美的集团拟通过境外全资子公司MECCA以每股115欧元的价格要约收购库卡公司30%以上的股权。此时出现了各种反对声音，首先是布鲁塞尔和柏林的官员一致反对，认为库卡对欧洲的数字行业的发展有重要的作用，因此，德国副总理、经济部长都希望库卡能够被德国或者欧洲企业收购，使控制权保留在欧洲。其次，库卡的小股东担忧中方控制后，库卡会失去独立性，此时美的与库卡签订《投资协议》承诺保持库卡其独立性，保留其全部员工，消除了库卡中小股东与员工的顾虑。
2016年6月2日，美的向中国工商银行的公司巴黎分行和法兰克福分行签订了一份融资协议，虽然没有公布此次融资详情，但美的集团的资产负债总额将从181.65亿欧元增至237.71亿欧元，约上涨了31%，且近期美的将以现金支付方式支付4.73亿美元收购东芝的白电业务。
8月4日，美的额外要约收购期结束，期间一共接收了库卡的81.04%股权，总计持有库卡已发行股份的94.55%，实现了控制。12月30日通过了全部审查，并在2017年1月6日完成股份工作的交割并支付到位。
一、背景：民营资本“走出去”与海外并购
近年来，我国经济生产总值提升速度放缓，整体经济向消费型驱动转型，为此国家积极鼓励民营资本“走出去”。2018年国家发改委联合外交部等12部门发布了《关于鼓励和引导民营企业积极开展境外投资的实施意见》，并在同年11月国务院常务会议上提出：加大民营企业金融支持，以缓解融资难、融资贵问题。金融机构也主动为“走出去”的民营企业提供信贷支持和中长期出口信用保险、海外投资保险和短期出口信用保险等产品和服务体系。结合目前国内民营企业面临劳动力价格高、技术来源少、贸易壁垒等方面的现状，民营企业为自身发展，也在积极开拓海外市场寻求新的市场或投资机遇。据2016年度中国对外直接投资统计公报的相关数据显示，中国对外年投资流量高达1961.5亿美元，而对外投资并购交易总额为1353.3亿美元，其中民营企业占比66%。可见海外并购是民营企业“走出去”的重要途径。探寻并购成为民营企业海外投资主要途径的原因，李云鹤（2018）文使用1990—2016年进行海外并购民营企业为研究对象，结果发现当海外并购标的公司文化与企业较为接近时，其短期效应是正面显著。陈浩（2017）选取艾派克收购Lexmark为例，通过研究发现，符合相关条件的民营企业可以选用融资并购的方式以实现海外并购，实现“蛇吞象”式跨境重组效果。但是据德勤调查报告显示，约50%的企业认为并其并购效果没有达到预期，其主要原因是并购风险没有控制好。为此，本文选取美的并购库卡这一典型举债经营收购案例，审视民营企业并购行为中存在的风险，并结合当前民营企业海外并购活动的现状与特点，提出进一步完善海外并购风险控制的建议。
二、文献：海外并购风险的理论梳理
本文将从民营企业海外并购动因、民营企业海外并购风险的成因、民营企业海外并购存在的风险、民营企业海外并购风险的防范与控制四个方面进行梳理、分析已有研究。
民营企业海外并购动因：邹建卫（2008）基于现有研究，指出民营企业在海外并购行为中，可通过“借壳上市”的手段，实现整頓重组且减少交易成本的目标，实现效益最大化。田玉英、黄昶生（2012）使用归纳法总结了我国民营企业进行海外并购的主要动因有以下几方面，①实现规模经济效益和专业化分工;②节省了建厂、寻找供应商和客户的时间;③获得被并购企业的新技术;④利用被并购企业的融资渠道和资产进行杠杆融资，可降低融资成本和风险。⑤缓解当地居民对海外产品的抵触情绪等。
关于民营企业海外并购的风险成因分析：张洋（2013）认为民营企业规模小，资金实力弱，在海外并购中面临极大的资金瓶颈，这就需要运用杠杆举债来满足并购资金需求，因此面临很大的财务风险。张金杰（2016）认为中国跨国企业形成时间相对较短、总体竞争实力不强，使其规避海外国家风险的能力较弱，在进行海外并购时对国家风险的量化评估不足，因此存在一定的海外并购风险。
关于民营企业海外并购风险分析：江乾坤（2014）基于融资优序理论，分析民营企业海外并购融资创新“I-A-I”模式：内部资本市场融资（I）—战略联盟融资（A）—金融创新（I），研究发现，民营企业海外并购存在融资约束与融资风险。蒋国庆（2014）分析民营企业海外并购风险时，认为准备阶段会因为会计准则差异存在定价风险;在执行阶段会产生支付风险，如现金支付影响现金流，杠杆支付会背负沉重的贷款;在整合阶段会存在战略目标整合、组织结构整合、人力资源整合、文化整合等风险。
关于民营企业海外并购风险控制与防范：殷治平（2008）运用多层次权重模型分析法计算出企业在海外并购中的风险系数值，将不同的风险指标进行组合，并按照其系数的高低进行排序，筛选出总风险系数最小的方案，实现加强风险控制。白剑（2013）从控制并购风险方向出发，民营企业海外并购中存在的估值风险、流动性风险以及财务整合风险，可通过并购前做好计划、并购过程中建立风险监控控制、并购后完善整合等措施降低海外并购风险发生的可能性。宋秀珍（2016）使用模糊综合评判的数学方法，对中国企业海外并购中的风险进行定量识别，从而把定性的因素定量化，为民营企业海外并购提供相关量化标准。
三、案例：从美的并购库卡案看海外并购的风险
（一）并购过程简述
2015年8月，美的首次购买库卡5%的股份，2016年2月通过增持提升到了10.2%，成为第二大股东，在要约收购前达到13.5%。截止至2015年库卡资产约为174.8亿人民币，归属于母公司的净利润约为6.4亿人民币。2016年5月18日，经过董事会决议，美的集团拟通过境外全资子公司MECCA以每股115欧元的价格要约收购库卡公司30%以上的股权。此时出现了各种反对声音，首先是布鲁塞尔和柏林的官员一致反对，认为库卡对欧洲的数字行业的发展有重要的作用，因此，德国副总理、经济部长都希望库卡能够被德国或者欧洲企业收购，使控制权保留在欧洲。其次，库卡的小股东担忧中方控制后，库卡会失去独立性，此时美的与库卡签订《投资协议》承诺保持库卡其独立性，保留其全部员工，消除了库卡中小股东与员工的顾虑。
2016年6月2日，美的向中国工商银行的公司巴黎分行和法兰克福分行签订了一份融资协议，虽然没有公布此次融资详情，但美的集团的资产负债总额将从181.65亿欧元增至237.71亿欧元，约上涨了31%，且近期美的将以现金支付方式支付4.73亿美元收购东芝的白电业务。
8月4日，美的额外要约收购期结束，期间一共接收了库卡的81.04%股权，总计持有库卡已发行股份的94.55%，实现了控制。12月30日通过了全部审查，并在2017年1月6日完成股份工作的交割并支付到位。