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近年来，我国并购交易日渐增多，并购市场也越来越活跃，逐渐呈现出井喷式的增长态势。并购市场已进入“2.0时代”，交易数量与金额也越来越高；相较于以往而言，并购类型多样化、并购交易复杂化、支付手段创新化、并购风险高危化是当下并购活动的主要特点。作为一级市场的主要资本活动，并购交易具有明显的信息不对称特点。对赌协议的引入被认为是一种削弱并购风险的有效方式。在并购交易过程中，对赌协议最主要的作用就是降低由估值过高产生的较高溢价支付风险。
通常情况下，并购的交易价格是基于目标公司的评估价值做出的，且多数并购交易都会选择收益法确定目标公司的价值，即通过标的资产未来的收益进行折现计算。由于未来预期收益的不确定性，并且并购市场存在着严重的信息不对称问题，在并购之前标的方对目标公司信息的掌握显著优于并购方，因此目标公司的价值很容易被高估，进而导致并购方支付的交易对价存在较高的溢价支付风险。针对这一具体问题，为了避免可能出现的损失，并购方要求和交易对手签订财务对赌协议进行对冲。多数情况下，签订的财务对赌协议条款都是“盈利能力支付计划（Earn-out）”类型，这种类型的对赌协议，能将传统的一次性付款方式转变成两次或多次付款的交易方式，且后续款项会根据目标公司在约定时期内的业绩表现支付。这种财务对赌协议，本质上是赋予了并购方一定的选择权，也就是期权，以有效保护并购方的利益。
本文运用文献研究、理论分析和实证检验的方法，就对赌协议在抑制并购溢价支付风险的问题进行了研究。在理论分析基础上，通过大样本数据进行了实证检验，验证了财务对赌协议在抑制并购溢价支付风险方面的实用性和普适性。
国内外有关对赌协议的研究文献，多是从法学和管理学角度研究其合理性，少量关于价格和风险的研究也是基于个别案例的剖析，而系统的定量研究很少。其次，关于企业定价的研究，前期多以现金流折现法为主，后期逐步引入了实物期权等方法。国内外众多学者研究了并购溢价的形成原因，结果表明委托代理现象和价值创造是最主要的两种原因。
在讨论和界定了本文对赌协议概念的基础上，分别运用委托代理理论、不完全契约理论和实物期权理论就对赌协议的设计机理进行了分析；从对赌条约涉及的对象和对赌的方式出发，将对赌协议进行了分类，分别是：单向对赌与双向对赌、股权补偿对赌与现金补偿对赌、上市对赌与业绩对赌。
在说明本文使用的“溢价风险”概念后，就其成因做了讨论，主要包括：高估目标企业未来价值、管理层主观臆断、市场竞价收购中的激烈竞争等。这些表面原因的背后，一个共同的本质原因在于收购方与被收购方的信息不对称，而造成收购方高估目标企业未来收益，并因此支付了过高的收购价格。
此后，本文重点分析了财务对赌协议对并购交易价格的修正作用，提出了一般性财务对赌协议对交易价格的修正机制。并就“盈利能力支付计划（Earn-out）”这一主要方式进行了深入探讨。首先，关于财务对赌协议（盈利能力支付计划）的价值大小，本文分析了使用布莱克-斯科尔斯模型（Black-Scholes Model，以下简称B-S模型）进行定价的适用性、可行性和存在的问题；随后，对B-S模型进行了Box-Cox变换（以下简称BC变换）以放宽其适用条件，并推导出BC变换后的定价模型；在此基础上，论文给出了相应的并购交易价格修正模型。
最后，运用该修正模型对实际案例进行了实证研究。针对2010年1月至2017年6月沪深A股市场的并购交易，手动收集与整理了1332个案例，选择其中符合条件的46个样本进行了统计分析，以验证修正模型对并购溢价风险的抑制效果及适用性。
文章研究发现，并购操作中，大多数的并购交易价格是基于目标企业的评估价值所做出的，这种定价方式确实存在着高估的倾向，即并购初期交易双方确定的交易价格（即协议对价）高于真实水平，并购方存在高额溢价支付的风险。而财务对赌协议，可以作为一种并购风险管理工具，能有效降低并购方溢价支付的风险。
通常情况下，并购的交易价格是基于目标公司的评估价值做出的，且多数并购交易都会选择收益法确定目标公司的价值，即通过标的资产未来的收益进行折现计算。由于未来预期收益的不确定性，并且并购市场存在着严重的信息不对称问题，在并购之前标的方对目标公司信息的掌握显著优于并购方，因此目标公司的价值很容易被高估，进而导致并购方支付的交易对价存在较高的溢价支付风险。针对这一具体问题，为了避免可能出现的损失，并购方要求和交易对手签订财务对赌协议进行对冲。多数情况下，签订的财务对赌协议条款都是“盈利能力支付计划（Earn-out）”类型，这种类型的对赌协议，能将传统的一次性付款方式转变成两次或多次付款的交易方式，且后续款项会根据目标公司在约定时期内的业绩表现支付。这种财务对赌协议，本质上是赋予了并购方一定的选择权，也就是期权，以有效保护并购方的利益。
本文运用文献研究、理论分析和实证检验的方法，就对赌协议在抑制并购溢价支付风险的问题进行了研究。在理论分析基础上，通过大样本数据进行了实证检验，验证了财务对赌协议在抑制并购溢价支付风险方面的实用性和普适性。
国内外有关对赌协议的研究文献，多是从法学和管理学角度研究其合理性，少量关于价格和风险的研究也是基于个别案例的剖析，而系统的定量研究很少。其次，关于企业定价的研究，前期多以现金流折现法为主，后期逐步引入了实物期权等方法。国内外众多学者研究了并购溢价的形成原因，结果表明委托代理现象和价值创造是最主要的两种原因。
在讨论和界定了本文对赌协议概念的基础上，分别运用委托代理理论、不完全契约理论和实物期权理论就对赌协议的设计机理进行了分析；从对赌条约涉及的对象和对赌的方式出发，将对赌协议进行了分类，分别是：单向对赌与双向对赌、股权补偿对赌与现金补偿对赌、上市对赌与业绩对赌。
在说明本文使用的“溢价风险”概念后，就其成因做了讨论，主要包括：高估目标企业未来价值、管理层主观臆断、市场竞价收购中的激烈竞争等。这些表面原因的背后，一个共同的本质原因在于收购方与被收购方的信息不对称，而造成收购方高估目标企业未来收益，并因此支付了过高的收购价格。
此后，本文重点分析了财务对赌协议对并购交易价格的修正作用，提出了一般性财务对赌协议对交易价格的修正机制。并就“盈利能力支付计划（Earn-out）”这一主要方式进行了深入探讨。首先，关于财务对赌协议（盈利能力支付计划）的价值大小，本文分析了使用布莱克-斯科尔斯模型（Black-Scholes Model，以下简称B-S模型）进行定价的适用性、可行性和存在的问题；随后，对B-S模型进行了Box-Cox变换（以下简称BC变换）以放宽其适用条件，并推导出BC变换后的定价模型；在此基础上，论文给出了相应的并购交易价格修正模型。
最后，运用该修正模型对实际案例进行了实证研究。针对2010年1月至2017年6月沪深A股市场的并购交易，手动收集与整理了1332个案例，选择其中符合条件的46个样本进行了统计分析，以验证修正模型对并购溢价风险的抑制效果及适用性。
文章研究发现，并购操作中，大多数的并购交易价格是基于目标企业的评估价值所做出的，这种定价方式确实存在着高估的倾向，即并购初期交易双方确定的交易价格（即协议对价）高于真实水平，并购方存在高额溢价支付的风险。而财务对赌协议，可以作为一种并购风险管理工具，能有效降低并购方溢价支付的风险。