【摘 要】
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决策灵活性与不确定性之间的关系对处理资本项目中所涉及的估值和权衡问题至关重要.其中,一种重要的决策自由裁量权是选择在某个时间点对整个项目进行一次性块状（lumpy）投资,或者是将整个项目分成较小的模块化（modular）的项目,在不同的时间点对每个模块项目进行分阶段投资.在顺序产能扩张的背景下,模块化被证实对项目的价值有重要的影响.另外,大量实证研究表明,产能的自由裁量权对于投资项目,特别是资本密
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决策灵活性与不确定性之间的关系对处理资本项目中所涉及的估值和权衡问题至关重要.其中,一种重要的决策自由裁量权是选择在某个时间点对整个项目进行一次性块状（lumpy）投资,或者是将整个项目分成较小的模块化（modular）的项目,在不同的时间点对每个模块项目进行分阶段投资.在顺序产能扩张的背景下,模块化被证实对项目的价值有重要的影响.另外,大量实证研究表明,产能的自由裁量权对于投资项目,特别是资本密集型项目来说,也是至关重要的.虽然已有不少学者应用实物期权理论研究了决策灵活性与不确定性之间的关系,但是其研究都是基于经典的几何布朗运动来开展的.实物期权定价模型尽管是在B-S定价模型的基础上建立和发展起来的,但实物资产和金融资产存在市场机制和内生价值的不同,两者的价格行为模式并非完全一致.本文应用实物期权方法,假设项目的产品价格服从均值-回归过程,构建了分阶段投资的最优投资时机和最优产能选择模型,并根据可再生能源项目的特点对该模型做了进一步的扩展.具体研究内容如下:首先,引入均值-回归过程刻画项目产品价格的不确定性,构建分阶段投资的最优投资时机和最优产能选择模型,以探讨产能的自由裁量权如何与选择投资策略的灵活性相互作用,并对一次性投资和分阶段投资两种策略进行比较.研究表明:较高的回归速度可以弥补因高波动率而给企业带来的预期风险,从而促进投资;随着长期平均价格水平的增大,最优投资阈值先迅速递减而后缓慢递增;相比于几何布朗运动,当产品价格服从均值-回归过程时,产能的自由裁量权给企业带来的额外价值更大,企业采用分阶段投资的意愿更强烈.其次,将补贴政策因素加入上述基于均值-回归过程所构建的模型中,希望借此探讨产品价格不确定性和补贴政策不确定性如何相互作用进而影响可再生能源投资企业的投资决策.数值结果表明:补贴被永久性撤销的风险会增强企业投资的动机,并降低相应的产能;永久性的提供一个补贴虽然会激励企业增加产能,但投资合理化的预期时间也将进一步延长;只要存在补贴被永久性撤销的可能,补贴水平的提升就会阻碍企业投资;分阶段投资并不是都优于一次性投资,补贴政策对产能的自由裁量权给企业所带来的额外价值有显著的影响.
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