经实证表明,中国的股票市场的回报率并非是对称分布的,而是存在一定的偏斜,因此,不能简单地只使用收益的波动率来刻画股票的风险,需要更高阶的风险度量指标,即股票收益分布的偏度。并且,投资者们也更喜欢拥有高特质偏度的股票,这种特质偏度的风险是投资者们所喜好的,因为这可以给予他们“以小博大”的机会,所以投资者不愿意分散这种风险,以获取更大的偏度。因此,偏度与金融或不动产的彩票类型特征密切相关,并捕获了根据经验观察到的股票收益分配中的不对称性。通常,协偏度和特质偏度都被认为是与投资者相关的特征。关于偏度的影响因素的研究也不少。国外的一些研究表示,发现杠杆作用的变化会导致对股票价格变化的不对称波动响应。企业之间的杠杆率和波动率差异可能有助于解释偏度差异。投资者异质性也可能是导致偏度差异的原因,由于投资者对好消息和坏消息的反应不对称,信息的歧义会导致更多的偏度。然而影响特质偏度的因素不止这些。其中,企业的潜在未来价值也会对特质偏度具有一定的影响,企业的价值可以分为现值资产的收益价值以及预计的未来增长的价值,即就是代表了公司特定的投资机会的增长期权。在不同的市场需求下,增长期权能给予企业拥有投资、扩张、收缩、重组、终止项目等诸多的经营管理的灵活性,帮助企业在积极市场中获得竞争优势,提高市场份额,在消极市场中减少成本而获得下行保护。具有资产灵活性的活跃公司的这种动态的资产适应过程会产生凸性的价值回报,从而增加企业的特有偏度。因此,本文参考 Trigeorgis 等人的《Real Options,Idiosyncratic Skewness,and Diversification》文章的整体思路与框架,依据中国股市的特点,首先通过展示企业层面的实物期权如何产生收益的凸性和偏度,增加了偏度的理论解释。其次,通过实证研究,选择1997年至2018年间我国沪、深两市非金融类A股上市公司作为研究样本,分别选用一般性资本支出强度(CAPFIX)、未来增长机会代理指标(GO)以及研发支出强度(R&D)作为企业的实物期权的代理指标,进行实证分析的结果表明,实际增长期权是特异偏度的重要、正向和强大的决定因素。并且运用多种不同的方法通过了稳健性的检验。其次,实证结果表明,由增长期权产生的部分预期特异偏度具有负的收益溢价。实物期权对偏度的影响在具有彩票类型特征、小规模、高波动率的公司中更为明显。通过可观察到的增强的偏度和彩票类型特征,这些结果表明了一个从实际增长期权到股票收益的行为的合理的传递机制。最后还发现预期的特质偏度和较低的夏普比有关,这表明投资者愿意牺牲均值方差投资组合的效率,以获取更大的来自实物期权的偏度。