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通过举债的方式，扩大加快地方性项目的建设规模和速度，不失为一种事半功倍的办 法，但举债规模及模式不尽相同——
□北京市海淀区财政局 高 燕 王 森
中央或地方政府通过发行公债、举借外债，来弥补财政赤字、筹集基本建设资金、扩大 内需，最终达到调控经济的目的。发达国家比较注重地方政府举债这种融资手段，尤其在城 市公共服务中广泛采用借款做为筹资手段，地方政府借款占全部地方政府收入来源多在10％ 以上。
地方政府举债的必要性
从融资的效率来看。如果地方政府要进行一些资本性项目的支出，那么地方政府最基本 的两个选择是：借款筹资和增税筹资。要知道，通过政府举债所筹到的资金，最终都要以增 税来弥补。对借款筹资和增税筹资的选择，实际上是对增税时间的选择。打个比方，借款筹 资相当于未来期间内的多笔小额税，增税筹资相当于目前的一笔大额税，这两种方式征到税 款的现值必须相等。那么，从效率因素看，考虑到对纳税人的额外负担，根据西方财政学劳 动供给决策理论，额外负担随税率的平方而增长，即如果税率翻一番，额外负担就要翻两番 ，因此，一笔大额税所带来的额外负担要大于多笔小额税。由此来看，借款筹资从效率看要 较优于增税筹资。
借款筹资符合刺激需求的需要。借款筹资和增税筹资的选择取决于失业和通货膨胀的水 平，当失业率低、社会总需求膨胀的时候，通过增税筹资从私人部门吸走一些支付能力，可 以起到控制需求的作用；相反，当失业率高、社会需求不足时，以借款筹资则可以达到刺激 需求的目的。因此，鉴于目前我国扩大内需、加速基础设施建设的现实需要，应该放宽对地 方政府借款筹资的限制。
地方政府举债也更符合投资决策准确性的需要。在利用大量纷杂、多变的信息进行经济 决策时必须采用分权手段。由中央政府统一代替地方政府筹集资金和分配资金，虽然可以避 免地方政府借债过多而带来财政风险，但许多国家的财政实践表明，中央政府在代替地方政 府进行项目选择时往往不够准确；而且中央财政取代金融中介向地方按一定的标准和条件转 移资金时，也不如金融机构在行。另外，在中国这样一个地域辽阔的国家，各个地方的情况 差异比较大，中央政府采取一刀切的办法统一代替地方政府进行举债，效果不好。
地方政府在资本项目融资上具有中央政府不可替代的优势。大多数城市设施具有资本密 集型特征，中央政府经常性财政收入难以满足这种巨额支出，既然自有资金不能满足资金需 要，这就产生了地方政府的借款融资需求。无论是在理论上还是在实践中，都没有理由不让 地方政府通过借款为资本项目融资。资本项目不同于经常性项目，前者的受益期不限于短期 ，而递延到今后许多年。根据收益者分担成本的基本原则，作为公共服务中资本项目的成本 ，应该分摊到各期受益人身上，客观上要求一种能将负担向后递延的公共融资形式。借款机 制通过将资本项目利益与成本的内部化而提高了地方政府活动效率，并符合受益公平的原则 。
地方政府的举债规模
确定举债规模，关键是建立具有中国特色的地方政府债务预警体系。
根据世界各国经验，发达国家债务累计额最多不超过当年GDP的45％，与同期财政收入 占GDP比重大体相当，并以此作为控制债务的最高警戒线。又如《马斯特里赫特条约》对加 入欧元体系国家的债务负担率和赤字率的控制线分别是60％和3％，这种限制性规定已被非 欧元体国家所普遍接受，成为控制本国财政赤字与债务规模的国际公认警戒线。
我国中央财政收入占GDP比重相对较低，即使加上预算外部分也仅有20％左右，中央财 政含利息支出的赤字率大约为2.3％。因此我国债务负担率和赤字率的控制线也应该相应调 低，债务负担率警戒线水平应该与同期财政收入占GDP比重大体一致。在2001年初全国人代 会上，朱总理提出我国政府债务警戒线应控制在GDP的20％以内。
结合北京海淀区债务负担率和年度债务率的警戒线，从我区实际情况出发，1998年、19 99年区财政收入占GDP的比重平均约为10％，因此从总量性指标来看，海淀区的债务负担率 和年度债务率应控制在10％和3％左右比较适宜。
以下三个指标形成地方举债规模警戒线：
1.财政能力与债务余额（累计额）的比率。这一比率100％是安全线，80％应为警戒线 。
2.当年债务还本付息额与财政能力的比率。这一比率以30％为宜，这是安全线。40％是 警戒线，50％应视为紧急状态。
3.短期债务与财政能力的比率。该指标35％为安全线，45％是警戒线，55％时应视为已 经开始进入紧急状态。
各种举债模式的利弊分析
国债转贷资金
国债转贷资金，是指财政部将国债专项资金的一部分，转贷给省一级政府，用于地方经 济和社会发展建设项目。省级政府决定和落实还款资金来源，在本省范围内统借、统筹、统 还。1998年北京市国债转贷资金的还贷期限为6年（含宽限期2年），年利率为5.5％；1999 年还贷期限为10年（含宽限期2年），利率实现“两头浮”，按照银行一年期存款利率上浮0 ..3个百分点确定发债利率，再同等确定转贷利率。
根据1999年海淀区政府向市财政借的两笔国债转贷资金（1.1亿和5000万）来看，利率 是按1998年文件定的，为5.5％，期限是6年，用区财力偿还。可以看出，国债转贷资金期限 比银行贷款要长；利率比银行贷款略低，而且以后如果争取到1999年文件以后的国债转贷， 利率会更低；手续要相对简化；还款时如果区财力确实紧张，还有一定的回旋余地。因此， 中关村科技园区建设中道路改造、拆迁准备的政府举债，应尽量争取国债转贷。但是，国债 转贷的一个最大弊病是上级控制较严而导致转贷资金额太小，不能满足用款需要。
由区属重点企业以资产做抵押或区财政做担保，向金融机构举债
这是一种地方政府间接借款的方式，虽然用各种资产进行抵押担保，但最终还得用区财 力偿还。这种方式的特点是借款数额大，期限可长可短，利率稍高但符合市场利率，可以满 足各种用款需要，因此，目前中关村科技园区建设中道路改造、拆迁准备的政府举债主体资 金就是用这种方式筹集。这种方式的另一个优点是对区财政来说这是一种“软债务”。“软 债务”有两个含义，一是抵押资产可以做第一道挡箭牌；二是现在的国有金融企业和各级政 府有着千丝万缕的联系，如果债务到期时区财政财力确实发生困难，仍可以设法申请金融机 构延期，以资本性项目建成后 多年内才能见社会效益为理由，延长还款期限。这种借款的主 要弊病是手续比较复杂，用于抵押资产的评估费用等一些前期借款成本也比较高，大额借款 容易取得也放松了对财政风险的防范。
向上市公司或社会其他机构融资
除了向银行金融机构借款，还可以向上市公司或社会其他机构融资。许多上市公司在募 集公众资金以后，资金充裕而出现一定程度闲置；还有一些如信托、保险、投资公司、邮政 部门等可能有待投资资金的社会其他机构。这些都能成为我们的贷款主体。此融资方式的利 弊同银行借款类似。
浦东发展模式
浦东新区控制的建设财力每年基本在40－50亿元，其主要构成是：第一部分是预算内（ 10亿/每年）直接安排；第二部分是预算外，有土地批租收入（4亿/每年）和养路费两项； 第三部分是浦东发展基金（25亿/每年）；第四部分是借款（10亿/每年）。此外，政府为了 加快建设速度，负债超前建设。负债包括两部分，一是具体项目承办单位，由政府作保证， 向银行贷款。二是几大开发公司承担的政府开发职能而承担的债务。截止到现在，政府负债 是56个亿，加上开发公司为120个亿左右。
政府负债的管理。据悉，全部建设贷款并没有在财政局帐面反映，除开发公司贷款外的 其他政府性贷款由管委会计委掌握。因此从法律意义上讲，财政不是贷款的偿还人，但事实 上还款责任却由政府财政来承担。
关于政府债务的偿还问题，浦东新区采取每年按照10亿元左右的规模建立偿债基金的办 法，归还相关债务。偿债基金的主要来源是预算内安排5亿元左右，浦东发展基金安排5亿元 左右（浦东发展基金是由市财政掌管，按项目拨付使用，不属预算内资金）。
当然，要借鉴浦东发展模式也存在着一些难题：海淀区没有类似于浦东发展基金的提取 ，浦东发展基金是在中央两税的增量中提取，在浦东的建设财力中至关重要，到目前已提了 120亿。因此，海淀区必须跟中央要更多的优惠政策。应该指出的是，如果不给海淀区批一 个象深圳、浦东那样的特区，却要在这块地域里建成世界一流的科技园区，政策、人才激励 和资金都会成为制约瓶颈。
平安大道模式
平安大道模式是北京市东、西城政府将拆迁任务下放给下面的房地产开发公司，作为补 偿，每家房地产公司可在负责路段的邻近区域或其他区域分得一定的“附赠地”的模式。这 是一种集筹融资和市政基础设施建设两个阶段的工作于一体的模式。具体落实此项工作的东 、西城政府将拆迁包袱承转给房地产公司，房地产公司也得到了商业利益，这是一种双赢的 模式。
平安大道模式从减少中间环节的角度来讲，它应该是能起到节约资金又达成经济性的作 用。此外，平安大道模式中财政是不负债的（或者负债较少），不会影响到今后若干年的财 政开支结构，只会影响到区政府中部分部门的土地使用权利益。但是此模式也会带来一些弊 端，房地产公司会过分追求商业利益，缺乏长远规划设计，或者利用所获得的土地的垄断性 而获取高额利润。
资产证券化、BOT、TOT和BT等融资方式
资产证券化，指资产的拥有者以资产本身未来的现金流作为抵押，在资本市场以发行证 券的方式进行变现性融资。此种模式旨在将缺乏流动性、但能够产生可以预见的现金流入的 资产转换成在金融市场上可以出售的债券，从而盘活存量资产，提高现有资产的流动性。但 对于中关村科技园区的道路拆迁项目来说，由于不存在未来的现金流入，因此难以适用这种 办法。
BOT模式，即为“建设——经营——移交”模式。其要义就是政府把基础设施项目交由 国际商业资本和私人资本进行投资、建设和运营，到了约定期限将项目无偿移交给项目所在 地政府。这是目前国际上较为流行的一种融资办法，在一些国家特别是发展中国家基础设施 建设中较多应用，在我国也被广泛采用。
BT模式，指“建设（包括投融资、建设、运营管理）、移交”的方式，即政府就一些工 程建设项目，通过市场化运作选择具有一定实力的投资人作为投资主体，由其发起组建项目 公司，政府授予项目公司一定期限的经营权，项目公司作为独立的项目法人具体承担对工程 项目的投资、融资、建设和运营管理，并以设施收益取得回报，经营期满后将设施无偿交给 政府。它和BOT的区别仅在于，BT模式融资、建设、运营都是由一个项目公司负责。上海高 速公路建设就是采用这种方式。
TOT模式意为“外国政府自筹资金投资——给中国企业转让经营权——移交经营权”， 即政府通过出让已建成的基础设施的权益和未来经营权益，由外方在经营若干年限内收回全 部投资和合理的回报，经营期满后将无偿交还给政府的一种投资方式。
地方政府举债的必要性
从融资的效率来看。如果地方政府要进行一些资本性项目的支出，那么地方政府最基本 的两个选择是：借款筹资和增税筹资。要知道，通过政府举债所筹到的资金，最终都要以增 税来弥补。对借款筹资和增税筹资的选择，实际上是对增税时间的选择。打个比方，借款筹 资相当于未来期间内的多笔小额税，增税筹资相当于目前的一笔大额税，这两种方式征到税 款的现值必须相等。那么，从效率因素看，考虑到对纳税人的额外负担，根据西方财政学劳 动供给决策理论，额外负担随税率的平方而增长，即如果税率翻一番，额外负担就要翻两番 ，因此，一笔大额税所带来的额外负担要大于多笔小额税。由此来看，借款筹资从效率看要 较优于增税筹资。
借款筹资符合刺激需求的需要。借款筹资和增税筹资的选择取决于失业和通货膨胀的水 平，当失业率低、社会总需求膨胀的时候，通过增税筹资从私人部门吸走一些支付能力，可 以起到控制需求的作用；相反，当失业率高、社会需求不足时，以借款筹资则可以达到刺激 需求的目的。因此，鉴于目前我国扩大内需、加速基础设施建设的现实需要，应该放宽对地 方政府借款筹资的限制。
地方政府举债也更符合投资决策准确性的需要。在利用大量纷杂、多变的信息进行经济 决策时必须采用分权手段。由中央政府统一代替地方政府筹集资金和分配资金，虽然可以避 免地方政府借债过多而带来财政风险，但许多国家的财政实践表明，中央政府在代替地方政 府进行项目选择时往往不够准确；而且中央财政取代金融中介向地方按一定的标准和条件转 移资金时，也不如金融机构在行。另外，在中国这样一个地域辽阔的国家，各个地方的情况 差异比较大，中央政府采取一刀切的办法统一代替地方政府进行举债，效果不好。
地方政府在资本项目融资上具有中央政府不可替代的优势。大多数城市设施具有资本密 集型特征，中央政府经常性财政收入难以满足这种巨额支出，既然自有资金不能满足资金需 要，这就产生了地方政府的借款融资需求。无论是在理论上还是在实践中，都没有理由不让 地方政府通过借款为资本项目融资。资本项目不同于经常性项目，前者的受益期不限于短期 ，而递延到今后许多年。根据收益者分担成本的基本原则，作为公共服务中资本项目的成本 ，应该分摊到各期受益人身上，客观上要求一种能将负担向后递延的公共融资形式。借款机 制通过将资本项目利益与成本的内部化而提高了地方政府活动效率，并符合受益公平的原则 。
地方政府的举债规模
确定举债规模，关键是建立具有中国特色的地方政府债务预警体系。
根据世界各国经验，发达国家债务累计额最多不超过当年GDP的45％，与同期财政收入 占GDP比重大体相当，并以此作为控制债务的最高警戒线。又如《马斯特里赫特条约》对加 入欧元体系国家的债务负担率和赤字率的控制线分别是60％和3％，这种限制性规定已被非 欧元体国家所普遍接受，成为控制本国财政赤字与债务规模的国际公认警戒线。
我国中央财政收入占GDP比重相对较低，即使加上预算外部分也仅有20％左右，中央财 政含利息支出的赤字率大约为2.3％。因此我国债务负担率和赤字率的控制线也应该相应调 低，债务负担率警戒线水平应该与同期财政收入占GDP比重大体一致。在2001年初全国人代 会上，朱总理提出我国政府债务警戒线应控制在GDP的20％以内。
结合北京海淀区债务负担率和年度债务率的警戒线，从我区实际情况出发，1998年、19 99年区财政收入占GDP的比重平均约为10％，因此从总量性指标来看，海淀区的债务负担率 和年度债务率应控制在10％和3％左右比较适宜。
以下三个指标形成地方举债规模警戒线：
1.财政能力与债务余额（累计额）的比率。这一比率100％是安全线，80％应为警戒线 。
2.当年债务还本付息额与财政能力的比率。这一比率以30％为宜，这是安全线。40％是 警戒线，50％应视为紧急状态。
3.短期债务与财政能力的比率。该指标35％为安全线，45％是警戒线，55％时应视为已 经开始进入紧急状态。
各种举债模式的利弊分析
国债转贷资金
国债转贷资金，是指财政部将国债专项资金的一部分，转贷给省一级政府，用于地方经 济和社会发展建设项目。省级政府决定和落实还款资金来源，在本省范围内统借、统筹、统 还。1998年北京市国债转贷资金的还贷期限为6年（含宽限期2年），年利率为5.5％；1999 年还贷期限为10年（含宽限期2年），利率实现“两头浮”，按照银行一年期存款利率上浮0 ..3个百分点确定发债利率，再同等确定转贷利率。
根据1999年海淀区政府向市财政借的两笔国债转贷资金（1.1亿和5000万）来看，利率 是按1998年文件定的，为5.5％，期限是6年，用区财力偿还。可以看出，国债转贷资金期限 比银行贷款要长；利率比银行贷款略低，而且以后如果争取到1999年文件以后的国债转贷， 利率会更低；手续要相对简化；还款时如果区财力确实紧张，还有一定的回旋余地。因此， 中关村科技园区建设中道路改造、拆迁准备的政府举债，应尽量争取国债转贷。但是，国债 转贷的一个最大弊病是上级控制较严而导致转贷资金额太小，不能满足用款需要。
由区属重点企业以资产做抵押或区财政做担保，向金融机构举债
这是一种地方政府间接借款的方式，虽然用各种资产进行抵押担保，但最终还得用区财 力偿还。这种方式的特点是借款数额大，期限可长可短，利率稍高但符合市场利率，可以满 足各种用款需要，因此，目前中关村科技园区建设中道路改造、拆迁准备的政府举债主体资 金就是用这种方式筹集。这种方式的另一个优点是对区财政来说这是一种“软债务”。“软 债务”有两个含义，一是抵押资产可以做第一道挡箭牌；二是现在的国有金融企业和各级政 府有着千丝万缕的联系，如果债务到期时区财政财力确实发生困难，仍可以设法申请金融机 构延期，以资本性项目建成后 多年内才能见社会效益为理由，延长还款期限。这种借款的主 要弊病是手续比较复杂，用于抵押资产的评估费用等一些前期借款成本也比较高，大额借款 容易取得也放松了对财政风险的防范。
向上市公司或社会其他机构融资
除了向银行金融机构借款，还可以向上市公司或社会其他机构融资。许多上市公司在募 集公众资金以后，资金充裕而出现一定程度闲置；还有一些如信托、保险、投资公司、邮政 部门等可能有待投资资金的社会其他机构。这些都能成为我们的贷款主体。此融资方式的利 弊同银行借款类似。
浦东发展模式
浦东新区控制的建设财力每年基本在40－50亿元，其主要构成是：第一部分是预算内（ 10亿/每年）直接安排；第二部分是预算外，有土地批租收入（4亿/每年）和养路费两项； 第三部分是浦东发展基金（25亿/每年）；第四部分是借款（10亿/每年）。此外，政府为了 加快建设速度，负债超前建设。负债包括两部分，一是具体项目承办单位，由政府作保证， 向银行贷款。二是几大开发公司承担的政府开发职能而承担的债务。截止到现在，政府负债 是56个亿，加上开发公司为120个亿左右。
政府负债的管理。据悉，全部建设贷款并没有在财政局帐面反映，除开发公司贷款外的 其他政府性贷款由管委会计委掌握。因此从法律意义上讲，财政不是贷款的偿还人，但事实 上还款责任却由政府财政来承担。
关于政府债务的偿还问题，浦东新区采取每年按照10亿元左右的规模建立偿债基金的办 法，归还相关债务。偿债基金的主要来源是预算内安排5亿元左右，浦东发展基金安排5亿元 左右（浦东发展基金是由市财政掌管，按项目拨付使用，不属预算内资金）。
当然，要借鉴浦东发展模式也存在着一些难题：海淀区没有类似于浦东发展基金的提取 ，浦东发展基金是在中央两税的增量中提取，在浦东的建设财力中至关重要，到目前已提了 120亿。因此，海淀区必须跟中央要更多的优惠政策。应该指出的是，如果不给海淀区批一 个象深圳、浦东那样的特区，却要在这块地域里建成世界一流的科技园区，政策、人才激励 和资金都会成为制约瓶颈。
平安大道模式
平安大道模式是北京市东、西城政府将拆迁任务下放给下面的房地产开发公司，作为补 偿，每家房地产公司可在负责路段的邻近区域或其他区域分得一定的“附赠地”的模式。这 是一种集筹融资和市政基础设施建设两个阶段的工作于一体的模式。具体落实此项工作的东 、西城政府将拆迁包袱承转给房地产公司，房地产公司也得到了商业利益，这是一种双赢的 模式。
平安大道模式从减少中间环节的角度来讲，它应该是能起到节约资金又达成经济性的作 用。此外，平安大道模式中财政是不负债的（或者负债较少），不会影响到今后若干年的财 政开支结构，只会影响到区政府中部分部门的土地使用权利益。但是此模式也会带来一些弊 端，房地产公司会过分追求商业利益，缺乏长远规划设计，或者利用所获得的土地的垄断性 而获取高额利润。
资产证券化、BOT、TOT和BT等融资方式
资产证券化，指资产的拥有者以资产本身未来的现金流作为抵押，在资本市场以发行证 券的方式进行变现性融资。此种模式旨在将缺乏流动性、但能够产生可以预见的现金流入的 资产转换成在金融市场上可以出售的债券，从而盘活存量资产，提高现有资产的流动性。但 对于中关村科技园区的道路拆迁项目来说，由于不存在未来的现金流入，因此难以适用这种 办法。
BOT模式，即为“建设——经营——移交”模式。其要义就是政府把基础设施项目交由 国际商业资本和私人资本进行投资、建设和运营，到了约定期限将项目无偿移交给项目所在 地政府。这是目前国际上较为流行的一种融资办法，在一些国家特别是发展中国家基础设施 建设中较多应用，在我国也被广泛采用。
BT模式，指“建设（包括投融资、建设、运营管理）、移交”的方式，即政府就一些工 程建设项目，通过市场化运作选择具有一定实力的投资人作为投资主体，由其发起组建项目 公司，政府授予项目公司一定期限的经营权，项目公司作为独立的项目法人具体承担对工程 项目的投资、融资、建设和运营管理，并以设施收益取得回报，经营期满后将设施无偿交给 政府。它和BOT的区别仅在于，BT模式融资、建设、运营都是由一个项目公司负责。上海高 速公路建设就是采用这种方式。
TOT模式意为“外国政府自筹资金投资——给中国企业转让经营权——移交经营权”， 即政府通过出让已建成的基础设施的权益和未来经营权益，由外方在经营若干年限内收回全 部投资和合理的回报，经营期满后将无偿交还给政府的一种投资方式。