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【摘 要】 国有企业股份转让过程中，存在国有资产流失风险。这是目前广被讨论的话题。本文通过案例分析得出，在国有股权转让过程中存在的9种导致国有资产流失的风险，并针对性地提出了解决方案。特别是通过系统性分析发现：一些风险的解决方案往往会成为另外一些风险产生的源泉。因此，须从系统的角度综合考虑各种因素，以求国有资产流失总额最少。而最有效的解决方法是把国有股权拿到注册制的资本市场去交易。
【关键词】 国有资产流失； 股权转让；系统性分析；资本市场
一、TOL公司兼并收购5821厂的背景
5821厂为TOL放电管供应商，2003年后效益下降，地方政府有意出售。工厂原领导班子组织评估，联系买家，TOL因此作为意向受让方，于2004年9月被邀请，但最终没有收购成。
1.兼并双方简介
（1）收购方——TOL公司简介
TOL公司是广东省级高新技术企业，拥有员工近600人，净资产1亿多元，产销值2亿元以上，是全国最重要的配线架制造商之一。
（2）被收购方——武汉XG电工厂（5821厂）简介
原四机部（现信息产业部）投资兴建的三线军工企业，现有职工1686人。其中：在岗职工1173人，提前内退职工513人。另有退休人员815人，离休人员18人。
2.资产评估情况
从2004年5月20日开始，5821厂聘请了中介机构湖北TZ会计师事务所XG分所，对其所有资产进行清理和评估。经湖北TZ会计师事务所认真评估后，将历史亏空的不良资产全部反映出来。根据评估的初步结果， 所有者权益总额为2724万元。
二、兼并收购中国有资产流失的风险分析
1.降低净资产收购
通过降低净资产，降低收购难度。在购买方控制后转移利益，然后清算。这是之前不少国有股权转让中受让方侵吞国有资产的常用方法。降低净资产的主要方法包括：
（1）先将部分资产（如房产）转给股权出让方（政府），随后，由受让方租赁。
（2）先进行分红，将权益转为负债，通过备忘录确认归还期限，到期再展期。
（3）先对公司进行拆分后，出售其中一个分公司。
降净资产方法的普遍使用，还因为国有资产转让规定以评估值为基础，可以在评估中通过技术手段处理。同时转让支付中规定：或是3个月内全部支付，或是5日内支付30%以上，余额在取得担保的情况下1年内支付完毕。受让方大部分为原公司原管理层时，自有资金不足。外来收购者为降低收购风险，也千方百计运作降低净资产。
2.无形资产评估不准或没被评估
该厂在电真空上的技术储备没有被评估。该公司拥有国家级电真空试验室，为国家研制卫星同步使用的銫钟并出口欧洲。由于涉及相关保密，相关技术没有申请专利，也就没有在账上资本化。因此，资产评估中没有反映。据内部人员透露，该厂类似的技术还有7-8项。
土地与建筑也可能被低估。土地评估以2年前河东新区土地成交价作为参考，但当时河东区尚未开发，且2年来土地价格升幅很大。
3.参与人缺乏独立性
相关人员想法各异，他们都是出于个人利益最大化而不是国家利益最大化去考虑问题，存在独立性风险。
以本次收购为例：政府主要代表经委李主任，为实现引资政绩，把收购方投入作为唯一指标，为此愿意廉价打包其他资产。同时，他也可能为求谨慎造成转制悬而未决，导致隐形资产流失。5821厂黄厂长，原希望管理层收购，后政府不同意，他主要关心自己今后的安置，如果受让方能给其个人承诺，愿意为此进行降低净资产的运作。5821厂李副厂长将近退休，内心不希望任何转制。因此，无论什么方案都反对。但如果能对其退休后有承诺，愿意运作职工代表大会通过事宜。如果经办转制人员的独立性可能受损，其结果就类似于经营层收购导致国有资产流失的风险。
之前该厂一直在计划管理层收购，正是因为可能会导致国有资产流失被叫停。具体如下：
（1）因需要巨额的资金，加上政策法律对国企管理层的种种限制，直接以国企管理层的名义收购难度较大。
（2）收购价格问题，考虑管理层对公司的历史贡献，收购价格低于每股净资产25%。而由于无法取得足够的资金来源，管理层操控把净资产评估为接近零，希望空手套白狼。
4.职工安置风险
按照市政府5号文件和市劳动部门有关文件精神，并经与市劳动部门衔接，厂职工安置费经测算合计8242.65万元。
如果按照原管理层收购方案，上述8242万将在今后的经营中逐年扣除，那么，如果经营失败，这将成为政府今后的负担。实际上相当于政府免费赠送了一个保险给收购者。这个保险的价值是国有资产的隐形流失。
5.改制费用评估过度
本次收购主要包括：
（1）子弟学校移交过渡期内承担费用254.1万元。
（2）职工住房维修基金100万元。
（3）小区水电分离改造费用300万元。
（4）改制期间费用300万元。
（5）土地出让金95万元，契税156万元，过户费182万元。合计433万元。
改制费用合计1387.1万元。这里的1-3项合计654万，没有规定明确的出资期限，理论上说可以无限延期支付。因此，此项负债弹性极大，实为虚构的负债。
6.资产低估
通过技术上对3700万不良应收账款及存货的评估过程分析，认为存在低评的可能。
应收账款采用帐龄分析法，1年以内坏账3%，1-2年30%，2-3年80%，3年以上100%的。该厂80%客户为国有单位，平均帐龄1年2个月。3年以上的1300万坏账中，95%为还运营的公司。深入分析发现，以往该公司70%的3年以上账龄账款能收回。 深入分析评估报告，发现对应收账款及存货的评估由另一小评估公司进行，理由都是产品升级换代导致报废。但经营层一直在强调他们近3年经营上的成果。
7.账外被使用资产
由于5821承担了国家科研任务，国家在企业建有实验室（产权归国家，建在厂内）。该实验室平时为企业使用，且不跟5821结合，它就失去价值。转制后，该国内领先实验室很可能在非研发国家项目时，让5821免费使用。
8.负债多估
华融负债6725万，是之前银行贷款转入，华融公司以折扣价购入。虽然公司一直在和对方谈负债重组，但评估时以全额计算。
长账龄负债评估过程主要是函证，但存在作弊空间，存在原经营层与对方协商的空间。
9.转制悬而未决导致的隐形资产流失
从2000年开始，企业转让消息开始流出，为此，经营班子与企业骨干几年来因企业和自己未来的不确定，都没有积极进取。这几年正好是特种灯发展的黄金期。原来技术水平远低于5821的某民营企业，由于在特种灯上大力投资，01-03年利税增长率分别为43%，52%，38%，平均44%/年。而5821近三年利税基本持平，税金总额保持在1000万左右。
假设2001年5821转制后税金总额每年也按44%增长，3年的税金分别为1440万，2074万，2986万，3年增加税金总额就达3500万。这是国有资产流失的大头，但却往往被视若无睹！更重要的是，这部分隐形的流失会一直每年递增下去。
10.转制过程没有充分市场化
5821厂的转制，基本上是由当地政府经委和厂原经营班子去寻找收购方。最终只有3个意向收购方。除TOL公司以外，一个是房地产公司，一个是钢铁贸易公司。虽然根据程序，交易对象要在北京产权交易所挂牌一个月，但由于其他人无法对标的企业有比较深入了解，几乎所有在产权交易所挂牌的国有股权，都是由之前的意向购买方购买。
这种购买方寻找方式，除了参与人独立性受到考验外，不能充分市场化本身，也会带来交易价格偏低的弊端。
三、兼并收购中国有资产保值增值的对策
1.随机选取资产评估机构
首先，为保证评估机构的独立性，随机选取资产评估机构。并且，为保证评估报告的公正与专业，《评估报告》由另一会计师事务所对工作底稿进行审核。为便于统一管理，国资委建立评估机构资质数据库，根据企业转制后3年情况的跟踪，对评估机构进行资质分类。
2.保证出售方经办人员独立性
经营层收购时，由上级部门组成专门小组运作，尽量减少原经营层干预。非经营层收购时，可参考注册会计师审计的独立性条款，制定转制经办人员独立性准则。由于原经营层对企业情况最熟悉，完全跳过他们几乎没有可能。也许，加强事后5年的审计跟踪与问责是比较可操作的方式。
3.妥善安置职工，避免政府隐形保险费支出
严格执行职工代表大会表决上全员通过程序。职工安置费用必须一次性付清，避免企业把今后的经营风险转嫁政府。同时，加强工会组织在转制中的协调作用，避免个别员工不配合造成对全体员工利益的伤害，从而避免政府今后可能的维稳支出。
4.防止刻意降净资产
针对目前流行的降净资产的方法，严格控制通过资产剥离减少购买出资，使出资规模与前5年平均营业规模及核心资产规模匹配。对企业转制前3年的股权与资产变更，特别是合并分立等重组，必须在转制时由转制小组重新严格检查，确认其是否存在降净资产的目的。
5.科学决策企业转制
转制前严格控制转制信息外流。企业上级主管在没有对外宣布股权转让之前，必须对股权转让的可行性进行科学分析，对转让结果有合理的预计，不能摸着石头过河。为此，省一级的国有资产管理部门必须有专业团队，能对企业股权转让预先作科学评估。
6.充分市场化
对策1-4主要是为解决风险1-8，解决风险1-8的方案，几乎都与谨慎处理转制，反复研究，多层审批有关。在上级部门特别强调此类风险时，转制具体经办人往往会过于谨慎，导致转制时间延长，加大了风险9（悬而未决导致的隐形资产流失）。同样，虽然对策5是解决风险9的，但效力十分有限。风险9的强效解决方案是上级部门对转制速度的强调。但在上级部门特别强调风险9并要求加快转制速度时，转制具体经办人往往会为求快而不够谨慎，甚至以此为借口侵占或帮助侵占国有资产。这种现象在各地转制实践中都有明显反映。总结下来，风险1-8的解决方案往往会成为风险9产生的源泉；同样，风险9的解决方案，也很可能成为风险1-8产生的源泉。因此，这是一个符合“解决方案与产生原因之间互为因果的系统法则”的典型案例！简单的强调某一方面，往往只会使问题更糟。如何平衡好之间的关系，使流失的总额最少，是亟待解决的问题。
要真正解决此问题，只有充分发展资本市场，让国有股权可以拿到资本市场去交易，特别是可以方便快捷地拿到注册制的资本市场去交易。只有通过注册制的资本市场，才能根本解决国有资产转让中，“克服国有资产流失风险的解决方案与流失的原因之间互为因果”的矛盾。
参考文献：
[1]裴玉良.管理层收购为何导致国有资产流失[J].经济论坛，2004（17）
[2]赵炜.国有企业资产是怎样被收购的——评析单位受贿、向单位行贿及违规造成国有资产流失之违纪构成[J].先锋对，2011（12）
[3]于璐，李颖，邓忆瑞.浅析管理层收购与国有资产流失[J].中国商贸，2009（07）
[4]史建利.国有企业兼并重组中国有资产流失问题研究——以煤炭行业为例[J].财经界（学术版），2013（23）
【关键词】 国有资产流失； 股权转让；系统性分析；资本市场
一、TOL公司兼并收购5821厂的背景
5821厂为TOL放电管供应商，2003年后效益下降，地方政府有意出售。工厂原领导班子组织评估，联系买家，TOL因此作为意向受让方，于2004年9月被邀请，但最终没有收购成。
1.兼并双方简介
（1）收购方——TOL公司简介
TOL公司是广东省级高新技术企业，拥有员工近600人，净资产1亿多元，产销值2亿元以上，是全国最重要的配线架制造商之一。
（2）被收购方——武汉XG电工厂（5821厂）简介
原四机部（现信息产业部）投资兴建的三线军工企业，现有职工1686人。其中：在岗职工1173人，提前内退职工513人。另有退休人员815人，离休人员18人。
2.资产评估情况
从2004年5月20日开始，5821厂聘请了中介机构湖北TZ会计师事务所XG分所，对其所有资产进行清理和评估。经湖北TZ会计师事务所认真评估后，将历史亏空的不良资产全部反映出来。根据评估的初步结果， 所有者权益总额为2724万元。
二、兼并收购中国有资产流失的风险分析
1.降低净资产收购
通过降低净资产，降低收购难度。在购买方控制后转移利益，然后清算。这是之前不少国有股权转让中受让方侵吞国有资产的常用方法。降低净资产的主要方法包括：
（1）先将部分资产（如房产）转给股权出让方（政府），随后，由受让方租赁。
（2）先进行分红，将权益转为负债，通过备忘录确认归还期限，到期再展期。
（3）先对公司进行拆分后，出售其中一个分公司。
降净资产方法的普遍使用，还因为国有资产转让规定以评估值为基础，可以在评估中通过技术手段处理。同时转让支付中规定：或是3个月内全部支付，或是5日内支付30%以上，余额在取得担保的情况下1年内支付完毕。受让方大部分为原公司原管理层时，自有资金不足。外来收购者为降低收购风险，也千方百计运作降低净资产。
2.无形资产评估不准或没被评估
该厂在电真空上的技术储备没有被评估。该公司拥有国家级电真空试验室，为国家研制卫星同步使用的銫钟并出口欧洲。由于涉及相关保密，相关技术没有申请专利，也就没有在账上资本化。因此，资产评估中没有反映。据内部人员透露，该厂类似的技术还有7-8项。
土地与建筑也可能被低估。土地评估以2年前河东新区土地成交价作为参考，但当时河东区尚未开发，且2年来土地价格升幅很大。
3.参与人缺乏独立性
相关人员想法各异，他们都是出于个人利益最大化而不是国家利益最大化去考虑问题，存在独立性风险。
以本次收购为例：政府主要代表经委李主任，为实现引资政绩，把收购方投入作为唯一指标，为此愿意廉价打包其他资产。同时，他也可能为求谨慎造成转制悬而未决，导致隐形资产流失。5821厂黄厂长，原希望管理层收购，后政府不同意，他主要关心自己今后的安置，如果受让方能给其个人承诺，愿意为此进行降低净资产的运作。5821厂李副厂长将近退休，内心不希望任何转制。因此，无论什么方案都反对。但如果能对其退休后有承诺，愿意运作职工代表大会通过事宜。如果经办转制人员的独立性可能受损，其结果就类似于经营层收购导致国有资产流失的风险。
之前该厂一直在计划管理层收购，正是因为可能会导致国有资产流失被叫停。具体如下：
（1）因需要巨额的资金，加上政策法律对国企管理层的种种限制，直接以国企管理层的名义收购难度较大。
（2）收购价格问题，考虑管理层对公司的历史贡献，收购价格低于每股净资产25%。而由于无法取得足够的资金来源，管理层操控把净资产评估为接近零，希望空手套白狼。
4.职工安置风险
按照市政府5号文件和市劳动部门有关文件精神，并经与市劳动部门衔接，厂职工安置费经测算合计8242.65万元。
如果按照原管理层收购方案，上述8242万将在今后的经营中逐年扣除，那么，如果经营失败，这将成为政府今后的负担。实际上相当于政府免费赠送了一个保险给收购者。这个保险的价值是国有资产的隐形流失。
5.改制费用评估过度
本次收购主要包括：
（1）子弟学校移交过渡期内承担费用254.1万元。
（2）职工住房维修基金100万元。
（3）小区水电分离改造费用300万元。
（4）改制期间费用300万元。
（5）土地出让金95万元，契税156万元，过户费182万元。合计433万元。
改制费用合计1387.1万元。这里的1-3项合计654万，没有规定明确的出资期限，理论上说可以无限延期支付。因此，此项负债弹性极大，实为虚构的负债。
6.资产低估
通过技术上对3700万不良应收账款及存货的评估过程分析，认为存在低评的可能。
应收账款采用帐龄分析法，1年以内坏账3%，1-2年30%，2-3年80%，3年以上100%的。该厂80%客户为国有单位，平均帐龄1年2个月。3年以上的1300万坏账中，95%为还运营的公司。深入分析发现，以往该公司70%的3年以上账龄账款能收回。 深入分析评估报告，发现对应收账款及存货的评估由另一小评估公司进行，理由都是产品升级换代导致报废。但经营层一直在强调他们近3年经营上的成果。
7.账外被使用资产
由于5821承担了国家科研任务，国家在企业建有实验室（产权归国家，建在厂内）。该实验室平时为企业使用，且不跟5821结合，它就失去价值。转制后，该国内领先实验室很可能在非研发国家项目时，让5821免费使用。
8.负债多估
华融负债6725万，是之前银行贷款转入，华融公司以折扣价购入。虽然公司一直在和对方谈负债重组，但评估时以全额计算。
长账龄负债评估过程主要是函证，但存在作弊空间，存在原经营层与对方协商的空间。
9.转制悬而未决导致的隐形资产流失
从2000年开始，企业转让消息开始流出，为此，经营班子与企业骨干几年来因企业和自己未来的不确定，都没有积极进取。这几年正好是特种灯发展的黄金期。原来技术水平远低于5821的某民营企业，由于在特种灯上大力投资，01-03年利税增长率分别为43%，52%，38%，平均44%/年。而5821近三年利税基本持平，税金总额保持在1000万左右。
假设2001年5821转制后税金总额每年也按44%增长，3年的税金分别为1440万，2074万，2986万，3年增加税金总额就达3500万。这是国有资产流失的大头，但却往往被视若无睹！更重要的是，这部分隐形的流失会一直每年递增下去。
10.转制过程没有充分市场化
5821厂的转制，基本上是由当地政府经委和厂原经营班子去寻找收购方。最终只有3个意向收购方。除TOL公司以外，一个是房地产公司，一个是钢铁贸易公司。虽然根据程序，交易对象要在北京产权交易所挂牌一个月，但由于其他人无法对标的企业有比较深入了解，几乎所有在产权交易所挂牌的国有股权，都是由之前的意向购买方购买。
这种购买方寻找方式，除了参与人独立性受到考验外，不能充分市场化本身，也会带来交易价格偏低的弊端。
三、兼并收购中国有资产保值增值的对策
1.随机选取资产评估机构
首先，为保证评估机构的独立性，随机选取资产评估机构。并且，为保证评估报告的公正与专业，《评估报告》由另一会计师事务所对工作底稿进行审核。为便于统一管理，国资委建立评估机构资质数据库，根据企业转制后3年情况的跟踪，对评估机构进行资质分类。
2.保证出售方经办人员独立性
经营层收购时，由上级部门组成专门小组运作，尽量减少原经营层干预。非经营层收购时，可参考注册会计师审计的独立性条款，制定转制经办人员独立性准则。由于原经营层对企业情况最熟悉，完全跳过他们几乎没有可能。也许，加强事后5年的审计跟踪与问责是比较可操作的方式。
3.妥善安置职工，避免政府隐形保险费支出
严格执行职工代表大会表决上全员通过程序。职工安置费用必须一次性付清，避免企业把今后的经营风险转嫁政府。同时，加强工会组织在转制中的协调作用，避免个别员工不配合造成对全体员工利益的伤害，从而避免政府今后可能的维稳支出。
4.防止刻意降净资产
针对目前流行的降净资产的方法，严格控制通过资产剥离减少购买出资，使出资规模与前5年平均营业规模及核心资产规模匹配。对企业转制前3年的股权与资产变更，特别是合并分立等重组，必须在转制时由转制小组重新严格检查，确认其是否存在降净资产的目的。
5.科学决策企业转制
转制前严格控制转制信息外流。企业上级主管在没有对外宣布股权转让之前，必须对股权转让的可行性进行科学分析，对转让结果有合理的预计，不能摸着石头过河。为此，省一级的国有资产管理部门必须有专业团队，能对企业股权转让预先作科学评估。
6.充分市场化
对策1-4主要是为解决风险1-8，解决风险1-8的方案，几乎都与谨慎处理转制，反复研究，多层审批有关。在上级部门特别强调此类风险时，转制具体经办人往往会过于谨慎，导致转制时间延长，加大了风险9（悬而未决导致的隐形资产流失）。同样，虽然对策5是解决风险9的，但效力十分有限。风险9的强效解决方案是上级部门对转制速度的强调。但在上级部门特别强调风险9并要求加快转制速度时，转制具体经办人往往会为求快而不够谨慎，甚至以此为借口侵占或帮助侵占国有资产。这种现象在各地转制实践中都有明显反映。总结下来，风险1-8的解决方案往往会成为风险9产生的源泉；同样，风险9的解决方案，也很可能成为风险1-8产生的源泉。因此，这是一个符合“解决方案与产生原因之间互为因果的系统法则”的典型案例！简单的强调某一方面，往往只会使问题更糟。如何平衡好之间的关系，使流失的总额最少，是亟待解决的问题。
要真正解决此问题，只有充分发展资本市场，让国有股权可以拿到资本市场去交易，特别是可以方便快捷地拿到注册制的资本市场去交易。只有通过注册制的资本市场，才能根本解决国有资产转让中，“克服国有资产流失风险的解决方案与流失的原因之间互为因果”的矛盾。
参考文献：
[1]裴玉良.管理层收购为何导致国有资产流失[J].经济论坛，2004（17）
[2]赵炜.国有企业资产是怎样被收购的——评析单位受贿、向单位行贿及违规造成国有资产流失之违纪构成[J].先锋对，2011（12）
[3]于璐，李颖，邓忆瑞.浅析管理层收购与国有资产流失[J].中国商贸，2009（07）
[4]史建利.国有企业兼并重组中国有资产流失问题研究——以煤炭行业为例[J].财经界（学术版），2013（23）