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摘要：以浙江民营企业A股上市公司为样本，编制其股票价格编制指数，并对其与浙江GDP增长和上证指数的相关性进行实证研究，分析结果表明，GDP增长对股票指数变化有所影响，民企A股指数与GDP之间存在着稳定的协整关系。
关键词：民企企业；股票指数；GDP；相关性
中图分类号：F2 文献标识码：A 文章编号：1672-3198（2011）19-0072-02
浙江的经济发展水平在全国位于前列，改革开放以来，浙江省民营经济经历了一个迅速发展的过程，其总量和规模不断扩大，发展水平和竞争力也逐步提高，在推动浙江由一个经济小省发展成为经济大省的过程中起到了重要的作用。伴随着我国资本市场的发展，也有越来越多的浙江民营企业陆续登陆沪深A股市场，通过在资本市场上市使企业获得了更大的发展，民营企业上市公司成为浙江上市公司的重要组成部分。
人们通常会说股票市场是经济的晴雨表，在完善的市场经济条件下，股票市场的各种经济功能得到正常发挥，能够基本处于相对均衡的状态，那么股票市场指标应该能够反映宏观经济运行状况，股票市场的波动能够在一定程度上反映宏观经济的波动。关于股票市场与宏观经济运行的关系，许多学者也进行了研究，周喜革、夏怡斐（2008）编制了西藏上市公司股价指数就其是否具有西藏国民经济晴雨表作用进行了实证分析；俞利峰（2008）以浙江省民营上市公司为例，对公司股权结构与公司绩效进行了实证研究；王世胜、王汩泉（2010）通过上证综合指数与工业增加值、货币供应量等宏观经济变量的关系研究，证明了上证综合指数与部分宏观经济变量之间存在协整关系。
作为民营经济大省的浙江，浙江民营上市公司的股票价格走势又有哪些特点呢？它们又能否反映浙江经济运行情况呢？本文将利用浙江民营上市公司数据，通过编制浙江民营上市公司的股票价值指数来进行实证分析，以期发现其中的规律。
1 研究思路
首先从浙江上市公司中选取民营上市公司，按照上证指数的编制方法计算浙江民营上市公司A股指数；其次利用OLS回归方法研究民营企业A股指数与GDP、上证指数关系，并对其进行协整关系检验，验证编制的股价指数能否反映经济运行情况；最后对实证研究结果进行分析。
2 股价指数的编制
股票价格指数是由众多股票价格按照一定计算方法而得的，它是衡量股票市场运行状况的重要指标，也是一个国家宏观经济运行的体温表，它的变化可以大致反映该国经济结构和经济活动的宏观变化趋势。股票价格指数通常是由专门金融机构编制的，在报刊、电视和网络上登载和发布，作为股票市场运行情况的反映，也可以作为投资者进行投资时的参考。世界各地的股票市场都有自己的股票价格指数，比较有影响的是道琼斯指数、标普指数、恒生指数等。在我国内地资本市场上证指数和深证指数衡量了沪深A股市场的总体运行情况。
截止2010年3月，浙江在沪深A股市场共有144家上市公司，由于本文研究的是民营上市公司，因此首先要从所有上市公司中选取合适的民营公司作为本文研究的样本。关于民营上市公司的定义，学术界目前还没有普遍的共识，主要的观点有以下四个：（l）民营上市公司是指中国境内民营企业或者自然人拥有控制权的上市公司；（2）民营上市公司是指第一大股东为民营企业的上市公司；（3）民营上市公司是指由私营企业绝对控股、或相对控股、或主要股东是私营企业、或主要经营决策权由私营企业控制的上市公司；（4）第一大股东为产权清晰的民营企业或实际控制权属于民营企业的上市公司。
考虑到控制权的判断难度较大，而民营企业或私营企业绝对控股的样本较少，文中把民营上市公司定义为第一大股东为非国有股东的上市公司，这一界定含义明确、更容易进行判断。根据以上的定义，在浙江144家上市公司中，去除其中的创业板公司、国有企业、ST公司、主业发生变更和股权多次转让的公司后，本文最终选取了80家民营上市公司作为研究的样本。
为了便于分析，笔者按照上证综合指数的编制方法编制浙江民营企业股票指数，以反映80家上市公司的总体表现情况。由于数据所限，选取80家上市公司1998-2009年半年度年末收盘价作为样本数据编制指数，以1997年12月31日万向钱潮、杉杉股份、浙江广厦和轻纺城四家公司收盘市值为基期，基期指数设为100点，基本计算公式为：即日综合指数（即日指数股总市值/基日指数股总市值）*基日指数（每当有新股发行时，从新股发行的11日纳入计算，此时上市中的分母要进行如下调整：新股票上市后的基日指数股总市值原来的基日股票总市值+新股发行数量*上市11日收盘价）。
3 相关性分析
根据上节中计算出的民营企业A股指数，在本节中我们将利用OLS法对民企指数与GDP增长率和上证指数的关系进行分析（其中SINDEX表示民企指数，GDPG表示GDP增长率，SZINDEX表示上证指数，相关数据来自于上海交易所、深圳交易所和统计局网站）。
数据分析结果如表1所示，本文构建了3个模型，在模型（1）、（2）中分别用GDPG、SZINDEX对SINDEX进行回归分析，在（3）中考虑两者的共同影响。从（1）中可以看出GDPG对SINDEX的影响不显著，且相关系数为负，即GDP增速快时股价指数反而低，这与常识判断不同，通常来说，当经济形势向好时，企业利润也随之增长，投资者看好未来经济发展，股价也应随之上升；在模型（2）中得出SZINDEX对SINDEX有显著影响，且相关系数为正，符合我们的判断，即SINDEX会随着SZINDEX的上升而上升；模型（3）中GDPG的相关系数仍为负，但对SINDEX影响的显著性提高，SZINDEX对GDPG的影响依然更为显著，且存在正相关关系。
表1 民企指数与GDP、上证指数的OLS分析
4 协整关系检验
相关经济理论指出，某些经济变量间确实存在着长期均衡关系，这种均衡关系意味着经济系统不存在破坏均衡的内在机制，如果变量在某时期受到干扰后偏离其长期均衡点，则均衡机制将会在下一期进行调整以使其重新回到均衡状态。
变量之间协整关系的检验通常有两种方法:一种是对回归残差的平稳性进行检验，代表方法是E-G（Engle-Granger）两步法，主要适用于两个变量间的协整检验关系；另一种是基于回归系数的Johansen协整检验，它适用于多变量间协整关系的检验。本文主要采用E-G两步法对SINDEX和GDPG之间是否存在协整关系进行检验。若两个变量之间存在协整关系，它们必须是同阶单整的；否则协整检验会发生错误，从而产生伪回归。因此在进行协整检验之前，首先需要对序列的平稳性进行检验，即序列的单位根检验。
4.1 单位根检验
本文运用ADF（Augmented Dickey-Fuller）检验法对各个变量时间序列进行单位根检验，表2中数据是通过Eviews6.0软件计算得出的，最优滞后阶数由软件依据SIC准则自动选择而得。从表2中可以看出，SINDEX和SZINDEX自身是不平稳的，GDPG自身是平稳的，它们的一阶差分都是平稳的，即都是一阶单整I（1）序列，因此可以对它们进行协整检验分析。
表2 单位根检验结果
4.2 协整检验
从4.1中的分析可知，SINDEX和GDPG都是一阶单整序列，因此可以进行协整检验。根据E-G两步法，首先利用最小二乘法对SINDEX和GDPG进行回归分析，再提取残差，对残差的平稳性进行检验。残差的单位根检验结果如表3所示，从表中可知，ADF检验统计量都小于不同水平下的临界值，说明残差序列是平稳的，即SINDEX和GDPG之间存在着稳定的协整关系。
表3 残差的ADF检验
5 结论
（1）浙江民营上市公司A股指数受到GDP增长率和上证指数的共同影响，上证指数波动对民企指数的影响更为显著，而GDP增长率对民企指数的影响不是特别显著。
（2）浙江民营上市公司A股指数与GDP之间存在着稳定的协整关系，说明民营企业A股指数对经济的运行情况有一定的反映。
（3）从上文的实证分析来看，股票指数对宏观经济运行有所反映，但不是特别明显，更多的是受到股票市场自身波动的影响，这说明我国证券市场的有效性程度不是太高，自上海深圳证券交易所相继成立以来，我国证券市场已经走过了20多年的历程，期间各种规章制度也随之不断完善，但是不可否认的是目前我国股票市场与成熟市场相比还有较大差距，股市投机性仍较为严重，股指波动幅度较大，投资者大都是追求短期的资本利得，股票市场对宏观经济运行的反映不是太明显。
参考文献
［1］俞利峰.民营上市公司股权结构与公司绩效实证研究［D］.杭州.浙江工商大学，2008.
［2］周喜革，夏怡斐.西藏股指与西藏GDP相关性的实证研究［J］.中国藏学，2008（3）:183-186.
［3］王世胜，王汩泉.我国股价指数波动与宏观经济关系研究［J］.特区经济，2010（12）:123-124.
［4］喻晨.我国利率和股价指数的关系研究［J］.科技创业，2007（10）：23-425.
［5］吴岚岚，吴凤英.浙江民营企业如何在转型中求发展之思考［J］.中小企业管理与科技，2009（1），6.
关键词：民企企业；股票指数；GDP；相关性
中图分类号：F2 文献标识码：A 文章编号：1672-3198（2011）19-0072-02
浙江的经济发展水平在全国位于前列，改革开放以来，浙江省民营经济经历了一个迅速发展的过程，其总量和规模不断扩大，发展水平和竞争力也逐步提高，在推动浙江由一个经济小省发展成为经济大省的过程中起到了重要的作用。伴随着我国资本市场的发展，也有越来越多的浙江民营企业陆续登陆沪深A股市场，通过在资本市场上市使企业获得了更大的发展，民营企业上市公司成为浙江上市公司的重要组成部分。
人们通常会说股票市场是经济的晴雨表，在完善的市场经济条件下，股票市场的各种经济功能得到正常发挥，能够基本处于相对均衡的状态，那么股票市场指标应该能够反映宏观经济运行状况，股票市场的波动能够在一定程度上反映宏观经济的波动。关于股票市场与宏观经济运行的关系，许多学者也进行了研究，周喜革、夏怡斐（2008）编制了西藏上市公司股价指数就其是否具有西藏国民经济晴雨表作用进行了实证分析；俞利峰（2008）以浙江省民营上市公司为例，对公司股权结构与公司绩效进行了实证研究；王世胜、王汩泉（2010）通过上证综合指数与工业增加值、货币供应量等宏观经济变量的关系研究，证明了上证综合指数与部分宏观经济变量之间存在协整关系。
作为民营经济大省的浙江，浙江民营上市公司的股票价格走势又有哪些特点呢？它们又能否反映浙江经济运行情况呢？本文将利用浙江民营上市公司数据，通过编制浙江民营上市公司的股票价值指数来进行实证分析，以期发现其中的规律。
1 研究思路
首先从浙江上市公司中选取民营上市公司，按照上证指数的编制方法计算浙江民营上市公司A股指数；其次利用OLS回归方法研究民营企业A股指数与GDP、上证指数关系，并对其进行协整关系检验，验证编制的股价指数能否反映经济运行情况；最后对实证研究结果进行分析。
2 股价指数的编制
股票价格指数是由众多股票价格按照一定计算方法而得的，它是衡量股票市场运行状况的重要指标，也是一个国家宏观经济运行的体温表，它的变化可以大致反映该国经济结构和经济活动的宏观变化趋势。股票价格指数通常是由专门金融机构编制的，在报刊、电视和网络上登载和发布，作为股票市场运行情况的反映，也可以作为投资者进行投资时的参考。世界各地的股票市场都有自己的股票价格指数，比较有影响的是道琼斯指数、标普指数、恒生指数等。在我国内地资本市场上证指数和深证指数衡量了沪深A股市场的总体运行情况。
截止2010年3月，浙江在沪深A股市场共有144家上市公司，由于本文研究的是民营上市公司，因此首先要从所有上市公司中选取合适的民营公司作为本文研究的样本。关于民营上市公司的定义，学术界目前还没有普遍的共识，主要的观点有以下四个：（l）民营上市公司是指中国境内民营企业或者自然人拥有控制权的上市公司；（2）民营上市公司是指第一大股东为民营企业的上市公司；（3）民营上市公司是指由私营企业绝对控股、或相对控股、或主要股东是私营企业、或主要经营决策权由私营企业控制的上市公司；（4）第一大股东为产权清晰的民营企业或实际控制权属于民营企业的上市公司。
考虑到控制权的判断难度较大，而民营企业或私营企业绝对控股的样本较少，文中把民营上市公司定义为第一大股东为非国有股东的上市公司，这一界定含义明确、更容易进行判断。根据以上的定义，在浙江144家上市公司中，去除其中的创业板公司、国有企业、ST公司、主业发生变更和股权多次转让的公司后，本文最终选取了80家民营上市公司作为研究的样本。
为了便于分析，笔者按照上证综合指数的编制方法编制浙江民营企业股票指数，以反映80家上市公司的总体表现情况。由于数据所限，选取80家上市公司1998-2009年半年度年末收盘价作为样本数据编制指数，以1997年12月31日万向钱潮、杉杉股份、浙江广厦和轻纺城四家公司收盘市值为基期，基期指数设为100点，基本计算公式为：即日综合指数（即日指数股总市值/基日指数股总市值）*基日指数（每当有新股发行时，从新股发行的11日纳入计算，此时上市中的分母要进行如下调整：新股票上市后的基日指数股总市值原来的基日股票总市值+新股发行数量*上市11日收盘价）。
3 相关性分析
根据上节中计算出的民营企业A股指数，在本节中我们将利用OLS法对民企指数与GDP增长率和上证指数的关系进行分析（其中SINDEX表示民企指数，GDPG表示GDP增长率，SZINDEX表示上证指数，相关数据来自于上海交易所、深圳交易所和统计局网站）。
数据分析结果如表1所示，本文构建了3个模型，在模型（1）、（2）中分别用GDPG、SZINDEX对SINDEX进行回归分析，在（3）中考虑两者的共同影响。从（1）中可以看出GDPG对SINDEX的影响不显著，且相关系数为负，即GDP增速快时股价指数反而低，这与常识判断不同，通常来说，当经济形势向好时，企业利润也随之增长，投资者看好未来经济发展，股价也应随之上升；在模型（2）中得出SZINDEX对SINDEX有显著影响，且相关系数为正，符合我们的判断，即SINDEX会随着SZINDEX的上升而上升；模型（3）中GDPG的相关系数仍为负，但对SINDEX影响的显著性提高，SZINDEX对GDPG的影响依然更为显著，且存在正相关关系。
表1 民企指数与GDP、上证指数的OLS分析
4 协整关系检验
相关经济理论指出，某些经济变量间确实存在着长期均衡关系，这种均衡关系意味着经济系统不存在破坏均衡的内在机制，如果变量在某时期受到干扰后偏离其长期均衡点，则均衡机制将会在下一期进行调整以使其重新回到均衡状态。
变量之间协整关系的检验通常有两种方法:一种是对回归残差的平稳性进行检验，代表方法是E-G（Engle-Granger）两步法，主要适用于两个变量间的协整检验关系；另一种是基于回归系数的Johansen协整检验，它适用于多变量间协整关系的检验。本文主要采用E-G两步法对SINDEX和GDPG之间是否存在协整关系进行检验。若两个变量之间存在协整关系，它们必须是同阶单整的；否则协整检验会发生错误，从而产生伪回归。因此在进行协整检验之前，首先需要对序列的平稳性进行检验，即序列的单位根检验。
4.1 单位根检验
本文运用ADF（Augmented Dickey-Fuller）检验法对各个变量时间序列进行单位根检验，表2中数据是通过Eviews6.0软件计算得出的，最优滞后阶数由软件依据SIC准则自动选择而得。从表2中可以看出，SINDEX和SZINDEX自身是不平稳的，GDPG自身是平稳的，它们的一阶差分都是平稳的，即都是一阶单整I（1）序列，因此可以对它们进行协整检验分析。
表2 单位根检验结果
4.2 协整检验
从4.1中的分析可知，SINDEX和GDPG都是一阶单整序列，因此可以进行协整检验。根据E-G两步法，首先利用最小二乘法对SINDEX和GDPG进行回归分析，再提取残差，对残差的平稳性进行检验。残差的单位根检验结果如表3所示，从表中可知，ADF检验统计量都小于不同水平下的临界值，说明残差序列是平稳的，即SINDEX和GDPG之间存在着稳定的协整关系。
表3 残差的ADF检验
5 结论
（1）浙江民营上市公司A股指数受到GDP增长率和上证指数的共同影响，上证指数波动对民企指数的影响更为显著，而GDP增长率对民企指数的影响不是特别显著。
（2）浙江民营上市公司A股指数与GDP之间存在着稳定的协整关系，说明民营企业A股指数对经济的运行情况有一定的反映。
（3）从上文的实证分析来看，股票指数对宏观经济运行有所反映，但不是特别明显，更多的是受到股票市场自身波动的影响，这说明我国证券市场的有效性程度不是太高，自上海深圳证券交易所相继成立以来，我国证券市场已经走过了20多年的历程，期间各种规章制度也随之不断完善，但是不可否认的是目前我国股票市场与成熟市场相比还有较大差距，股市投机性仍较为严重，股指波动幅度较大，投资者大都是追求短期的资本利得，股票市场对宏观经济运行的反映不是太明显。
参考文献
［1］俞利峰.民营上市公司股权结构与公司绩效实证研究［D］.杭州.浙江工商大学，2008.
［2］周喜革，夏怡斐.西藏股指与西藏GDP相关性的实证研究［J］.中国藏学，2008（3）:183-186.
［3］王世胜，王汩泉.我国股价指数波动与宏观经济关系研究［J］.特区经济，2010（12）:123-124.
［4］喻晨.我国利率和股价指数的关系研究［J］.科技创业，2007（10）：23-425.
［5］吴岚岚，吴凤英.浙江民营企业如何在转型中求发展之思考［J］.中小企业管理与科技，2009（1），6.