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【摘 要】经济增加值（EVA）是一项衡量公司价值创造能力的指标， 它将股权资本的成本同债务成本置于同样的位置，能够客观反映公司为股东新创造的财富价值。山东上市公司作为山东经济发展的中坚力量，其经营状况反映并影响着山东整体经济的发展。本文以2008～2013年山东上市公司年报数据为样本资料，以经济增加值（EVA）为研究方法，对山东上市公司价值创造能力进行了实证分析。结论显示山东上市公司整体经营状况较好，大部分的上市公司为股东创造了价值，但由于行业、规模等因素使得不同上市公司的价值创造能力差异很大，两极分化严重。
【关键词】山东上市公司；价值创造能力；EVA
【Abstract】Economic Value Added （EVA） is an index used to measure the value creation ability of a company.It adds the same weight to the cost of equity capital and the cost of debt，which can objectively reflect the wealth that are created by the company.As the backbone of economic development in Shandong province，the states of listed companies reflect and influence the overall economic development in Shandong.This thesis applies the annual reports from 2008 to 2013as the samples to analyze the value creation ability of listed companies in Shandong province.The results show that the states of all the listed companies in Shandong province are good and most of them have created value for their shareholders.However，the differences among different companies are huge. There exists serious polarization.
【Key words】Listed companies in Shandong province；Value creation ability；EVA
0.引言
1993年8月27日，山东第一家上市公司青岛啤酒诞生；2010年1月6日得利斯上市，山东上市公司达到100家，进入了百时代；截止2014年3月底，山东上市公司数量已经攀升至149家，其中A股147只，B股6只，占全国上市公司总数的5.87%。随着我国资本市场的不断发展，山东上市公司凭借自身的资本优势和制度优势为山东经济的稳定高速发展做出了应有的贡献，2013年山东省实现生产总值54684.3亿元，占全国GDP总量的9.6%，位居全国第三。
目前，大多数的山东上市公司仍采用传统的绩效评价体系，其内容主要包括资产收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）、投资回报率（ROI）、每股盈余（EPS）、每股净资产等，这些会计指标都在一定角度部分的反映了公司经济活动的结果。但是，这些传统绩效评价指标都有一定的缺陷，无法准确地衡量出企业到底为股东创造了多少经济价值第一，传统业绩衡量指标体系没有考虑企业股权资本的成本，导致资本成本的计算不完全，无法准确衡量企业到底为股东创造多大的价值。债务成本明确的反映在企业的利息费用支出或者是财务费用中，而企业的股权资本被认为是无成本的，在任何的财务报表中都无法直接找到，这样无法准确计算企业为股东创造的真实价值。采用传统指标衡量业绩的企业在追求传统财务指标最大化的同时，可能会偏离“股东利益最大化”的目标。
第二，传统业绩衡量指标的计算是以会计报表信息为基础，而会计报表信息对企业业绩的反应本身就存在着部分失真。根据会计准则中的稳健性原则编制的报表低估了企业的业绩。稳健性原则要求企业在确认收入和费用时要尽可能的采取保守的态度，多确认费用，少确认收入，这样就很可能低估企业的资本和利润，企业经理很难准确客观地衡量企业的真实业绩。无论是低估资本还是低估利润，都有可能是企业经营者地经营行为发生畸形，偏离股东利润最大化的目标。
EVA正是针对通用会计准则存在的会计扭曲，传统会计绩效测度没有考虑股权资本必要回报的缺陷而提出的一种公司绩效评价标准，它能够真正度量股东价值的创造或毁灭，反映了企业实践在一定经济发展阶段的历史要求一一为股东创造价值正是EVA管理评价体系的最终目的。2010年3月，国资委公布了最新的《中央企业负责人经营业绩考核办法，即EVA绩效考核法，在考核办法中，EVA所占的权重为40%，超过利润指标30%的权重，由此可以看出，国资委对中央企业的关注由资产规模和利润转移至以EVA为导向的价值创造能力。[3]
1.EVA的计算方法与项目调整
1.1 EVA的基本涵义与计算方法
经济增加值，是企业净经营利润减去对投资在该企业所有资本机会成本的合理估算。EVA来源于经济利润的概念，它将股权资本的成本同债务成本置于同样的位置，较好地衡量了公司在相關会计年度为股东新创造的财富价值。其基本理念是：资本获得的收益至少要能补偿投资者承担的风险。[2]因此，用EVA来衡量企业业绩，可以比较客观地评价企业是否为企业的股东创造了价值。 1.2 EVA的调整项目说明
EVA的计算通常是以传统的财务会计为基础，并根据各个行业性质、公司特性进行相应的调整。传统会计有相当的片面性、缺陷性，经常会鼓励被衡量者去进行短期行为，并可能导致会计操纵。所以EVA的调整是必需的，通过改进传统会计的这些缺陷，可以准确地反映企业价值创造的实际状况，促使经理人和员工更加注重企业的主营业务和长期效益，建立起正确的决策框架体系、业绩评价体系和奖励制度，并帮助管理层最终做出对价值创造有利的经营决策。
目前的经济增加值相关研究资料中，已经确认的会计准则和企业内部会计可做的调整多达一百六十多种，所有这些调整都有利于EVA的改进，使之更准确地反映公司创造价值的情况。但是，过多的调整会使EVA的计算变得非常复杂，不利于管理人员理解和掌握，为此付出的成本太大，花费的时间也长。因此，采用EVA体系的公司可以在保证精确性的前提下，尽可能的顾及简单易行并综合考虑成本和收益来进行相关指标的调整。
在税后净营业利润科目的调整中，由于我国会计准则上没有要求研发费用的披露，在我国上市公司财务报表中不能够得到研发费用的数据，而且西方发达国家的跨国公司中，研发费用占销售收入的比重大都在10%以上，而目前我国只有1%多，对于EVA结果的影响也较少。因此，在本文研究中研发费用值设为0。另外，商誉的调整方法是由摊销变为不摊销，因为商誉是公司的永久资产，但是根据数据的获得性原则，本文在研究过程中设定各个公司的本年商誉值摊销值也为0。本文对加权平均资本成本率的调整需要做以下几点说明：第一，债务资本成本率使用中国人民银行公布的一年期流动资金贷款利率。第二，债务资本指“短期借款+长期借款+长期借款中一年内到期的部分”。2.山东上市公司价值创造能力实证分析
2.1样本选取
本文选取沪深两市证券交易所中公司注册地为山东的A股上市公司2008～2013年数据作为样本，剔除经过ST、PT处理的、金融类以及无法获得数据的上市公司，筛选出了较为完整的样本数据本文使用上市公司2008～2013年年报数据资料作为原始资料，数据均来源于国泰安数据库。
2.2.1按年度纵向比较EVA回报率
（1）山东上市公司EVA回报率整体表现：
山东省上市公司在2008～2013年间EVA平均回报率均为正值，但波动较大。EVA回报率均值最低的是2008年为6.1%，该年受全球金融危机的影响，样本公司的经营业绩大幅下降；最高的是2010年，达到12.92%，之后有小幅下降，2012年各上市公司平均EVA回报率继续下降，但幅度不大，2013年由于统计数据不全，参考价值不大。山东上市公司2008～2013年间经营状况良好，为股东创造了价值，EVA回报率的走势与我国宏观经济环境也基本吻合，但不同上市公司的经营业绩存在很大的差异：各年EVA回报率的样本标准差都不低于20%，2010年该值更是逼近40%，表明不同上市公司间经营绩效的分化状况很大。
（2）“值得投资”的上市公司比例。
由EVA的涵义以及EVA回报率的计算公式，可以得出：EVA回报率大于零，公司为股东创造了超过股东机会成本的价值；EVA回报率小于零，公司毁灭价值。换句话，EVA回报率为正值代表公司的投资收益足以抵补股东投资该企业所作的等待，以及他在投资期间所承担的风险。EVA回报率为正意味着股东的投资行为获得了正的净回报。而EVA为负，即使会计报表上显示有正的净利润，或者每股收益及净资产收益率等指标是正的，股东的投资都是不值得的，因为得到的收益不足以弥补其机会成本。但是这只是针对当年的投资，而不能代表公司未来是否值得投资。
2008年值得投资的公司比例为50%最低，主要原因是金融危机背景下，上市公司经营业绩难免受到影响，但是2008年之后，国家出台各项政策使得上市公司的业绩迅速回升，直到2009年达到最高，之后随着政策冲击力度的下降，上市公司的EVA回报率也稍有下降，值得投资的上市公司比例有小幅下降，但值得投资的上市公司数量仍然在上升。
2.2.2按公司个体横向比较EVA回报率
在创造价值的上市公司排行榜中，张 裕A位列第一，说明张裕A股给股东创造了价值，EVA回报率高达119.25%，据统计，公司归属母公司股东净利润10年增长率高达11.21倍，营业收入10年增长率为5.67倍，公司持续八年现金分红，累计单位分红5.05元。潍柴动力緊随其后，2008～2013年间，潍柴动力为股东创造的价值占总资本的92.96%，2009年，潍柴动力每股收益达到4.09元，在沪深两市排名第二。大家都熟知的品牌得利斯在本研究中成为毁灭股东价值最多的上市公司，平均EVA回报率为-30.55%，值得注意的是该公司曾多次被特别处理，说明该公司的经营状况确实不容乐观。
3.结论
本文以2008～2013年山东上市公司年报数据为样本资料，运用EVA方法对山东上市公司价值创造能力进行了实证分析，通过分析比较上市公司的EVA回报率得出结论：山东上市公司体现了山东省的经济大省地位，2008～2013年间山东上市公司整体经营业绩良好，有65.12%的上市公司为公司股东创造了价值，基本上各年度都有超过一半的上市公司“值得投资”；但是各公司价值创造能力参差不齐，两极分化严重，主要有以下几点原因：第一，行业因素。由上述实证分析结果可以看出，创造价值的前五名上市公司主要集中在第二产业，特别是制造业，而毁灭价值的前五名上市公司则集中在第三产业和新兴产业。制造业占有明显的优势符合山东区域经济发展的特点，山东省自然资源丰富，因此依靠自然资源的上市公司业绩较突出。但第三产业作为全国产业结构升级调整的重点，在山东省上市公司的发展中并没有得到体现，虽然数量上有所上升，但是经营状况令人堪忧，主要是受行业特点的影响，新兴产业具有广阔的发展前景和较高的投资回报率，但经营风险也相对较大。第二，规模因素。实证分析的结果还体现出一个特点，即山东上市公司价值创造能力的差异性受到公司规模的影响。规模大的上市公司价值创造能力较强，而规模小的上市公司价值创造能力较差，主要考虑规模经济的作用，以及地方政府的支持。第三，环境因素。作为上市公司必然受到宏观经济环境的影响，2008年金融危机的爆发，使山东省上市公司经营业绩严重受挫，2009年在国家各项政策的调整下，各公司的经营业绩得到改善，但不同上市公司恢复能力存在差异性。
由于各方面的局限性，本研究存在以下不足之处：首先，本文的样本区间为2008～2013年，时间跨度小，而且2008年的金融危机对实证结果影响较大，无法反映出山东上市公司价值创造能力的整体趋势。其次，由于我国上市公司财务报表信息披露机制的限制，忽略了研发费用等会计科目的调整，因此，本文计算的山东上市公司的EVA值不能非常精确地反应上市公司的价值创造能力，同时上市公司年报的可信度有待考量。最后，在样本公司的筛选过程中，剔除了经过ST、PT处理的以及无法获得数据的上市公司，无疑会影响结论的准确性。 [科]
【参考文献】
[1]王沛英.业绩评价方法的贡献与局限[J].财会月刊，2003，（12）.
[2]张新.中国经济的增长和价值创造[M].上海：上海三联书店，2003.
[3]种镇国.基于EVA的房地产上市公司价值管理研究[D].扬州：扬州大学，2011.
【关键词】山东上市公司；价值创造能力；EVA
【Abstract】Economic Value Added （EVA） is an index used to measure the value creation ability of a company.It adds the same weight to the cost of equity capital and the cost of debt，which can objectively reflect the wealth that are created by the company.As the backbone of economic development in Shandong province，the states of listed companies reflect and influence the overall economic development in Shandong.This thesis applies the annual reports from 2008 to 2013as the samples to analyze the value creation ability of listed companies in Shandong province.The results show that the states of all the listed companies in Shandong province are good and most of them have created value for their shareholders.However，the differences among different companies are huge. There exists serious polarization.
【Key words】Listed companies in Shandong province；Value creation ability；EVA
0.引言
1993年8月27日，山东第一家上市公司青岛啤酒诞生；2010年1月6日得利斯上市，山东上市公司达到100家，进入了百时代；截止2014年3月底，山东上市公司数量已经攀升至149家，其中A股147只，B股6只，占全国上市公司总数的5.87%。随着我国资本市场的不断发展，山东上市公司凭借自身的资本优势和制度优势为山东经济的稳定高速发展做出了应有的贡献，2013年山东省实现生产总值54684.3亿元，占全国GDP总量的9.6%，位居全国第三。
目前，大多数的山东上市公司仍采用传统的绩效评价体系，其内容主要包括资产收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）、投资回报率（ROI）、每股盈余（EPS）、每股净资产等，这些会计指标都在一定角度部分的反映了公司经济活动的结果。但是，这些传统绩效评价指标都有一定的缺陷，无法准确地衡量出企业到底为股东创造了多少经济价值第一，传统业绩衡量指标体系没有考虑企业股权资本的成本，导致资本成本的计算不完全，无法准确衡量企业到底为股东创造多大的价值。债务成本明确的反映在企业的利息费用支出或者是财务费用中，而企业的股权资本被认为是无成本的，在任何的财务报表中都无法直接找到，这样无法准确计算企业为股东创造的真实价值。采用传统指标衡量业绩的企业在追求传统财务指标最大化的同时，可能会偏离“股东利益最大化”的目标。
第二，传统业绩衡量指标的计算是以会计报表信息为基础，而会计报表信息对企业业绩的反应本身就存在着部分失真。根据会计准则中的稳健性原则编制的报表低估了企业的业绩。稳健性原则要求企业在确认收入和费用时要尽可能的采取保守的态度，多确认费用，少确认收入，这样就很可能低估企业的资本和利润，企业经理很难准确客观地衡量企业的真实业绩。无论是低估资本还是低估利润，都有可能是企业经营者地经营行为发生畸形，偏离股东利润最大化的目标。
EVA正是针对通用会计准则存在的会计扭曲，传统会计绩效测度没有考虑股权资本必要回报的缺陷而提出的一种公司绩效评价标准，它能够真正度量股东价值的创造或毁灭，反映了企业实践在一定经济发展阶段的历史要求一一为股东创造价值正是EVA管理评价体系的最终目的。2010年3月，国资委公布了最新的《中央企业负责人经营业绩考核办法，即EVA绩效考核法，在考核办法中，EVA所占的权重为40%，超过利润指标30%的权重，由此可以看出，国资委对中央企业的关注由资产规模和利润转移至以EVA为导向的价值创造能力。[3]
1.EVA的计算方法与项目调整
1.1 EVA的基本涵义与计算方法
经济增加值，是企业净经营利润减去对投资在该企业所有资本机会成本的合理估算。EVA来源于经济利润的概念，它将股权资本的成本同债务成本置于同样的位置，较好地衡量了公司在相關会计年度为股东新创造的财富价值。其基本理念是：资本获得的收益至少要能补偿投资者承担的风险。[2]因此，用EVA来衡量企业业绩，可以比较客观地评价企业是否为企业的股东创造了价值。 1.2 EVA的调整项目说明
EVA的计算通常是以传统的财务会计为基础，并根据各个行业性质、公司特性进行相应的调整。传统会计有相当的片面性、缺陷性，经常会鼓励被衡量者去进行短期行为，并可能导致会计操纵。所以EVA的调整是必需的，通过改进传统会计的这些缺陷，可以准确地反映企业价值创造的实际状况，促使经理人和员工更加注重企业的主营业务和长期效益，建立起正确的决策框架体系、业绩评价体系和奖励制度，并帮助管理层最终做出对价值创造有利的经营决策。
目前的经济增加值相关研究资料中，已经确认的会计准则和企业内部会计可做的调整多达一百六十多种，所有这些调整都有利于EVA的改进，使之更准确地反映公司创造价值的情况。但是，过多的调整会使EVA的计算变得非常复杂，不利于管理人员理解和掌握，为此付出的成本太大，花费的时间也长。因此，采用EVA体系的公司可以在保证精确性的前提下，尽可能的顾及简单易行并综合考虑成本和收益来进行相关指标的调整。
在税后净营业利润科目的调整中，由于我国会计准则上没有要求研发费用的披露，在我国上市公司财务报表中不能够得到研发费用的数据，而且西方发达国家的跨国公司中，研发费用占销售收入的比重大都在10%以上，而目前我国只有1%多，对于EVA结果的影响也较少。因此，在本文研究中研发费用值设为0。另外，商誉的调整方法是由摊销变为不摊销，因为商誉是公司的永久资产，但是根据数据的获得性原则，本文在研究过程中设定各个公司的本年商誉值摊销值也为0。本文对加权平均资本成本率的调整需要做以下几点说明：第一，债务资本成本率使用中国人民银行公布的一年期流动资金贷款利率。第二，债务资本指“短期借款+长期借款+长期借款中一年内到期的部分”。2.山东上市公司价值创造能力实证分析
2.1样本选取
本文选取沪深两市证券交易所中公司注册地为山东的A股上市公司2008～2013年数据作为样本，剔除经过ST、PT处理的、金融类以及无法获得数据的上市公司，筛选出了较为完整的样本数据本文使用上市公司2008～2013年年报数据资料作为原始资料，数据均来源于国泰安数据库。
2.2.1按年度纵向比较EVA回报率
（1）山东上市公司EVA回报率整体表现：
山东省上市公司在2008～2013年间EVA平均回报率均为正值，但波动较大。EVA回报率均值最低的是2008年为6.1%，该年受全球金融危机的影响，样本公司的经营业绩大幅下降；最高的是2010年，达到12.92%，之后有小幅下降，2012年各上市公司平均EVA回报率继续下降，但幅度不大，2013年由于统计数据不全，参考价值不大。山东上市公司2008～2013年间经营状况良好，为股东创造了价值，EVA回报率的走势与我国宏观经济环境也基本吻合，但不同上市公司的经营业绩存在很大的差异：各年EVA回报率的样本标准差都不低于20%，2010年该值更是逼近40%，表明不同上市公司间经营绩效的分化状况很大。
（2）“值得投资”的上市公司比例。
由EVA的涵义以及EVA回报率的计算公式，可以得出：EVA回报率大于零，公司为股东创造了超过股东机会成本的价值；EVA回报率小于零，公司毁灭价值。换句话，EVA回报率为正值代表公司的投资收益足以抵补股东投资该企业所作的等待，以及他在投资期间所承担的风险。EVA回报率为正意味着股东的投资行为获得了正的净回报。而EVA为负，即使会计报表上显示有正的净利润，或者每股收益及净资产收益率等指标是正的，股东的投资都是不值得的，因为得到的收益不足以弥补其机会成本。但是这只是针对当年的投资，而不能代表公司未来是否值得投资。
2008年值得投资的公司比例为50%最低，主要原因是金融危机背景下，上市公司经营业绩难免受到影响，但是2008年之后，国家出台各项政策使得上市公司的业绩迅速回升，直到2009年达到最高，之后随着政策冲击力度的下降，上市公司的EVA回报率也稍有下降，值得投资的上市公司比例有小幅下降，但值得投资的上市公司数量仍然在上升。
2.2.2按公司个体横向比较EVA回报率
在创造价值的上市公司排行榜中，张 裕A位列第一，说明张裕A股给股东创造了价值，EVA回报率高达119.25%，据统计，公司归属母公司股东净利润10年增长率高达11.21倍，营业收入10年增长率为5.67倍，公司持续八年现金分红，累计单位分红5.05元。潍柴动力緊随其后，2008～2013年间，潍柴动力为股东创造的价值占总资本的92.96%，2009年，潍柴动力每股收益达到4.09元，在沪深两市排名第二。大家都熟知的品牌得利斯在本研究中成为毁灭股东价值最多的上市公司，平均EVA回报率为-30.55%，值得注意的是该公司曾多次被特别处理，说明该公司的经营状况确实不容乐观。
3.结论
本文以2008～2013年山东上市公司年报数据为样本资料，运用EVA方法对山东上市公司价值创造能力进行了实证分析，通过分析比较上市公司的EVA回报率得出结论：山东上市公司体现了山东省的经济大省地位，2008～2013年间山东上市公司整体经营业绩良好，有65.12%的上市公司为公司股东创造了价值，基本上各年度都有超过一半的上市公司“值得投资”；但是各公司价值创造能力参差不齐，两极分化严重，主要有以下几点原因：第一，行业因素。由上述实证分析结果可以看出，创造价值的前五名上市公司主要集中在第二产业，特别是制造业，而毁灭价值的前五名上市公司则集中在第三产业和新兴产业。制造业占有明显的优势符合山东区域经济发展的特点，山东省自然资源丰富，因此依靠自然资源的上市公司业绩较突出。但第三产业作为全国产业结构升级调整的重点，在山东省上市公司的发展中并没有得到体现，虽然数量上有所上升，但是经营状况令人堪忧，主要是受行业特点的影响，新兴产业具有广阔的发展前景和较高的投资回报率，但经营风险也相对较大。第二，规模因素。实证分析的结果还体现出一个特点，即山东上市公司价值创造能力的差异性受到公司规模的影响。规模大的上市公司价值创造能力较强，而规模小的上市公司价值创造能力较差，主要考虑规模经济的作用，以及地方政府的支持。第三，环境因素。作为上市公司必然受到宏观经济环境的影响，2008年金融危机的爆发，使山东省上市公司经营业绩严重受挫，2009年在国家各项政策的调整下，各公司的经营业绩得到改善，但不同上市公司恢复能力存在差异性。
由于各方面的局限性，本研究存在以下不足之处：首先，本文的样本区间为2008～2013年，时间跨度小，而且2008年的金融危机对实证结果影响较大，无法反映出山东上市公司价值创造能力的整体趋势。其次，由于我国上市公司财务报表信息披露机制的限制，忽略了研发费用等会计科目的调整，因此，本文计算的山东上市公司的EVA值不能非常精确地反应上市公司的价值创造能力，同时上市公司年报的可信度有待考量。最后，在样本公司的筛选过程中，剔除了经过ST、PT处理的以及无法获得数据的上市公司，无疑会影响结论的准确性。 [科]
【参考文献】
[1]王沛英.业绩评价方法的贡献与局限[J].财会月刊，2003，（12）.
[2]张新.中国经济的增长和价值创造[M].上海：上海三联书店，2003.
[3]种镇国.基于EVA的房地产上市公司价值管理研究[D].扬州：扬州大学，2011.