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作者简介：方国兴（1965-），浙江绍兴人，大学本科，浙江震天律师事务所合伙人，副主任。
【摘要】吸收公众资本，提供企业竞争力，提供公司信誉，吸引高素质企业人才，股权资产易于变现……上市的种种诱人条件，吸引着越来越多的企业。然而在我国，上市额度是一直稀缺资源，并不是所以的企业都有上市的机会。尤其对那些民营中小企业来说，通过股票公开发行审核相当不易，还需要支付数额不菲的上市费用。于是，买壳上市成为了一些企业的变通之法。
【关键词】买壳上市；公司信誉；法律问题
一、买壳上市的概念及特征
买壳上市是指非上市公司按照国家法规和股票上市交易的规则，通过协议方式或二级市场收购方式收购上市公司、并取得控股权、然后对该上市公司的人员、资产、业务等进行重组，向上市公司注入自己的优质资产与业务，实现自身资产与业务的上市。
买壳上市具有以下几个特征：
（一）它是一种以上市公司为目标公司的企业收购行为
与一般企业收购不同，其目标公司必须是股份有限公司且该公司股票经证券管理部门批准并在证券交易所上市交易。
（二）买壳方为非上市公司
一般而言，买壳方应当是具有优良资产并从事“朝阳”行业实行股份制经营的企业，但由于政策上的限制其短期很难获得股票发行与上市额度，只有通过买壳将优良资产、高增长的经营业务向壳公司注入，来显著改善上市公司的经营业绩，以便日后配股集资。
（三）买壳上市是收购上市公司并取得控制权的行为
根据《上市收购管理办法》第84条的规定，有下列情形之一的，为拥有上市公司控制权：（一）投资者为上市公司持股50%以上的控股股东；（二）投资者可以实际支配上市公司股份表决权超过30%；（三）投资者通过实际支配上市公司股份表决权能够决定公司董事会半数以上成员选任；（四）投资者依其可实际支配的上市公司股份表决权足以对公司股东大会的决议产生重大影响；（五）中国证监会认定的其他情形。因此看来，买壳方应是收购上市公司并取得控制权的一方。
二、买壳上市的优势效应
（一）有利于优化资源配置，使资金流向优质企业
买壳上市的重要目的在于通过促进资本要素的合理流动，改变资源配置不合理的状况，最终实现资源配置的高效率。企业一旦买壳上市成功，就获得了通过上市公司从证券市场直接融资的渠道。很多买壳上市公司通过收购那些竞争力相对差的公司，注入自己的资金，对壳公司进行重整。这些做法促使市场资金流向真正潜力大、业绩好的优质企业，有利于证券市场发挥优化资源配置的作用。
（二）有利于提高上市公司质量，保护投资者利益
上市公司是证券市场的组成部分。其质量高低直接关系证券市场的投资环境。投资者在市场上的利益最终要由他们所投资的上市公司来维护，维护的方式是上市公司提高业绩、规范运作、适时分红等。买壳上市行为使得上市公司的控股股东发生改变，公司质量有可能因此得到提高，广大证券市场投资者的利益从而也能得到一定程度的保障。
（三）有利于调整经济结构，改革企业经营管理方式
企业通过买壳上市进行资产重组，兼并产业链内相关企业，组建跨地区、跨行业、跨所有制的大企业集团，有利于达到调整经济结构的目的。同时，非上市企业通过买壳上市和后续的资产重组，可以将自己逐步变为拥有健全法人治理结构的股份有限公司，其经营管理方式由于受到来自股东、社会中介机构和证券监管部门等的监督而更为科学化、透明化、民主化，这无疑有利于企业的持续、健康发展。
三、买壳上市法律程序
根据我国《证券法》、《上市公司收购管理办法》等法律法规规定，结合相关实践经验，一般可以将买壳上市在我国的基本方式概括为以下几类：
（一）协议收购方式
协议收购是我国目前常见的企业买壳上市方式，是指上市公司的股权持有者通过在证券交易所外私下协商的方式，将自己拥有的股权以一定的价格转让给非上市公司、企业。受让公司、企业成为上市公司的控股股东，然后非上市公司、企业利用其对上市公司的控制权由上市公司反向收购其自身资产、业务从而实现买壳上市。在我国，协议收购方式广泛用于股权分置改革前国有股与法人股的股权转让。其中国有股转让限制条件较多，审批较严；法人股转让除了受发起人股三年不能转让的限制外，其他限制较少，相对容易操作。
（二）要约收购方式
要约收购是指非上市公司、企业在证券交易所外通过向目标上市公司所有股东发出收购要约的方式购买其所持股份，获得目标上市公司控制权进而实现买壳上市的行为。要约内容一般包括保证条款、身份条款、标的条款、数量条款、价格条款、要约期间等。
（三）其它合法方式
我国法律法规认可的其它合法方式中较有代表性的即公开市场收购。公开市场收购是指非上市公司、企业通过二级市场收购上市公司的股权，获得上市公司的控制权，然后再由上市公司反向收购自身的资产、业务，从而实现买壳上市的行为。
四、买壳上市和借壳上市的区别
借壳上市是指上市公司的母公司（集团公司）通过将主要资产注人到上市公司中，来实现母公司的上市。借壳上市的典型案例之一是强生集团的“母”借“子”壳，强生集团由上海出租汽车公司改制而成，拥有较大的优质资投资项目。近年来，强生集团充分利用控股的上市子公司——浦东强生的“壳”资源，通过三次配股集资，先后将集团下属的第二和第五分公司注入到浦东强生之中，从而完成集团借壳上市的目的。
买壳上市和借壳上市的共同之处在于，它们都是一种对上市公司“壳”资源进行重新配置的活动，都是为了实现间接上市，它们的不同点在于，买壳上市的企业首先需要获得对一家上市公司的控制权，而借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权，从具体操作的角度看，当非上市公司准备进行买壳或借壳上市时，首先碰到的问题便是如何挑选理想的“壳”公司，一般来说，“壳”公司具有这样一些特征，即所处行业大多为夕阳行业，且主营业务增长缓慢，盈利水平微薄甚至亏损；此外，公司的股权结构较为单一，以利于对其进行收购控股。在实施手段上，借壳上市的一般做法是：第一步，集团公司先剥离一块优质资产上市；第二步，通过上市公司大比例的配股筹集资金，将集团公司的重点项目注入到上市公司中去；第三步，再通过配股将集团公司的非重点项目注入进上市公司市实现借壳上市。与借壳上市略有不同，买壳上市可分为“买壳——借壳”两步走，即先收购控股一家上市公司，然后利用这家上市公司，将买壳者的其他资产通过配股、收购等机会注入进去。壳上市和借壳上市一般都涉及大宗的关联交易。为了保护中小投资者的利益，这些关联交易的信息皆需要根据有关的监管要求，充分、准确、及时地予以公开披露。 五、买壳上市与IPO的对比
IPO是指按照有关法律法规的规定，公司向证券管理部门提出申请，证券管理部门经过审查，符合发行条件，同意公司通过发行一定数量的社会公众股的方式直接在证券市场上市。通过IPO上市，企业可以迅速募集资金量不得超过其净资产的二倍，增加现金流入；可以规范企业行业、财务体制，完善企业内部管理，让企业在公众的监督下运行；可以使企业的股权、业务、资产、人员、业绩稳定，一般会导致公司变化异常，可持续性发展；可以迅速提升企业形象，知名度和品牌形象，是有效广告方式之一，帮助企业开拓市场；虽然上市的成本较买壳上市要略高，但上市后企业的风险相对较小，企业运营环境可以预见，风险可控。
同时IPO也存在着以下缺陷：中国境内IPO上市准备时间和审批流程过长，手续繁杂，有额度限制，上市前成本和风险较高；中国境内IPO对央企业开绿灯，而民营是受“法规歧视”，上市要求较高，国家还对于某行业进行控制，特别是房地产企业，现在房地产企业上市IPO可能性为零；
随着我国资本市场的不断完善，特别是在主板中设立相对独立的“中小企业板块”，会给各类不同的企业提供不同规模的募资途径。在IPO方面，企业可根据自己的特点选择上主板还是中小企业板块，对于大企业可能更多地选择主板，寻求整体上市的模式，但是当整体上市不能达到上市要求时，也可以分拆部分资产和业务上主板或中小企业板块；在买壳上市方面，企业可以根据自身情况在主板或中小企业板块收购壳资源，进行实质性的重组后增发新股，达到最终上市的目的。参照海外证券市场的模式经验，符合条件的公司可以申请由创业板上市向主板上市进行转换，随着我国证券市场的不断健全与完善，在中小企业板块做大做强的企业可以申请转换到主板上市，以进一步增强自己在资本市场筹资的能力；同时，在主板表现良好的企业也可以将具有高成长性、高风险高收益性的资产和业务分拆出来，申请到中小企业板上市，逐步形成企业资产、业务独立运营、成长与发展的多赢格局，真正利用资本市场将企业做大做强。
如今，由于股权分置改革，加之买壳上市风险存在，过去买壳赚钱的手段已经行不通了，人们渐渐开始淡出买壳市场。除了置身事内的炒壳人，中介机构也在远离买壳上市。
其实买壳上市作为一种投机行为，对于企业来说终究不是最好的选择。企业应该先从提高本企业自身的实力开始做起，不要在不法中介的鼓动之下由于虚荣心作祟头脑一热就作决定，导致冲动下最后葬送了辛辛苦苦一手创立的公司，那个时候再后悔已然来不及了。若想真正的提高公司的竞争力，在市场中长盛不衰，还是应该先把本身的根基打稳，再想着通过筹资扩大业务扩充市场。并非捷径不可取，只是不要留下欲速则不达的遗憾。
【摘要】吸收公众资本，提供企业竞争力，提供公司信誉，吸引高素质企业人才，股权资产易于变现……上市的种种诱人条件，吸引着越来越多的企业。然而在我国，上市额度是一直稀缺资源，并不是所以的企业都有上市的机会。尤其对那些民营中小企业来说，通过股票公开发行审核相当不易，还需要支付数额不菲的上市费用。于是，买壳上市成为了一些企业的变通之法。
【关键词】买壳上市；公司信誉；法律问题
一、买壳上市的概念及特征
买壳上市是指非上市公司按照国家法规和股票上市交易的规则，通过协议方式或二级市场收购方式收购上市公司、并取得控股权、然后对该上市公司的人员、资产、业务等进行重组，向上市公司注入自己的优质资产与业务，实现自身资产与业务的上市。
买壳上市具有以下几个特征：
（一）它是一种以上市公司为目标公司的企业收购行为
与一般企业收购不同，其目标公司必须是股份有限公司且该公司股票经证券管理部门批准并在证券交易所上市交易。
（二）买壳方为非上市公司
一般而言，买壳方应当是具有优良资产并从事“朝阳”行业实行股份制经营的企业，但由于政策上的限制其短期很难获得股票发行与上市额度，只有通过买壳将优良资产、高增长的经营业务向壳公司注入，来显著改善上市公司的经营业绩，以便日后配股集资。
（三）买壳上市是收购上市公司并取得控制权的行为
根据《上市收购管理办法》第84条的规定，有下列情形之一的，为拥有上市公司控制权：（一）投资者为上市公司持股50%以上的控股股东；（二）投资者可以实际支配上市公司股份表决权超过30%；（三）投资者通过实际支配上市公司股份表决权能够决定公司董事会半数以上成员选任；（四）投资者依其可实际支配的上市公司股份表决权足以对公司股东大会的决议产生重大影响；（五）中国证监会认定的其他情形。因此看来，买壳方应是收购上市公司并取得控制权的一方。
二、买壳上市的优势效应
（一）有利于优化资源配置，使资金流向优质企业
买壳上市的重要目的在于通过促进资本要素的合理流动，改变资源配置不合理的状况，最终实现资源配置的高效率。企业一旦买壳上市成功，就获得了通过上市公司从证券市场直接融资的渠道。很多买壳上市公司通过收购那些竞争力相对差的公司，注入自己的资金，对壳公司进行重整。这些做法促使市场资金流向真正潜力大、业绩好的优质企业，有利于证券市场发挥优化资源配置的作用。
（二）有利于提高上市公司质量，保护投资者利益
上市公司是证券市场的组成部分。其质量高低直接关系证券市场的投资环境。投资者在市场上的利益最终要由他们所投资的上市公司来维护，维护的方式是上市公司提高业绩、规范运作、适时分红等。买壳上市行为使得上市公司的控股股东发生改变，公司质量有可能因此得到提高，广大证券市场投资者的利益从而也能得到一定程度的保障。
（三）有利于调整经济结构，改革企业经营管理方式
企业通过买壳上市进行资产重组，兼并产业链内相关企业，组建跨地区、跨行业、跨所有制的大企业集团，有利于达到调整经济结构的目的。同时，非上市企业通过买壳上市和后续的资产重组，可以将自己逐步变为拥有健全法人治理结构的股份有限公司，其经营管理方式由于受到来自股东、社会中介机构和证券监管部门等的监督而更为科学化、透明化、民主化，这无疑有利于企业的持续、健康发展。
三、买壳上市法律程序
根据我国《证券法》、《上市公司收购管理办法》等法律法规规定，结合相关实践经验，一般可以将买壳上市在我国的基本方式概括为以下几类：
（一）协议收购方式
协议收购是我国目前常见的企业买壳上市方式，是指上市公司的股权持有者通过在证券交易所外私下协商的方式，将自己拥有的股权以一定的价格转让给非上市公司、企业。受让公司、企业成为上市公司的控股股东，然后非上市公司、企业利用其对上市公司的控制权由上市公司反向收购其自身资产、业务从而实现买壳上市。在我国，协议收购方式广泛用于股权分置改革前国有股与法人股的股权转让。其中国有股转让限制条件较多，审批较严；法人股转让除了受发起人股三年不能转让的限制外，其他限制较少，相对容易操作。
（二）要约收购方式
要约收购是指非上市公司、企业在证券交易所外通过向目标上市公司所有股东发出收购要约的方式购买其所持股份，获得目标上市公司控制权进而实现买壳上市的行为。要约内容一般包括保证条款、身份条款、标的条款、数量条款、价格条款、要约期间等。
（三）其它合法方式
我国法律法规认可的其它合法方式中较有代表性的即公开市场收购。公开市场收购是指非上市公司、企业通过二级市场收购上市公司的股权，获得上市公司的控制权，然后再由上市公司反向收购自身的资产、业务，从而实现买壳上市的行为。
四、买壳上市和借壳上市的区别
借壳上市是指上市公司的母公司（集团公司）通过将主要资产注人到上市公司中，来实现母公司的上市。借壳上市的典型案例之一是强生集团的“母”借“子”壳，强生集团由上海出租汽车公司改制而成，拥有较大的优质资投资项目。近年来，强生集团充分利用控股的上市子公司——浦东强生的“壳”资源，通过三次配股集资，先后将集团下属的第二和第五分公司注入到浦东强生之中，从而完成集团借壳上市的目的。
买壳上市和借壳上市的共同之处在于，它们都是一种对上市公司“壳”资源进行重新配置的活动，都是为了实现间接上市，它们的不同点在于，买壳上市的企业首先需要获得对一家上市公司的控制权，而借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权，从具体操作的角度看，当非上市公司准备进行买壳或借壳上市时，首先碰到的问题便是如何挑选理想的“壳”公司，一般来说，“壳”公司具有这样一些特征，即所处行业大多为夕阳行业，且主营业务增长缓慢，盈利水平微薄甚至亏损；此外，公司的股权结构较为单一，以利于对其进行收购控股。在实施手段上，借壳上市的一般做法是：第一步，集团公司先剥离一块优质资产上市；第二步，通过上市公司大比例的配股筹集资金，将集团公司的重点项目注入到上市公司中去；第三步，再通过配股将集团公司的非重点项目注入进上市公司市实现借壳上市。与借壳上市略有不同，买壳上市可分为“买壳——借壳”两步走，即先收购控股一家上市公司，然后利用这家上市公司，将买壳者的其他资产通过配股、收购等机会注入进去。壳上市和借壳上市一般都涉及大宗的关联交易。为了保护中小投资者的利益，这些关联交易的信息皆需要根据有关的监管要求，充分、准确、及时地予以公开披露。 五、买壳上市与IPO的对比
IPO是指按照有关法律法规的规定，公司向证券管理部门提出申请，证券管理部门经过审查，符合发行条件，同意公司通过发行一定数量的社会公众股的方式直接在证券市场上市。通过IPO上市，企业可以迅速募集资金量不得超过其净资产的二倍，增加现金流入；可以规范企业行业、财务体制，完善企业内部管理，让企业在公众的监督下运行；可以使企业的股权、业务、资产、人员、业绩稳定，一般会导致公司变化异常，可持续性发展；可以迅速提升企业形象，知名度和品牌形象，是有效广告方式之一，帮助企业开拓市场；虽然上市的成本较买壳上市要略高，但上市后企业的风险相对较小，企业运营环境可以预见，风险可控。
同时IPO也存在着以下缺陷：中国境内IPO上市准备时间和审批流程过长，手续繁杂，有额度限制，上市前成本和风险较高；中国境内IPO对央企业开绿灯，而民营是受“法规歧视”，上市要求较高，国家还对于某行业进行控制，特别是房地产企业，现在房地产企业上市IPO可能性为零；
随着我国资本市场的不断完善，特别是在主板中设立相对独立的“中小企业板块”，会给各类不同的企业提供不同规模的募资途径。在IPO方面，企业可根据自己的特点选择上主板还是中小企业板块，对于大企业可能更多地选择主板，寻求整体上市的模式，但是当整体上市不能达到上市要求时，也可以分拆部分资产和业务上主板或中小企业板块；在买壳上市方面，企业可以根据自身情况在主板或中小企业板块收购壳资源，进行实质性的重组后增发新股，达到最终上市的目的。参照海外证券市场的模式经验，符合条件的公司可以申请由创业板上市向主板上市进行转换，随着我国证券市场的不断健全与完善，在中小企业板块做大做强的企业可以申请转换到主板上市，以进一步增强自己在资本市场筹资的能力；同时，在主板表现良好的企业也可以将具有高成长性、高风险高收益性的资产和业务分拆出来，申请到中小企业板上市，逐步形成企业资产、业务独立运营、成长与发展的多赢格局，真正利用资本市场将企业做大做强。
如今，由于股权分置改革，加之买壳上市风险存在，过去买壳赚钱的手段已经行不通了，人们渐渐开始淡出买壳市场。除了置身事内的炒壳人，中介机构也在远离买壳上市。
其实买壳上市作为一种投机行为，对于企业来说终究不是最好的选择。企业应该先从提高本企业自身的实力开始做起，不要在不法中介的鼓动之下由于虚荣心作祟头脑一热就作决定，导致冲动下最后葬送了辛辛苦苦一手创立的公司，那个时候再后悔已然来不及了。若想真正的提高公司的竞争力，在市场中长盛不衰，还是应该先把本身的根基打稳，再想着通过筹资扩大业务扩充市场。并非捷径不可取，只是不要留下欲速则不达的遗憾。