一、研究背景及目的机构投资者是资本市场的重要参与者,相对于个人投资者而言,它拥有更专业的信息收集与分析能力、更丰富的投资经验以及更充足的人力储备,这些优势让机构投资者在证券市场的地位举足轻重。经过数十年的快速发展,机构投资者已成为资本市场上一股强大的主导力量,它不仅使成熟资本市场上的股权结构发生转变,同时也在公司治理方面发挥着日益重要的作用。国外关于机构投资者持股行为对上市公司价值的影响已经研究的比较成熟,得到了不少研究成果。国内关于该问题的研究起步较晚,但近几年正逐渐增加,由于我国的经济体制和市场发展程度均与国外存在差异,所以不能一味照搬国外的研究模式和内容,而应该根据我国的实际情况展开研究。目前国内研究已得到不少成果,但普遍忽视了三个问题：(1)在研究机构投资者持股对上市公司治理及价值的影响时,基本上都是将各投资机构同质化,但不同类型的机构投资者在资金来源、投资理念及投资规模方面存在显著差异,同质化无疑会限制对机构投资者持股影响上市公司价值的解释力度；(2)没有考虑机构投资者“价值创造”和“价值发现”的内生性问题,机构投资者的持股行为能够促进公司价值的提升,但这种提升有可能是因为机构投资者持股后改善了公司的治理机制,即“价值创造”,还可能是因为机构投资者强大的信息发现功能即“价值发现”挖掘出公司的潜在价值,虽然这两种行为对公司价值的影响效果相同,但其中的作用机理截然不同,对促进我国证券市场发展起到的作用也完全不同,因此有必要进行区分：(3)由于股份改革,2007年我国机构投资者规模较2006年增长了3倍,但现有研究基本没有对股改前后的数据进行区分,这会影响分析结果的准确性。针对上述问题,我们有必要对机构投资者持股影响公司价值这一问题做进一步的研究,以促进机构投资者及证券市场的稳健发展。本文的研究目的有三个,一是探讨机构投资者对被投资公司价值的影响,即机构投资者持股能否提升公司价值；二是根据各机构投资者自身特点将其分为积极型和消极型两种,探讨不同类型的机构投资者对公司价值是否有不同影响;三是利用机构投资者持股当期的价值指标数据和滞后一期的指标数据做对比分析,区分机构投资者的“价值发现”和“价值创造”功能。本文的具体研究就是围绕上述目的而展开。二、研究内容与结论本文主要采取理论分析和实证研究相结合的方法,首先从理论基础出发进行分析和归纳,然后利用国内资本市场的经验数据进行实证研究,本文共分为六章,以下是对各章内容的简单介绍：第一章为绪论,主要阐述选题背景及意义、研究目的、研究思路和结构框架,同时提出本文的预期贡献。第二章为文献综述,以机构投资者持股行为影响上市公司价值的四种假说：效率监督假说、利益冲突假说、战略联盟假说和无效论假说为出发点,对国内外现有相关文献进行归纳总结并进行简单评述,然后在此基础上提出本文的研究切入点。第三章是理论基础与理论分析,是本文比较重要的章节。首先简单介绍了机构投资者通过参与公司治理进而影响公司价值的三大基础理论,分别是股权结构理论、委托代理理论和成本收益理论,为后面的理论分析和研究假设的提出奠定理论基础。紧接着分析了影响机构投资者参与公司治理力度的三个因素,具体可分为机构投资者的持股规模、与被投资公司的业务联系以及受到的外界限制这三方面因素。受这些因素的影响,各机构投资者在公司治理方面的作为不尽相同,对公司价值的影响程度也存在差异。再接着介绍了机构投资者参与公司治理的途径——直接参与公司治理和间接参与公司治理两种方式。最后在理论分析的基础上以持股规模、业务联系以及外界限制为衡量标准,将各机构投资者划分为积极型和消极型,积极型机构投资者一般规模较大,与上市公司的业务联系较少,受到的外界限制也较少,各方面相对独立,有足够的动力积极参与公司治理,对公司价值的提升效果更明显；反之则为消极型,该部分为下文的实证部分做铺垫。第四章为实证设计部分,首先,在理论分析的基础上提出了本文的三个假设,分别是：(1)机构投资者总持股比例与上市公司价值正相关：(2)不同类型的机构投资者对公司价值改善程度存在显著差异；(3)机构投资者持股比例与下一期的公司价值成正比。其次,选取了合适的研究变量并构建模型,同时说明数据来源和样本选择标准。模型设计方面,本文以公司价值的衡量指标为被解释变量,分别以上市公司前十大股东中机构投资者总持股比例、积极型机构投资者持股比例和消极型机构投资者持股比例为解释变量,同时选取合适的控制变量构建了两个模型,以分别验证假设1和假设2。另外,本文还利用机构投资者持股当期的价值数据和滞后一期的价值数据设立对照模型,将二者结果进行对比分析以验证假设3。第五章为实证结果和分析,本章对混合样本进行了描述性统计、相关性分析和多重共线性检验、回归分析和稳健性检验；另外,还分别使用滞后一期的价值指标和当期价值指标建立对照样本组进行验证；最后对实证结果进行分析。第六章为结束章,包括本文的主要结论、相关政策建议、研究不足与展望。这一章对前面的研究结论进行了总结,并对我国证券市场以及机构投资者的发展提出了建议,同时分析了本文的研究局限及对未来研究的展望。本文综合考虑各类机构投资者的特征因素,利用2007年至2011年在我国上海证券交易所发行A股公司的混合截面数据,在控制其他影响公司价值因素的情况下,选取TOBINQ和ROA为被解释变量,分别从市场价值和账面价值的角度对公司价值进行衡量,通过规范分析和实证研究的方法,系统的研究了机构投资者持股行为对公司价值的影响,最终得出以下结论：(1)总体而言,机构投资者总持股比例与公司价值正相关,一定程度上公司价值随着机构投资者持股比例的增加而提升。(2)积极型机构投资者的持股行为对公司价值有显著的提升作用,而消极型机构投资者对公司价值的影响作用却不明显。(3)机构投资者持股比例与公司当期和滞后期价值之间都表现出正向关系,但相比之下,对当期价值的影响程度更明显。(4)实证研究显示,上市公司的价值与资产负债率显著负相关,且样本公司整体资产负债率偏高,说明我国上市公司没能适当的运用财务杠杆,使得财务杠杆对公司价值的提升产生了反作用。国有控股这一企业性质与公司价值之间存在显著的负相关关系,说明国有企业的价值创造能力相对私营企业较弱。三、主要研究贡献与不足本文的研究贡献有三个：第一,利用2007—2011年国内上市公司的经验数据实证检验了机构投资者总持股比例与公司价值的关系,发现二者之间存在显著的正向关系,说明机构投资者的持股行为有助于上市公司价值的提升。第二,从持股规模、业务联系和外界限制三方面出发,将我国的机构投资者分为积极型和消极型,实证检验不同类型的机构投资者持股对上市公司价值的影响,发现不同类型的机构投资者的持股行为的确会对公司价值产生不同影响,积极型机构投资者的持股行为对公司价值有显著的提升作用,而消极型机构投资者的作用却不明显。第三,利用机构投资者持股当期的价值指标数据和滞后一期的价值指标数据分别回归后进行对比分析,发现机构投资者持股比例与公司当期价值之间存在显著的正向关系,但与上市公司滞后一期的价值指标关系却不明显。说明机构投资者并不是通过参与公司治理提升了公司价值,而是利用信息优势发现了上市公司的潜在价值。本文的研究结果虽然与预期大体相符,但是由于本人研究水平的限制以及现实情况的复杂性,采用的一些方法和结论可能不够完善和严密,还存在不少值得进一步研究和改善的地方。首先,本文采用TOBINQ和ROA作为公司价值的衡量指标,虽然能够从市场价值和账面价值两方面对公司价值进行衡量,但还是不能全面的代表公司价值,这可能会影响实证部分的结论。其次,考虑到机构投资者持股对上市公司价值影响的滞后效应,本文以当期价值数据和滞后一期价值数据的对比分析来区分机构投资者“价值发现”和“价值创造”功能,由于公司价值的变动会受到众多因素的影响,因此这一区分可能不够精确。由于本人掌握的计量和统计知识有限,没能对该问题进行深层次的研究,因此没能得出更加深入和准确的结论。