隧道现象(tunneling),又称掏空行为、利益输送行为,即控制性股东为了私利从被控制的公司转移利益的行为,自Sheifer等人首次提出,遂成为公司治理问题又一个焦点。如果这种隐蔽的隧道行为普遍存在,将会产生严重后果。由于外部股东没有得到应有的收益,会阻碍资本市场的发展。而非法的利益输送甚至对上市公司的恶意掏空,会干扰经济的透明度,使会计信息失真,使人们不能正确识别干扰企业持续经营的因素。更严重的是,在经济体制改革的进程中,国有资产的代理人可能凭借隧道挖掘行为,侵占国有资产,加剧国有资产流失。中国的上市公司隧道现象广泛存在的证据是什么?谁在通过隧道进行利益输送?具有强烈掏空动机的控制性股东具有什么产权特点?恶意掏空上市公司的是国有资产管理者还是非国有资本股东?对这些问题的追问,对于揭示利益输送行为的机制,将起到重要的作用。然而受披露程度的影响,国内过去对掏空现象的实证研究,无法追踪到位于金字塔上层的实际控制人甚至是终极所有者对于整个企业集团内利益输送的运作。自2004年起,证监会要求沪深两地的上市公司在年报中披露实际控制人以及控制关系图。对这一规定的执行,为深入揭示实际控制人的隧道挖掘行为提供了前提。本文的研究尝试回答了以上问题,为此类文献提供了补充。我们的结论是:隧道现象存在于中国上市公司,并且由于集团内利益输送隧道的存在,从低现金流权企业消失的收益将会出现在高现金流权企业中。小股权控制由于具有隐蔽性和权责的不对称,相比大股权控制具有更强的掏空动机。而大股权控制的终极所有者有证据表明对其控制的上市公司具有支持(propping)作用。终极所有者性质不同,掏空行为也不同。由于具有更复杂的代理关系和政治家行为特点,国有股东的企业集团相对于民营等非国有股东来说有着更强的利益输送动机。当然,不同性质终极所有者也会因为存在大股权控制或小股权控制的差异而具有显著不同的掏空与利益输送动机。本文主要分为四个内容,具体如下:第一章为文献回顾,在提出本文要研究的问题前,先介绍前人的研究成果,理出文章所研究问题的理论渊源与发展脉络。并提出本文的研究对象与研究思路。第二章从理论上分析终极所有者,作为利益挖掘活动或输送/支持活动的最终运作主体和受益者,由于性质的差异在隧道挖掘行为上不同特征的依据,以及什么样的集团股权结构和性质将使得终极控制人具有强烈的掏空动机。第三章是文章的核心,用实证手段验证了从终极所有者出发,掏空行为的存在证据;并在此基础上深入揭示了不同性质,不同控股特征的终极所有者在利益输送行为上的差别。第四章紧扣前文,首先用理论模型说明了这种差别出现的机制,提出了终极所有者的代理人私人收益的概念,为解释不同性质终极所有者具有不同行为做了形象的解释。最后总结全文,得出政策建议,并列出研究不足之处。