一、研究背景近几十年来,随着资本市场和法律法规的逐步完善,机构投资者在证券市场上迅猛发展,包括证券公司,证券基金等机构投资者快速崛起,占据着举足轻重的位置。股权分置改革的成功实施,增加了企业的流通价值,上市公司股权加剧分散化,使股市不易被操纵的同时,也为机构投资者成为合格有效的监督主体奠定了制度化基础和提供了利益动机。随着机构投资者持股比例的增加,以及机构制衡度的提高,机构投资者开始积极介入到公司治理中,参与治理的其中一个方面就是建设和完善高管薪酬机制。现在股份制公司中,股东作为委托人控制着公司所有权,职业经理人作为代理人掌握经营权,两者身份的差别导致追求的利益有所差异,委托代理问题由此产生。解决股东和经理人之间代理问题的途径之一就是合理的高管薪酬机制。合理的薪酬机制不仅可以促使经理人和股东的目标趋于一致,而且恰当的薪酬机制可以降低代理成本,缓解股东和经理人之间的代理冲突,提升公司的竞争力。随着机构投资者的飞速发展,持有上市公司的股份逐步增加,意味着其在上市公司的影响力加强,一定程度上可以缓解前述的代理问题。然而,机构的治理效力如何有待研究。金融危机以及欧债危机等因素使我国很多制造业上市公司的业绩每况愈下,相反高管的薪酬却逆势上扬,一片繁荣。上市公司鲁泰A2011年高管的薪酬直逼千万。制造业的兴衰成败对国民经济的发展有着深远意义,而且目前中国经济处于转型期,制造业公司面临新一轮的行业洗牌,因此,对制造业上市公司机构投资者与高管薪酬业绩敏感度关系的研究显得尤为重要。二、研究目的笔者结合规范研究和实证研究的方法,力图探讨制造业上市公司机构投资者持股比例和制衡度对高管薪酬业绩敏感度的影响,为制造业上市公司提升公司治理水平提供崭新的视角。三、主要内容与观点本文共分五个部分：第一章：导论。依次介绍了本文研究背景与意义、研究思路与内容、研究方法、以及主要贡献与存在的不足。本章阐明了研究的背景和研究框架,为后文奠定基础。第二章：文献综述。本章首先厘定了机构投资者、高管薪酬业绩敏感度的概念,接着分三个方面展开文献回顾：第一,高管薪酬与公司业绩的文献总结；第二,关于机构投资者与公司治理的文献整理；第三,机构投资者与高管薪酬业绩敏感度关系的文献归纳。最后,对这些国内外文献进行总结和评论。第三章：理论分析。首先归纳了委托代理理论、信息不对称理论、激励理论、薪酬契约理论。委托代理理论揭示了公司股东和高管,机构投资者和资金持有者之间都存在委托代理关系,另外也存在信息不对称,给公司治理带来难题。同时,激励理论和薪酬契约理论也为公司治理指明了道路,即解决股东和经理人间代理问题的途径之一就是合理的高管薪酬机制。合理的薪酬机制将高管的薪酬和其贡献紧密相连,也就是能有效提高薪酬业绩敏感度。随后详细分析了机构投资者对高管薪酬业绩敏感度发挥效用的积极因素、消极因素、作用方式。积极因素包含机构自身原因和外部原因,机构自身原因从专业性、成本效益、获益性三个方面来说明；机构投资者外部原因是金融法律制度的出台和资本市场的改革。此外,消极因素也有很多。机构投资者主要可以通过私下协商,公开建议,股东提案,投票表决四种方式干预薪酬体系。本章为后文研究内容作了理论铺垫。第四章：实证分析。第一节提出两大研究假设：机构投资者持股比例与高管薪酬业绩敏感度正相关；机构制衡度与高管薪酬业绩敏感度正相关。第二节介绍样本选择。本文采用国泰安CSMAR中2008-2011年沪深A股制造业1449家上市公司的数据,按一定的标准进行剔除后剩余785个样本数据。在研究机构持股比例对高管薪酬业绩敏感度的影响时,剔除机构投资者持股比例之和小于5%的样本,只选择持股比例超过5%的501个样本数据；研究机构制衡度对高管薪酬业绩敏感度的影响时,剔除机构制衡度小于20%的公司,只选择持股制衡度超过20%的366个样本数据；稳健性检验时采用785个样本数据。第三节是研究变量的设置,因变量为高管薪酬业绩敏感度,自变量是机构投资者持股比例,机构制衡度,此外还包括公司规模,资产负债率,主营业务收入增长率三个变量作为控制变量。第四节为模型设计,本文设计了四个模型来验证假设。第五节是实证分析。为检验两个假设,本文运用EVIEWS6.0软件对数据展开描述性统计、相关性分析、线性回归。根据回归结果发现,在分别以会计指标净资产收益率和市场业绩指标股票回报率作为公司业绩的衡量指标时,机构投资者持股比例和薪酬业绩敏感度正相关,机构制衡度也和薪酬业绩敏感度正相关,从而支持了两个假设。第六节为稳健性检验。当观测样本得到扩充时,得到的回归结果依然是机构投资者持股比例以及制衡度与高管薪酬业绩敏感度正相关,说明先前选取的样本有代表性,支持了原假设。第七节总结本章。第五章：研究结论与政策建议。第一节具体分析上一章实证研究中得到的结论：机构投资者持股比例与高管薪酬业绩敏感度正相关；机构制衡度与高管薪酬业绩敏感度正相关：高管薪酬业绩敏感度与公司总资产规模、主营业务收入增长率正相关,与资产负债率负相关,并阐述了笔者的见解。为了提高机构对高管薪酬业绩敏感度的作用力,本章第二节从上市公司、机构自身、法律法规、资本市场四个方面提出建议。首先,上市公司提高薪酬业绩敏感度的前提之一是能够客观合理的考量高管业绩,因此完善的薪酬评价体系不可或缺。此外,可以借助外部监督的力量,通过增加薪酬透明度,使各方利益相关者都发挥监督作用。其次,机构投资者应该完善自身机构、形成联合行动机制和代理权机制、增强社会责任感。再次,法律法规有待完善,既包括取消原来法律对机构某些行为的束缚,也包括适当规范甚至限制机构的某些行为。最后,完善资本市场,具体包括完善股价波动的调控机制,完善股指期货、期权等做空机制,开发多种类的金融产品。第三节对未来研究方向进行展望。四、研究贡献与不足本文的研究贡献如下：1、切入点新颖。目前学者对于机构投资者在公司治理方面的影响,关注点大都集中在独立董事制度,股权机构,盈余质量,股利分配制度等方面,对薪酬业绩敏感度的关注甚少。本文详细具体的分析了机构投资者对高管薪酬业绩敏感度的影响,本文将为机构投资者在公司治理方面的作用提供有力证据。2、在计算自变量PPS时,分别从会计业绩净资产利润率和市场业绩股票回报率多维角度考量公司的业绩,增加结论的可信度。3、本文对制造业突破瓶颈,在困境中突围有重要的意义。目前,国内学者针对制造业的研究屈指可数。制造业决定着国民经济命脉,是经济发展的支柱。在金融危机,次贷危机等重重压力之下,正在经历转型期的中国制造业经济状况虽不至跌至谷底,但着实遭遇寒冬,受到严重创伤。本文研究机构投资者和高管薪酬业绩敏感度的关系对制造业公司是否引进机构投资者,从而提高公司治理水平,改善公司业绩,在行业的重新洗牌中增添实力具有参考价值。受笔者水平和数据收集的限制,本文有以下不足：1、未将机构投资者进行分类研究。不同的机构行为决策方式不同,对上市公司治理产生的影响可能会有所不同。2、控制变量未包含较难量化的指标,研究分析的全面性有待加强。3、选取2008-2011年的制造业上市公司的数据,因各种原因剔除掉部分数据后,有可能影响其代表性。在研究机构持股比例对高管薪酬业绩敏感度的影响时,只选择持股比例超过5%的501个样本；研究机构制衡度对高管薪酬业绩敏感度的影响时,只选择制衡度超过20%的366个样本；即使是稳健性检验中也只有785个样本。