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摘 要： 中美贸易摩擦开启以来，人民币汇率明显受到中美贸易谈判形势的影响，人民币汇率制度再次成为中美之间乃至国际社会的热门且敏感的论题。事实上，中国人民币汇率制度的市场化改革已经取得了较大的成就，但美国在贸易战未能实现其预期效果时，再次将矛头指向人民币汇率制度，这将使中国汇率制度改革的外部环境更加复杂，也在一定程度上放大了相关制度的内在缺陷。中国应坚决捍卫汇率主权，近期内促进市场定价效率的提升并设立适当的人民币汇率目标区;远期目标是明确人民币的价值基础，改革央行的管理方式，最终构建人民币自由浮动汇率制。
关键词： 汇率操纵国; 人民币汇率机制; 市场化改革; 浮动汇率制
中图分类号： F822 文献标识码： A DOI： 10.3963/j.issn.1671-6477.2021.04.014
进入21世纪以来，人民币汇率问题一直是中美博弈的重点领域，美国企图通过“汇率操纵国”的利剑来遏制中国的出口贸易和经济发展。2019年8月，在人民币兑美元汇率由于美国新一轮关税威胁而跌破“7”的整数关口的次日，美国财政部认定“最近几天中国已采取具体措施让人民币贬值”，遂将中国列为“汇率操纵国”[1]。但是，“汇率操纵国”本质上是一个国际法的概念，任何成员国在认定一国为“汇率操纵国”时均不能脱离国际货币基金组织（International Monetary Fund，以下简称IMF）的法律框架。美国这一做法引致IMF的公开异议，也遭到了众多政要、经济学家和市场人士的强烈抨击。尽管美国于2020年1月取消了对中国“汇率操纵国”的认定，中美第一阶段的经贸协议也就汇率问题暂时达成共识，但由于协议缺乏强制性规定和争端解决机制，未来的人民币汇率改革仍将不可避免地面临更大的压力和挑战。鉴于此，笔者将梳理人民币汇率制度改革的成果，并分析在中美贸易摩擦滑向货币与金融领域的背景下人民币汇率制度改革面临的挑战和路径选择，以期为中国应对逐渐升级的贸易战和一触即发的金融战提供有益的建议。
一、 人民币汇率制度改革的成果评析
汇率制度是一国货币当局对本国汇率的形成和变动机制所作出的一系列安排或规定[2]。随着对外开放程度的不断深化，更加灵活的汇率制度成为中国提高货币政策独立性和应对全球资本流动冲击的必然选择[3]。中国入世后，高速发展的经济和巨额的外汇储备为人民币汇率制度市场化改革提供了内在的支撑力;同时，美国开始对人民币汇率频频施压。国内经济形势提供的动力与国际政治经济的压力使得中国加快了汇率制度市场化改革的进程。
（一） 固定汇率制向有管理的浮动汇率制的转变
美国“9.11”事件后，美元由强转弱。因人民币在东南亚金融危机期间维持高度的固定汇率制度，故人民币兑美元的汇率基本稳定，但由于美元贬值导致人民币对其他主要贸易伙伴的货币处于贬值状态。这种被动贬值被国际社会和IMF认为人民币汇率被低估。自2002年开始，日本和美国通过种种行政和立法手段不断对中国施压，美国多次试图将中国定为“汇率操纵国”，并威胁对中国实施贸易制裁。2005年7月21日，我国开启了人民币汇率制度的一轮重大改革：（1）一次性将人民币汇率升值2%，調整为1美元兑8.11元人民币。（2）人民币汇率不再单一钉住美元，而是参考一篮子货币并根据市场供求调节人民币汇率。（3）以每个工作日银行间外汇市场的交易货币对人民币汇率的收盘价，作为下一个工作日该货币对人民币交易的中间价。（4）引入银行间外汇市场做市商制度。中国外汇交易中心（China Foreign Exchange Trade System，CFETS）每日开盘前要对所有做市商询价，以获取当日人民币兑美元汇率中间价。
这次改革是人民币汇率制度的历史性突破，实施了十余年的固定汇率制终于转变为有管理的浮动汇率制[4]。它确立了人民币汇率制度改革的基本方向，之后的改革举措均是对此轮改革的逐步完善。经过这次改革，国内外汇市场平稳运行，经济增速持续向好，人民币汇率开启了升值之路。
（二） 人民币（兑美元）汇率浮动幅度的逐渐扩大
2008年全球金融危机的爆发延缓了中国汇率制度改革的进程。为维护国内金融稳定和缓解出口下降，我国决定重新钉住美元，并将汇率的日间波幅下降到0.1%。尽管这一举措减少了汇率不稳定带来的经济波动，但却使原本接近均衡汇率水平的人民币币值面临升值压力，并招致美国和IMF又一轮“人民币汇率被低估”的施压高潮。2010年，我国经济迅速复苏，央行决定增加人民币汇率弹性，宣告人民币汇率制度正式退出危机期间的非常规安排，重回参考一篮子货币的管理浮动汇率制。2011年，由于全球金融危机和欧债危机的持续影响，我国也面临着资本外流的压力。在复杂的国内外政治经济形势下，央行决定增强人民币汇率的灵活性。2012年4月16日，央行继2007年5月将银行间即期外汇市场人民币兑美元日间波幅由0.3%扩大至0.5%后，又将该浮动幅度进一步扩大至1%，将外汇指定银行为客户提供的人民币兑美元的价格浮动幅度从1%扩至2%，并大幅减少了央行的外汇干预。此后，我国面临资本大量流入和人民币持续单边升值的压力，到2014年初，人民币兑美元汇率一度升至6.04[5]。2014年3月17日，央行将银行间即期外汇市场人民币兑美元的波幅区间从1%扩大到2%，将银行柜台提供当日美元最高现汇卖出价与最低现汇买入价之间的差额不得超过中间价的幅度由2%扩大到3%。同年7月2日，中国取消了银行柜台挂牌汇率的日波幅限制，率先实现了银行柜台市场人民币汇率的自由浮动。
随着汇率浮动区间的不断扩大，银行间市场人民币兑美元的即期汇率明显背离了中间价，这说明市场汇率对中间价的依赖程度逐步下降，市场供求关系在人民币汇率形成机制中的作用得到了增强。并且，2014年改革后，人民币汇率弹性明显增强，双向波动初步形成。自此，人民币汇率揭开了由单边升值转向双向波动的序幕[6]。IMF对上述成果予以了肯定。2015年，IMF认为人民币实现了双向波动后，汇率被低估的状况已经得到了明显改善，它一改过去几年“显著低估”和“温和低估”的措辞，明确宣布人民币汇率不再低估。可见，通过人民币汇率浮动幅度的逐步扩大，人民币汇率形成机制的市场化程度日益提高。 （三） 人民币汇率中间价机制的改革探索
2014年的汇率改革后，国际上指控人民币汇率低估的声音逐渐淡出。但是，2015年之后，人民币汇率形成机制越来越难以应对日益复杂多变的国内外宏观经济形势。国际上，美国经济强势反弹，美元持续走强，而复苏乏力的欧元区和日本仍在通过量化宽松政策自主压低本币汇率。在国内，我国的采购经理人指数、出口、工业增加值均低于预期，短期资本输出频繁。在此背景下，由于人民币兑美元的中间价保持稳定，导致人民币的实际有效汇率升值了14.6%，这在一定程度上形成了人民币汇率高估，成为中国经济发展和金融市场稳定的巨大障碍。并且，中间价的相对稳定和较强的人民币贬值预期导致人民币中间价和市场汇率出现了较大幅度的偏离，在2015年8月9日和10日，该偏离值分别达到了1.8%和1.9%，若持续偏离2%以上，就可能违反了《IMF协定》第八条的义务，构成双重汇率安排。在此情形下，人民币汇率改革进入深水区，我国开启了进一步推进中间价市场化程度的改革。
2015年8月11日，央行宣布完善人民币汇率中间价形成机制，规定做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向CFETS提供中间价报价[7]。2016年5月，央行首次阐述了改革后的“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的中间价形成机制，即做市商在进行人民币兑美元汇率中间价报价时，需要考虑“收盘汇率”和“一篮子货币汇率变化”两个变量[8]，可谓人民币汇率中间价的双锚机制。其中，“收盘汇率”主要反映了人民币和美元的市场供求状况，“一篮子货币汇率变化”则更多地反映了人民币与非美元的市场供求关系。做市商在报价时既考虑CFETS货币篮子，也参考国际清算银行和特别提款权货币篮子，以便报价更好地反映市场供求关系。2016年底，中国发布《关于发布CFETS人民币汇率指数货币篮子调整规则的公告》，宣布从2017年起，按年评估CFETS人民币汇率指数的货币篮子，并适时调整篮子的构成和相关货币的权重。双锚机制实施后不久，其缺陷开始暴露。尽管双轨机制体现了外汇市场的供求关系，但市场顺周期的非理性情绪可能导致中间价不能真实地反映经济基本面。因此，以工商银行为牵头行的外汇市场自律机制汇率工作组经研讨后建议在中间价报价模型中增加“逆周期因子”。2017年5月26日，CFETS公布考虑在中间价报价模型中引入“逆周期因子”，自此人民币中间价的定价方式由“双锚定价”变为“三锚定价”[9]。
尽管央行在“8.11”汇改三天后便通过公开市场操作对更能反映市场供求关系的人民币汇率进行干预，但此轮改革仍是向市场化迈进的有益尝试。目前，央行主要通过“一篮子货币”的修改和“逆周期因子”的启动和退出对人民币汇率中间价进行调整，未来改革的重点是继续探求更有效的市场化调整手段。
中国有管理的浮动汇率制的“管理”主要体现在三个方面：对柜台市场挂牌汇率的日波幅管理、对银行间市场交易汇率的日波幅管理和对汇率中間价报价方式的管理[10]，人民币汇率市场化的过程就是日益放宽直到取消管理措施的过程。几轮改革已经取消了银行柜台挂牌汇率的日波幅限制，并将银行间市场汇率的波幅扩大到符合国际惯例的2%，中间价的形成机制也更尊重市场供求关系。可见，经过多年的不懈努力，我国汇率制度的规则化、透明度和市场化水平均得到了极大的提升。
二、 当前人民币汇率制度改革面临的挑战
当前，美国的单边主义和霸权主义将不可避免地增加中美之间的贸易和金融摩擦，人民币汇率制度改革的外部环境必将有所恶化。此外，实现人民币汇率的自由浮动制是对美国不实指责的终极性反驳，但我国汇率制度的市场化程度和透明度都仍待进一步提升。美国将汇率这把利剑悬挂在中国头上可能会影响人民币汇率制度改革的进度和力度，因此，未来的改革必然面临更多的压力和挑战。
（一） 国际层面的挑战
国际层面的压力主要来自于美国。有学者曾经研究了2005年到2016年期间美国政治施压事件对人民币汇率的影响，指出成功影响人民币汇率的事件比例约为53.4%，尤其在人民币贬值阶段影响更甚[11]。因此，人民币汇率改革进程中，必须密切关注美国国内政治行为。2018年7月美国正式挑起贸易战后，在美国一轮又一轮的关税施压下，中美贸易顺差同比增长17.2%而创历史新高，中国对美国出口额上升11.3%。在关税大棒成效不显著的情况下，美国总统和财政部利用其对相关立法中的技术标准、界定阈值的自由裁量权将中国认定为“汇率操纵国”。尽管根据美国相关国内法和国际法，美国并不能对中国采取任何制裁手段，“汇率操纵国”的标签仅具象征意义，但也意味着贸易战的进一步升级[12]。因此，中国承受的压力主要来自于贸易谈判领域，美国必将人民币汇率问题作为中美贸易磋商的谈判筹码。
2020年1月，经过艰苦的谈判，中美两国终于签署了《第一阶段经济贸易协议》，并专章规定了汇率问题。协议强调两国应彼此尊重对方的货币政策自主权，重申了两国在IMF和G20框架下就汇率政策作出的承诺，要求双方及时公布影响两国汇率的各项经济数据和IMF的第4条磋商报告，并规定了双方在汇率问题出现分歧时的解决方法，即双边磋商和诉诸IMF的多边机制。显然，协议尝试以去政治化的方式解决中美关于人民币汇率问题的分歧，并将该争议重新纳入到双边和多边的轨道上，以约束当前正在泛滥的保护主义和单边主义。但是，协议的争议解决方法缺乏强制性，任何一方在其认为必要和适当时均可选择退出协议并无须承担直接法律后果，协议的执行与否取决于双方权衡利弊后的自主选择[13]。因此，中美第一阶段的协议能否阻止美国对人民币汇率制度的无端指责仍待检验。后期的中美贸易谈判中，人民币汇率制度仍将成为双方关注的焦点问题，这将给未来人民币汇率制度改革的外部环境增加诸多不确定性。
（二） 国内层面的挑战 尽管我国的汇率制度改革已取得了显著的成就，但正如IMF在2019年的中国第四条磋商报告所指出的，中国仍需继续加强汇率的灵活性和汇率政策的透明度。目前，汇率制度的主要缺陷表现为：首先，人民币汇率中间价的形成公式公布滞后。2015年下半年至2016年初，人民币打破了贬值预期，市场普遍质疑央行的干预行为，IMF也埋怨央行缺乏与市场的沟通，没有制定明确的规则。IMF时任总裁拉加德认为，央行应该向市场明确人民币汇率挂钩机制，诸如明确和美元挂钩抑或和一篮子货币挂钩、一篮子货币的构成和比重等问题。直至2016年5月，央行才通过《中国货币政策执行报告》公布中间价双锚定价公式。2017年5月26日，经市场询问，CFETS才公布确实考虑引入“逆周期因子”的三锚定价机制;2018年1月9日央行表示，计算“逆周期因子”的“逆周期系数”由各人民币对美元汇率中间价报价行自行设定，如果报价行将逆周期因子系数调整为0，就意味着其报价不受逆周期因子的影响从而退出逆周期因子。2018年8月24日，央行在其官网发布公告指出，8月以来人民币对美元中间价报价行已经陆续主动调整了“逆周期系数”。也就是说，在央行公布之前，“逆周期因子”早已悄然登场。可见，尽管这些改革措施均反映了市场供求对中间价形成的影响力，但中间价定价方式的公布都明显滞后于市场的需求。其次，央行的干预缺乏制度保障。目前中国并无法律制度规范央行干预外汇市场的条件、手段和具体程序，因此，自“8.11”汇改至今，央行的管理手段并不透明，这在一定程度上阻碍了汇率市场化的进程。2016年两会期间，央行虽在其官网公布未来的人民币中间价选择会同时参考前一日收盘价和篮子货币汇率，但一直未公布这两个目标各自的权重，确有为央行的常态干预留下了空间的嫌疑。有学者认为，这反映了央行试图再度干预汇率中间价的愿望，并担忧人民币汇率形成机制有回退到老路上的风险[14]。最后，大多数的改革措施多以“通知”、“声明”、“回复”等形式发布，发布、修改和废除规范性文件频繁，缺乏法律制度的可预见性。这些缺陷都会成为未来的人民币汇率制度改革的法律障碍。
三、 深化人民币汇率制度改革的路径选择
面对美国利用“汇率操纵国”这一概念的险恶意图和做法，我国既不应夸大其影响力，刻意去迎合美国的真实意图或盲目受制于其无端指控，也不能完全漠视其带来的负面效应和挑战。我国应密切关注美国的后续措施，在保持外汇管理政策的连续性和稳定性的前提下，按照既定的目标适时推进人民币汇率机制的法制改革。
（一） 堅决捍卫中国的汇率主权
汇率主权是国家货币主权的重要组成部分。根据国际习惯法，货币发行国有权对其货币进行贬值、升值，调整对外汇率，更改或替换其计值单位，而且这些做法不应导致国际法上的国家责任，也不应对任何人承担责任[15]。因此，除非一国通过缔结条约的方式自愿让渡汇率主权，比如欧元区的国家，则自主选择本国的汇率制度是该国货币主权的应有之义。我国有权在遵守相关国际条约的前提下，坚决捍卫自身的汇率主权。
虽然《IMF协定》授予IMF对成员国汇率政策的监督权，但任何国际条约都没有授权任何国家通过单边渠道对其他主权国家的汇率制度进行评估和指责。因此，美国毫无依据地将中国认定为“汇率操纵国”侵犯了我国的汇率主权。此外，美国2019年5月28日宣布准备将被人为低估的汇率视作非法的贸易补贴而征收反补贴税[16]，但这一制度必须在WTO的法律框架内实施。显然，这种意图得不到WTO的法律支持，原因在于：（1）GATT第15条虽然要求防止汇率行为阻扰GATT宗旨的实现，但它也规定在与汇率行为的事实和统计调查结果相关的情况下，以及在有关汇率措施是否符合《IMF协定》条款的情况下，WTO必须接受IMF的结论，并与之进行磋商。据此，一国选择的汇率制度和采取的有关汇率的行为是否构成汇率操纵，属于IMF的管辖范畴，而IMF的结论应该作为事实和调查结果得到WTO的认可。因此，人民币汇率是否被低估属于IMF的管辖事项，WTO无权作出评判。（2）有学者认为，IMF未界定的汇率干预措施若既违反了IMF的现行规则也超出了IMF的管辖范围，可以由WTO进行管辖[17]。美国有意将我国的人民币汇率的管理政策视为汇率干预措施，并意图以其违反反补贴规则为由征收反补贴税。但是，人民币汇率形成机制的市场化改革并非就意味着我国失去对汇率的管理权力，GATT亦未对“干预措施”给出明确的定义，随着人民币中间价市场化改革的深入，我国的管理措施会越来越接近国际通行的手段。美国若试图通过反补贴税的制裁手段干涉人民币的汇率，必然将会侵犯我国的汇率主权。
尽管似乎不大可能为当代汇率主权所追求的价值列出一个详尽和无可争议的清单，但不可否认的是，随着经济全球化和金融一体化的不断增长，保障全球福利最大化、促进货币和金融稳定及维持金融体制的完整性成为汇率主权的核心价值。如果一个国家一直不使其政策导向促进这些价值，则该国将实质上侵犯汇率主权，从而最终侵蚀本国政府行为的合法性[18]。显然，美国通过其国内法对我国汇率制度施压并不能促进上述价值的实现，相反会妨碍我国的汇率主权。我国应合法地、坚定地排解种种单边措施对人民币汇率施加的法律压力。
（二） 近期完善人民币有管理的浮动汇率制度
为了让改革的风险处于可控状态，我国近期的汇率改革目标应该是强化当前有管理的浮动汇率制度中的市场作用，而不是在遭遇美国的压力后立即惊险一跃地实行自由浮动。目前，应主要从以下两个方面完善有管理的浮动汇率制：
（1）促进市场定价效率的提升。2015年汇改后，完善人民币汇率形成机制的核心在于加大市场在中间价形成中的作用。首先，逐渐明晰定价机制的权重。在“三锚定价机制”改革初期，依据国内外变化多端的经济形势，央行可劝谕式建议在全国外汇市场自律机制主导下人民币中间价“三锚机制”中各锚所占的比重，这既是央行进行窗口指导的汇率主权的体现，也符合IMF对其成员国的汇率稳定要求，同时也是各国汇率管理的惯常做法[9]154。当央行从最佳实践中积累了足够的经验后，我国可以明确规定形成中间价时“收盘价”、“一篮子货币汇率”和“逆周期因子”各自的权重，逐步压缩央行对中间价形成的引导和建议空间，从而更大限度地增强市场的可预见性。同时，根据我国的对外贸易结构不断优化货币篮子的构成，并动态公布篮子货币的组成和权重，提高制度的透明度。其次，进一步加强中间价形成过程中的多方询价制度。一方面，要突出报价行并非单一钉住美元，还要加权计算CFETS、BIS和SDR三个货币篮子的人民币汇率指数，并结合供求结构、风险偏好、国际外汇市场预判和顺周期市场情绪等因素综合报价，更好地体现出各交易品种的权重差异。另一方面，可以考虑在目前的14家报价行之外，遴选更多有实力的商业银行参与中间价报价，实现市场扩容。我国应制定具体的规则规范做市商的资格获取条件，以有序地扩大外汇市场主体范围。最后，大力发展银行间人民币远期、掉期市场，为发现人民币的市场价格提供参考，促进人民币汇率理性回归。目前，我国内地尚未构建在岸的外汇期货交易市场及相关制度，人民币汇率期货品种仅能在离岸市场进行，我国应增设在岸外汇期货市场来提高我国境内对汇率价格的掌控权[9]155。 （2）设立人民币汇率目标区。为了避免加大市场在中间价形成中的作用带来的风险，中国可以借鉴国际经验，在立法中设置汇率目标区。央行可以创建人民币汇率的年度宽幅目标区，例如人民币兑美元汇率或人民币有效汇率每年±10%的目标区[10]56。在目标区内，汇率完全由市场关系决定，央行不进行常态干预。此时有管理的浮动汇率制的“管理”主要体现为央行对市场主体的建议和劝谕，是市场的自律机制和央行的预期引导的有机结合。只有当汇率超过汇率目标区的上下限时，央行才可入市进行干预，或采取其他强制干预的手段，比如进行利率调整、临时加强资本管制等，以守住目标区的底线，从而体现“管理”对汇率形成的调整作用。
新加坡自1981年开始实行有管理的浮动汇率制以来，经过30多年的摸索，在有效汇率管理方面取得了丰富的经验，其汇率制度经常被认为是动态目标区进行管理的成功典范。我国可以借鉴新加坡的目标区管理制度。新加坡的汇率制度是一种不事先公开的、爬行的汇率“政策带”，其特点可以概括为“一篮子货币、幅度、爬行”（Basket，Band and Crawl，BBC）。其中，“篮子”的特征体现为由新加坡金融管理局参照一篮子货币形成新加坡元名义汇率，它是新加坡元对主要贸易伙伴及出口竞争对手货币汇率的加权平均水平。“幅度”指允许新加坡元名义汇率在一个区间内浮动，以保证汇率的弹性。“爬行”则指中心平价按一定速度爬行调整，及根据新加坡的经济基本面定期评估和调整汇率区间，防止汇率过度偏离基本面[19]。新加坡的汇率制度更好地监测了长期的均衡汇率，并且更好地缓和了短期波动率。我国可以借鉴新加坡的汇率制度提高人民币的汇率弹性。通过“收盘价”和“篮子货币汇率”确定中心价后，我国也可以规定一个移动的区间目标，允许人民币汇率在该政策带内爬行浮动。根据经济学家的测算，比较谨慎的政策带可以设定为±5%，随着中国经济承受能力的增强和资本管制的逐渐放松，未来可以逐步将浮动幅度扩大到±10%。不过，我国不应借鉴新加坡的“不公开”制度。由于新加坡的经济规模较小，其政策溢出效应有限，不公开的汇率体制引起的潜在政策关切相對大型经济体而言微不足道，因此不会给新加坡带来太大的政治和经济压力[19]157。但是，作为世界第二大经济体，中国如果采用不透明的汇率制度，则会受到国际社会的巨大压力。鉴于此，我国应该在法律制度中明确规定人民币汇率爬行的目标区，并明确央行入市干预的条件和具体手段。
（三） 远期构建人民币自由浮动汇率制
尽管IMF允许其成员国自主选择汇率体制，但目前IMF公布的七种主要国际储备货币的发行体都已实行浮动汇率制，在全球排名前十的经济体中，除了俄罗斯和中国以外的经济体均采用了自由浮动或浮动的汇率制度。因此，人民币要加强国际竞争力以实现国际化，长远来看，中国必须实行清洁浮动汇率制度。
（1）明确人民币的价值基础。过去20年，人民币的发行主要是央行通过收购美元等外币进行的，美元似乎成为人民币的价值基础。人民币实现浮动汇率制后，为了增强市场和人民币资产持有者的信心，维护人民币相对稳定的币值至关重要，但这并非要求人民币汇率一成不变，而是要求人民币有稳定的价值基础。未来人民币价值应该建立在由一组重要的生产资料和物质产品构成的商品篮子之上，并允许人民币对商品篮子根据成本的变化有一定比例的涨跌，这既可以在一定程度上缓解国际商品波动对人民币汇率的压力，也可以保持人民币对商品篮子购买力的基本稳定。至于篮子的商品构成和权重以及人民币与篮子的挂钩机制则有待经济学家们进行进一步的研究。
（2）改革央行的管理方式。即使是在实行浮动汇率制的经济体中，政府的管理也是必不可少的，只不过“有管理的浮动汇率制”下的市场管理和行政管理手段在浮动汇率制下的成功率日益下降，而负面影响却与日俱增。因此，近20年来，美国、欧盟、日本的央行直接干预外汇市场的次数屈指可数，而口头干预成为全球主要经济体的央行管理汇率的重要方式。口头干预是货币当局通过口头形式向市场释放未来政策信号的管理形式，可以改变投资者的预期从而影响包括汇率在内的资产价格。2002年至2008年，美国政府在宣布强势汇率的情况下，通过行政部门措辞的变化引导市场的预期，成功实现了美元长达6年贬值却没有引起汇率大幅波动的目标。我国实行浮动汇率制后，央行退出常态干预状态，应该慎用公开市场操纵或行政管理手段，可以借鉴欧美日等央行的口头干预制度管理汇率的波动。此外，央行不应再将汇率水平的变化作为预设目标，而应将其视为其他经济政策的结果，因此应当善意忽视汇率的涨跌，更注重货币政策对汇率的传导机制。这就要求央行提高政策的透明度，加强与市场的沟通。目前，我国央行与市场沟通的渠道主要有：《货币政策执行报告》、货币政策委员会会议新闻稿、正副行长的讲话和新闻发布会以及公开市场操作公告。这些沟通渠道虽然为央行口头干预提供了条件，但央行与市场的沟通程度仍显不足。《货币政策执行报告》更多的是对过去情况的回顾，少有前瞻性信息;货币政策委员会的会议日期并不提前公布，新闻稿在会后一两天只在央行官网上发布;新闻发布会亦未定期召开[20]。因此，央行2018年5月重申“将致力于不断提升人民银行的公信力和透明度”，“强化政策发布解读和信息主动公开，及时传递中央银行政策意图，合理引导市场预期。”[21]未来，为了加强央行口头干预+其他经济政策管理方式的有效性，央行可以通过上述渠道以中英文甚至多种语言及时提供信息，扩大央行的经济预测能力，定期发布预测的报告并提供相关的数据、模型和框架信息，并定期举行新闻发布会以降低央行与市场的信息不对称。这些举措都可以更好地满足浮动汇率制下市场对透明、清晰、及时、全面的政策沟通的需求，从而加强央行对汇率制度的引导和管理能力。当然，管理方式的改革并不意味着对以往直接干预手段的完全放弃，我国通过立法确定浮动汇率制后，为了避免自由浮动汇率制带来的风险，应该设计例外条例，规定保留特殊紧急情况下央行的干预权。如此，常态下主要依靠短期可变的政策管理汇率以提升汇率的灵活性，而在例外情况下通过长期稳定的制度防范汇率风险。 [参考文献]
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（责任编辑 文 格）
Reform of the RMB Exchange Rate System under
the US-China Trade Frictions YUAN Xiao-yun1， XIANG Ya-ping2
（1.Finance Office，Wuhan University of Technology，Wuhan 430070，Hubei，China;
2.School of Law and Humanities &Sociology，Wuhan 430070，Hubei，China）
Abstract：Since the start of the Sino-US trade friction，the RMB exchange rate is obviously affected by the situation of the Sino-US trade negotiations，and the RMB exchange rate system has once again become a hot and sensitive topic between China and the United States and even the international community.In fact，the market-oriented reform of China’s RMB exchange rate system has made great achievements，but the United States，when the trade war failed to achieve its expected results，once again pointed its finger at the RMB exchange rate system，which will not only make the external environment for the reform of China’s exchange rate system more complicated，but also to a certain extent amplify the inherent defects of the relevant system.China should resolutely defend the sovereignty of its exchange rate，promote the efficiency of market pricing and set up an appropriate target zone for the RMB exchange rate in the near future.The long-term goal is to clarify the value basis of the RMB，reform the management of the central bank，and ultimately construct a free floating exchange rate system for the RMB.
Key words：currency manipulator; RMB exchange rate system; market-oriented reform; floating exchange rate system
收稿日期：2020-12-09
作者簡介：袁晓云（1972-），男，湖南常德人，武汉理工大学财务处会计师，硕士，主要从事货币银行和财务会计研究;
向雅萍（1976-），女，湖北仙桃人，武汉理工大学法学与人文社会学院副教授，法学博士，主要从事国际金融法研究。
基金项目：
中央高校基本科研业务费专项资金资助项目（2020VI054）
关键词： 汇率操纵国; 人民币汇率机制; 市场化改革; 浮动汇率制
中图分类号： F822 文献标识码： A DOI： 10.3963/j.issn.1671-6477.2021.04.014
进入21世纪以来，人民币汇率问题一直是中美博弈的重点领域，美国企图通过“汇率操纵国”的利剑来遏制中国的出口贸易和经济发展。2019年8月，在人民币兑美元汇率由于美国新一轮关税威胁而跌破“7”的整数关口的次日，美国财政部认定“最近几天中国已采取具体措施让人民币贬值”，遂将中国列为“汇率操纵国”[1]。但是，“汇率操纵国”本质上是一个国际法的概念，任何成员国在认定一国为“汇率操纵国”时均不能脱离国际货币基金组织（International Monetary Fund，以下简称IMF）的法律框架。美国这一做法引致IMF的公开异议，也遭到了众多政要、经济学家和市场人士的强烈抨击。尽管美国于2020年1月取消了对中国“汇率操纵国”的认定，中美第一阶段的经贸协议也就汇率问题暂时达成共识，但由于协议缺乏强制性规定和争端解决机制，未来的人民币汇率改革仍将不可避免地面临更大的压力和挑战。鉴于此，笔者将梳理人民币汇率制度改革的成果，并分析在中美贸易摩擦滑向货币与金融领域的背景下人民币汇率制度改革面临的挑战和路径选择，以期为中国应对逐渐升级的贸易战和一触即发的金融战提供有益的建议。
一、 人民币汇率制度改革的成果评析
汇率制度是一国货币当局对本国汇率的形成和变动机制所作出的一系列安排或规定[2]。随着对外开放程度的不断深化，更加灵活的汇率制度成为中国提高货币政策独立性和应对全球资本流动冲击的必然选择[3]。中国入世后，高速发展的经济和巨额的外汇储备为人民币汇率制度市场化改革提供了内在的支撑力;同时，美国开始对人民币汇率频频施压。国内经济形势提供的动力与国际政治经济的压力使得中国加快了汇率制度市场化改革的进程。
（一） 固定汇率制向有管理的浮动汇率制的转变
美国“9.11”事件后，美元由强转弱。因人民币在东南亚金融危机期间维持高度的固定汇率制度，故人民币兑美元的汇率基本稳定，但由于美元贬值导致人民币对其他主要贸易伙伴的货币处于贬值状态。这种被动贬值被国际社会和IMF认为人民币汇率被低估。自2002年开始，日本和美国通过种种行政和立法手段不断对中国施压，美国多次试图将中国定为“汇率操纵国”，并威胁对中国实施贸易制裁。2005年7月21日，我国开启了人民币汇率制度的一轮重大改革：（1）一次性将人民币汇率升值2%，調整为1美元兑8.11元人民币。（2）人民币汇率不再单一钉住美元，而是参考一篮子货币并根据市场供求调节人民币汇率。（3）以每个工作日银行间外汇市场的交易货币对人民币汇率的收盘价，作为下一个工作日该货币对人民币交易的中间价。（4）引入银行间外汇市场做市商制度。中国外汇交易中心（China Foreign Exchange Trade System，CFETS）每日开盘前要对所有做市商询价，以获取当日人民币兑美元汇率中间价。
这次改革是人民币汇率制度的历史性突破，实施了十余年的固定汇率制终于转变为有管理的浮动汇率制[4]。它确立了人民币汇率制度改革的基本方向，之后的改革举措均是对此轮改革的逐步完善。经过这次改革，国内外汇市场平稳运行，经济增速持续向好，人民币汇率开启了升值之路。
（二） 人民币（兑美元）汇率浮动幅度的逐渐扩大
2008年全球金融危机的爆发延缓了中国汇率制度改革的进程。为维护国内金融稳定和缓解出口下降，我国决定重新钉住美元，并将汇率的日间波幅下降到0.1%。尽管这一举措减少了汇率不稳定带来的经济波动，但却使原本接近均衡汇率水平的人民币币值面临升值压力，并招致美国和IMF又一轮“人民币汇率被低估”的施压高潮。2010年，我国经济迅速复苏，央行决定增加人民币汇率弹性，宣告人民币汇率制度正式退出危机期间的非常规安排，重回参考一篮子货币的管理浮动汇率制。2011年，由于全球金融危机和欧债危机的持续影响，我国也面临着资本外流的压力。在复杂的国内外政治经济形势下，央行决定增强人民币汇率的灵活性。2012年4月16日，央行继2007年5月将银行间即期外汇市场人民币兑美元日间波幅由0.3%扩大至0.5%后，又将该浮动幅度进一步扩大至1%，将外汇指定银行为客户提供的人民币兑美元的价格浮动幅度从1%扩至2%，并大幅减少了央行的外汇干预。此后，我国面临资本大量流入和人民币持续单边升值的压力，到2014年初，人民币兑美元汇率一度升至6.04[5]。2014年3月17日，央行将银行间即期外汇市场人民币兑美元的波幅区间从1%扩大到2%，将银行柜台提供当日美元最高现汇卖出价与最低现汇买入价之间的差额不得超过中间价的幅度由2%扩大到3%。同年7月2日，中国取消了银行柜台挂牌汇率的日波幅限制，率先实现了银行柜台市场人民币汇率的自由浮动。
随着汇率浮动区间的不断扩大，银行间市场人民币兑美元的即期汇率明显背离了中间价，这说明市场汇率对中间价的依赖程度逐步下降，市场供求关系在人民币汇率形成机制中的作用得到了增强。并且，2014年改革后，人民币汇率弹性明显增强，双向波动初步形成。自此，人民币汇率揭开了由单边升值转向双向波动的序幕[6]。IMF对上述成果予以了肯定。2015年，IMF认为人民币实现了双向波动后，汇率被低估的状况已经得到了明显改善，它一改过去几年“显著低估”和“温和低估”的措辞，明确宣布人民币汇率不再低估。可见，通过人民币汇率浮动幅度的逐步扩大，人民币汇率形成机制的市场化程度日益提高。 （三） 人民币汇率中间价机制的改革探索
2014年的汇率改革后，国际上指控人民币汇率低估的声音逐渐淡出。但是，2015年之后，人民币汇率形成机制越来越难以应对日益复杂多变的国内外宏观经济形势。国际上，美国经济强势反弹，美元持续走强，而复苏乏力的欧元区和日本仍在通过量化宽松政策自主压低本币汇率。在国内，我国的采购经理人指数、出口、工业增加值均低于预期，短期资本输出频繁。在此背景下，由于人民币兑美元的中间价保持稳定，导致人民币的实际有效汇率升值了14.6%，这在一定程度上形成了人民币汇率高估，成为中国经济发展和金融市场稳定的巨大障碍。并且，中间价的相对稳定和较强的人民币贬值预期导致人民币中间价和市场汇率出现了较大幅度的偏离，在2015年8月9日和10日，该偏离值分别达到了1.8%和1.9%，若持续偏离2%以上，就可能违反了《IMF协定》第八条的义务，构成双重汇率安排。在此情形下，人民币汇率改革进入深水区，我国开启了进一步推进中间价市场化程度的改革。
2015年8月11日，央行宣布完善人民币汇率中间价形成机制，规定做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向CFETS提供中间价报价[7]。2016年5月，央行首次阐述了改革后的“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的中间价形成机制，即做市商在进行人民币兑美元汇率中间价报价时，需要考虑“收盘汇率”和“一篮子货币汇率变化”两个变量[8]，可谓人民币汇率中间价的双锚机制。其中，“收盘汇率”主要反映了人民币和美元的市场供求状况，“一篮子货币汇率变化”则更多地反映了人民币与非美元的市场供求关系。做市商在报价时既考虑CFETS货币篮子，也参考国际清算银行和特别提款权货币篮子，以便报价更好地反映市场供求关系。2016年底，中国发布《关于发布CFETS人民币汇率指数货币篮子调整规则的公告》，宣布从2017年起，按年评估CFETS人民币汇率指数的货币篮子，并适时调整篮子的构成和相关货币的权重。双锚机制实施后不久，其缺陷开始暴露。尽管双轨机制体现了外汇市场的供求关系，但市场顺周期的非理性情绪可能导致中间价不能真实地反映经济基本面。因此，以工商银行为牵头行的外汇市场自律机制汇率工作组经研讨后建议在中间价报价模型中增加“逆周期因子”。2017年5月26日，CFETS公布考虑在中间价报价模型中引入“逆周期因子”，自此人民币中间价的定价方式由“双锚定价”变为“三锚定价”[9]。
尽管央行在“8.11”汇改三天后便通过公开市场操作对更能反映市场供求关系的人民币汇率进行干预，但此轮改革仍是向市场化迈进的有益尝试。目前，央行主要通过“一篮子货币”的修改和“逆周期因子”的启动和退出对人民币汇率中间价进行调整，未来改革的重点是继续探求更有效的市场化调整手段。
中国有管理的浮动汇率制的“管理”主要体现在三个方面：对柜台市场挂牌汇率的日波幅管理、对银行间市场交易汇率的日波幅管理和对汇率中間价报价方式的管理[10]，人民币汇率市场化的过程就是日益放宽直到取消管理措施的过程。几轮改革已经取消了银行柜台挂牌汇率的日波幅限制，并将银行间市场汇率的波幅扩大到符合国际惯例的2%，中间价的形成机制也更尊重市场供求关系。可见，经过多年的不懈努力，我国汇率制度的规则化、透明度和市场化水平均得到了极大的提升。
二、 当前人民币汇率制度改革面临的挑战
当前，美国的单边主义和霸权主义将不可避免地增加中美之间的贸易和金融摩擦，人民币汇率制度改革的外部环境必将有所恶化。此外，实现人民币汇率的自由浮动制是对美国不实指责的终极性反驳，但我国汇率制度的市场化程度和透明度都仍待进一步提升。美国将汇率这把利剑悬挂在中国头上可能会影响人民币汇率制度改革的进度和力度，因此，未来的改革必然面临更多的压力和挑战。
（一） 国际层面的挑战
国际层面的压力主要来自于美国。有学者曾经研究了2005年到2016年期间美国政治施压事件对人民币汇率的影响，指出成功影响人民币汇率的事件比例约为53.4%，尤其在人民币贬值阶段影响更甚[11]。因此，人民币汇率改革进程中，必须密切关注美国国内政治行为。2018年7月美国正式挑起贸易战后，在美国一轮又一轮的关税施压下，中美贸易顺差同比增长17.2%而创历史新高，中国对美国出口额上升11.3%。在关税大棒成效不显著的情况下，美国总统和财政部利用其对相关立法中的技术标准、界定阈值的自由裁量权将中国认定为“汇率操纵国”。尽管根据美国相关国内法和国际法，美国并不能对中国采取任何制裁手段，“汇率操纵国”的标签仅具象征意义，但也意味着贸易战的进一步升级[12]。因此，中国承受的压力主要来自于贸易谈判领域，美国必将人民币汇率问题作为中美贸易磋商的谈判筹码。
2020年1月，经过艰苦的谈判，中美两国终于签署了《第一阶段经济贸易协议》，并专章规定了汇率问题。协议强调两国应彼此尊重对方的货币政策自主权，重申了两国在IMF和G20框架下就汇率政策作出的承诺，要求双方及时公布影响两国汇率的各项经济数据和IMF的第4条磋商报告，并规定了双方在汇率问题出现分歧时的解决方法，即双边磋商和诉诸IMF的多边机制。显然，协议尝试以去政治化的方式解决中美关于人民币汇率问题的分歧，并将该争议重新纳入到双边和多边的轨道上，以约束当前正在泛滥的保护主义和单边主义。但是，协议的争议解决方法缺乏强制性，任何一方在其认为必要和适当时均可选择退出协议并无须承担直接法律后果，协议的执行与否取决于双方权衡利弊后的自主选择[13]。因此，中美第一阶段的协议能否阻止美国对人民币汇率制度的无端指责仍待检验。后期的中美贸易谈判中，人民币汇率制度仍将成为双方关注的焦点问题，这将给未来人民币汇率制度改革的外部环境增加诸多不确定性。
（二） 国内层面的挑战 尽管我国的汇率制度改革已取得了显著的成就，但正如IMF在2019年的中国第四条磋商报告所指出的，中国仍需继续加强汇率的灵活性和汇率政策的透明度。目前，汇率制度的主要缺陷表现为：首先，人民币汇率中间价的形成公式公布滞后。2015年下半年至2016年初，人民币打破了贬值预期，市场普遍质疑央行的干预行为，IMF也埋怨央行缺乏与市场的沟通，没有制定明确的规则。IMF时任总裁拉加德认为，央行应该向市场明确人民币汇率挂钩机制，诸如明确和美元挂钩抑或和一篮子货币挂钩、一篮子货币的构成和比重等问题。直至2016年5月，央行才通过《中国货币政策执行报告》公布中间价双锚定价公式。2017年5月26日，经市场询问，CFETS才公布确实考虑引入“逆周期因子”的三锚定价机制;2018年1月9日央行表示，计算“逆周期因子”的“逆周期系数”由各人民币对美元汇率中间价报价行自行设定，如果报价行将逆周期因子系数调整为0，就意味着其报价不受逆周期因子的影响从而退出逆周期因子。2018年8月24日，央行在其官网发布公告指出，8月以来人民币对美元中间价报价行已经陆续主动调整了“逆周期系数”。也就是说，在央行公布之前，“逆周期因子”早已悄然登场。可见，尽管这些改革措施均反映了市场供求对中间价形成的影响力，但中间价定价方式的公布都明显滞后于市场的需求。其次，央行的干预缺乏制度保障。目前中国并无法律制度规范央行干预外汇市场的条件、手段和具体程序，因此，自“8.11”汇改至今，央行的管理手段并不透明，这在一定程度上阻碍了汇率市场化的进程。2016年两会期间，央行虽在其官网公布未来的人民币中间价选择会同时参考前一日收盘价和篮子货币汇率，但一直未公布这两个目标各自的权重，确有为央行的常态干预留下了空间的嫌疑。有学者认为，这反映了央行试图再度干预汇率中间价的愿望，并担忧人民币汇率形成机制有回退到老路上的风险[14]。最后，大多数的改革措施多以“通知”、“声明”、“回复”等形式发布，发布、修改和废除规范性文件频繁，缺乏法律制度的可预见性。这些缺陷都会成为未来的人民币汇率制度改革的法律障碍。
三、 深化人民币汇率制度改革的路径选择
面对美国利用“汇率操纵国”这一概念的险恶意图和做法，我国既不应夸大其影响力，刻意去迎合美国的真实意图或盲目受制于其无端指控，也不能完全漠视其带来的负面效应和挑战。我国应密切关注美国的后续措施，在保持外汇管理政策的连续性和稳定性的前提下，按照既定的目标适时推进人民币汇率机制的法制改革。
（一） 堅决捍卫中国的汇率主权
汇率主权是国家货币主权的重要组成部分。根据国际习惯法，货币发行国有权对其货币进行贬值、升值，调整对外汇率，更改或替换其计值单位，而且这些做法不应导致国际法上的国家责任，也不应对任何人承担责任[15]。因此，除非一国通过缔结条约的方式自愿让渡汇率主权，比如欧元区的国家，则自主选择本国的汇率制度是该国货币主权的应有之义。我国有权在遵守相关国际条约的前提下，坚决捍卫自身的汇率主权。
虽然《IMF协定》授予IMF对成员国汇率政策的监督权，但任何国际条约都没有授权任何国家通过单边渠道对其他主权国家的汇率制度进行评估和指责。因此，美国毫无依据地将中国认定为“汇率操纵国”侵犯了我国的汇率主权。此外，美国2019年5月28日宣布准备将被人为低估的汇率视作非法的贸易补贴而征收反补贴税[16]，但这一制度必须在WTO的法律框架内实施。显然，这种意图得不到WTO的法律支持，原因在于：（1）GATT第15条虽然要求防止汇率行为阻扰GATT宗旨的实现，但它也规定在与汇率行为的事实和统计调查结果相关的情况下，以及在有关汇率措施是否符合《IMF协定》条款的情况下，WTO必须接受IMF的结论，并与之进行磋商。据此，一国选择的汇率制度和采取的有关汇率的行为是否构成汇率操纵，属于IMF的管辖范畴，而IMF的结论应该作为事实和调查结果得到WTO的认可。因此，人民币汇率是否被低估属于IMF的管辖事项，WTO无权作出评判。（2）有学者认为，IMF未界定的汇率干预措施若既违反了IMF的现行规则也超出了IMF的管辖范围，可以由WTO进行管辖[17]。美国有意将我国的人民币汇率的管理政策视为汇率干预措施，并意图以其违反反补贴规则为由征收反补贴税。但是，人民币汇率形成机制的市场化改革并非就意味着我国失去对汇率的管理权力，GATT亦未对“干预措施”给出明确的定义，随着人民币中间价市场化改革的深入，我国的管理措施会越来越接近国际通行的手段。美国若试图通过反补贴税的制裁手段干涉人民币的汇率，必然将会侵犯我国的汇率主权。
尽管似乎不大可能为当代汇率主权所追求的价值列出一个详尽和无可争议的清单，但不可否认的是，随着经济全球化和金融一体化的不断增长，保障全球福利最大化、促进货币和金融稳定及维持金融体制的完整性成为汇率主权的核心价值。如果一个国家一直不使其政策导向促进这些价值，则该国将实质上侵犯汇率主权，从而最终侵蚀本国政府行为的合法性[18]。显然，美国通过其国内法对我国汇率制度施压并不能促进上述价值的实现，相反会妨碍我国的汇率主权。我国应合法地、坚定地排解种种单边措施对人民币汇率施加的法律压力。
（二） 近期完善人民币有管理的浮动汇率制度
为了让改革的风险处于可控状态，我国近期的汇率改革目标应该是强化当前有管理的浮动汇率制度中的市场作用，而不是在遭遇美国的压力后立即惊险一跃地实行自由浮动。目前，应主要从以下两个方面完善有管理的浮动汇率制：
（1）促进市场定价效率的提升。2015年汇改后，完善人民币汇率形成机制的核心在于加大市场在中间价形成中的作用。首先，逐渐明晰定价机制的权重。在“三锚定价机制”改革初期，依据国内外变化多端的经济形势，央行可劝谕式建议在全国外汇市场自律机制主导下人民币中间价“三锚机制”中各锚所占的比重，这既是央行进行窗口指导的汇率主权的体现，也符合IMF对其成员国的汇率稳定要求，同时也是各国汇率管理的惯常做法[9]154。当央行从最佳实践中积累了足够的经验后，我国可以明确规定形成中间价时“收盘价”、“一篮子货币汇率”和“逆周期因子”各自的权重，逐步压缩央行对中间价形成的引导和建议空间，从而更大限度地增强市场的可预见性。同时，根据我国的对外贸易结构不断优化货币篮子的构成，并动态公布篮子货币的组成和权重，提高制度的透明度。其次，进一步加强中间价形成过程中的多方询价制度。一方面，要突出报价行并非单一钉住美元，还要加权计算CFETS、BIS和SDR三个货币篮子的人民币汇率指数，并结合供求结构、风险偏好、国际外汇市场预判和顺周期市场情绪等因素综合报价，更好地体现出各交易品种的权重差异。另一方面，可以考虑在目前的14家报价行之外，遴选更多有实力的商业银行参与中间价报价，实现市场扩容。我国应制定具体的规则规范做市商的资格获取条件，以有序地扩大外汇市场主体范围。最后，大力发展银行间人民币远期、掉期市场，为发现人民币的市场价格提供参考，促进人民币汇率理性回归。目前，我国内地尚未构建在岸的外汇期货交易市场及相关制度，人民币汇率期货品种仅能在离岸市场进行，我国应增设在岸外汇期货市场来提高我国境内对汇率价格的掌控权[9]155。 （2）设立人民币汇率目标区。为了避免加大市场在中间价形成中的作用带来的风险，中国可以借鉴国际经验，在立法中设置汇率目标区。央行可以创建人民币汇率的年度宽幅目标区，例如人民币兑美元汇率或人民币有效汇率每年±10%的目标区[10]56。在目标区内，汇率完全由市场关系决定，央行不进行常态干预。此时有管理的浮动汇率制的“管理”主要体现为央行对市场主体的建议和劝谕，是市场的自律机制和央行的预期引导的有机结合。只有当汇率超过汇率目标区的上下限时，央行才可入市进行干预，或采取其他强制干预的手段，比如进行利率调整、临时加强资本管制等，以守住目标区的底线，从而体现“管理”对汇率形成的调整作用。
新加坡自1981年开始实行有管理的浮动汇率制以来，经过30多年的摸索，在有效汇率管理方面取得了丰富的经验，其汇率制度经常被认为是动态目标区进行管理的成功典范。我国可以借鉴新加坡的目标区管理制度。新加坡的汇率制度是一种不事先公开的、爬行的汇率“政策带”，其特点可以概括为“一篮子货币、幅度、爬行”（Basket，Band and Crawl，BBC）。其中，“篮子”的特征体现为由新加坡金融管理局参照一篮子货币形成新加坡元名义汇率，它是新加坡元对主要贸易伙伴及出口竞争对手货币汇率的加权平均水平。“幅度”指允许新加坡元名义汇率在一个区间内浮动，以保证汇率的弹性。“爬行”则指中心平价按一定速度爬行调整，及根据新加坡的经济基本面定期评估和调整汇率区间，防止汇率过度偏离基本面[19]。新加坡的汇率制度更好地监测了长期的均衡汇率，并且更好地缓和了短期波动率。我国可以借鉴新加坡的汇率制度提高人民币的汇率弹性。通过“收盘价”和“篮子货币汇率”确定中心价后，我国也可以规定一个移动的区间目标，允许人民币汇率在该政策带内爬行浮动。根据经济学家的测算，比较谨慎的政策带可以设定为±5%，随着中国经济承受能力的增强和资本管制的逐渐放松，未来可以逐步将浮动幅度扩大到±10%。不过，我国不应借鉴新加坡的“不公开”制度。由于新加坡的经济规模较小，其政策溢出效应有限，不公开的汇率体制引起的潜在政策关切相對大型经济体而言微不足道，因此不会给新加坡带来太大的政治和经济压力[19]157。但是，作为世界第二大经济体，中国如果采用不透明的汇率制度，则会受到国际社会的巨大压力。鉴于此，我国应该在法律制度中明确规定人民币汇率爬行的目标区，并明确央行入市干预的条件和具体手段。
（三） 远期构建人民币自由浮动汇率制
尽管IMF允许其成员国自主选择汇率体制，但目前IMF公布的七种主要国际储备货币的发行体都已实行浮动汇率制，在全球排名前十的经济体中，除了俄罗斯和中国以外的经济体均采用了自由浮动或浮动的汇率制度。因此，人民币要加强国际竞争力以实现国际化，长远来看，中国必须实行清洁浮动汇率制度。
（1）明确人民币的价值基础。过去20年，人民币的发行主要是央行通过收购美元等外币进行的，美元似乎成为人民币的价值基础。人民币实现浮动汇率制后，为了增强市场和人民币资产持有者的信心，维护人民币相对稳定的币值至关重要，但这并非要求人民币汇率一成不变，而是要求人民币有稳定的价值基础。未来人民币价值应该建立在由一组重要的生产资料和物质产品构成的商品篮子之上，并允许人民币对商品篮子根据成本的变化有一定比例的涨跌，这既可以在一定程度上缓解国际商品波动对人民币汇率的压力，也可以保持人民币对商品篮子购买力的基本稳定。至于篮子的商品构成和权重以及人民币与篮子的挂钩机制则有待经济学家们进行进一步的研究。
（2）改革央行的管理方式。即使是在实行浮动汇率制的经济体中，政府的管理也是必不可少的，只不过“有管理的浮动汇率制”下的市场管理和行政管理手段在浮动汇率制下的成功率日益下降，而负面影响却与日俱增。因此，近20年来，美国、欧盟、日本的央行直接干预外汇市场的次数屈指可数，而口头干预成为全球主要经济体的央行管理汇率的重要方式。口头干预是货币当局通过口头形式向市场释放未来政策信号的管理形式，可以改变投资者的预期从而影响包括汇率在内的资产价格。2002年至2008年，美国政府在宣布强势汇率的情况下，通过行政部门措辞的变化引导市场的预期，成功实现了美元长达6年贬值却没有引起汇率大幅波动的目标。我国实行浮动汇率制后，央行退出常态干预状态，应该慎用公开市场操纵或行政管理手段，可以借鉴欧美日等央行的口头干预制度管理汇率的波动。此外，央行不应再将汇率水平的变化作为预设目标，而应将其视为其他经济政策的结果，因此应当善意忽视汇率的涨跌，更注重货币政策对汇率的传导机制。这就要求央行提高政策的透明度，加强与市场的沟通。目前，我国央行与市场沟通的渠道主要有：《货币政策执行报告》、货币政策委员会会议新闻稿、正副行长的讲话和新闻发布会以及公开市场操作公告。这些沟通渠道虽然为央行口头干预提供了条件，但央行与市场的沟通程度仍显不足。《货币政策执行报告》更多的是对过去情况的回顾，少有前瞻性信息;货币政策委员会的会议日期并不提前公布，新闻稿在会后一两天只在央行官网上发布;新闻发布会亦未定期召开[20]。因此，央行2018年5月重申“将致力于不断提升人民银行的公信力和透明度”，“强化政策发布解读和信息主动公开，及时传递中央银行政策意图，合理引导市场预期。”[21]未来，为了加强央行口头干预+其他经济政策管理方式的有效性，央行可以通过上述渠道以中英文甚至多种语言及时提供信息，扩大央行的经济预测能力，定期发布预测的报告并提供相关的数据、模型和框架信息，并定期举行新闻发布会以降低央行与市场的信息不对称。这些举措都可以更好地满足浮动汇率制下市场对透明、清晰、及时、全面的政策沟通的需求，从而加强央行对汇率制度的引导和管理能力。当然，管理方式的改革并不意味着对以往直接干预手段的完全放弃，我国通过立法确定浮动汇率制后，为了避免自由浮动汇率制带来的风险，应该设计例外条例，规定保留特殊紧急情况下央行的干预权。如此，常态下主要依靠短期可变的政策管理汇率以提升汇率的灵活性，而在例外情况下通过长期稳定的制度防范汇率风险。 [参考文献]
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（责任编辑 文 格）
Reform of the RMB Exchange Rate System under
the US-China Trade Frictions YUAN Xiao-yun1， XIANG Ya-ping2
（1.Finance Office，Wuhan University of Technology，Wuhan 430070，Hubei，China;
2.School of Law and Humanities &Sociology，Wuhan 430070，Hubei，China）
Abstract：Since the start of the Sino-US trade friction，the RMB exchange rate is obviously affected by the situation of the Sino-US trade negotiations，and the RMB exchange rate system has once again become a hot and sensitive topic between China and the United States and even the international community.In fact，the market-oriented reform of China’s RMB exchange rate system has made great achievements，but the United States，when the trade war failed to achieve its expected results，once again pointed its finger at the RMB exchange rate system，which will not only make the external environment for the reform of China’s exchange rate system more complicated，but also to a certain extent amplify the inherent defects of the relevant system.China should resolutely defend the sovereignty of its exchange rate，promote the efficiency of market pricing and set up an appropriate target zone for the RMB exchange rate in the near future.The long-term goal is to clarify the value basis of the RMB，reform the management of the central bank，and ultimately construct a free floating exchange rate system for the RMB.
Key words：currency manipulator; RMB exchange rate system; market-oriented reform; floating exchange rate system
收稿日期：2020-12-09
作者簡介：袁晓云（1972-），男，湖南常德人，武汉理工大学财务处会计师，硕士，主要从事货币银行和财务会计研究;
向雅萍（1976-），女，湖北仙桃人，武汉理工大学法学与人文社会学院副教授，法学博士，主要从事国际金融法研究。
基金项目：
中央高校基本科研业务费专项资金资助项目（2020VI054）