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当前，在中国资本市场吸引力不断加大的背景下，将资产配置向海外倾斜是否是个明智的选择？
“其实从市场的广度和资本市场的深度而言，在当前市场环境下，进行相应海外资产配置是很有必要的。” 中金公司财富服务中心副总经理乔博本周在接受《红周刊》记者专访时表示。以GDP数据为例，中国当前GDP总量在全球经济总量中占比15%，如果投资者海外资产配置头寸为零的话，相当于放弃了剩余占比85%的全球其他经济体增长所带来的投资机会。
《红周刊》：资产配置向海外倾斜是否明智？
乔博：我觉得对中国大部分投资者来说，考虑这个问题有点太早了，因为他们海外资产配置的仓位为零。但其实从市场的广度和资本市场的深度而言，在当前市场环境下，进行相应海外资产配置仍是有必要的。
以GDP数据为例，中国当前的GDP约为11万亿美金，但是全球的GDP有75万亿美金，所以从全球的几大经济体格局来看的话，中国GDP占比仅为15%。如果投资者海外资产配置完全头寸为零的话，相当于放弃了全球其他85%经济体增长的投资机会。而就资本市场的深度而言，上交所、深交所和港交所三大中国交易所加起来，整个的资本市场大概是10万亿美金。而在海外资本市场，仅美国的纽交所和纳斯达克，市场就高达25万亿美金。横向对比来看，我们面临的是一个非常大的市场，而大多数投资者海外配置为零，这是严重失衡的。
此外，因为当前中国资本市场存在结构性的问题，部分投资者比较感兴趣TMT、创新药等标的，在国内合适的投资机会不多。例如，国内生产创新药的医药企业仍是凤毛麟角，大部分生产创新药的企业集中在欧美市场，所以这些精确的标的，也可以在海外市场中来实现。
《红周刊》：统计数据显示，2007年～2017年，中国私人财富总量从36万亿人民币上升到188万亿人民币，中国私人财富每年大概保持在20%左右的增长。在您看来，国内投资者海外资产配置的逻辑是什么？
乔博：随着财富总量的增长，无论海外还是国内的投资比例都有所上升。具体到海外资产配置，过去十年，有很多功能性的需求释放。所谓的功能性，根据我们客户尽调数据，大概有40%的客户是出于投资移民的需求，另外，还有20%的客户是想通过海外置业，进而考虑到海外资产配置。
另外，投资人在投资过程中逐步体会到跨越境内和境外的多元化资产配置的优势。我们认为，投资者在进行投资配置的时候，不能单纯的看它潜在的收益回报，还需同时考虑投资的潜在风险，要考虑获得预期回报的不确定性。例如，有两种投资机会供投资者选择，一种是预期回报为10%，但投资者也有可能获得0%或者20%的收益回报;另一种是预期回报为20%，但投资者在差的情况下可能亏20%，再好的情况下可能是赚到60%。站在理性投资人的角度，显然第一种方式更为妥当。
投资者在进行投资性价比考虑时，应该用夏普比率来衡量。所谓的夏普比率，简单理解为在固定所能承受的风险下，追求最大的报酬;或在固定的预期报酬下，追求最低的风险。而在这样的概念下，投资者去构建配置组合的时候，可以选择一些中间相关度比较低、不相关或者是负相关的投资品种，这将对配置组合的投资性价比有一个大幅的提升。
以中美市场的股票和债券两类投资品种的相关度来看，过去18年的投资数据显示，历史上相关性均低于30%，同时配置中美两国的相关产品，投资者的资产投资风险将得到有效分散，这也是过去十年，投资者进行海外资产配置的大逻辑。
《红周刊》：在您看来，在投资者资产配置过程中，海外资产配置占比多少比较合理？
乔博：参考海外成熟市场的资产配置比例，非本国的资产投资占比占到总资产配置比例的20%左右是一个相对比较合理的比例。20%的投资比例是一个长期战略比例概念，落实到具体配置的时候，除了长期的战略配比，投资者中期还需有一个战术上配置，而战术上的配置可能会需要考虑到经济周期、目前资产的估值水平，或者有没有一些阶段性的投资机会等因素。
《红周刊》：近年来，国内私募基金如雨后春笋般发展，截至今年4月底，私募基金备案数量7.25万只，管理资产规模12.48万亿元，中国另类资产正在兴起。在这样的背景下，相对于国内的股市和基金等，海外资产配置方式优势体现在哪些方面？
乔博：海外的优势主要体现在三个方面。第一，海外基金市场经历过长时间经济周期的检验，有相当长的历史业绩可查。以一级市场为例，现在国内一级市场基金规模大概接近8万亿人民币，但基本上都是最近五年间发展起来。没有经历过不同的经济周期，也无法验证其在经济下行或者经济危机时的业绩表现将如何;第二，海外金融市场的深度更深，有很多独特的金融工具，从而使得投资策略更加灵活多元。如海外对冲基金的一些相对价值策略，能在期权、期货等衍生品中間寻找到套利的机会，即使在震荡下行的市场环境中，这类型策略的对冲基金的年化收益率也能到达6%左右;第三，海外市场也存在一些结构型的投资机会，以房地产投资为例，中美两国的投资逻辑差异很大，中国房地产投资的主要收益来自于房产增值，租金回报是很低的。而在美国，我们进行过数据统计，历史上房产投资的平均收益能达到8%-10%，但是其中75%来自于租金回报。所以，对于追求稳健收益、持有期间有收入的投资人而言，海外不动产就是一个值得关注的领域。
《红周刊》：在您看来，今年海外资产配置的大环境如何？
乔博：从基本面上来看，全球经济还是处于复苏的状态，包括制造业指数、欧美消费信心指数，都处在复苏扩张的周期里面。从企业盈利来看，数据也是比较健康的，美国企业2018年的每股盈利一致预期在20%以上。但当前干扰因素主要集中在货币政策的边际紧缩，尤其是近期通胀上升可能导致的激进的货币政策回应。美国在2015年率先开始了货币利率政策，到目前已经加息六次，欧洲和日本也紧跟美国步伐。在此背景下，短期的政策利率和十年期国债利率等长期利率都有上行压力。而无风险利率是所有资产定价的锚，利率上升将对所有资产价格形成负面拖累。尤其在过去十年间，大部分全球资产都有明显的上涨，现在从绝对估值来看都不便宜，资产估值对于利率上行的敏感度更高。因此，我们判断市场波动性将有所提升。虽然市场波动性将加大，但市场还没到巨幅下挫的地步。相比其他外部冲击，经济衰退才会对市场产生持续负面影响。我们认为尽管经济不大可能从当前水平再大幅上升，但也不会即时陷入衰退。从大的资产类别来看，权益类资产更有表现机会，但要严守估值底线，同时注重甄选行业和个股。 《红周刊》：债券作为低风险的固收类投资品种，在海外资产配置过程中受关注较高。近日，10年期美债收益率站上3.1%，再度刷新近七年新高。您如何看待今年的债券市场的投资机会？
乔博：就债券投资而言，我们不建议投资者现在对利率债进行配置。利率债的价格主要由实际利率和通胀两个因素决定。现在来看，未来实际利率和通胀都存在一定的上行压力，这对利率债将是负面拖累。具体分析，目前美国十年期国债实际利率在0.8%左右，而在次贷危机前的长期历史里，10年期实际利率的中枢至少为2%。而就通胀而言，美国的CPI最核心的要素是油价，开年以来油价涨幅已非常明显，油价的上涨将反应到通胀压力上来。此外，美国当前的失业率创下历史新低，低于4%，这往往会带来薪酬水平的上升。信用债方面，在基本面的支持下，我们预计信用利差持平或小幅缩窄。整体而言，信用债面临的压力较利率债更小。
对于今年的债券类市场配置，我们建议投资者更多去关注信贷类细分市场，而非常规的利率债和高收益债，目前我们在一些小众市场，例如内资银行海外发行的优先股、欧洲银行发行的CoCo债，以及在严控信用风险下的CLO中都看到了一定投资机会。
《红周刊》：今年以来，黄金维持高位震荡，在您看来，在当前的全球背景下，黄金是否是比较好的避险工具？
乔博：我们不建议投资人长期进行黄金资产的配置。从短期来看，的确存在因避险因素的扰动而产生的阶段性表现，投资者可以用10%～15%的资产进行参与。
《红周刊》：从历史数据上看，QDII等配置海外资产的基金收益率表现并不是十分抢眼，与此同时，QDII基金业绩分化也较为明显。在您看来，吸引国内投资者通过QDII基金继续海外市场投资的原因是什么？
乔博：首批QDII基金推出时点恰逢金融危机爆发前夕，同时受制于QDII投资范围的限制，QDII基金基本上都是单边做多、满仓操作，拉低了首批出海QDII基金的表现。
但就近期QDII基金表现来看，还是非常不错的。比如去年投资港股的QDII基金平均收益率在20%以上，一些海外TMT主题的QDII基金，平均收益率接近30%。在我看來，QDII基金业绩表现好不好，还需分时间、分阶段进行考虑。
《红周刊》：Wind数据显示，QDII基金目前有四种类型，分别为96只股票型基金，57只债券型基金，39只混合型基金，29只另类投资基金。您如何看待接下来各类QDII基金的业绩表现？
乔博：QDII基金基本上都采取单边做多的投资策略，结合我们对市场的判断，我们觉得存续的这些QDII基金，基本上债券投资还是以非常传统的利率债和高收益债为主，眼下可能并不是一个非常好的参与机会。权益类方面，从基本面和估值情况来看，今年我们还是比较看好新兴市场，尤其是港股市场，投资者可以从主题上进行系统性关注，自下而上进行投资选择。此外，QDII基金如果进行了一些偏另类的投资，从目前的监管来看，在投资范围里边还是有一些限制，比例可能并不太高。
《红周刊》：从海外资产配置来看，港股配置占比最高，在您看来，国内投资者海外资产配置首选香港市场的原因有那些？
乔博：海外投资，港股肯定是一个桥头堡的作用。从管理人角度，无论是QDII管理人还是投资者，港股都是大家最熟悉的品类。现在港交所上市的股票2000多只个股中，占市值60%比例的股票都属于中国概念。
对于今年的港股市场，我们认为还是有表现机会的：一方面我们看好中国经济基本面的韧性，二是港股估值与历史均值的横向比较，以及与全球其他市场的纵向比较都是具有优势的。往前看，陆股通双向扩容4倍等政策面因素也将带来资金面的利好因素。不过，港股和A股的相关度比较高，所以在投资人的组合分散风险方面就会弱一些。从长期来看，我们希望投资人能够进一步扩大国际视野，形成多元化配置。
《红周刊》：除了上面谈到的海外资产配置方式，在海外买保险确实也是投资者比较关注的一个话题。您如何看待通过购买海外保险进行海外资产配置的行为？
乔博：国内投资者购买海外保险，最直接的原因是，同等保额下，海外的保费会比较便宜。同时，海外保险的免责额条款会少一些。建议有类似需求的投资者，在选择海外保险时，优先选择评级比较好、存续时间比较长的保险公司。其次，海外融资方式比较多元化，例如，买100万元保费的保单，投资者不必一次性支付，在海外购买保险可以分期付款，如果保单本身是大额保单，投资者可以作为抵押品，像买房子那样去买保单，从而提高资金的使用效率。
《红周刊》：对于此前在海外投资领域“零经验”的投资者而言，该如何避免海外投资“陷阱”？
乔博：投资者要回避陷阱，首先要理解具体海外投资的投资逻辑，如其盈利来源或者盈利逻辑。其次，交易过程中，要把控交易风险，例如，经营管理人有没有第三方托管、有没有独立估值的服务商、这些服务商是否持牌，经济利益是否独立等，但这对很多投资者来说，完美地实现第一点和第二点还是比较有挑战和难度的，建议投资者和专业机构合作，让专业机构来帮其把握投资过程中风险。
以上文提到的海外房产投资为例，虽然海外房产投资租售比诱人，但在实际海外置业过程中也存在不少需要注意的问题，如投资者面临很高的运营成本，包括出租、物业税、地税等，这在很大程度上会侵蚀投资者的租金回报。假如投资者海外置业有10%的资金回报，其中35%的钱是要征税的，交了税之后只有7.5%的收益了。在这种情况下，投资者直接投资海外房产，就不如通过和机构合作，以房地产基金的形式进行多元化的海外房地产配置组合，此举既可以解决掉税的问题，也不需要考虑出租的问题。
“其实从市场的广度和资本市场的深度而言，在当前市场环境下，进行相应海外资产配置是很有必要的。” 中金公司财富服务中心副总经理乔博本周在接受《红周刊》记者专访时表示。以GDP数据为例，中国当前GDP总量在全球经济总量中占比15%，如果投资者海外资产配置头寸为零的话，相当于放弃了剩余占比85%的全球其他经济体增长所带来的投资机会。
功能性需求刺激海外资产配置兴起
《红周刊》：资产配置向海外倾斜是否明智？
乔博：我觉得对中国大部分投资者来说，考虑这个问题有点太早了，因为他们海外资产配置的仓位为零。但其实从市场的广度和资本市场的深度而言，在当前市场环境下，进行相应海外资产配置仍是有必要的。
以GDP数据为例，中国当前的GDP约为11万亿美金，但是全球的GDP有75万亿美金，所以从全球的几大经济体格局来看的话，中国GDP占比仅为15%。如果投资者海外资产配置完全头寸为零的话，相当于放弃了全球其他85%经济体增长的投资机会。而就资本市场的深度而言，上交所、深交所和港交所三大中国交易所加起来，整个的资本市场大概是10万亿美金。而在海外资本市场，仅美国的纽交所和纳斯达克，市场就高达25万亿美金。横向对比来看，我们面临的是一个非常大的市场，而大多数投资者海外配置为零，这是严重失衡的。
此外，因为当前中国资本市场存在结构性的问题，部分投资者比较感兴趣TMT、创新药等标的，在国内合适的投资机会不多。例如，国内生产创新药的医药企业仍是凤毛麟角，大部分生产创新药的企业集中在欧美市场，所以这些精确的标的，也可以在海外市场中来实现。
《红周刊》：统计数据显示，2007年～2017年，中国私人财富总量从36万亿人民币上升到188万亿人民币，中国私人财富每年大概保持在20%左右的增长。在您看来，国内投资者海外资产配置的逻辑是什么？
乔博：随着财富总量的增长，无论海外还是国内的投资比例都有所上升。具体到海外资产配置，过去十年，有很多功能性的需求释放。所谓的功能性，根据我们客户尽调数据，大概有40%的客户是出于投资移民的需求，另外，还有20%的客户是想通过海外置业，进而考虑到海外资产配置。
另外，投资人在投资过程中逐步体会到跨越境内和境外的多元化资产配置的优势。我们认为，投资者在进行投资配置的时候，不能单纯的看它潜在的收益回报，还需同时考虑投资的潜在风险，要考虑获得预期回报的不确定性。例如，有两种投资机会供投资者选择，一种是预期回报为10%，但投资者也有可能获得0%或者20%的收益回报;另一种是预期回报为20%，但投资者在差的情况下可能亏20%，再好的情况下可能是赚到60%。站在理性投资人的角度，显然第一种方式更为妥当。
投资者在进行投资性价比考虑时，应该用夏普比率来衡量。所谓的夏普比率，简单理解为在固定所能承受的风险下，追求最大的报酬;或在固定的预期报酬下，追求最低的风险。而在这样的概念下，投资者去构建配置组合的时候，可以选择一些中间相关度比较低、不相关或者是负相关的投资品种，这将对配置组合的投资性价比有一个大幅的提升。
以中美市场的股票和债券两类投资品种的相关度来看，过去18年的投资数据显示，历史上相关性均低于30%，同时配置中美两国的相关产品，投资者的资产投资风险将得到有效分散，这也是过去十年，投资者进行海外资产配置的大逻辑。
《红周刊》：在您看来，在投资者资产配置过程中，海外资产配置占比多少比较合理？
乔博：参考海外成熟市场的资产配置比例，非本国的资产投资占比占到总资产配置比例的20%左右是一个相对比较合理的比例。20%的投资比例是一个长期战略比例概念，落实到具体配置的时候，除了长期的战略配比，投资者中期还需有一个战术上配置，而战术上的配置可能会需要考虑到经济周期、目前资产的估值水平，或者有没有一些阶段性的投资机会等因素。
市场波动将加大，主动管理型基金有望“突围”
《红周刊》：近年来，国内私募基金如雨后春笋般发展，截至今年4月底，私募基金备案数量7.25万只，管理资产规模12.48万亿元，中国另类资产正在兴起。在这样的背景下，相对于国内的股市和基金等，海外资产配置方式优势体现在哪些方面？
乔博：海外的优势主要体现在三个方面。第一，海外基金市场经历过长时间经济周期的检验，有相当长的历史业绩可查。以一级市场为例，现在国内一级市场基金规模大概接近8万亿人民币，但基本上都是最近五年间发展起来。没有经历过不同的经济周期，也无法验证其在经济下行或者经济危机时的业绩表现将如何;第二，海外金融市场的深度更深，有很多独特的金融工具，从而使得投资策略更加灵活多元。如海外对冲基金的一些相对价值策略，能在期权、期货等衍生品中間寻找到套利的机会，即使在震荡下行的市场环境中，这类型策略的对冲基金的年化收益率也能到达6%左右;第三，海外市场也存在一些结构型的投资机会，以房地产投资为例，中美两国的投资逻辑差异很大，中国房地产投资的主要收益来自于房产增值，租金回报是很低的。而在美国，我们进行过数据统计，历史上房产投资的平均收益能达到8%-10%，但是其中75%来自于租金回报。所以，对于追求稳健收益、持有期间有收入的投资人而言，海外不动产就是一个值得关注的领域。
《红周刊》：在您看来，今年海外资产配置的大环境如何？
乔博：从基本面上来看，全球经济还是处于复苏的状态，包括制造业指数、欧美消费信心指数，都处在复苏扩张的周期里面。从企业盈利来看，数据也是比较健康的，美国企业2018年的每股盈利一致预期在20%以上。但当前干扰因素主要集中在货币政策的边际紧缩，尤其是近期通胀上升可能导致的激进的货币政策回应。美国在2015年率先开始了货币利率政策，到目前已经加息六次，欧洲和日本也紧跟美国步伐。在此背景下，短期的政策利率和十年期国债利率等长期利率都有上行压力。而无风险利率是所有资产定价的锚，利率上升将对所有资产价格形成负面拖累。尤其在过去十年间，大部分全球资产都有明显的上涨，现在从绝对估值来看都不便宜，资产估值对于利率上行的敏感度更高。因此，我们判断市场波动性将有所提升。虽然市场波动性将加大，但市场还没到巨幅下挫的地步。相比其他外部冲击，经济衰退才会对市场产生持续负面影响。我们认为尽管经济不大可能从当前水平再大幅上升，但也不会即时陷入衰退。从大的资产类别来看，权益类资产更有表现机会，但要严守估值底线，同时注重甄选行业和个股。 《红周刊》：债券作为低风险的固收类投资品种，在海外资产配置过程中受关注较高。近日，10年期美债收益率站上3.1%，再度刷新近七年新高。您如何看待今年的债券市场的投资机会？
乔博：就债券投资而言，我们不建议投资者现在对利率债进行配置。利率债的价格主要由实际利率和通胀两个因素决定。现在来看，未来实际利率和通胀都存在一定的上行压力，这对利率债将是负面拖累。具体分析，目前美国十年期国债实际利率在0.8%左右，而在次贷危机前的长期历史里，10年期实际利率的中枢至少为2%。而就通胀而言，美国的CPI最核心的要素是油价，开年以来油价涨幅已非常明显，油价的上涨将反应到通胀压力上来。此外，美国当前的失业率创下历史新低，低于4%，这往往会带来薪酬水平的上升。信用债方面，在基本面的支持下，我们预计信用利差持平或小幅缩窄。整体而言，信用债面临的压力较利率债更小。
对于今年的债券类市场配置，我们建议投资者更多去关注信贷类细分市场，而非常规的利率债和高收益债，目前我们在一些小众市场，例如内资银行海外发行的优先股、欧洲银行发行的CoCo债，以及在严控信用风险下的CLO中都看到了一定投资机会。
《红周刊》：今年以来，黄金维持高位震荡，在您看来，在当前的全球背景下，黄金是否是比较好的避险工具？
乔博：我们不建议投资人长期进行黄金资产的配置。从短期来看，的确存在因避险因素的扰动而产生的阶段性表现，投资者可以用10%～15%的资产进行参与。
港股估值优势明显，权益类QDII基金或受益
《红周刊》：从历史数据上看，QDII等配置海外资产的基金收益率表现并不是十分抢眼，与此同时，QDII基金业绩分化也较为明显。在您看来，吸引国内投资者通过QDII基金继续海外市场投资的原因是什么？
乔博：首批QDII基金推出时点恰逢金融危机爆发前夕，同时受制于QDII投资范围的限制，QDII基金基本上都是单边做多、满仓操作，拉低了首批出海QDII基金的表现。
但就近期QDII基金表现来看，还是非常不错的。比如去年投资港股的QDII基金平均收益率在20%以上，一些海外TMT主题的QDII基金，平均收益率接近30%。在我看來，QDII基金业绩表现好不好，还需分时间、分阶段进行考虑。
《红周刊》：Wind数据显示，QDII基金目前有四种类型，分别为96只股票型基金，57只债券型基金，39只混合型基金，29只另类投资基金。您如何看待接下来各类QDII基金的业绩表现？
乔博：QDII基金基本上都采取单边做多的投资策略，结合我们对市场的判断，我们觉得存续的这些QDII基金，基本上债券投资还是以非常传统的利率债和高收益债为主，眼下可能并不是一个非常好的参与机会。权益类方面，从基本面和估值情况来看，今年我们还是比较看好新兴市场，尤其是港股市场，投资者可以从主题上进行系统性关注，自下而上进行投资选择。此外，QDII基金如果进行了一些偏另类的投资，从目前的监管来看，在投资范围里边还是有一些限制，比例可能并不太高。
《红周刊》：从海外资产配置来看，港股配置占比最高，在您看来，国内投资者海外资产配置首选香港市场的原因有那些？
乔博：海外投资，港股肯定是一个桥头堡的作用。从管理人角度，无论是QDII管理人还是投资者，港股都是大家最熟悉的品类。现在港交所上市的股票2000多只个股中，占市值60%比例的股票都属于中国概念。
对于今年的港股市场，我们认为还是有表现机会的：一方面我们看好中国经济基本面的韧性，二是港股估值与历史均值的横向比较，以及与全球其他市场的纵向比较都是具有优势的。往前看，陆股通双向扩容4倍等政策面因素也将带来资金面的利好因素。不过，港股和A股的相关度比较高，所以在投资人的组合分散风险方面就会弱一些。从长期来看，我们希望投资人能够进一步扩大国际视野，形成多元化配置。
海外资产配置过程中注意回避“陷阱”
《红周刊》：除了上面谈到的海外资产配置方式，在海外买保险确实也是投资者比较关注的一个话题。您如何看待通过购买海外保险进行海外资产配置的行为？
乔博：国内投资者购买海外保险，最直接的原因是，同等保额下，海外的保费会比较便宜。同时，海外保险的免责额条款会少一些。建议有类似需求的投资者，在选择海外保险时，优先选择评级比较好、存续时间比较长的保险公司。其次，海外融资方式比较多元化，例如，买100万元保费的保单，投资者不必一次性支付，在海外购买保险可以分期付款，如果保单本身是大额保单，投资者可以作为抵押品，像买房子那样去买保单，从而提高资金的使用效率。
《红周刊》：对于此前在海外投资领域“零经验”的投资者而言，该如何避免海外投资“陷阱”？
乔博：投资者要回避陷阱，首先要理解具体海外投资的投资逻辑，如其盈利来源或者盈利逻辑。其次，交易过程中，要把控交易风险，例如，经营管理人有没有第三方托管、有没有独立估值的服务商、这些服务商是否持牌，经济利益是否独立等，但这对很多投资者来说，完美地实现第一点和第二点还是比较有挑战和难度的，建议投资者和专业机构合作，让专业机构来帮其把握投资过程中风险。
以上文提到的海外房产投资为例，虽然海外房产投资租售比诱人，但在实际海外置业过程中也存在不少需要注意的问题，如投资者面临很高的运营成本，包括出租、物业税、地税等，这在很大程度上会侵蚀投资者的租金回报。假如投资者海外置业有10%的资金回报，其中35%的钱是要征税的，交了税之后只有7.5%的收益了。在这种情况下，投资者直接投资海外房产，就不如通过和机构合作，以房地产基金的形式进行多元化的海外房地产配置组合，此举既可以解决掉税的问题，也不需要考虑出租的问题。