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编者按：近年来，美国退出QE以及欧、英、日实施的宽松货币政策，引起了人们对全球流动性的高度关注。如何加强全球流动性管理，维护全球经济金融稳定，是人们关注的焦点。要想真正的理解全球流动性的复杂趋势，我们必须先了解当前全球流动的主要特点、发展趋势及其未来可能存在的风险，而针对这些问题作者做出了完善的解答，并提出了加强全球流动性管理的建议。
近年来，作为全球流动性的主要来源国，美国决定退出QE以及欧、英、日相继实施的宽松货币政策，引起了人们对全球流动性波动的高度关注。2014年以来，已有20多家央行陆续降息或推出超常宽松政策，使全球流动性问题变得更为复杂。改革国际货币体系、实现全球流动性的有序供应，是关系世界经济持续、均衡发展的重大问题，也是全球经济金融稳定的重要因素。因此，关注全球流动性的管理，具有重大意义。
全球流动性目前没有一致且比较一致的定义。国际清算银行将全球流动性划分为官方流动性和私人流动性， 官方流动性即可以由货币当局无条件用于支付的资金，大体包括：外汇储备、央行货币互换以及SDR（IMF特别提款权）等，主要储备国央行资产也发挥重要作用。本文以跨境官方流动性为着眼点，对全球流动性的相关问题进行分析，并提出相应对策建议。
全球流动性波动的主导因素
当前阶段，美元、欧元、英镑、日元是各国的主要储备货币，也是IMF特别提款权（SDR）的篮子货币，它们是全球流动性的主要来源。在金融自由化的背景下，美、欧、英、日作为世界主要储备货币发行国，其货币政策具有很强的溢出效应，是全球流动性波动的主导因素。
量化宽松政策提供了大量的全球流动性。金融危机以来，美、欧、英、日在不同阶段运用不同的量化宽松操作工具调节流动性，主要包括两大类：一类是为市场注入流动性的货币政策操作， 如资产购买和常规工具的非常规操作。美联储购买的资产占总资产的比重一度高达70%。欧洲央行采用长期再融资操作（LTRO）为市场注入流动性，LTRO资产占当时欧央行總资产的比重达35%。另一类是刺激经济复苏的货币政策操作，以资产购买为主。英国央行在2009～2012年间，通过资产购买便利（APF）购买了约3750亿英镑的债券。欧洲央行2015年1月宣布了全面量化宽松，决定在欧元区开展逾1万亿欧元规模的资产购买计划。量化宽松政策使主要储备货币发行国央行的资产负债表急剧扩大，2008年8月至2014年11月，美联储的资产负债表规模增加了约3.4倍，英国央行增加了约3.2倍，日本央行的资产负债表在安倍上台后迅速膨胀，和金融危机前相比增加了约1.5倍。
美、欧、英、日的量化宽松货币政策，为全球注入了大量的流动性，提升了市场流动性，缓解了金融市场波动，有助于经济的复苏。但是量化宽松货币政策也带来货币总量失控、资产价格泡沫、资本流动加剧、币值波动等风险。
跨境资本流动催生了巨大的外溢效应。美、欧、英、日央行资产负债表规模的扩大与新兴市场国家资本流入的增长高度关联。2010～2013年，新兴市场的资本流入几乎占到全球资本流动总额的一半，远高于2002～2008年20%的比例，其中90%的资本净流入了中国、巴西、印度、土耳其、墨西哥、波兰、印尼和秘鲁八个国家。在新兴市场的跨境资本流动中，证券资产尤其是债券资产扮演了重要角色，外国投资者持有的本币主权债券和本币非金融企业债券显著增加，如外国投资者在本币政府债券市场的占有率从2009年1月的10.7%增长至2014年1月的25.4%，部分国家占比更高。
伴随着国际资本大量流入，新兴市场获得了快速经济增长，但这种由外债驱动的增长使其更易受到发达国家特别是主要储备货币发行国的利率、汇率变动等外部因素的制约，极易造成金融不稳定。近期美元升值以及美国加息预期可能导致的流动性紧张，使不少国家被迫纷纷降息或推出超常规宽松政策，以避免流动性的大幅波动。
多元储备及政策差异减缓了全球流动性的波动。美国退出QE减少了市场流动性，而欧、英、日的宽松货币政策又适当扩张市场流动性，平衡了全球流动性的波动。自2014年中旬以来，欧央行宽松政策及EQE（欧元区的量化宽松政策）预期已驱动资金回流新兴市场，2015年市场关于美联储可能推迟升息的预期则进一步促进了这一回流过程，减缓了这些市场资金由于美元升值造成的外逃压力。国际金融协会（IIF）2015年1月报告显示：新兴市场金融投资资金在2015年1月净流入180亿美元，其中80亿左右流向新兴亚洲市场。
此外，2015年以来美国债券二级市场流动性压力上升，然而在美国升息预期及美元升值环境下，外国对美国公司债券和股票净流入在过去几个月增长较快。EQE形成的流动资金的一部分也可能流向美元资产，这有助于缓解美国资金压力。
当前全球流动性的主要特点
如上所述，储备货币发行国货币政策成为影响全球流动性的主导因素，是当前全球流动性的一个主要特征。与此同时，目前阶段的全球流动性还显现出了以下主要特点。
各国外汇储备货币过多集中于少数货币。外汇储备是全球流动性的最主要部份。目前，各国的外汇储备货币中排名前四的分别是美元、欧元、英镑和日元。IMF报告显示，截至2014年12月31日，全球外汇储备11.8万亿美元，美元占62.3%，欧元占22.6%。由此可见，美元仍是全球第一大储备货币，占据着短期内不可动摇的地位。欧元的比重逐步提高，但仍与美元有非常大的差距。英镑和日元在全球储备货币的占比仍较小。
IMF发挥着重要的作用但未来有待改善。IMF在全球流动性方面扮演着关键角色，特别是SDR对全球流动性起着重大影响。2009年8月至9月，IMF向成员国分配规模高达2830亿美元的SDR，这相当于实施了一轮全球定量宽松政策。然而，IMF也有待改善的地方。目前SDR的篮子货币全部是发达国家货币，SDR的定值仅仅依靠美元、欧元、日元和英镑，其中美元为41.9%、欧元37.4%、英镑11.3%，日元9.4%，其重要性和代表性较差，不能反映全球经济、金融格局的真实情况。这意味着少数发达国家对IMF否决权的扩大，而广大发展中国家对政策的影响力则很有限。
近年来，作为全球流动性的主要来源国，美国决定退出QE以及欧、英、日相继实施的宽松货币政策，引起了人们对全球流动性波动的高度关注。2014年以来，已有20多家央行陆续降息或推出超常宽松政策，使全球流动性问题变得更为复杂。改革国际货币体系、实现全球流动性的有序供应，是关系世界经济持续、均衡发展的重大问题，也是全球经济金融稳定的重要因素。因此，关注全球流动性的管理，具有重大意义。
全球流动性目前没有一致且比较一致的定义。国际清算银行将全球流动性划分为官方流动性和私人流动性， 官方流动性即可以由货币当局无条件用于支付的资金，大体包括：外汇储备、央行货币互换以及SDR（IMF特别提款权）等，主要储备国央行资产也发挥重要作用。本文以跨境官方流动性为着眼点，对全球流动性的相关问题进行分析，并提出相应对策建议。
全球流动性波动的主导因素
当前阶段，美元、欧元、英镑、日元是各国的主要储备货币，也是IMF特别提款权（SDR）的篮子货币，它们是全球流动性的主要来源。在金融自由化的背景下，美、欧、英、日作为世界主要储备货币发行国，其货币政策具有很强的溢出效应，是全球流动性波动的主导因素。
量化宽松政策提供了大量的全球流动性。金融危机以来，美、欧、英、日在不同阶段运用不同的量化宽松操作工具调节流动性，主要包括两大类：一类是为市场注入流动性的货币政策操作， 如资产购买和常规工具的非常规操作。美联储购买的资产占总资产的比重一度高达70%。欧洲央行采用长期再融资操作（LTRO）为市场注入流动性，LTRO资产占当时欧央行總资产的比重达35%。另一类是刺激经济复苏的货币政策操作，以资产购买为主。英国央行在2009～2012年间，通过资产购买便利（APF）购买了约3750亿英镑的债券。欧洲央行2015年1月宣布了全面量化宽松，决定在欧元区开展逾1万亿欧元规模的资产购买计划。量化宽松政策使主要储备货币发行国央行的资产负债表急剧扩大，2008年8月至2014年11月，美联储的资产负债表规模增加了约3.4倍，英国央行增加了约3.2倍，日本央行的资产负债表在安倍上台后迅速膨胀，和金融危机前相比增加了约1.5倍。
美、欧、英、日的量化宽松货币政策，为全球注入了大量的流动性，提升了市场流动性，缓解了金融市场波动，有助于经济的复苏。但是量化宽松货币政策也带来货币总量失控、资产价格泡沫、资本流动加剧、币值波动等风险。
跨境资本流动催生了巨大的外溢效应。美、欧、英、日央行资产负债表规模的扩大与新兴市场国家资本流入的增长高度关联。2010～2013年，新兴市场的资本流入几乎占到全球资本流动总额的一半，远高于2002～2008年20%的比例，其中90%的资本净流入了中国、巴西、印度、土耳其、墨西哥、波兰、印尼和秘鲁八个国家。在新兴市场的跨境资本流动中，证券资产尤其是债券资产扮演了重要角色，外国投资者持有的本币主权债券和本币非金融企业债券显著增加，如外国投资者在本币政府债券市场的占有率从2009年1月的10.7%增长至2014年1月的25.4%，部分国家占比更高。
伴随着国际资本大量流入，新兴市场获得了快速经济增长，但这种由外债驱动的增长使其更易受到发达国家特别是主要储备货币发行国的利率、汇率变动等外部因素的制约，极易造成金融不稳定。近期美元升值以及美国加息预期可能导致的流动性紧张，使不少国家被迫纷纷降息或推出超常规宽松政策，以避免流动性的大幅波动。
多元储备及政策差异减缓了全球流动性的波动。美国退出QE减少了市场流动性，而欧、英、日的宽松货币政策又适当扩张市场流动性，平衡了全球流动性的波动。自2014年中旬以来，欧央行宽松政策及EQE（欧元区的量化宽松政策）预期已驱动资金回流新兴市场，2015年市场关于美联储可能推迟升息的预期则进一步促进了这一回流过程，减缓了这些市场资金由于美元升值造成的外逃压力。国际金融协会（IIF）2015年1月报告显示：新兴市场金融投资资金在2015年1月净流入180亿美元，其中80亿左右流向新兴亚洲市场。
此外，2015年以来美国债券二级市场流动性压力上升，然而在美国升息预期及美元升值环境下，外国对美国公司债券和股票净流入在过去几个月增长较快。EQE形成的流动资金的一部分也可能流向美元资产，这有助于缓解美国资金压力。
当前全球流动性的主要特点
如上所述，储备货币发行国货币政策成为影响全球流动性的主导因素，是当前全球流动性的一个主要特征。与此同时，目前阶段的全球流动性还显现出了以下主要特点。
各国外汇储备货币过多集中于少数货币。外汇储备是全球流动性的最主要部份。目前，各国的外汇储备货币中排名前四的分别是美元、欧元、英镑和日元。IMF报告显示，截至2014年12月31日，全球外汇储备11.8万亿美元，美元占62.3%，欧元占22.6%。由此可见，美元仍是全球第一大储备货币，占据着短期内不可动摇的地位。欧元的比重逐步提高，但仍与美元有非常大的差距。英镑和日元在全球储备货币的占比仍较小。
IMF发挥着重要的作用但未来有待改善。IMF在全球流动性方面扮演着关键角色，特别是SDR对全球流动性起着重大影响。2009年8月至9月，IMF向成员国分配规模高达2830亿美元的SDR，这相当于实施了一轮全球定量宽松政策。然而，IMF也有待改善的地方。目前SDR的篮子货币全部是发达国家货币，SDR的定值仅仅依靠美元、欧元、日元和英镑，其中美元为41.9%、欧元37.4%、英镑11.3%，日元9.4%，其重要性和代表性较差，不能反映全球经济、金融格局的真实情况。这意味着少数发达国家对IMF否决权的扩大，而广大发展中国家对政策的影响力则很有限。