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摘 要:近年来,上市公司经营风险的衡量问题己经成为一个被普遍关注的焦点问题,这一问题不限于特定地区或国家,而是一个全球性的现象,经营风险过大是导致企业步入财务预警的重要原因的观点越来越被人们广泛接受。我国上市公司在经营风险衡量上有着不同的方法。文章通过如何衡量财务风险,列出衡量财务风险的各种方法,根据国内外对经营风险的研究现状,选择Z记分法作为衡量上市公司经营风险的主要方法,对我国上市公司资料进行实证分析,得出适用性的结论。
关键词:奥特曼模型 Z积分法 经营风险
上市公司风险衡量是指在上市公司风险识别的基础上,依据相关的风险信息,运用数量化的方法来估计和衡量上市公司风险发生的可能性和损失的严重程度。上市公司风险衡量的主要方法有:概率度量法、杠杆分析法、盈亏平衡分析、敏感性分析等。本文采用的实证方法是奥特曼的应用多变量判定分析与预测上市公司经营失败的方法,简称Z记分法。
奥特曼模型的研究步骤是首先从上市公司财务报告中计算出一组反映企业财务危机程度的财务比率,然后根据这些比率对财务危机警示作用的大小给予不同的权重,最后进行加权计算得到一个企业的综合风险分Z,将其与临界值对比就可知企业财务危机的严重程度。Z函数的表达式为:Z=1.2*X1+1.4*X2+3.3*X3+0.6*X4+1.0*X5。式中,X1=营运资金/总资产,X2=留存收益/总资产,X3=息税前利润/总资产,X4=资本市值/债面账面价值,X5=销售额/总资产。根据以往对经营失败的上市公司统计数据的分析,奥特曼提出了判断企业破产的标准(见表1)。
此外奥特曼还发现,随着时间的延长,上市公司发生破产的可能性越大,Z记分法预测效果的准确性也会降低。
首先,研究假设。根据奥特曼的研究经验,假定Z记分法适用于我国,则我国沪、深交易所上市公司的Z记分值将呈现以下分布规律:第一,对于风险小的股票,通常理解为绩优股,其Z值应该大于3.0。第二,当年被ST或PT的上市公司,其Z值应低于1.8,并且在连续亏损的3年内其Z值应呈逐年递减趋势。第三,当年被取消ST的上市公司,由于此前连续两年亏损,虽已改观,但仍存在较大经营风险,因此,其Z值应处于1.8-2.8之间,而取消ST的当年其Z值呈上升趋势。其次,Z记分法的研究程序和方法。本文有针对性地选取上交所、深交所共36家上市公司的A股作为样本。其中选取部分绩优股和部分实施特别处理的股票。绩优股为:五粮液、驰宏锌锗、宝钢股份、本钢板材(判别标准为其每股收益率大于0.5元)。经营业绩一般的股票为:东北制药、丰源生化、佛塑股份、韶能股份、华联股份、锦龙股份、一汽轿车、中信海直、中国联通、青岛海尔、泰山石油、包钢股份、上港集团、S上石化、杭萧钢构、四川长虹、振华港机、渝三峡A、金岭矿业(判别标准每股收益率小于0.5元)。经营业绩较差的股票为:*ST罗牛、ST远东、S*ST春都、ST寰岛、S*ST巨力、S*ST聚友、S*ST兰宝、S*ST美雅、ST商务、*ST数码、*ST威达、ST星源、*ST玉源控股。为了让结果更加准确,本文把业绩优良的未被特殊处理股票作为一个分类,把业绩一般的没有被特殊处理的公司作为另一个分类,那些被处理过的作为最后的分类进行研究。本次实证研究所取数据均为2006年年底财务报表的各类数据。再次,Z值的计算(见表2)。说明:第一,指标设定鉴于我国股市非流通股无市场价格以及其他因素,对Z记分法中的各项指标设定进行以下调整:X1=营运资金/总资产=(流动资产-流动负债)/总资产;X2=留存收益/总资产=(未分配利润+盈余公积)/总资产;X3=息税前利润/总资产=(税前利润+财务费用)/总资产;X4=资本市值/总负债=(每股市价*流通股数+每股净资产,非流通股数)/总负债;X5=销售收入/总资产=主营业务收入/总资产。第二,应不分行业、规模地选择36家上市公司;由于计算中所需利息费用无法直接获取,故以财务费用代替,对结果应无实质性影响。结论:上市公司业绩较为理想的Z值平均值为4.65,此类企业处于临界值之上,表明其财务状况良好,发生破产的可能性比较小;经营业绩一般的其Z值的平均值为3.03,这与上文所述方法是相一致的;经营业绩较差的公司其Z值平均低于临界值1.8。以上结论充分证明了Z记分法可以较为客观地反映我国上市公司经营风险的大小。最后,对实证结果的思考。尽管Z记分法能够体现其对于我国上市公司的有效性,但进行个案分析时仍需关注某些因素畸变影响Z记分法的准确性和风险判断。由于我国证券市场不够成熟、规范,有些股票被人为炒作或者某些业绩较好的股票由于每股收益与风险不完全对等,进而影响到X4的值,继而影响到Z值的判断。另外,不可否认在我国现阶段的市场条件下从事实证研究是非常困难的:一是我国证券市场的时间短,虽历经数次变革,但实际可用数据只有7-10年;二是数据的有效性和真实性有待提高;三是政策变更影响程度较大,使得研究的难度增大。待我国证券市场更加成熟后,实证将会变得更加有说服性。
总之,我们可以根据Z记分法衡量经营风险的方法去控制上市公司经营风险,希望在以后的我国证券市场,不会出现连续亏损的上市公司,希望所有上市公司都能经营长红。
(作者单位:江西财经大学研究生部)
【参考文献】
1、王海斌,俞军.运用Z记分法对新疆上市公司经营风险的实证分析[J].新疆财经,2004(1).
2、王韬,吕道明.关于阿尔特曼Z-Score模型的检验[J].四川会计,2002(2).
3、杨宗昌,赵红.运用财务失败预警模型对上市公司进行财务分析[J].上海会计,2002(11).
4、潘块.互联网上的公司财务报告——中国上市财务信息网上披露情况调查[J].会计研究,2000(2).
5、荆新,王化成,刘俊彦.财务管理学[M].中国人民大学出版社,2002.
6、傅荣,吴世农.我国上市公司经营失败风险的判定分析[J].东南学术,2002(2).
7、Altman,E.Financial Ratios,Discriminant Analysis and The Prediction of Corporate Bankruptcy[J].Journal of Finance,1968(23).
关键词:奥特曼模型 Z积分法 经营风险
上市公司风险衡量是指在上市公司风险识别的基础上,依据相关的风险信息,运用数量化的方法来估计和衡量上市公司风险发生的可能性和损失的严重程度。上市公司风险衡量的主要方法有:概率度量法、杠杆分析法、盈亏平衡分析、敏感性分析等。本文采用的实证方法是奥特曼的应用多变量判定分析与预测上市公司经营失败的方法,简称Z记分法。
奥特曼模型的研究步骤是首先从上市公司财务报告中计算出一组反映企业财务危机程度的财务比率,然后根据这些比率对财务危机警示作用的大小给予不同的权重,最后进行加权计算得到一个企业的综合风险分Z,将其与临界值对比就可知企业财务危机的严重程度。Z函数的表达式为:Z=1.2*X1+1.4*X2+3.3*X3+0.6*X4+1.0*X5。式中,X1=营运资金/总资产,X2=留存收益/总资产,X3=息税前利润/总资产,X4=资本市值/债面账面价值,X5=销售额/总资产。根据以往对经营失败的上市公司统计数据的分析,奥特曼提出了判断企业破产的标准(见表1)。
此外奥特曼还发现,随着时间的延长,上市公司发生破产的可能性越大,Z记分法预测效果的准确性也会降低。
首先,研究假设。根据奥特曼的研究经验,假定Z记分法适用于我国,则我国沪、深交易所上市公司的Z记分值将呈现以下分布规律:第一,对于风险小的股票,通常理解为绩优股,其Z值应该大于3.0。第二,当年被ST或PT的上市公司,其Z值应低于1.8,并且在连续亏损的3年内其Z值应呈逐年递减趋势。第三,当年被取消ST的上市公司,由于此前连续两年亏损,虽已改观,但仍存在较大经营风险,因此,其Z值应处于1.8-2.8之间,而取消ST的当年其Z值呈上升趋势。其次,Z记分法的研究程序和方法。本文有针对性地选取上交所、深交所共36家上市公司的A股作为样本。其中选取部分绩优股和部分实施特别处理的股票。绩优股为:五粮液、驰宏锌锗、宝钢股份、本钢板材(判别标准为其每股收益率大于0.5元)。经营业绩一般的股票为:东北制药、丰源生化、佛塑股份、韶能股份、华联股份、锦龙股份、一汽轿车、中信海直、中国联通、青岛海尔、泰山石油、包钢股份、上港集团、S上石化、杭萧钢构、四川长虹、振华港机、渝三峡A、金岭矿业(判别标准每股收益率小于0.5元)。经营业绩较差的股票为:*ST罗牛、ST远东、S*ST春都、ST寰岛、S*ST巨力、S*ST聚友、S*ST兰宝、S*ST美雅、ST商务、*ST数码、*ST威达、ST星源、*ST玉源控股。为了让结果更加准确,本文把业绩优良的未被特殊处理股票作为一个分类,把业绩一般的没有被特殊处理的公司作为另一个分类,那些被处理过的作为最后的分类进行研究。本次实证研究所取数据均为2006年年底财务报表的各类数据。再次,Z值的计算(见表2)。说明:第一,指标设定鉴于我国股市非流通股无市场价格以及其他因素,对Z记分法中的各项指标设定进行以下调整:X1=营运资金/总资产=(流动资产-流动负债)/总资产;X2=留存收益/总资产=(未分配利润+盈余公积)/总资产;X3=息税前利润/总资产=(税前利润+财务费用)/总资产;X4=资本市值/总负债=(每股市价*流通股数+每股净资产,非流通股数)/总负债;X5=销售收入/总资产=主营业务收入/总资产。第二,应不分行业、规模地选择36家上市公司;由于计算中所需利息费用无法直接获取,故以财务费用代替,对结果应无实质性影响。结论:上市公司业绩较为理想的Z值平均值为4.65,此类企业处于临界值之上,表明其财务状况良好,发生破产的可能性比较小;经营业绩一般的其Z值的平均值为3.03,这与上文所述方法是相一致的;经营业绩较差的公司其Z值平均低于临界值1.8。以上结论充分证明了Z记分法可以较为客观地反映我国上市公司经营风险的大小。最后,对实证结果的思考。尽管Z记分法能够体现其对于我国上市公司的有效性,但进行个案分析时仍需关注某些因素畸变影响Z记分法的准确性和风险判断。由于我国证券市场不够成熟、规范,有些股票被人为炒作或者某些业绩较好的股票由于每股收益与风险不完全对等,进而影响到X4的值,继而影响到Z值的判断。另外,不可否认在我国现阶段的市场条件下从事实证研究是非常困难的:一是我国证券市场的时间短,虽历经数次变革,但实际可用数据只有7-10年;二是数据的有效性和真实性有待提高;三是政策变更影响程度较大,使得研究的难度增大。待我国证券市场更加成熟后,实证将会变得更加有说服性。
总之,我们可以根据Z记分法衡量经营风险的方法去控制上市公司经营风险,希望在以后的我国证券市场,不会出现连续亏损的上市公司,希望所有上市公司都能经营长红。
(作者单位:江西财经大学研究生部)
【参考文献】
1、王海斌,俞军.运用Z记分法对新疆上市公司经营风险的实证分析[J].新疆财经,2004(1).
2、王韬,吕道明.关于阿尔特曼Z-Score模型的检验[J].四川会计,2002(2).
3、杨宗昌,赵红.运用财务失败预警模型对上市公司进行财务分析[J].上海会计,2002(11).
4、潘块.互联网上的公司财务报告——中国上市财务信息网上披露情况调查[J].会计研究,2000(2).
5、荆新,王化成,刘俊彦.财务管理学[M].中国人民大学出版社,2002.
6、傅荣,吴世农.我国上市公司经营失败风险的判定分析[J].东南学术,2002(2).
7、Altman,E.Financial Ratios,Discriminant Analysis and The Prediction of Corporate Bankruptcy[J].Journal of Finance,1968(23).