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2010年以来中国经济增速持续放缓。怎么理解这个经济现象？为什么会持续这么长时间的下行？当前经济又处在什么样的阶段？这对经济学家来说是一项挑战性的工作。事实上，把中国经济放在国际经济大历史视野中去分析比较，就会发现对于中国经济来说，除人口因素外，资本效率遵循先递增后递减的周期规律在其中起着支配作用。
人口结构变化与经济增长速度转换
人口与资本是经济增长的两个重要的投入要素。人口结构中劳动力的变化对产出的影响很大。
中国自1978年经济取得了巨大的成就，最主要的原因之一是中国加入了基于比较优势的国际分工体系，中国庞大的劳动力成为中国经济也成为世界经济的重要推动力量。同时，中国低成本的劳动力结合世界主要经济体的高劳动生产率技术，极大地降低了单位产品的劳动力成本，使得中国与主要经济体的劳动生产率大幅提升。
仅仅过了24年时间，2015年全球GDP是1991年的2.4倍，2001年中国正式加入WTO，世界经济进一步加速。2015年全球GDP是2001年的1.7倍;中国GDP则是2001年的3.7倍。
但是，也要看到我国劳动力成本也在不断上涨，中国低成本劳动力的比较优势逐渐衰竭。以我国平均实际工资指数为例，2015年在岗职工实际工资水平是2001年的4.21倍。劳动力成本上升有随着经济增长劳动者收入也自然上升本身的因素，同时也有劳动力供给面临转折的因素。15～64岁人口群体是我们通常说的劳动者群体，2010年这个群体占总人口的比例达到峰值，成为我国15～64岁人口占总人口比例的拐点。
劳动力人口比例的拐点往往意味着经济增长速度的拐点到来。从美国、日本、中国中国台湾等经济体的发展经验来看，这是个普遍规律，2010年中国人均收入相当于美国1941年的水平、相当于日本1969年的水平，相当于中国中国台湾1987年的水平。审视历史，这三个经济体在和中国2010年人均收入水平相当的年份均发生了不可思议的增速转换。1942年，美国结束了高增长时代;1969年，日本结束了高增长时代;1987年，中国台湾结束了高增长时代。而且几十年过去了，这些国家和地区高增长的时代没有再回来过。
那么，2010年是否也会成为中国经济增速的换挡年呢？中国的2010年所对应的美国的1942年，日本的1969年、中国台湾的1987年增速转换是否仅是个偶然的现象，还是有什么因素和规律在支配这个现象？
比较劳动力人口占比，或许可以从中找到問题的答案。美国的劳动力人口占比峰值发生在1942年、日本的劳动力人口占比峰值发生在1971年，和中国的劳动力人口占比峰值发生在2010年几乎是完全对应起来的。也就是说，在工业化生产中的最重要因素之一劳动力占比的拐点几乎决定性的影响了经济增速转换的拐点，美国如此，日本如此，中国也不会例外。也就是说，2010年以后中国经济开始中低速度的发展主要是一个普遍的人口结构变化问题。2010年起，中国彻底的告别了高增长时代。
倒U形资本回报率曲线与康德拉季耶夫周期
资本是驱动经济增长的另一重要要素。资本效率的周期性波动引起了经济活动的周期性。尽管中国发展市场经济不到40年，但是在大时间尺度上和世界经济具有极为相似的周期波动特征。
美国在20世纪初已取代英国成为世界经济中心，用其长期资本回报率作为资本效率的代理变量来定量地观察世界经济的长期波动更加生动、直观。一定程度上，美国长期资本回报率的波动表征了世界经济的波动（图1）。
从图1中可见，美国长期资本回报率在跨度大致相当的各时间间隔里都表现出倒U形曲线特征，即先递增后递减的周期性规律，且这种倒U形曲线的周期性具有顽强的韧性，即使两次世界大战也没有中断这种周期活动的完整性。在40年左右时间尺度上，呈现倒U形的长期资本回报率期波动引致了康德拉季耶夫周期经济波动。事实上，资本回报率服从倒U形曲线是市场经济的一般规律，它体现了一定市场规模容量下单位资本产出的效率先递增后递减。值得注意的是，自2010年以来，美国经济开始回暖，进入第6个康德拉季耶夫周期。作为世界技术创新中心，美国的经济回升将带动其他国家经济增长的逐渐回升。
尽管中国1978年才开始市场化经济改革并实行对外开放，但是一旦开始，中国经济就毫无例外的也服从市场经济的基本规律：资本回报率呈现先递增后递减的倒U形。这种规律不仅体现在后面要提到的10年左右的时间尺度上，同时也体现在40～50年左右的时间尺度上。尽管中国可比较数据较少，但是把中国自1978年以来的税后资本回报率和美国以道琼斯工业指数为代表的长期（10年期）资本回报率数据放在一块，可以清晰地看见，中国的资本回报率自20世纪70年代至21世纪10年代与美国长期资本回报率一样，在趋势轮廓上都是一条倒U曲线，也就是在20世纪90年代中期之前资本回报率是递增的，自90年代中期之后资本回报率总体趋势是递减的。也就是说，驱动中国经济的资本力量在大时间尺度上同样臣服于长波周期波动规律，参见图2。
不断推进市场化改革的中国经济在总体趋势上遵循资本的内在逻辑。在一定程度上，我们可以理解2010年以来的经济持续下滑属于中国长波周期的一部分，在这个衰退阶段，市场产能过剩，等待出清。
中国式朱格拉周期与结构性问题
在工业化过程中，资本是产出的重要投入要素之一。在中期时间跨度上，资本效率的波动起伏也引起了经济活动的朱格拉周期波动。这是欧美等主要市场经济体的普遍规律，对于中国来说也不例外。1978年以来，中国的资本效率指标之一——资本回报率的波动大致可划分为几个区间：1981～1990年、1990～2000年、2000～2009年、2009年至今，每个区间的时间跨度在10年左右。中国资本回报率具有两个显著的特征：第一，在每个时间尺度约为10年的区间，资本回报率的轮廓是一条倒U形曲线，即先递增后递减;第二，资本回报率骑乘在时间尺度更大的倒U曲线上，这条倒U形曲线由资本回报率各个区间谷底连接所构成的包络线，即把各个1981年、1991年、2000年、2009年的回报率连接起来形成的包络线。这条包络线反映的是中国经济所经历的长波周期，它和世界经济长波周期趋势一致。 结合资本回报率的规律波动特点，可以发现我国GDP增长率自1978年以来经历五个朱格拉周期波动，即1978～1981年、1982～1990年、1991～1999年、2000～2009年、2009年至今。目前第五個周期是否结束尚在争论中。在很多时候常常会被问及的一个问题就是：第五个周期可能并不存在，2009年至今的情形只是1999年以来第四个周期的一部分。确实，采用美国国家经济研究局（NBER）广泛使用的“转折点确认程序”算法对GDP增长率的时序数据进行划分，2009年确实不应该作为第四个周期与第五个周期的临界点。但是，GDP增长率既受资本要素效率的影响，也受到资本要素投入量的影响。在划分以资本驱动的周期波动时，资本要素效率的影响更为重要，这是因为总体来说资本要素投入量会受到资本要素效率的约束影响。因此，结合资本回报率，把2009年作为临界点的测定是合适的。此外，结合前面提到的中国人口结构变化拐点带来的增速换挡时间，说明把2009年作为临界点的测定也是合适的。
关于资本效率呈现倒U形先递增后递减的原因显而易见，事实上，每次市场规模提升到一个新的台阶后，资本效率都会遵循先递增后递减的规律。引起市场规模变化的原因有很多，比如技术创新、组织与制度创新等。在自由竞争市场中，在每次投资机会逐渐衰竭引起经济不景气时，企业家在通过为他人创造价值实现利己利益的精神引领下，会主动发现潜在的消费需求市场，并通过技术创新或者更新机器设备等手段来满足市场需求。熊彼特指出，创新具有群聚性，这种特性使得新市场的出现也具有时间与空间上的不均匀性。伴随每一次的新市场扩张，资本效率先递增后递减，这引起了经济活动的相应的周期波动。
中国自1978年以来的社会主义市场经济，是一种宏观计划调控下的、非完全竞争的市场经济。与西方经济体由企业家自主扩大市场规模不同，中国通过制度改革和不断深化开放参与国际分工体系来扩大市场规模，经历了三次大的变化。第一次变化的标志是包产到户，允许办民营企业。1978年中国开启对传统计划经济体制启动了改革，在农村实行家庭联产承包责任制，释放出多余的劳动力;在1979年7月和1981年5月，国务院分别发出了关于发展社队企业（1984年改名为乡镇企业）的若干规定，乡镇企业得到迅猛发展。这次改革为中国经济发展打开了市场空间。随着边际资本报酬历经先递增后递减，到80年代末期中国经济出现了下滑。第二次变化的标志是邓小平南方讲话。邓小平于1992年发表南方讲话，加快国有企业改革，确立了社会主义市场经济制度，进一步拓展了市场空间。第三次变化的标志是加入WTO。在2000年左右，中国边际资本生产率递减下降到一定程度后，加入WTO为中国再一次迎来了市场机会，中国成为世界工场，资本迎来盛宴，企业不断加大固定资产投资和机器设备更新。2008年世界经济经历了新一轮危机，中国也无法幸免，市场空间受到影响。2010年以后，伴随国际市场空间的萎缩叠加我国人口红利的消减，虽然在强需求刺激下经济一度回升，但资本效率总体持续下行。根据过去几十年的经验，中国需要一方面进一步改革释放市场活力，打破部分行业垄断市场行为，更新固定资产投资，调整产业结构和引导消费结构升级，另一方面深化参与国际劳动分工的程度，在全球经济复苏过程中不断拓展市场规模。
经济周期并不是一种简单的机械循环，其表现出来的周期现象有其固有的经济逻辑，最根本的核心来自于资本效率的周期波动。只有理解了哪些因素有利于资本效率的改善，哪些因素阻碍了资本效率的提升，才能根本理解市场经济的波动。
回到2010年以来中国经济持续下滑的问题，可以发现，把它纳入到在市场经济体中资本效率的周期波动是引起经济活动波动的原因这个框架下，则容易理解得多：在人口因素之外，周期性是主要的、决定性的;产能过剩、库存过高、制造业短板明显等结构性难题不过是由资本效率周期波动引起的经济周期衰退阶段的一部分;针对结构性问题的供给侧改革有助于中国经济在新一轮周期中富有强劲的表现。
（刘晓曙系青岛银行计财部副总经理）
宏观经济月度资讯
10月制造业PMI位于荣枯线以上，经济运行态势整体稳健
10月31日，中国物流与采购联合会、国家统计局服务业调查中心发布10月份中国制造业采购经理指数（PMI），数据录得51.6%，较上月回落0.8个百分点，指数已连续13个月保持在51%以上较高水平。
两融余额重上万亿元，原因在于宏观托底微观发力
11月1日，两市融资余额增加53.78亿元至10000.88亿元，这是自2016年1月15日以来再度突破万亿元关口。分析认为，两融余额重新站上万亿关口是A股市场回暖的最有力标志，显示市场情绪持续好转。
我国前三季外储增598亿美元，国际收支双顺差状态延续
11月6日，国家外汇管理局公布了2017年三季度及前三季度国际收支平衡表初步数据。数据显示，我国经常账户和非储备性质的金融账户呈现双顺差，储备资产增加589亿美元，其中外汇储备增加598亿美元。
短期资金利率降至阶段性低位，资金面维持稳中偏松
11月7日，央行重启公开市场逆回购操作，对冲大部分到期逆回购，仍维持净回笼格局，市场资金面保持稳中偏松，但宽松程度不及前几日。业内人士指出，月初扰动因素少，资金面有望继续保持稳定。
前10月进出口同比增长15.9%，大宗商品进口量价齐升
11月8日，海关总署发布的数据显示，今年前10个月，我国货物贸易进出口总值22.52万亿元人民币。其中，出口12.41万亿元，增长11.7%;进口10.11万亿元，增长21.5%;贸易顺差2.3万亿元，收窄17.8%。
PPI生活资料价格传导效应显现，10月CPI涨幅创第二高点
11月9日，国家统计局公布数据，10月份全国居民消费价格指数（CPI）环比上涨0.1%，同比上涨1.9%;工业生产者出厂价格指数（PPI）环比上涨0.7%，同比上涨6.9%。
财政部规范17.8万亿PPP项目库，踩七条红线者将被清理
11月16日，财政部正式公布了《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》，以项目库为抓手来规范PPP模式的”靴子”正式落地，列出了入库项目负面清单。
10月工业利润继续保持较快增长，国企增速遥遥领先
11月24日，国家统计局发布的数据显示，1～10月份，全国规模以上工业企业实现利润总额62450.8亿元，同比增长23.3%，增速比1～9月份加快0.5个百分点。
人口结构变化与经济增长速度转换
人口与资本是经济增长的两个重要的投入要素。人口结构中劳动力的变化对产出的影响很大。
中国自1978年经济取得了巨大的成就，最主要的原因之一是中国加入了基于比较优势的国际分工体系，中国庞大的劳动力成为中国经济也成为世界经济的重要推动力量。同时，中国低成本的劳动力结合世界主要经济体的高劳动生产率技术，极大地降低了单位产品的劳动力成本，使得中国与主要经济体的劳动生产率大幅提升。
仅仅过了24年时间，2015年全球GDP是1991年的2.4倍，2001年中国正式加入WTO，世界经济进一步加速。2015年全球GDP是2001年的1.7倍;中国GDP则是2001年的3.7倍。
但是，也要看到我国劳动力成本也在不断上涨，中国低成本劳动力的比较优势逐渐衰竭。以我国平均实际工资指数为例，2015年在岗职工实际工资水平是2001年的4.21倍。劳动力成本上升有随着经济增长劳动者收入也自然上升本身的因素，同时也有劳动力供给面临转折的因素。15～64岁人口群体是我们通常说的劳动者群体，2010年这个群体占总人口的比例达到峰值，成为我国15～64岁人口占总人口比例的拐点。
劳动力人口比例的拐点往往意味着经济增长速度的拐点到来。从美国、日本、中国中国台湾等经济体的发展经验来看，这是个普遍规律，2010年中国人均收入相当于美国1941年的水平、相当于日本1969年的水平，相当于中国中国台湾1987年的水平。审视历史，这三个经济体在和中国2010年人均收入水平相当的年份均发生了不可思议的增速转换。1942年，美国结束了高增长时代;1969年，日本结束了高增长时代;1987年，中国台湾结束了高增长时代。而且几十年过去了，这些国家和地区高增长的时代没有再回来过。
那么，2010年是否也会成为中国经济增速的换挡年呢？中国的2010年所对应的美国的1942年，日本的1969年、中国台湾的1987年增速转换是否仅是个偶然的现象，还是有什么因素和规律在支配这个现象？
比较劳动力人口占比，或许可以从中找到問题的答案。美国的劳动力人口占比峰值发生在1942年、日本的劳动力人口占比峰值发生在1971年，和中国的劳动力人口占比峰值发生在2010年几乎是完全对应起来的。也就是说，在工业化生产中的最重要因素之一劳动力占比的拐点几乎决定性的影响了经济增速转换的拐点，美国如此，日本如此，中国也不会例外。也就是说，2010年以后中国经济开始中低速度的发展主要是一个普遍的人口结构变化问题。2010年起，中国彻底的告别了高增长时代。
倒U形资本回报率曲线与康德拉季耶夫周期
资本是驱动经济增长的另一重要要素。资本效率的周期性波动引起了经济活动的周期性。尽管中国发展市场经济不到40年，但是在大时间尺度上和世界经济具有极为相似的周期波动特征。
美国在20世纪初已取代英国成为世界经济中心，用其长期资本回报率作为资本效率的代理变量来定量地观察世界经济的长期波动更加生动、直观。一定程度上，美国长期资本回报率的波动表征了世界经济的波动（图1）。
从图1中可见，美国长期资本回报率在跨度大致相当的各时间间隔里都表现出倒U形曲线特征，即先递增后递减的周期性规律，且这种倒U形曲线的周期性具有顽强的韧性，即使两次世界大战也没有中断这种周期活动的完整性。在40年左右时间尺度上，呈现倒U形的长期资本回报率期波动引致了康德拉季耶夫周期经济波动。事实上，资本回报率服从倒U形曲线是市场经济的一般规律，它体现了一定市场规模容量下单位资本产出的效率先递增后递减。值得注意的是，自2010年以来，美国经济开始回暖，进入第6个康德拉季耶夫周期。作为世界技术创新中心，美国的经济回升将带动其他国家经济增长的逐渐回升。
尽管中国1978年才开始市场化经济改革并实行对外开放，但是一旦开始，中国经济就毫无例外的也服从市场经济的基本规律：资本回报率呈现先递增后递减的倒U形。这种规律不仅体现在后面要提到的10年左右的时间尺度上，同时也体现在40～50年左右的时间尺度上。尽管中国可比较数据较少，但是把中国自1978年以来的税后资本回报率和美国以道琼斯工业指数为代表的长期（10年期）资本回报率数据放在一块，可以清晰地看见，中国的资本回报率自20世纪70年代至21世纪10年代与美国长期资本回报率一样，在趋势轮廓上都是一条倒U曲线，也就是在20世纪90年代中期之前资本回报率是递增的，自90年代中期之后资本回报率总体趋势是递减的。也就是说，驱动中国经济的资本力量在大时间尺度上同样臣服于长波周期波动规律，参见图2。
不断推进市场化改革的中国经济在总体趋势上遵循资本的内在逻辑。在一定程度上，我们可以理解2010年以来的经济持续下滑属于中国长波周期的一部分，在这个衰退阶段，市场产能过剩，等待出清。
中国式朱格拉周期与结构性问题
在工业化过程中，资本是产出的重要投入要素之一。在中期时间跨度上，资本效率的波动起伏也引起了经济活动的朱格拉周期波动。这是欧美等主要市场经济体的普遍规律，对于中国来说也不例外。1978年以来，中国的资本效率指标之一——资本回报率的波动大致可划分为几个区间：1981～1990年、1990～2000年、2000～2009年、2009年至今，每个区间的时间跨度在10年左右。中国资本回报率具有两个显著的特征：第一，在每个时间尺度约为10年的区间，资本回报率的轮廓是一条倒U形曲线，即先递增后递减;第二，资本回报率骑乘在时间尺度更大的倒U曲线上，这条倒U形曲线由资本回报率各个区间谷底连接所构成的包络线，即把各个1981年、1991年、2000年、2009年的回报率连接起来形成的包络线。这条包络线反映的是中国经济所经历的长波周期，它和世界经济长波周期趋势一致。 结合资本回报率的规律波动特点，可以发现我国GDP增长率自1978年以来经历五个朱格拉周期波动，即1978～1981年、1982～1990年、1991～1999年、2000～2009年、2009年至今。目前第五個周期是否结束尚在争论中。在很多时候常常会被问及的一个问题就是：第五个周期可能并不存在，2009年至今的情形只是1999年以来第四个周期的一部分。确实，采用美国国家经济研究局（NBER）广泛使用的“转折点确认程序”算法对GDP增长率的时序数据进行划分，2009年确实不应该作为第四个周期与第五个周期的临界点。但是，GDP增长率既受资本要素效率的影响，也受到资本要素投入量的影响。在划分以资本驱动的周期波动时，资本要素效率的影响更为重要，这是因为总体来说资本要素投入量会受到资本要素效率的约束影响。因此，结合资本回报率，把2009年作为临界点的测定是合适的。此外，结合前面提到的中国人口结构变化拐点带来的增速换挡时间，说明把2009年作为临界点的测定也是合适的。
关于资本效率呈现倒U形先递增后递减的原因显而易见，事实上，每次市场规模提升到一个新的台阶后，资本效率都会遵循先递增后递减的规律。引起市场规模变化的原因有很多，比如技术创新、组织与制度创新等。在自由竞争市场中，在每次投资机会逐渐衰竭引起经济不景气时，企业家在通过为他人创造价值实现利己利益的精神引领下，会主动发现潜在的消费需求市场，并通过技术创新或者更新机器设备等手段来满足市场需求。熊彼特指出，创新具有群聚性，这种特性使得新市场的出现也具有时间与空间上的不均匀性。伴随每一次的新市场扩张，资本效率先递增后递减，这引起了经济活动的相应的周期波动。
中国自1978年以来的社会主义市场经济，是一种宏观计划调控下的、非完全竞争的市场经济。与西方经济体由企业家自主扩大市场规模不同，中国通过制度改革和不断深化开放参与国际分工体系来扩大市场规模，经历了三次大的变化。第一次变化的标志是包产到户，允许办民营企业。1978年中国开启对传统计划经济体制启动了改革，在农村实行家庭联产承包责任制，释放出多余的劳动力;在1979年7月和1981年5月，国务院分别发出了关于发展社队企业（1984年改名为乡镇企业）的若干规定，乡镇企业得到迅猛发展。这次改革为中国经济发展打开了市场空间。随着边际资本报酬历经先递增后递减，到80年代末期中国经济出现了下滑。第二次变化的标志是邓小平南方讲话。邓小平于1992年发表南方讲话，加快国有企业改革，确立了社会主义市场经济制度，进一步拓展了市场空间。第三次变化的标志是加入WTO。在2000年左右，中国边际资本生产率递减下降到一定程度后，加入WTO为中国再一次迎来了市场机会，中国成为世界工场，资本迎来盛宴，企业不断加大固定资产投资和机器设备更新。2008年世界经济经历了新一轮危机，中国也无法幸免，市场空间受到影响。2010年以后，伴随国际市场空间的萎缩叠加我国人口红利的消减，虽然在强需求刺激下经济一度回升，但资本效率总体持续下行。根据过去几十年的经验，中国需要一方面进一步改革释放市场活力，打破部分行业垄断市场行为，更新固定资产投资，调整产业结构和引导消费结构升级，另一方面深化参与国际劳动分工的程度，在全球经济复苏过程中不断拓展市场规模。
经济周期并不是一种简单的机械循环，其表现出来的周期现象有其固有的经济逻辑，最根本的核心来自于资本效率的周期波动。只有理解了哪些因素有利于资本效率的改善，哪些因素阻碍了资本效率的提升，才能根本理解市场经济的波动。
回到2010年以来中国经济持续下滑的问题，可以发现，把它纳入到在市场经济体中资本效率的周期波动是引起经济活动波动的原因这个框架下，则容易理解得多：在人口因素之外，周期性是主要的、决定性的;产能过剩、库存过高、制造业短板明显等结构性难题不过是由资本效率周期波动引起的经济周期衰退阶段的一部分;针对结构性问题的供给侧改革有助于中国经济在新一轮周期中富有强劲的表现。
（刘晓曙系青岛银行计财部副总经理）
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10月制造业PMI位于荣枯线以上，经济运行态势整体稳健
10月31日，中国物流与采购联合会、国家统计局服务业调查中心发布10月份中国制造业采购经理指数（PMI），数据录得51.6%，较上月回落0.8个百分点，指数已连续13个月保持在51%以上较高水平。
两融余额重上万亿元，原因在于宏观托底微观发力
11月1日，两市融资余额增加53.78亿元至10000.88亿元，这是自2016年1月15日以来再度突破万亿元关口。分析认为，两融余额重新站上万亿关口是A股市场回暖的最有力标志，显示市场情绪持续好转。
我国前三季外储增598亿美元，国际收支双顺差状态延续
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短期资金利率降至阶段性低位，资金面维持稳中偏松
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前10月进出口同比增长15.9%，大宗商品进口量价齐升
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PPI生活资料价格传导效应显现，10月CPI涨幅创第二高点
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