论文部分内容阅读
对于2010年的投资增长，市场上唯一的共识是：投资增速将确定性低于2009年。但由这一共识很难得到清晰具体的投资含义。这使得我们觉得有必要对2010年的投资增长问题做更细致的分析。
投资增长的动力
动力之一是政策。回顾近10年来的经验，中国经济运行具有三个明显特征：一是经济周期中的投资先行；二是面向过热或低迷时期的相机抉择型政策；三是地方和中央的决策偏好差异所形成的博弈甚至拉锯。这是我们理解投资增长的关键。由这三个特征自然衍生出的后果是：当经济低迷时，相机抉择型的政策将刺激投资，由此导致的投资高增长避免了经济增速的显著下滑。投资增速波动主要是由政策主导，从这个意义上讲，中国的投资变量是外生的。
动力之二是惯性。观察惯性作用在历史中的表现，我们发现，惯性作用其实更多反映在投资额、而不是增速上—第二年的绝对投资规模在投资高潮的基础上继续增长。也就是说，当投资高速增长时，政策抑制将对第二年的投资增长形成制约，由于政策相机抉择，加上基数效应，当年投资增速越高，意味着第二年投资增速越低。
动力之三是需求。此处需求指最终需求，这是支持长期投资增长的根本因素。中国处于工业化和城市化的加速时期，消费升级带动产业升级，从而导致固定资产投资以较高的速度增长。相对来说，房地产业和制造业能较直接反映需求的增长情况。房地产行业由于具有较高的产业关联度备受重视，然而数据上很难观察到其对总投资的直接影响。相对来说，制造业投资与总投资波动的相关性更强，对总投资的影响更大。2003-2006年是中国工业增长的黄金时期，在这一阶段，最终消费开始加速增长，并取代政策成为拉动投资的主要力量。从这个角度看，如果2010年投资增长超预期，最有可能来自最终需求的拉动。
投资增速降至20%
政策确定性收紧。毫无疑问，投资政策已经收紧，这一动向从2009年5月初见端倪，在2009年12月的中央经济工作会议上完全定调。这是市场认为投资增速确定性下滑的主要依据。
投资惯性增长不超过24%。量化投资增长的惯性，我们选用“在建净规模”指标。从可获取数据来看，“在建净规模”较好地反映了投资增长的惯性。按照《中国统计年鉴2008》的解释，在建净规模是指“报告期末所有在建项目建成投产尚需的投资总量，在建净规模＝在建总规模－未投产项目（期末在建）累计完成投资”。
就在建净规模历史数据，我们找到了两个规律：第一，在建净规模占在建总规模的比重稳定在47-50%；第二，在建净规模与第二年的固定资产投资规模相当。基于“2009年在建总规模增长32%、在建净规模占比50%”的假设，我们估算2009年城镇固定资产投资的“在建净规模”为24.6万亿元，这反映了2010年城镇固定资产投资增长的惯性，按照这一惯性，2010年投资增长将达24%。考虑到政策因素，2010年的投资增速将不大可能高于24%的水平，我们预计为20%。
20%的投资增速不低。如果以“名义投资占GDP的比重”粗略衡量投资对经济增长的贡献可以发现，投资贡献率从2008年的48.5%飙升到2009年的59.1%。即便我们谨慎估计2010年投资增长20%，全社会固定资产投资将达到27.6万亿，约占2010年名义GDP的63%。以此看来，如果结构调整是经济协调发展的必然要求，投资增速难以再高。这也可以理解，在经济逐步走向稳定之后，鼓励投资的政策已然变化。自2009年二季度以来，国家发改委和工信部已对涉及产能过剩和高耗能的行业投资进行限制。我们预计，当2010年一季度GDP增长高于10%，投资增长接近30%，出口增长为正的情况下，类似2004年的抑制政府投资增长的措施将密集出台。
这样，一些已经开建的投资将缩小规模和放慢进度，这反映在投资数据上，就表现为在建投资净规模将不会完全体现在第二年的新增投资中。2004至2005年间的投资数据中已经得到清楚的体现。
政策性投资和自主性投资，此消彼难长。自主性投资增长能否取代政策性投资的下滑？关于政策性投资，我们主要关注地方政府支持的投资增长。考虑到地方政府的财力限制，我们预计地方投资增速将快速下滑。到现在为止，我们还看不到自主性投资增长取代政策性投资的希望。以月度投资增速看来，最重要的代表性行业—制造业和房地产业，投资增速都出现了下滑，其中房地产投资增速下滑更加明显。
在增速下滑中寻找亮点
在增速下滑的前提下，固定资产投资的亮点将是结构性的。行业结构方面，值得期待的行业包括下游行业和具有产能扩张余地的中游行业，从区域结构方面，政策直接收益的中西部省份的投资增长仍可持续。■
投资增长的动力
动力之一是政策。回顾近10年来的经验，中国经济运行具有三个明显特征：一是经济周期中的投资先行；二是面向过热或低迷时期的相机抉择型政策；三是地方和中央的决策偏好差异所形成的博弈甚至拉锯。这是我们理解投资增长的关键。由这三个特征自然衍生出的后果是：当经济低迷时，相机抉择型的政策将刺激投资，由此导致的投资高增长避免了经济增速的显著下滑。投资增速波动主要是由政策主导，从这个意义上讲，中国的投资变量是外生的。
动力之二是惯性。观察惯性作用在历史中的表现，我们发现，惯性作用其实更多反映在投资额、而不是增速上—第二年的绝对投资规模在投资高潮的基础上继续增长。也就是说，当投资高速增长时，政策抑制将对第二年的投资增长形成制约，由于政策相机抉择，加上基数效应，当年投资增速越高，意味着第二年投资增速越低。
动力之三是需求。此处需求指最终需求，这是支持长期投资增长的根本因素。中国处于工业化和城市化的加速时期，消费升级带动产业升级，从而导致固定资产投资以较高的速度增长。相对来说，房地产业和制造业能较直接反映需求的增长情况。房地产行业由于具有较高的产业关联度备受重视，然而数据上很难观察到其对总投资的直接影响。相对来说，制造业投资与总投资波动的相关性更强，对总投资的影响更大。2003-2006年是中国工业增长的黄金时期，在这一阶段，最终消费开始加速增长，并取代政策成为拉动投资的主要力量。从这个角度看，如果2010年投资增长超预期，最有可能来自最终需求的拉动。
投资增速降至20%
政策确定性收紧。毫无疑问，投资政策已经收紧，这一动向从2009年5月初见端倪，在2009年12月的中央经济工作会议上完全定调。这是市场认为投资增速确定性下滑的主要依据。
投资惯性增长不超过24%。量化投资增长的惯性，我们选用“在建净规模”指标。从可获取数据来看，“在建净规模”较好地反映了投资增长的惯性。按照《中国统计年鉴2008》的解释，在建净规模是指“报告期末所有在建项目建成投产尚需的投资总量，在建净规模＝在建总规模－未投产项目（期末在建）累计完成投资”。
就在建净规模历史数据，我们找到了两个规律：第一，在建净规模占在建总规模的比重稳定在47-50%；第二，在建净规模与第二年的固定资产投资规模相当。基于“2009年在建总规模增长32%、在建净规模占比50%”的假设，我们估算2009年城镇固定资产投资的“在建净规模”为24.6万亿元，这反映了2010年城镇固定资产投资增长的惯性，按照这一惯性，2010年投资增长将达24%。考虑到政策因素，2010年的投资增速将不大可能高于24%的水平，我们预计为20%。
20%的投资增速不低。如果以“名义投资占GDP的比重”粗略衡量投资对经济增长的贡献可以发现，投资贡献率从2008年的48.5%飙升到2009年的59.1%。即便我们谨慎估计2010年投资增长20%，全社会固定资产投资将达到27.6万亿，约占2010年名义GDP的63%。以此看来，如果结构调整是经济协调发展的必然要求，投资增速难以再高。这也可以理解，在经济逐步走向稳定之后，鼓励投资的政策已然变化。自2009年二季度以来，国家发改委和工信部已对涉及产能过剩和高耗能的行业投资进行限制。我们预计，当2010年一季度GDP增长高于10%，投资增长接近30%，出口增长为正的情况下，类似2004年的抑制政府投资增长的措施将密集出台。
这样，一些已经开建的投资将缩小规模和放慢进度，这反映在投资数据上，就表现为在建投资净规模将不会完全体现在第二年的新增投资中。2004至2005年间的投资数据中已经得到清楚的体现。
政策性投资和自主性投资，此消彼难长。自主性投资增长能否取代政策性投资的下滑？关于政策性投资，我们主要关注地方政府支持的投资增长。考虑到地方政府的财力限制，我们预计地方投资增速将快速下滑。到现在为止，我们还看不到自主性投资增长取代政策性投资的希望。以月度投资增速看来，最重要的代表性行业—制造业和房地产业，投资增速都出现了下滑，其中房地产投资增速下滑更加明显。
在增速下滑中寻找亮点
在增速下滑的前提下，固定资产投资的亮点将是结构性的。行业结构方面，值得期待的行业包括下游行业和具有产能扩张余地的中游行业，从区域结构方面，政策直接收益的中西部省份的投资增长仍可持续。■