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【摘要】2009年，由人民银行主导，在银行间市场推出了中小企业集合票据，2011年又开始试点“区域集优”融资模式，有效拓宽了中小企业融资渠道。中小企业集合票据具有准入相对容易、融资便利、成本低廉的优点。本文分析了县域中小企业融资困难，对在县域大力推广和发展中小企业集合票据、区域集优票据，解决中小企业融资难的问题进行了研究探讨。
【关键词】集合票据 中小企业 融资
为拓展中小企业融资渠道，解决单一企业因规模较小不能独立发行债务融资的难题，2009年，银行间市场交易商协会发布了《银行间债券市场中小非金融企业集合票据业务指引》，2011年人民银行在中小企业集合票据的基础上推出区域集优票据。据调查，湖南省除长沙市、衡阳市和常德市发行了集合票据业务外，其他地市均无发行。中小企业集合票据作为一种创新型的融资方式既可满足降低企业融资成本的需要，也可提高企业资本市场形象和提升企业经营管理水平，本文对辖内县域中小企业进行了调查，分析了县域发行中小企业集合票据的可行性以及存在的制约因素，并提出了相关政策建议，以期促进县域经济发展。
一、县域中小企业发行集合票据的现实意义
（一）有效弥补县域经济资金不足
随着县域经济的发展和县域经济结构的调整变化，县域经济对信贷资金的需求量加大，而县域资金外流，加剧了县域信贷资金的供求矛盾，影响了县域经济金融的自我发展能力。2013年末，岳阳市县域金融机构存贷比为52.50%，较全省低15个百分点，由于商业银行贷款权限上收，金融机构存款外流现象较为严重，县域中小企业信贷业务逐渐萎缩，以信贷资金为主渠道的间接融资模式越来越难以满足企业日益增长的资金需求，尤其是中小企业的融资环境与其实际融资需求还存在较大差距，融资难的问题依然是制约企业特别是中小企业发展的重要因素之一。据调查，辖内汨罗市中小型企业每年向辖内金融机构提出贷款金额都在3亿元左右，而金融机构实际发放贷款申请金额的40%。由于企业资金短缺，一批成长性好、有市场、效益优的企业，由于资金不足而不能满负荷生产，甚至处于停产半停产状态。很多中小企业直接融资达不到现行股票市场上市公司标准，间接融资又不符合国有控股商业银行严格的授权授信制度和严格的信贷管理标准，融资困难成了中小企业后续持续发展的障碍。在这个背景下，集合票据业务成为了向市场直接融资的一个较好方式。
（二）降低企业融资成本
从融资成本来说，集合票据的发行与传统的融资途径相比具有明显的优势。集合票据的发行利率低于同期同档次银行贷款利率，银行对中小企业的贷款一般根据其信用等级给予一定幅度的上浮，贷款银行执行贷款利率上浮10～20%的多，部分银行一般在合同贷款利率外，还以顾问、咨询费、代理保险费等名义，加收1%的中间业务费用，且中小企业获得2～3 年的中长期贷款很难。而且在集合票据的发行过程中，中小企业集合票据综合费用主要包括票面利率（从发行实践看，主要由市场机制决定，在5%～6%），承销手续费0.4%左右，资产评估费、担保费等其他费用0.1%左右，综合融资成本低于银行一年期贷款基准利率。区域集优融资模式由于地方政府的参与、中债公司的增信，其融资成本比以往发行的中小企业集合票据要低。
（三）提升企业资本市场形象
债券市场是中国资本市场的重要组成部分。中小企业集合票据融资是市场化融资模式，发行和兑付全过程有严格的信息披露和信用评级，有利于企业规范运作，提高自身管理水平，改善企业财务结构，增强企业市场竞争力。企业一旦进入市场，对自身信誉度即是一种提升，为企业持续融资打下信用基础。对已经具有成熟获利模式的企业，直接债务融资可以助其快速成长，尽快达到上市条件，实现更好更快地发展。
（四）中小企业的壮大为集合票据的发展奠定了基础
中小企业发展迅速，是我国经济发展的重要力量，它的发展对整个国民经济的发展发挥着越来越重要的作用，在国民经济中的地位也日益增强。但由于自身发展面临的不确定性，市场竞争能力较弱，很难实现在资本市场直接融资；而在间接融资方面，存在着银行惜贷的问题，银企之间信息不对称，使得商业银行更愿意向大企业、国有企业放贷。因此，发行票据可以优化企业融资结构，拓宽融资渠道，有效解决中小企业融资难的问题，增强其持续发展能力。
二、县域中小企业发行集合票据制约因素
从上述的分析研究来看，集合票据的确为破解县域中小企业融资难融资贵打开了一条新的通道，也为银行增加了新的业务领域。同时，县域中小企业发行集合票据是各方发展的需要，具备社会和政策环境。可见，县域中小企业发行集合票据具有一定的可行性，但是同样也面临困境。
（一）发行主体要求标准较高
集合票据目前对于发行主体的选择有较高的标准，跟传统信贷业务的偏好类似。在实际操作中，各主承销商从自身风险角度考虑，对入选企业设置过高的门槛，对企业评级、净资产、净利润、营业收入等都有硬性指标要求。发行中小企业集合票据是在公开市场上发行，对发行人的财务信息披露能力也有较高要求。目前中小企业多管理不规范，财务透明度不高，难以达到披露要求，这在一定程度上限制了部分中小企业准入。与传统间接融资相似，好的企业能够较容易取得银行信贷支持，也同样能较容易的成为集合票据的发行主体；而那些刚刚起步却急需资金做大、做强的中小企业因当前或历史经营情况不够理想往往不能成为银行的信贷资金支持对象，同样也不能被遴选为发行集合票据的主体。
（二）手续较繁琐期限长
发行集合票据的过程相对复杂，集合票据的发行，涉及到政府相关部门、人民银行、银行机构、担保机构、会计师事务所等单位。另外在制订方案、出台补贴办法、选择和评价优质企业、联系主办行、选择担保公司和在债券市场发售前的外部评级等每一环节工作都较为复杂，目前发行时间周期一般为半年甚至更长时间。此外，集合票据的发行主体是多家中小企业的集合，集合中的任何一家企业均需要等待同集合的其他企业完成所有必要程序后才能继续向前推进，造成个别企业等待时间较长，机会成本较大。 （三）存在道德风险
在当前的集合票据运营模式下，商业银行可能存在道德风险。这主要是由信息不对称问题而导致的。一般情况下，集合票据由主承销银行进行余额包销。在现阶段信用体制不健全的情况下，部分中小企业的机会主义倾向非常明显，承销银行很难全面获取它们真实的生产经营信息和资金运用情况，这样就必然导致承销银行要考虑发行风险，极可能在分派各发行人融资额度时偏向与自己合作比较深入的企业，而将额度少分配给业务合作少、不够了解的企业和异地企业。如此，银行在资金分配中就违背了资金使用效率优先的原则，存在一定的道德风险。
（四）中小企业抵押物不足
一是集合票据选择的企业对象一般为本地区优质企业，而大部分优质企业在银行均有贷款，抵押物也大多已抵押给银行。二是承包、租赁和部分引进企业的土地、房屋、设备没有所有权，不能办理抵押贷款。三是企业应收账款、林权、专利权、商标权等权利质押因评估难度大、质押物处置渠道不畅、质物变现难等原因难以推广。四是能够提供抵押物的企业对参与发债的意愿不高，认为通过银行贷款的方式可能要更为便捷、快速。
（五）欠缺有担保资格的担保公司
集合票据的发行，要通过外部担保来提升评级水平，外部评级机构的资质高低也是影响集合票据流通性的重要要素，所以担保机构需要发挥很大的作用。岳阳市辖内6个县只设立了5家融资性担保公司，部分县域机构缺失，同时由于部分县域担保公司暂不具备债券市场的担保资格，缺乏担保资质，所以迫切需要改善县域的担保环境。
三、对策建议
（一）加大地方政府支持力度
一是加大宣传推广力度，政府主导建立集合票据发行的机制，加大对发行集合票据产品的推介及指导，推动相关工作的进行。二是要加大地方政府统一组织协调作用，做好发行企业、金融机构、中介机构之间的组织、协调、沟通和联系工作，提高各部门工作效率，协调统一推进。鼓励金融部门要积极贯彻国家关于对中小企业扶持的政策，给予企业较为优惠和宽松的金融扶持。适当降低企业评估、担保等相关费率。三是加大政策扶持力度，设立中小企业发展专项资金，对发行集合票据的有关费用进行补贴或进行风险补偿等优惠措施。
（二）降低企业准入条件
发行中小企业集合票据的初衷在于以集合效应优势改变单家中小企业实力弱，信用评级低，帮助急需资金的中小企业获得期限较长的直接融资。如在汨罗市调查显示，有18家中小企业表示有浓厚的兴趣，但随着条条框框各种限制条件和费用的增加，最后仅剩两家企业。因此建议降低企业准入条件，如适度减少企业抵押物比例，净资产要求在5000万元以上的降低为2000万元，对企业净利润、营业收入等财务指标适当降低，指导规范企业财务报表，帮助企业达到发债要求。
（三）推进区域集优票据
2011年，交易商协会在中小企业集合票据的基础上推出区域集优票据。区域集优票据的创新在于：一是有地方政府的参与和支持；二是较好的解决了信用风险缓释问题；三是可以较好解决单一地区企业过少难以发债难题，特别是解决欠发达地区符合条件企业不多、地方财力有限等问题。因此建议由市政府牵头，将全市范围内符合条件且有意愿发行区域集优票据的企业集合起来，统一打包发债，各级政府按相应比例承担担保基金份额。
（四）加强道德风险的防范
尽管交易商协会为集合票据发行程序制定了严格的操作指引，但各参与主体的道德风险在发行过程中仍然存在。因此，协会要根据集合内各企业的实际情况判断各企业的注册额度和融资额度分配是否大致公平合理，对于明显不合理的要做出提示；另一方面对于提交虚假信息误导投资者的行为，要有明确的处罚措施，以更有效地防范此类道德风险。
参考文献
[1]陈小梅.中小企业集合债券信用增级机制研究[J].金融与经济.2010（09）.
[2]史彦虎，覃博.中小企业区域集优债务融资方式探讨[J].新金融，2011（11）.
[3]徐东明.现行中小企业集合票据融资现状及对策建议[J]. 金融经济，2011（04）.
[4]郑晓忞，苏志鑫.我国中小企业集合票据发行实践及其启示[J].福建金融，2010（08）.
作者简介：周龙（1976-），男，汉族，湖南岳阳人，任职于中国人民银行岳阳市中心支行，经济师，研究方向：金融经济学。
【关键词】集合票据 中小企业 融资
为拓展中小企业融资渠道，解决单一企业因规模较小不能独立发行债务融资的难题，2009年，银行间市场交易商协会发布了《银行间债券市场中小非金融企业集合票据业务指引》，2011年人民银行在中小企业集合票据的基础上推出区域集优票据。据调查，湖南省除长沙市、衡阳市和常德市发行了集合票据业务外，其他地市均无发行。中小企业集合票据作为一种创新型的融资方式既可满足降低企业融资成本的需要，也可提高企业资本市场形象和提升企业经营管理水平，本文对辖内县域中小企业进行了调查，分析了县域发行中小企业集合票据的可行性以及存在的制约因素，并提出了相关政策建议，以期促进县域经济发展。
一、县域中小企业发行集合票据的现实意义
（一）有效弥补县域经济资金不足
随着县域经济的发展和县域经济结构的调整变化，县域经济对信贷资金的需求量加大，而县域资金外流，加剧了县域信贷资金的供求矛盾，影响了县域经济金融的自我发展能力。2013年末，岳阳市县域金融机构存贷比为52.50%，较全省低15个百分点，由于商业银行贷款权限上收，金融机构存款外流现象较为严重，县域中小企业信贷业务逐渐萎缩，以信贷资金为主渠道的间接融资模式越来越难以满足企业日益增长的资金需求，尤其是中小企业的融资环境与其实际融资需求还存在较大差距，融资难的问题依然是制约企业特别是中小企业发展的重要因素之一。据调查，辖内汨罗市中小型企业每年向辖内金融机构提出贷款金额都在3亿元左右，而金融机构实际发放贷款申请金额的40%。由于企业资金短缺，一批成长性好、有市场、效益优的企业，由于资金不足而不能满负荷生产，甚至处于停产半停产状态。很多中小企业直接融资达不到现行股票市场上市公司标准，间接融资又不符合国有控股商业银行严格的授权授信制度和严格的信贷管理标准，融资困难成了中小企业后续持续发展的障碍。在这个背景下，集合票据业务成为了向市场直接融资的一个较好方式。
（二）降低企业融资成本
从融资成本来说，集合票据的发行与传统的融资途径相比具有明显的优势。集合票据的发行利率低于同期同档次银行贷款利率，银行对中小企业的贷款一般根据其信用等级给予一定幅度的上浮，贷款银行执行贷款利率上浮10～20%的多，部分银行一般在合同贷款利率外，还以顾问、咨询费、代理保险费等名义，加收1%的中间业务费用，且中小企业获得2～3 年的中长期贷款很难。而且在集合票据的发行过程中，中小企业集合票据综合费用主要包括票面利率（从发行实践看，主要由市场机制决定，在5%～6%），承销手续费0.4%左右，资产评估费、担保费等其他费用0.1%左右，综合融资成本低于银行一年期贷款基准利率。区域集优融资模式由于地方政府的参与、中债公司的增信，其融资成本比以往发行的中小企业集合票据要低。
（三）提升企业资本市场形象
债券市场是中国资本市场的重要组成部分。中小企业集合票据融资是市场化融资模式，发行和兑付全过程有严格的信息披露和信用评级，有利于企业规范运作，提高自身管理水平，改善企业财务结构，增强企业市场竞争力。企业一旦进入市场，对自身信誉度即是一种提升，为企业持续融资打下信用基础。对已经具有成熟获利模式的企业，直接债务融资可以助其快速成长，尽快达到上市条件，实现更好更快地发展。
（四）中小企业的壮大为集合票据的发展奠定了基础
中小企业发展迅速，是我国经济发展的重要力量，它的发展对整个国民经济的发展发挥着越来越重要的作用，在国民经济中的地位也日益增强。但由于自身发展面临的不确定性，市场竞争能力较弱，很难实现在资本市场直接融资；而在间接融资方面，存在着银行惜贷的问题，银企之间信息不对称，使得商业银行更愿意向大企业、国有企业放贷。因此，发行票据可以优化企业融资结构，拓宽融资渠道，有效解决中小企业融资难的问题，增强其持续发展能力。
二、县域中小企业发行集合票据制约因素
从上述的分析研究来看，集合票据的确为破解县域中小企业融资难融资贵打开了一条新的通道，也为银行增加了新的业务领域。同时，县域中小企业发行集合票据是各方发展的需要，具备社会和政策环境。可见，县域中小企业发行集合票据具有一定的可行性，但是同样也面临困境。
（一）发行主体要求标准较高
集合票据目前对于发行主体的选择有较高的标准，跟传统信贷业务的偏好类似。在实际操作中，各主承销商从自身风险角度考虑，对入选企业设置过高的门槛，对企业评级、净资产、净利润、营业收入等都有硬性指标要求。发行中小企业集合票据是在公开市场上发行，对发行人的财务信息披露能力也有较高要求。目前中小企业多管理不规范，财务透明度不高，难以达到披露要求，这在一定程度上限制了部分中小企业准入。与传统间接融资相似，好的企业能够较容易取得银行信贷支持，也同样能较容易的成为集合票据的发行主体；而那些刚刚起步却急需资金做大、做强的中小企业因当前或历史经营情况不够理想往往不能成为银行的信贷资金支持对象，同样也不能被遴选为发行集合票据的主体。
（二）手续较繁琐期限长
发行集合票据的过程相对复杂，集合票据的发行，涉及到政府相关部门、人民银行、银行机构、担保机构、会计师事务所等单位。另外在制订方案、出台补贴办法、选择和评价优质企业、联系主办行、选择担保公司和在债券市场发售前的外部评级等每一环节工作都较为复杂，目前发行时间周期一般为半年甚至更长时间。此外，集合票据的发行主体是多家中小企业的集合，集合中的任何一家企业均需要等待同集合的其他企业完成所有必要程序后才能继续向前推进，造成个别企业等待时间较长，机会成本较大。 （三）存在道德风险
在当前的集合票据运营模式下，商业银行可能存在道德风险。这主要是由信息不对称问题而导致的。一般情况下，集合票据由主承销银行进行余额包销。在现阶段信用体制不健全的情况下，部分中小企业的机会主义倾向非常明显，承销银行很难全面获取它们真实的生产经营信息和资金运用情况，这样就必然导致承销银行要考虑发行风险，极可能在分派各发行人融资额度时偏向与自己合作比较深入的企业，而将额度少分配给业务合作少、不够了解的企业和异地企业。如此，银行在资金分配中就违背了资金使用效率优先的原则，存在一定的道德风险。
（四）中小企业抵押物不足
一是集合票据选择的企业对象一般为本地区优质企业，而大部分优质企业在银行均有贷款，抵押物也大多已抵押给银行。二是承包、租赁和部分引进企业的土地、房屋、设备没有所有权，不能办理抵押贷款。三是企业应收账款、林权、专利权、商标权等权利质押因评估难度大、质押物处置渠道不畅、质物变现难等原因难以推广。四是能够提供抵押物的企业对参与发债的意愿不高，认为通过银行贷款的方式可能要更为便捷、快速。
（五）欠缺有担保资格的担保公司
集合票据的发行，要通过外部担保来提升评级水平，外部评级机构的资质高低也是影响集合票据流通性的重要要素，所以担保机构需要发挥很大的作用。岳阳市辖内6个县只设立了5家融资性担保公司，部分县域机构缺失，同时由于部分县域担保公司暂不具备债券市场的担保资格，缺乏担保资质，所以迫切需要改善县域的担保环境。
三、对策建议
（一）加大地方政府支持力度
一是加大宣传推广力度，政府主导建立集合票据发行的机制，加大对发行集合票据产品的推介及指导，推动相关工作的进行。二是要加大地方政府统一组织协调作用，做好发行企业、金融机构、中介机构之间的组织、协调、沟通和联系工作，提高各部门工作效率，协调统一推进。鼓励金融部门要积极贯彻国家关于对中小企业扶持的政策，给予企业较为优惠和宽松的金融扶持。适当降低企业评估、担保等相关费率。三是加大政策扶持力度，设立中小企业发展专项资金，对发行集合票据的有关费用进行补贴或进行风险补偿等优惠措施。
（二）降低企业准入条件
发行中小企业集合票据的初衷在于以集合效应优势改变单家中小企业实力弱，信用评级低，帮助急需资金的中小企业获得期限较长的直接融资。如在汨罗市调查显示，有18家中小企业表示有浓厚的兴趣，但随着条条框框各种限制条件和费用的增加，最后仅剩两家企业。因此建议降低企业准入条件，如适度减少企业抵押物比例，净资产要求在5000万元以上的降低为2000万元，对企业净利润、营业收入等财务指标适当降低，指导规范企业财务报表，帮助企业达到发债要求。
（三）推进区域集优票据
2011年，交易商协会在中小企业集合票据的基础上推出区域集优票据。区域集优票据的创新在于：一是有地方政府的参与和支持；二是较好的解决了信用风险缓释问题；三是可以较好解决单一地区企业过少难以发债难题，特别是解决欠发达地区符合条件企业不多、地方财力有限等问题。因此建议由市政府牵头，将全市范围内符合条件且有意愿发行区域集优票据的企业集合起来，统一打包发债，各级政府按相应比例承担担保基金份额。
（四）加强道德风险的防范
尽管交易商协会为集合票据发行程序制定了严格的操作指引，但各参与主体的道德风险在发行过程中仍然存在。因此，协会要根据集合内各企业的实际情况判断各企业的注册额度和融资额度分配是否大致公平合理，对于明显不合理的要做出提示；另一方面对于提交虚假信息误导投资者的行为，要有明确的处罚措施，以更有效地防范此类道德风险。
参考文献
[1]陈小梅.中小企业集合债券信用增级机制研究[J].金融与经济.2010（09）.
[2]史彦虎，覃博.中小企业区域集优债务融资方式探讨[J].新金融，2011（11）.
[3]徐东明.现行中小企业集合票据融资现状及对策建议[J]. 金融经济，2011（04）.
[4]郑晓忞，苏志鑫.我国中小企业集合票据发行实践及其启示[J].福建金融，2010（08）.
作者简介：周龙（1976-），男，汉族，湖南岳阳人，任职于中国人民银行岳阳市中心支行，经济师，研究方向：金融经济学。