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作者简介：刘攀（1983-），男，汉族，湖北襄阳人，对外经济贸易大学金融学院在職人员高级课程研修班学员，主要研究方向：PPP项目融资、PPP项目退出机制。
摘要：PPP模式作为政府和社会资本合作的创新模式，2014年推广以来，在建设、运营以及维护基础设施和提供公共服务方面表现突出，并且在拉动地方经济发展方面做出了卓越的贡献。一个健康的PPP市场不仅需要鼓励进入，还需要能够顺利退出，实现资金的有效周转。一个良好的退出机制有利于消除潜在社会资本参与PPP项目的顾虑，能够提高社会资本参与PPP项目的积极性。S市某港口项目PPP项目于2015年乘上PPP的春风，于2018年顺利投入运营，2020年社会资本方通过股权转让实现了部分股权退出，成功出表，获取投资回报的同时也为社会资本方参与新的投资业务腾出了空间。本文通过对某内河港口PPP项目社会资本方通过股权转让的方式退出成功案例的总结为行业参与者提供借鉴。
关键词：PPP模式;股权转让;社会资本方
一、引言
（一）项目概况
S市把运河经济作为带动地区经济发展的重要驱动，2013 年 10 月，S市政府按照城镇空间布局发展战略规划，决定成立运河某港产业园，规划面积 49.1 平方公里。产业园将实现港口、物流、产业、城市四位一体、联动发展，打造成为内河港、公路港、铁路港、信息港“四港合一”的综合物流枢纽，形成新的临港产业高地与仓储物流中心。总所周知，水运方式以其运量大、运价低、运距远等优势对于木材、钢材等具有吸引力，码头资源对于企业投资落户是一个巨大的资源优势。所以，码头及其配套设施是港口产业园招商引资的基础性条件之一，因此，需努力推动码头工程先期实施，筑巢引凤，为园区的后继发展提供支撑。某港PPP项目投资规模为10亿元，包含码头工程、智能仓储工程及配套市政工程，其中码头设计年吞吐量为 588 万吨，智能仓储区设计年吞吐量为380万吨。
（二）SPV公司股权结构（如图1.图2 ）
（三）项目进展情况
S市某港口项目PPP项目于2015年8月启动建设，2016年12月31日码头部分开始试运营，2018年项目全部建设内容完成并顺利进入运营期。进入运营期后，项目运营效果良好，因码头及其配套设施是招商引资的重要基础性条件，政府方为充分发挥项目作为招商平台的优势，与社会资本方洽商股权转让事宜，社会资本方同时也希望实现项目公司出表，降低资产负债率，早日获取投资回报。2020年，双方启动股权转让相关工作，2020年12月30日，社会资本方通过北京产权交易所成功转让48%的股份，实现了出表。
二、PPP发展现状及退出机制
（一）我国PPP发展现状
自2014年以来，国家大力推进PPP业务发展，财政部、发改委等部委先后出台了一系列文件对PPP业务进行支持和规范。2018年之前的一段时间里，PPP模式甚至出现了过热的情况，以至于国家从系统性金融风险的角度考虑踩了急刹车。根据财政部全国PPP综合信息平台管理库的信息显示，截至2020年11月末，累计入库项目9，954个、投资额15.3万亿元;累计签约落地项目6，920个、投资额11.0万亿元，落地率69.5%;累计开工建设项目4，188个、投资额6.4万亿元，开工率60.5%。
（二）关于退出机制的指导意见
国家相关部委出台的文件均有对PPP项目的社会资本退出提供了指导意见。
2014年国家发改委发布的《关于开展政府和社会资本合作的指导意见》（发改投资[2014]2724号）明确，政府和社会资本合作过程中，如遇不可抗力或违约事件导致项目提前终止及合作期满等情况要妥善做好项目移交，并提出PPP项目要依托各类产权、股权交易市场，为社会资本提供多元化、规范化、市场化退出渠道等框架性要求。
财政部2014年12月30日出台的《PPP项目合同指南（试行）》规定，锁定期即在一定期间内，未经政府批准，项目公司及其母公司不得发生任何股权变更情形。
2019年3月财政部出台了《关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见》（财金〔2019〕10号）第四条规定：“鼓励通过股权转让、资产交易、资产证券化等方式，盘活项目存量资产，丰富社会资本进入和退出渠道。”
虽然，相关文件对PPP项目的社会资本退出提供了指导意见，但是相对于准入机制或者运营机制的方面的指导意见，退出机制的规定显得过少，并没有受到足够的重视。因为PPP项目具有资本密集、技术密集，人才密集的特点，一度使得各大央企、国企受到了地方政府的追捧，一段时间里各大央企、国企参与PPP项目的热情高涨，当资源和问题过于集中时，国家从系统性金融风险的角度考虑踩了急刹车。所以，只有完善了退出机制，才能保证央企、国企从PPP项目里安全抽身，不至于出现系统性风险。对于参与PPP项目投资的央企、国企，“去杠杆”是国家经济进入新常态的一项重大部署，国资委也出台了中央企业降杠杆和控风险的相关指导意见，明确提出到2020年之前将中央企业的平均资产负债率再下降2%[1]。
（三）PPP项目退出方式
一个良好的退出机制可以刺激社会资本方更大地参与PPP市场的热情，减少社会资本方对于参与到PPP项目中的顾虑，促进PPP市场更健康地发展。一般来说，SPV公司的社会资本退出方式有许多种，主要包括股权回购、股权转让、公开上市、发行债券、资产证券化、到期移交这几种情况。
1、股权回购
股权回购这个概念在公司法中一般指公司将股东的股权收购回来，这是一个特别规定。股权回购机制给了投资方一个非常好的退出的方式，可以让投资方减少后顾之忧，有利于SPV公司更好地吸收社会资本，降低投资障碍。在SPV公司中，回购社会资本方股权的一般是政府出资代表方。对于政府出资代表方回购社会资本方的股权方面，政府方应该持非常谨慎的态度，因为发改委和财政部已经明确发文严禁以“政府兜底”方式的回购，所以政府方在回购SPV公司中社会资本方的股权时有必要做出额度和比例的限制，并且政府回购后的股权比例不能超过49%。 2、股权转让
SPV公司的股权转让可以参考我国《公司法》中关于公司股权转让等有关股东资本退出的规定。根据《PPP 项目合同指南的（试行）》的内容，SPV公司的股权转让被设置了一定的壁垒。比如锁定期，股权锁定期是指社会资本方参与到PPP项目中的一个期限。在这个期限内，社会资本方不被允许将股权转让，不允许退出PPP项目建设。因为PPP项目一般是关乎社会公共利益的的重大项目，持续时间长，工程耗资大，这也是为了让PPP项目能够顺利稳定地进入运营期。指南中除规定了锁定期这个股权转让限制以外，还规定了一些其他的限制。比如社会资本方将SPV公司股权转让给的受让一方，其自身条件要符合项目合同的一些限制，需要经过政府的同意。受让方自身的资金能力以及相关实力一定要在不影响PPP项目正常建设和稳定运营的情况下才能被允许转让。值得注意的是，财政部出台的《关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见》（财金〔2019〕10号）表明PPP项目股权转让已由未被禁止转向鼓励。股权转让是目前路径上比较规范的退出方式。
3、公开上市
首次公开上市募股是指公司将自己的股份面向公众出售，从而募集资金。在PPP项目中，SPV公司也拥有股权结构设置，并且股权一般是由社会资本方和政府共同设立，如此理解，SPV公司可以借鉴我国?公司法?中股份公司通过上市来募集资金。通过上市既可以帮助PPP项目获取充足的资金来源，也可以让社会资本方顺利退出PPP项目。SPV项目公司股权公开上市的机制，是一个很好的社会资本方退出的机制。但目前我国还没有关于SPV公司股权上市交易的规定。
4、发行债券
发型债券一般指企业或者政府为了筹集资金向社会发行代表一定债权的债券，购买人通过购买债券进行投资获得回报，发行人通过发行债券筹集资金用于自身经营。我国PPP项目的债券发行已经有了初步的尝试，发改委在2017年出台的文件中就规定了PPP项目证券发行办法，提出了PPP项目专项债券这个概念。
三、合同关于退出方式的约定
本项目对于退出方式的约定为股权变更，具体内容如下：
项目合作期限届满后，社会资本方将对项目的股权转让给政府出资代表方或者政府指定的其他主体，并配合相关主体完成股权变更登记手续。
项目公司获得在约定区域内的港口运营服务特许经营权后，为了保证项目公司的稳定经营，保障S市获得持续稳定港口运营服务，应对社会资本方享有的项目公司的股权变更及其各级控股母公司的控股股權变更作如下约定：
1.从项目公司签署《项目特许经营协议》算起，在五（5）年内，社会资本方不得将其在项目公司的股权进行转让，除非这种转让为中国法律所要求，或是法院、法庭或具有适当管辖权的政府部门所命令的转让。
2、从项目公司签署《项目特许经营协议》算起，自五（5）年后，经政府方事先书面同意，社会资本方可以转让其在公司的股份，政府方和政府出资代表方有优先收购权，若政府放弃该等权利，受让方应满足以下条件：
（1）项目公司的股东会通过股权转让的决议;
（2）项目公司向政府方提出书面申请，并提交股东会决议原件以及受让方的相关资料，该资料至少包括受让方的企业法人经营执照、在港口运营行业的经营业绩、管理水平，以及政府方要求提供的其它材料;
（3）受让方应在资信实力、管理水平等方面具有在国内同行业中的良好水平，并能证明其有能力促使项目公司承担或履行本协议项下的责任和义务且为此向政府方提交一份承诺书。
（4）项目公司的股份受让方应向政府方出具书面声明，表明其已经完全理解并承诺遵守《项目特许经营协议》及其附件全部条款规定的内容。
3.例外情况
在锁定期内，如果发生以下特殊的情形，可以允许发生股权变更：
（1）项目融资方为履行本项目融资项下的担保而涉及的股权结构变更;
（2）将项目公司的股权转让给社会资本方的关联公司;
（3）政府出资代表方转让其在项目公司股权的不受上述股权变更限制。
四、股权转让实现社会资本退出
（一）股权转让的操作流程
1、参与各方履行内部决策程序，如政府方同意股权转让，股东各方及项目公司同意公司股权转让、履约情况说明等。
2、对项目公司进行审计与资产评估。
3、对股权受让方的条件进行尽职调查，并出具《尽职调查报告》。
4、依据《尽职调查报告》草拟《股权转让协议》、《投资协议》或《PPP项目合同》的补充协议或合同主体变更协议。
5、政府对《投资协议》或《PPP项目合同》的补充协议、《股权转让协议》进行审核。
6、相关方签署《投资协议》或《PPP项目合同》的补充协议、《出资协议》。
7、在股权交易平台进行股权转让交易。
8、进行工商登记变更[3]。
（二）股权转让应注意的问题
1、如果社会资本方是央企、国企，因涉及国有资产的转让，股权转让应选择北京股权交易所这样的正规平台进行产权交易。
2、选择成熟的咨询单位，本项目选择北京华夏道和国际投资管理有限公司作为交易服务单位。
3、成立专项工作组，严格履行决策流程。交易行为不能违背《PPP项目实施方案》、政府采购及招投标文件、《PPP项目合同》等履行情况。实施机构向本级政府报告转让意愿及受让方的情况后，本级政府批复同意启动股权转让事项后，才可能进行股权转让。
4、保证交易主体满足转让需求。
5、交易目标股权不存在瑕疵。
5 结语
为了进一步落实国家发展规划，中央企业被要求“激活存量资产、盘活优质资产”，某港口PPP项目在此背景下筹划资产盘活方案，股权转让在PPP项目合作期内分多次进行，第一次转让股权48%，SPV公司不再纳入作为央企的社会资本方的合并报表中，股权转让后，社会资本方资产负债率降低了1.5%，资产经营效果明显。而受让方作为S市港口运营平台，更好地将项目作为招商平台的优势发挥了出来。股权转让应该作为一个较好的社会资本的退出方式在众多PPP项目中进行推广。
参考文献：
[1] 宋知桅，PPP模式下项目资本金管理的探讨[J].商业会计，2020，05（4）：22-25
[2] 刘康康，PPP 项目公司模式下关于社会资本退出问题探讨[J].黑龙江省政法管理干部学院学报，2019，02（5）：78-82
[3] 王文艳，PPP项目公司社会资本方转让股权法律操作实务[EB/OL].
摘要：PPP模式作为政府和社会资本合作的创新模式，2014年推广以来，在建设、运营以及维护基础设施和提供公共服务方面表现突出，并且在拉动地方经济发展方面做出了卓越的贡献。一个健康的PPP市场不仅需要鼓励进入，还需要能够顺利退出，实现资金的有效周转。一个良好的退出机制有利于消除潜在社会资本参与PPP项目的顾虑，能够提高社会资本参与PPP项目的积极性。S市某港口项目PPP项目于2015年乘上PPP的春风，于2018年顺利投入运营，2020年社会资本方通过股权转让实现了部分股权退出，成功出表，获取投资回报的同时也为社会资本方参与新的投资业务腾出了空间。本文通过对某内河港口PPP项目社会资本方通过股权转让的方式退出成功案例的总结为行业参与者提供借鉴。
关键词：PPP模式;股权转让;社会资本方
一、引言
（一）项目概况
S市把运河经济作为带动地区经济发展的重要驱动，2013 年 10 月，S市政府按照城镇空间布局发展战略规划，决定成立运河某港产业园，规划面积 49.1 平方公里。产业园将实现港口、物流、产业、城市四位一体、联动发展，打造成为内河港、公路港、铁路港、信息港“四港合一”的综合物流枢纽，形成新的临港产业高地与仓储物流中心。总所周知，水运方式以其运量大、运价低、运距远等优势对于木材、钢材等具有吸引力，码头资源对于企业投资落户是一个巨大的资源优势。所以，码头及其配套设施是港口产业园招商引资的基础性条件之一，因此，需努力推动码头工程先期实施，筑巢引凤，为园区的后继发展提供支撑。某港PPP项目投资规模为10亿元，包含码头工程、智能仓储工程及配套市政工程，其中码头设计年吞吐量为 588 万吨，智能仓储区设计年吞吐量为380万吨。
（二）SPV公司股权结构（如图1.图2 ）
（三）项目进展情况
S市某港口项目PPP项目于2015年8月启动建设，2016年12月31日码头部分开始试运营，2018年项目全部建设内容完成并顺利进入运营期。进入运营期后，项目运营效果良好，因码头及其配套设施是招商引资的重要基础性条件，政府方为充分发挥项目作为招商平台的优势，与社会资本方洽商股权转让事宜，社会资本方同时也希望实现项目公司出表，降低资产负债率，早日获取投资回报。2020年，双方启动股权转让相关工作，2020年12月30日，社会资本方通过北京产权交易所成功转让48%的股份，实现了出表。
二、PPP发展现状及退出机制
（一）我国PPP发展现状
自2014年以来，国家大力推进PPP业务发展，财政部、发改委等部委先后出台了一系列文件对PPP业务进行支持和规范。2018年之前的一段时间里，PPP模式甚至出现了过热的情况，以至于国家从系统性金融风险的角度考虑踩了急刹车。根据财政部全国PPP综合信息平台管理库的信息显示，截至2020年11月末，累计入库项目9，954个、投资额15.3万亿元;累计签约落地项目6，920个、投资额11.0万亿元，落地率69.5%;累计开工建设项目4，188个、投资额6.4万亿元，开工率60.5%。
（二）关于退出机制的指导意见
国家相关部委出台的文件均有对PPP项目的社会资本退出提供了指导意见。
2014年国家发改委发布的《关于开展政府和社会资本合作的指导意见》（发改投资[2014]2724号）明确，政府和社会资本合作过程中，如遇不可抗力或违约事件导致项目提前终止及合作期满等情况要妥善做好项目移交，并提出PPP项目要依托各类产权、股权交易市场，为社会资本提供多元化、规范化、市场化退出渠道等框架性要求。
财政部2014年12月30日出台的《PPP项目合同指南（试行）》规定，锁定期即在一定期间内，未经政府批准，项目公司及其母公司不得发生任何股权变更情形。
2019年3月财政部出台了《关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见》（财金〔2019〕10号）第四条规定：“鼓励通过股权转让、资产交易、资产证券化等方式，盘活项目存量资产，丰富社会资本进入和退出渠道。”
虽然，相关文件对PPP项目的社会资本退出提供了指导意见，但是相对于准入机制或者运营机制的方面的指导意见，退出机制的规定显得过少，并没有受到足够的重视。因为PPP项目具有资本密集、技术密集，人才密集的特点，一度使得各大央企、国企受到了地方政府的追捧，一段时间里各大央企、国企参与PPP项目的热情高涨，当资源和问题过于集中时，国家从系统性金融风险的角度考虑踩了急刹车。所以，只有完善了退出机制，才能保证央企、国企从PPP项目里安全抽身，不至于出现系统性风险。对于参与PPP项目投资的央企、国企，“去杠杆”是国家经济进入新常态的一项重大部署，国资委也出台了中央企业降杠杆和控风险的相关指导意见，明确提出到2020年之前将中央企业的平均资产负债率再下降2%[1]。
（三）PPP项目退出方式
一个良好的退出机制可以刺激社会资本方更大地参与PPP市场的热情，减少社会资本方对于参与到PPP项目中的顾虑，促进PPP市场更健康地发展。一般来说，SPV公司的社会资本退出方式有许多种，主要包括股权回购、股权转让、公开上市、发行债券、资产证券化、到期移交这几种情况。
1、股权回购
股权回购这个概念在公司法中一般指公司将股东的股权收购回来，这是一个特别规定。股权回购机制给了投资方一个非常好的退出的方式，可以让投资方减少后顾之忧，有利于SPV公司更好地吸收社会资本，降低投资障碍。在SPV公司中，回购社会资本方股权的一般是政府出资代表方。对于政府出资代表方回购社会资本方的股权方面，政府方应该持非常谨慎的态度，因为发改委和财政部已经明确发文严禁以“政府兜底”方式的回购，所以政府方在回购SPV公司中社会资本方的股权时有必要做出额度和比例的限制，并且政府回购后的股权比例不能超过49%。 2、股权转让
SPV公司的股权转让可以参考我国《公司法》中关于公司股权转让等有关股东资本退出的规定。根据《PPP 项目合同指南的（试行）》的内容，SPV公司的股权转让被设置了一定的壁垒。比如锁定期，股权锁定期是指社会资本方参与到PPP项目中的一个期限。在这个期限内，社会资本方不被允许将股权转让，不允许退出PPP项目建设。因为PPP项目一般是关乎社会公共利益的的重大项目，持续时间长，工程耗资大，这也是为了让PPP项目能够顺利稳定地进入运营期。指南中除规定了锁定期这个股权转让限制以外，还规定了一些其他的限制。比如社会资本方将SPV公司股权转让给的受让一方，其自身条件要符合项目合同的一些限制，需要经过政府的同意。受让方自身的资金能力以及相关实力一定要在不影响PPP项目正常建设和稳定运营的情况下才能被允许转让。值得注意的是，财政部出台的《关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见》（财金〔2019〕10号）表明PPP项目股权转让已由未被禁止转向鼓励。股权转让是目前路径上比较规范的退出方式。
3、公开上市
首次公开上市募股是指公司将自己的股份面向公众出售，从而募集资金。在PPP项目中，SPV公司也拥有股权结构设置，并且股权一般是由社会资本方和政府共同设立，如此理解，SPV公司可以借鉴我国?公司法?中股份公司通过上市来募集资金。通过上市既可以帮助PPP项目获取充足的资金来源，也可以让社会资本方顺利退出PPP项目。SPV项目公司股权公开上市的机制，是一个很好的社会资本方退出的机制。但目前我国还没有关于SPV公司股权上市交易的规定。
4、发行债券
发型债券一般指企业或者政府为了筹集资金向社会发行代表一定债权的债券，购买人通过购买债券进行投资获得回报，发行人通过发行债券筹集资金用于自身经营。我国PPP项目的债券发行已经有了初步的尝试，发改委在2017年出台的文件中就规定了PPP项目证券发行办法，提出了PPP项目专项债券这个概念。
三、合同关于退出方式的约定
本项目对于退出方式的约定为股权变更，具体内容如下：
项目合作期限届满后，社会资本方将对项目的股权转让给政府出资代表方或者政府指定的其他主体，并配合相关主体完成股权变更登记手续。
项目公司获得在约定区域内的港口运营服务特许经营权后，为了保证项目公司的稳定经营，保障S市获得持续稳定港口运营服务，应对社会资本方享有的项目公司的股权变更及其各级控股母公司的控股股權变更作如下约定：
1.从项目公司签署《项目特许经营协议》算起，在五（5）年内，社会资本方不得将其在项目公司的股权进行转让，除非这种转让为中国法律所要求，或是法院、法庭或具有适当管辖权的政府部门所命令的转让。
2、从项目公司签署《项目特许经营协议》算起，自五（5）年后，经政府方事先书面同意，社会资本方可以转让其在公司的股份，政府方和政府出资代表方有优先收购权，若政府放弃该等权利，受让方应满足以下条件：
（1）项目公司的股东会通过股权转让的决议;
（2）项目公司向政府方提出书面申请，并提交股东会决议原件以及受让方的相关资料，该资料至少包括受让方的企业法人经营执照、在港口运营行业的经营业绩、管理水平，以及政府方要求提供的其它材料;
（3）受让方应在资信实力、管理水平等方面具有在国内同行业中的良好水平，并能证明其有能力促使项目公司承担或履行本协议项下的责任和义务且为此向政府方提交一份承诺书。
（4）项目公司的股份受让方应向政府方出具书面声明，表明其已经完全理解并承诺遵守《项目特许经营协议》及其附件全部条款规定的内容。
3.例外情况
在锁定期内，如果发生以下特殊的情形，可以允许发生股权变更：
（1）项目融资方为履行本项目融资项下的担保而涉及的股权结构变更;
（2）将项目公司的股权转让给社会资本方的关联公司;
（3）政府出资代表方转让其在项目公司股权的不受上述股权变更限制。
四、股权转让实现社会资本退出
（一）股权转让的操作流程
1、参与各方履行内部决策程序，如政府方同意股权转让，股东各方及项目公司同意公司股权转让、履约情况说明等。
2、对项目公司进行审计与资产评估。
3、对股权受让方的条件进行尽职调查，并出具《尽职调查报告》。
4、依据《尽职调查报告》草拟《股权转让协议》、《投资协议》或《PPP项目合同》的补充协议或合同主体变更协议。
5、政府对《投资协议》或《PPP项目合同》的补充协议、《股权转让协议》进行审核。
6、相关方签署《投资协议》或《PPP项目合同》的补充协议、《出资协议》。
7、在股权交易平台进行股权转让交易。
8、进行工商登记变更[3]。
（二）股权转让应注意的问题
1、如果社会资本方是央企、国企，因涉及国有资产的转让，股权转让应选择北京股权交易所这样的正规平台进行产权交易。
2、选择成熟的咨询单位，本项目选择北京华夏道和国际投资管理有限公司作为交易服务单位。
3、成立专项工作组，严格履行决策流程。交易行为不能违背《PPP项目实施方案》、政府采购及招投标文件、《PPP项目合同》等履行情况。实施机构向本级政府报告转让意愿及受让方的情况后，本级政府批复同意启动股权转让事项后，才可能进行股权转让。
4、保证交易主体满足转让需求。
5、交易目标股权不存在瑕疵。
5 结语
为了进一步落实国家发展规划，中央企业被要求“激活存量资产、盘活优质资产”，某港口PPP项目在此背景下筹划资产盘活方案，股权转让在PPP项目合作期内分多次进行，第一次转让股权48%，SPV公司不再纳入作为央企的社会资本方的合并报表中，股权转让后，社会资本方资产负债率降低了1.5%，资产经营效果明显。而受让方作为S市港口运营平台，更好地将项目作为招商平台的优势发挥了出来。股权转让应该作为一个较好的社会资本的退出方式在众多PPP项目中进行推广。
参考文献：
[1] 宋知桅，PPP模式下项目资本金管理的探讨[J].商业会计，2020，05（4）：22-25
[2] 刘康康，PPP 项目公司模式下关于社会资本退出问题探讨[J].黑龙江省政法管理干部学院学报，2019，02（5）：78-82
[3] 王文艳，PPP项目公司社会资本方转让股权法律操作实务[EB/OL].