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摘 要：随着全球经济金融一体化进程的日益加快，信息途径已经转变成了金融风险跨境传播的一种重要途径。相比较而言，由信息途径而造成的风险传染要比金融与贸易途径对市场产生的冲击更广泛，为此，引起了大量学者的高度重视。另外，很多学者还针对宏观信息对市场造成的影响展开了分析，从而研究了信息对跨市场间的联动效应造成的影响。基于此，文中重点分析了宏觀经济信息发布对国际金融危机传染效应的影响。
关键词：宏观经济信息；金融危机传染；效应；影响
当前，学术界开始越来越重视金融危机传染问题，并且在研究此问题的过程中，常常将衡量金融危机传染效应和揭示金融危机传染途径作为重中之重。其中，在衡量金融危机传染效应方面，相关人士探究出了大量的实证方法对其展开了研究，比方说，在发生次贷危机时，美国市场利用FIAPARCH-DCC 模型对金砖五国造成的传染效应进行了检验；DCC-T-Copula与 BB7-Copu-la 模型对美国、欧洲、香港与中国之间的一般传染以及极端值传染情况展开了分析，结果显示，世界金融危机全面爆发后，欧美市场一直在影响着中国市场。另外，通过对相关性文献加以归纳能够看出，既存的与金融危机传染效应有关的研究主要采用了基于相关性检验或波动率溢出检验等方法，均为事后衡量，因此，无法将金融危机传染效应有效地揭示出来。基于此，文中针对宏观经济信息发布对国际金融危机传染效应的影响展开了分析。
一、国际金融危机对中国宏观经济造成的影响
（一）对贸易渠道造成的影响
金融危机背景下，我国的进出口贸易活动受到了不同程度的影响，尽管获取到了一定的成就，但是，由于美国市场的动荡不安，因此，导致进出口贸易需要面临的挑战变得越来越多。基于此，一些国家根据市场的实际需求，构建出了贸易保护政策，从而造成了中国的外部经济环境十分恶劣。不仅如此，金融危机的爆发还明显减少了欧美国家的进口需求，进而导致我国出现了供大于求的现象，一些中小企业甚至还陷入了发展危机，濒临破产。
（二）对证券市场造成的影响
由于受到了金融危机的影响，因此，在一定程度上阻碍了中国A股证券市场的发展。另外，还由于我国未采取货币自由兑换政策，因此，证券市场仍然缺乏开放性，基于此，金融危机未直接影响到A股证券市场。即便如此，在金融危机不断蔓延，影响越来越大的背景下，我国的证券市场也会发生恶化，从而不仅会对投资人员作出正确的决策造成影响，而且还阻碍了宏观经济的快速发展。
（三）对利率汇率造成的影响
由于一直受到金融危机的不良影响，美元始终在持续贬值，因此，人民币难以升值。立足于客观层面可以看出，人民币的升值，不仅能够有效地解决贸易失衡问题，而且还有助于消除中美贸易矛盾；然而，如果美元一直贬值，就会对我国的实体经济产生冲击，从而既会造成产品价格产生明显的波动，同时还可能引发严重的通货膨胀现象。基于此，加大了我国企业的融资难度。另外，还有一些中小企业由于缺乏资金而纷纷破产，进而对宏观经济的持续稳定发展造成了不良影响。
（四）对房地产市场造成的影响
由于受到了美国金融危机的影响，其房地产市场始终处于十分低迷的状态。因此，美联邦储蓄银行为了拯救房地产市场，不仅提供了更多的信贷渠道，而且还降低了贷款利率，从而在一定程度上增加了人民币的升值压力。在此种情况下，国际资本开始源源不断地向国内流入，加之外汇储备能力的增强，金融和经济领域的资金出现了过剩的现象。所以，中国政府一定要对房地产市场的宏观调控引起高度重视，以防房价疯狂上涨，进而有利于提高居民的生活质量。
二、国际金融危机传染效应的检验方法与模型构建
（一）检验方法
文中以极值理论为依托，将共超数作为衡量是否发生金融危机传染的依据与方法。实际上，共超数主要负责检验各个市场的资产收益和发生极端值时的情况，以此来确定市场间产生的联动效应是否明显变大。因此，文中借鉴国外相关学者的分析结果，运用以下表达式来定义共超数：
由上式可以看出，如果两个市场的收益均为正，共超数为较小的正值； 相反，共超数为较大的负值； 其余条件下共超数为0。
（二）模型构建
1.B-G模型
B-G模型是基于GARCH 模型而构建的，它可以符合不同变量的检验要求。围绕多元变量，将条件方差-协方差矩阵表示成波动率与协方差滞后值的函数，对市场间波动率相关的动态时变性进行衡量，从而对市场间的波动溢出效应加以确定。以下是模型的表示形式：
式中，A、B 、C 为 n×n 阶矩阵。C'C 为上三角或下三角矩阵，n是考察市场的总数量，文中n = 2。
2.分位数回归模型
为了衡量宏观经济信息对金融危机传染效应造成的影响，可以构建以下模型：
qτ（ Coext| Ωt） = ατ+ βτDt+ γτVIXt+ δτσt
式中，qτ（·） 是τ 分位上的条件分位回归方程； CoeXt是共超数； Ωt为 t时刻的信息集； ατ、βτ、γτ、δτ为需要预测的模型参数。Dt是虚拟变量。VIXt代表投资人员的情绪波动。
三、实证分析
（一）数据的选取
文中将英、美、德、法、日本、中国、巴西等国的股票市场作为研究对象，重点分析宏观经济信息对金融危机传染效应造成的影响。为了防止由于“日历效应”而导致数据出现不匹配的现象，将股指周收盘数据作为样本。
（二）共超数统计
首先，美国为信息源时，英美两国的共超数最多，美国和俄罗斯的共超数最少；英国为信息源时，英国和巴西的共超数最多，英国和日本的共超数最少，因此，存在着十分严重的金融危机传染问题。其次，分析共超数的偏度可以得出，数据未呈现对称分布，并且偏左，因此，各个市场在负向影响下的收益减少情况高于正向影响下的收益增加情况。 （三）参数回归结果
1.B-G模型检测结果
首先，将B-G模型的预测结果计算出来，从而得出市场间的波动溢出效应，然后，将其作为回归模型的控制变量，B-G模型的预测结果显示英美两国股市收益率分别是B-G（ 1，1） 与B-G（ 1，2），另外，Ljung-Box 衡量结果也说明模型是合理的。该结果也符合其他学者对此问题展开研究得出的结果。
2.虚拟变量参数回归结果
当发布宏观经济信息时，英美两国市场之间的传染效应都变得非常明显，特别是低分位数，虚拟变量参数衡量结果更加明显，由此可见，市场在下跌的情况下，传染效果较强。另外，来自于英国市场的宏观经济信息，只有日本市场未被检验出低分位上的传染效应；剩下的国家均被检验出了低分位上的传染效应。然而，当信息来源于美国市场时，除了美、德与法国以外，其他市场并未检验出明显的高分位上的传染效应。
3.市场情绪参数
倘若波动率提高，就意味着投资人员更加担心市场风险，不然，倘若波动率逐渐下降，就意味着投资人员能够乐观地看待市场。所以，投资人员的情绪波动与共超数之间可能呈负相关，不管是美国市场还是英国市场，均能够表明，构建在上分位上的回归模型参数衡量结果比较明显，并且与同一分位上的回归结果相比，英国市场的投资人员的情绪变化对共超数造成的影响更大。根据分析虚拟变量回归得出的结论可以看出，新闻事件比较容易影响到美国市场，然而，就英国市场而言，却常常会受到市场投资人员的情绪变化的影响，但是，就突然发生的宏观经济信息公布而言，却未达到对美国市场造成的影响效果。
4.条件波动率参数回归
不管是美国市场还是英国市场，高波动率均十分明显地影响着高分位上的共超数。由此表明，当市场处于上涨时期时，均能够积极地回应好消息，并且宏观经济信息发布造成的影响，不仅在不同市场之间传播的速度更快，而且还更加明显，从而造成了协同运动的明显提高。
（四）对模型的进一步验证
采取基于Koneker与Bassett检验方法对R2值进行计算。然后，验证高低分位上的回归模型参数是否存在着明显的差异。不管是对美国市场的新闻事件，还是对英国市场的新闻事件，虚拟变量参数检验结果都十分明显，因此，高低分位极端值下模型的虚拟变量参数存在着一定的差异；另外，波动率参数检验结果也有所不同，由此看来，条件波动率非常适合对模型的变量加以控制；此外，就投资人员情绪变量参数而言，高低分位并未产生较大的差异。根据相关结果得出以下结论：宏观经济信息发布明显地影响着金融危机传染效应，并且此种影响还呈现出了非对称性。
结束语：
综上所述，随着全球经济金融一体化进程的不断加快，必然会导致金融风险和危机出现传播以及蔓延的现象，因此，引起了相关人士的高度重视。从某种程度上来看，国际金融危机对我国宏观经济造成的影响重点表现为贸易途径、证券市场、利率汇率以及房地产市场等方面。为此，文中通过共超数对金融危机的传染效应进行了衡量，另外，还利用了B-G模型以及分位数回归模型构建了一个衡量宏观经济信息对金融危机传染效应造成影响的模型，从而有助于促进宏观经济的持续稳定发展。
参考文献：
[1]张一， 惠晓峰， 吴宝秀. 宏观经济信息发布对国际金融危机传染效应的影响研究[J]. 管理评论， 2017（4）.
[2]刘磊. 国际金融危机对中国金融市场和宏观经济的传染效应研究[J]. 现代管理科学， 2013（6）：77-79.
[3]谢志超， 曾忠东. 美国金融危機对我国金融市场传染效应研究——基于VAR系统方法的检验[J]. 四川大学学报：哲学社会科学版， 2012（1）：113-124.
[4]蒋志平，田益祥，杜学锋[J]. 中国与欧美金融市场间传染效应的动态演变———基于欧债危机与次贷危机的比较分析. 管理评论，2014，26（ 8） ： 63-73.
关键词：宏观经济信息；金融危机传染；效应；影响
当前，学术界开始越来越重视金融危机传染问题，并且在研究此问题的过程中，常常将衡量金融危机传染效应和揭示金融危机传染途径作为重中之重。其中，在衡量金融危机传染效应方面，相关人士探究出了大量的实证方法对其展开了研究，比方说，在发生次贷危机时，美国市场利用FIAPARCH-DCC 模型对金砖五国造成的传染效应进行了检验；DCC-T-Copula与 BB7-Copu-la 模型对美国、欧洲、香港与中国之间的一般传染以及极端值传染情况展开了分析，结果显示，世界金融危机全面爆发后，欧美市场一直在影响着中国市场。另外，通过对相关性文献加以归纳能够看出，既存的与金融危机传染效应有关的研究主要采用了基于相关性检验或波动率溢出检验等方法，均为事后衡量，因此，无法将金融危机传染效应有效地揭示出来。基于此，文中针对宏观经济信息发布对国际金融危机传染效应的影响展开了分析。
一、国际金融危机对中国宏观经济造成的影响
（一）对贸易渠道造成的影响
金融危机背景下，我国的进出口贸易活动受到了不同程度的影响，尽管获取到了一定的成就，但是，由于美国市场的动荡不安，因此，导致进出口贸易需要面临的挑战变得越来越多。基于此，一些国家根据市场的实际需求，构建出了贸易保护政策，从而造成了中国的外部经济环境十分恶劣。不仅如此，金融危机的爆发还明显减少了欧美国家的进口需求，进而导致我国出现了供大于求的现象，一些中小企业甚至还陷入了发展危机，濒临破产。
（二）对证券市场造成的影响
由于受到了金融危机的影响，因此，在一定程度上阻碍了中国A股证券市场的发展。另外，还由于我国未采取货币自由兑换政策，因此，证券市场仍然缺乏开放性，基于此，金融危机未直接影响到A股证券市场。即便如此，在金融危机不断蔓延，影响越来越大的背景下，我国的证券市场也会发生恶化，从而不仅会对投资人员作出正确的决策造成影响，而且还阻碍了宏观经济的快速发展。
（三）对利率汇率造成的影响
由于一直受到金融危机的不良影响，美元始终在持续贬值，因此，人民币难以升值。立足于客观层面可以看出，人民币的升值，不仅能够有效地解决贸易失衡问题，而且还有助于消除中美贸易矛盾；然而，如果美元一直贬值，就会对我国的实体经济产生冲击，从而既会造成产品价格产生明显的波动，同时还可能引发严重的通货膨胀现象。基于此，加大了我国企业的融资难度。另外，还有一些中小企业由于缺乏资金而纷纷破产，进而对宏观经济的持续稳定发展造成了不良影响。
（四）对房地产市场造成的影响
由于受到了美国金融危机的影响，其房地产市场始终处于十分低迷的状态。因此，美联邦储蓄银行为了拯救房地产市场，不仅提供了更多的信贷渠道，而且还降低了贷款利率，从而在一定程度上增加了人民币的升值压力。在此种情况下，国际资本开始源源不断地向国内流入，加之外汇储备能力的增强，金融和经济领域的资金出现了过剩的现象。所以，中国政府一定要对房地产市场的宏观调控引起高度重视，以防房价疯狂上涨，进而有利于提高居民的生活质量。
二、国际金融危机传染效应的检验方法与模型构建
（一）检验方法
文中以极值理论为依托，将共超数作为衡量是否发生金融危机传染的依据与方法。实际上，共超数主要负责检验各个市场的资产收益和发生极端值时的情况，以此来确定市场间产生的联动效应是否明显变大。因此，文中借鉴国外相关学者的分析结果，运用以下表达式来定义共超数：
由上式可以看出，如果两个市场的收益均为正，共超数为较小的正值； 相反，共超数为较大的负值； 其余条件下共超数为0。
（二）模型构建
1.B-G模型
B-G模型是基于GARCH 模型而构建的，它可以符合不同变量的检验要求。围绕多元变量，将条件方差-协方差矩阵表示成波动率与协方差滞后值的函数，对市场间波动率相关的动态时变性进行衡量，从而对市场间的波动溢出效应加以确定。以下是模型的表示形式：
式中，A、B 、C 为 n×n 阶矩阵。C'C 为上三角或下三角矩阵，n是考察市场的总数量，文中n = 2。
2.分位数回归模型
为了衡量宏观经济信息对金融危机传染效应造成的影响，可以构建以下模型：
qτ（ Coext| Ωt） = ατ+ βτDt+ γτVIXt+ δτσt
式中，qτ（·） 是τ 分位上的条件分位回归方程； CoeXt是共超数； Ωt为 t时刻的信息集； ατ、βτ、γτ、δτ为需要预测的模型参数。Dt是虚拟变量。VIXt代表投资人员的情绪波动。
三、实证分析
（一）数据的选取
文中将英、美、德、法、日本、中国、巴西等国的股票市场作为研究对象，重点分析宏观经济信息对金融危机传染效应造成的影响。为了防止由于“日历效应”而导致数据出现不匹配的现象，将股指周收盘数据作为样本。
（二）共超数统计
首先，美国为信息源时，英美两国的共超数最多，美国和俄罗斯的共超数最少；英国为信息源时，英国和巴西的共超数最多，英国和日本的共超数最少，因此，存在着十分严重的金融危机传染问题。其次，分析共超数的偏度可以得出，数据未呈现对称分布，并且偏左，因此，各个市场在负向影响下的收益减少情况高于正向影响下的收益增加情况。 （三）参数回归结果
1.B-G模型检测结果
首先，将B-G模型的预测结果计算出来，从而得出市场间的波动溢出效应，然后，将其作为回归模型的控制变量，B-G模型的预测结果显示英美两国股市收益率分别是B-G（ 1，1） 与B-G（ 1，2），另外，Ljung-Box 衡量结果也说明模型是合理的。该结果也符合其他学者对此问题展开研究得出的结果。
2.虚拟变量参数回归结果
当发布宏观经济信息时，英美两国市场之间的传染效应都变得非常明显，特别是低分位数，虚拟变量参数衡量结果更加明显，由此可见，市场在下跌的情况下，传染效果较强。另外，来自于英国市场的宏观经济信息，只有日本市场未被检验出低分位上的传染效应；剩下的国家均被检验出了低分位上的传染效应。然而，当信息来源于美国市场时，除了美、德与法国以外，其他市场并未检验出明显的高分位上的传染效应。
3.市场情绪参数
倘若波动率提高，就意味着投资人员更加担心市场风险，不然，倘若波动率逐渐下降，就意味着投资人员能够乐观地看待市场。所以，投资人员的情绪波动与共超数之间可能呈负相关，不管是美国市场还是英国市场，均能够表明，构建在上分位上的回归模型参数衡量结果比较明显，并且与同一分位上的回归结果相比，英国市场的投资人员的情绪变化对共超数造成的影响更大。根据分析虚拟变量回归得出的结论可以看出，新闻事件比较容易影响到美国市场，然而，就英国市场而言，却常常会受到市场投资人员的情绪变化的影响，但是，就突然发生的宏观经济信息公布而言，却未达到对美国市场造成的影响效果。
4.条件波动率参数回归
不管是美国市场还是英国市场，高波动率均十分明显地影响着高分位上的共超数。由此表明，当市场处于上涨时期时，均能够积极地回应好消息，并且宏观经济信息发布造成的影响，不仅在不同市场之间传播的速度更快，而且还更加明显，从而造成了协同运动的明显提高。
（四）对模型的进一步验证
采取基于Koneker与Bassett检验方法对R2值进行计算。然后，验证高低分位上的回归模型参数是否存在着明显的差异。不管是对美国市场的新闻事件，还是对英国市场的新闻事件，虚拟变量参数检验结果都十分明显，因此，高低分位极端值下模型的虚拟变量参数存在着一定的差异；另外，波动率参数检验结果也有所不同，由此看来，条件波动率非常适合对模型的变量加以控制；此外，就投资人员情绪变量参数而言，高低分位并未产生较大的差异。根据相关结果得出以下结论：宏观经济信息发布明显地影响着金融危机传染效应，并且此种影响还呈现出了非对称性。
结束语：
综上所述，随着全球经济金融一体化进程的不断加快，必然会导致金融风险和危机出现传播以及蔓延的现象，因此，引起了相关人士的高度重视。从某种程度上来看，国际金融危机对我国宏观经济造成的影响重点表现为贸易途径、证券市场、利率汇率以及房地产市场等方面。为此，文中通过共超数对金融危机的传染效应进行了衡量，另外，还利用了B-G模型以及分位数回归模型构建了一个衡量宏观经济信息对金融危机传染效应造成影响的模型，从而有助于促进宏观经济的持续稳定发展。
参考文献：
[1]张一， 惠晓峰， 吴宝秀. 宏观经济信息发布对国际金融危机传染效应的影响研究[J]. 管理评论， 2017（4）.
[2]刘磊. 国际金融危机对中国金融市场和宏观经济的传染效应研究[J]. 现代管理科学， 2013（6）：77-79.
[3]谢志超， 曾忠东. 美国金融危機对我国金融市场传染效应研究——基于VAR系统方法的检验[J]. 四川大学学报：哲学社会科学版， 2012（1）：113-124.
[4]蒋志平，田益祥，杜学锋[J]. 中国与欧美金融市场间传染效应的动态演变———基于欧债危机与次贷危机的比较分析. 管理评论，2014，26（ 8） ： 63-73.