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摘要：多元化经营作为企业发展战略的一种被众多企业所选择，而多元化经营对于企业绩效的影响一直是战略管理研究的热点之一。理论文献认为多元化经营在给企业带来内部资本市场、分散风险、范围经济等收益的同时，也带来了过多投资、跨行业补贴、代理成本等成本。而在实证研究上，不论是在发达国家还是在新兴市场，都没有得出一致的结论。大部分研究表明多元化经营损害企业绩效，但也有研究得出了多元化经营不损害企业绩效甚至提高企业绩效的结论。本文总结了国内外关于多元化与企业绩效关系的研究成果，并总结造成不同研究结论的原因。
关键词：多元化经营；企业绩效；文献述评
中图分类号：F270.3文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2011）10-0024-01
一、引言
美国学者Gort(1962)最早提出多元化的概念，多元化是指企业产品的市场异质性的增加，他强调所谓的市场异质性不同于同一产品的细微差别化，它指的是跨产业的产品或服务的经营行为。
企业多元化经营作为企业发展战略的一种被众多企业选择，自20世纪60年代以来，企业间混合兼并发展成为多元化企业开始风行，然而自20世纪80年代以来，由于许多企业实施多元化造成失败，企业开始更加关注专业化经营。20世纪90年代以来，实行多元化经营战略成为我国企业改革的普遍做法，这也使得研究多元化相关问题变得更为有现实意义。目前研究的热点集中在多元化经营与企业绩效的关系上，但多元化经营到底是损害企业绩效还是提升企业绩效始终没有统一的结论。
二 、关于多元化经营的成本与收益的理论研究
理论界对于多元化与企业绩效关系的研究经历了从肯定到否定的过程，20世纪70年代初，多元化相关理论研究主要是阐述多元化为企业带来的收益，而从80年代开始，随着一些公司实行多元化战略遭到失败，理论上的研究开始侧重于分析多元化对企业带来的成本。
多元化带来的收益主要有：
1.建立内部资本市场，优化资源配置。Meyers和Majluf(1984)指出，多元化经营可以帮助企业建立内部资本市场，使企业可以充分地利用多余的现金进行投资，降低对外部资本市场的依赖，最大限度地降低信息不对称所造成的不良后果，比股票、债券等外部资本市场更有效，管理者可以根据实际情况选择投资单元，更加合理地分配有限的资源，促使资源向效益较高的经营单元流动，提高资本利用率。
2.提高企业的防御性，适当的分散风险，同时降低税收。Lewellen(1971)研究发现，多元化经营企业在不同经营方向上的投资效益不同，可以平滑年度经营收入，降低现金流的波动性，使整个公司的收益趋于稳定，而稳定的收益必然会使企业获得更高的负债能力，实现避税或者其他目的。
3.范围经济。所谓范围经济，是指企业生产两种或两种以上的产品而引起的单位成本的降低，或由此而产生的节约。Teece(1990)研究认为，企业实行多元化经营战略，通过相关多元化或非相关多元化，可以以更小的成本将资金和人力资源合理配置到各个经营单元，在研发、生产、销售等方面实现资源共享，达到范围经济。
多元化带来的成本主要有：
1.过度投资。多元化经营可以使企业更充分地把握正净现值的投资机会，但同时也带来了过度投资的不良倾向。Stultz(1990)指出，由于内部资本市场带给多元化企业较多的自由现金流与较强的负债能力，也使得企业管理者对于资金运用拥有更强的自主权，企业可能会将资金投资到一些效益不好甚至为负的项目上，形成过度投资，从而对企业效益产生负面影响。
2.跨行业补贴，资源配置低效率。多元化经营的企业可以通过不同经营方向上的不同收益来稳定企业整体经营收入从而达到均衡收益、分散风险的作用，但同时也会造成跨行业补贴。Meyer，Milgrom和Roberts(1992)认为，当多元化企业的一个经营单元产生资不抵债的情况时，企业可能会利用其他经营单元的盈利对亏损单元进行补贴，从而产生跨行业补贴，降低企业的整体绩效。
3.代理成本。在分权制的企业中，企业最高管理层与部门管理者之间存在着信息不对称，因此高层管理者为了保证其下属努力工作，就需要加大监管力度，或者采取一定的激励措施，但无论哪种方法都会增加企业的成本，即代理成本。
三、多元化经营绩效的实证研究
1.发达市场条件下多元化绩效的实证分析
尽管对于多元化与企业绩效之间的关系暂无定论，但总的来说，自20世纪80年代以来，实证分析大都表明多元化损害了企业绩效。
Comment和Jarrell(1995)利用1978 -1989 年间纽约证券交易所和美国股票交易所的上市公司在经营方向上的集中化趋势作了实证研究，得出经营方向的集中会有效提高公司股票的收益率，但是他们对企业现金流量和资本结构的研究显示，多元化经营在提高企业资产负债率和内部资金市场利用方面没有明显的作用，多元化程度和企业股票的超额回报率负相关。Rajan，Servaes和Zingales(2000)对美国1979-1993年多元化经营企业的相关数据进行检验分析发现，多元化经营企业的资金配置效率偏低，多元化折价程度与资金配置效率低下程度以及多元化程度正相关。
近年来，越来越多的学者开始质疑多元化经营损害企业绩效这一论点，Cmapa和Kedia(2O02)认为，多元化经营企业在多元化前就己经存在折价，考虑到样本选择偏差并控制住多元化决策的内生性因素后，他们发现多元化折价程度降低，甚至发现了多元化溢价现象。Villalonga(2004)应用BITS数据重复了Lang和Stultz(1994)、Servaes(1996)等的实证工作，结果得到了完全相反(即多元化溢价)的结论。
2.新兴市场条件下多元化与企业绩效的实证分析
在新兴市场条件下，由于市场条件不成熟，企业更倾向于建立内部市场以替代外部市场，进行多元化的发展战略。Khanna和Palepu(2000)对智利1988-1996年的企业进行研究，发现当多元化程度超过一定程度，企业净利益就为正，但净利益随着时间的推移而减少。Lins和Servaes(2002)选取新兴市场国家的上市企业作为样本，研究发现多元化企业相对于专业化企业平均有7%折价。
我国目前对于多元化与企业绩效关系的实证分析结果也是以多元化损害企业绩效为主，如姚俊，吕源和蓝海林(2004)的研究表明，公司多元化程度与公司的股权收益没有显著关系，但与资产回报指标呈显著负相关，同时也发现国有股份比例对多元化公司的业绩没有显著的影响关系，而公司的负债规模与ROA 指标有显著的负相关关系。张翼等(2005)发现在我国多元化程度与资产收益率和股票收益率成负相关关系， 而与托宾Q值成正相关关系 ，在我国进行多元化经营会降低企业绩效而无助于减小企业财务风险。洪道麟和熊德华(2006)研究发现，控制住企业特征内生性后，多元化折价更加严重。
多元化会提高企业绩效的论点较少，苏冬蔚(2005)研究表明我国上市公司存在显著的多元化溢价现象，产生多元化溢价的原因是价值高的企业更倾向于采取多元化经营战略，并且我国上市公司的内部资本市场可能较为有效。
四、多元化经营绩效实证结论不一致的原因分析
综合以上理论和实证方面的成果可以看出，对于多元化经营与企业业绩之间关系的研究尚没有统一的结论。但是，根据相关探寻多元化折价或溢价来源的研究，我们大致可以归纳出几点造成不同结果的原因：
1.由于多元化企业与专业化企业在治理结构、管理技能、研发支出等方面具有明显的系统性和结构性差异，现有的研究基本上都是简单地把多元化企业中某个经营单元的业绩与专业化经营的业绩相比较，然后得出多元化企业经营绩效较低的结论，这样的对比很显然是不合理的。
2.由于财务报表数据的偏差造成了度量误差。财务报表并没有完全如实地反映企业的多元化情况，不同的企业对于业务单元的划分并不相同，一些企业将没有任何关联的业务纳入一个业务单元，导致度量结果出现系统性偏差。
3.由于市场上存在着信息不对称，在信息披露方面，多元化企业与专业化企业相比透明度更强，因此投资者对多元化企业的估值更加准确，而专业化企业由于信息不对称程度更高，所以投资者给出的价格就更低。
4.在实证研究中，由于选取样本的方法不同，对多元化程度和企业绩效的度量指标不同以及研究手段的不同，造成了结论的不同，这也是选取同样数据却得出相反结论的原因之一。
关键词：多元化经营；企业绩效；文献述评
中图分类号：F270.3文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2011）10-0024-01
一、引言
美国学者Gort(1962)最早提出多元化的概念，多元化是指企业产品的市场异质性的增加，他强调所谓的市场异质性不同于同一产品的细微差别化，它指的是跨产业的产品或服务的经营行为。
企业多元化经营作为企业发展战略的一种被众多企业选择，自20世纪60年代以来，企业间混合兼并发展成为多元化企业开始风行，然而自20世纪80年代以来，由于许多企业实施多元化造成失败，企业开始更加关注专业化经营。20世纪90年代以来，实行多元化经营战略成为我国企业改革的普遍做法，这也使得研究多元化相关问题变得更为有现实意义。目前研究的热点集中在多元化经营与企业绩效的关系上，但多元化经营到底是损害企业绩效还是提升企业绩效始终没有统一的结论。
二 、关于多元化经营的成本与收益的理论研究
理论界对于多元化与企业绩效关系的研究经历了从肯定到否定的过程，20世纪70年代初，多元化相关理论研究主要是阐述多元化为企业带来的收益，而从80年代开始，随着一些公司实行多元化战略遭到失败，理论上的研究开始侧重于分析多元化对企业带来的成本。
多元化带来的收益主要有：
1.建立内部资本市场，优化资源配置。Meyers和Majluf(1984)指出，多元化经营可以帮助企业建立内部资本市场，使企业可以充分地利用多余的现金进行投资，降低对外部资本市场的依赖，最大限度地降低信息不对称所造成的不良后果，比股票、债券等外部资本市场更有效，管理者可以根据实际情况选择投资单元，更加合理地分配有限的资源，促使资源向效益较高的经营单元流动，提高资本利用率。
2.提高企业的防御性，适当的分散风险，同时降低税收。Lewellen(1971)研究发现，多元化经营企业在不同经营方向上的投资效益不同，可以平滑年度经营收入，降低现金流的波动性，使整个公司的收益趋于稳定，而稳定的收益必然会使企业获得更高的负债能力，实现避税或者其他目的。
3.范围经济。所谓范围经济，是指企业生产两种或两种以上的产品而引起的单位成本的降低，或由此而产生的节约。Teece(1990)研究认为，企业实行多元化经营战略，通过相关多元化或非相关多元化，可以以更小的成本将资金和人力资源合理配置到各个经营单元，在研发、生产、销售等方面实现资源共享，达到范围经济。
多元化带来的成本主要有：
1.过度投资。多元化经营可以使企业更充分地把握正净现值的投资机会，但同时也带来了过度投资的不良倾向。Stultz(1990)指出，由于内部资本市场带给多元化企业较多的自由现金流与较强的负债能力，也使得企业管理者对于资金运用拥有更强的自主权，企业可能会将资金投资到一些效益不好甚至为负的项目上，形成过度投资，从而对企业效益产生负面影响。
2.跨行业补贴，资源配置低效率。多元化经营的企业可以通过不同经营方向上的不同收益来稳定企业整体经营收入从而达到均衡收益、分散风险的作用，但同时也会造成跨行业补贴。Meyer，Milgrom和Roberts(1992)认为，当多元化企业的一个经营单元产生资不抵债的情况时，企业可能会利用其他经营单元的盈利对亏损单元进行补贴，从而产生跨行业补贴，降低企业的整体绩效。
3.代理成本。在分权制的企业中，企业最高管理层与部门管理者之间存在着信息不对称，因此高层管理者为了保证其下属努力工作，就需要加大监管力度，或者采取一定的激励措施，但无论哪种方法都会增加企业的成本，即代理成本。
三、多元化经营绩效的实证研究
1.发达市场条件下多元化绩效的实证分析
尽管对于多元化与企业绩效之间的关系暂无定论，但总的来说，自20世纪80年代以来，实证分析大都表明多元化损害了企业绩效。
Comment和Jarrell(1995)利用1978 -1989 年间纽约证券交易所和美国股票交易所的上市公司在经营方向上的集中化趋势作了实证研究，得出经营方向的集中会有效提高公司股票的收益率，但是他们对企业现金流量和资本结构的研究显示，多元化经营在提高企业资产负债率和内部资金市场利用方面没有明显的作用，多元化程度和企业股票的超额回报率负相关。Rajan，Servaes和Zingales(2000)对美国1979-1993年多元化经营企业的相关数据进行检验分析发现，多元化经营企业的资金配置效率偏低，多元化折价程度与资金配置效率低下程度以及多元化程度正相关。
近年来，越来越多的学者开始质疑多元化经营损害企业绩效这一论点，Cmapa和Kedia(2O02)认为，多元化经营企业在多元化前就己经存在折价，考虑到样本选择偏差并控制住多元化决策的内生性因素后，他们发现多元化折价程度降低，甚至发现了多元化溢价现象。Villalonga(2004)应用BITS数据重复了Lang和Stultz(1994)、Servaes(1996)等的实证工作，结果得到了完全相反(即多元化溢价)的结论。
2.新兴市场条件下多元化与企业绩效的实证分析
在新兴市场条件下，由于市场条件不成熟，企业更倾向于建立内部市场以替代外部市场，进行多元化的发展战略。Khanna和Palepu(2000)对智利1988-1996年的企业进行研究，发现当多元化程度超过一定程度，企业净利益就为正，但净利益随着时间的推移而减少。Lins和Servaes(2002)选取新兴市场国家的上市企业作为样本，研究发现多元化企业相对于专业化企业平均有7%折价。
我国目前对于多元化与企业绩效关系的实证分析结果也是以多元化损害企业绩效为主，如姚俊，吕源和蓝海林(2004)的研究表明，公司多元化程度与公司的股权收益没有显著关系，但与资产回报指标呈显著负相关，同时也发现国有股份比例对多元化公司的业绩没有显著的影响关系，而公司的负债规模与ROA 指标有显著的负相关关系。张翼等(2005)发现在我国多元化程度与资产收益率和股票收益率成负相关关系， 而与托宾Q值成正相关关系 ，在我国进行多元化经营会降低企业绩效而无助于减小企业财务风险。洪道麟和熊德华(2006)研究发现，控制住企业特征内生性后，多元化折价更加严重。
多元化会提高企业绩效的论点较少，苏冬蔚(2005)研究表明我国上市公司存在显著的多元化溢价现象，产生多元化溢价的原因是价值高的企业更倾向于采取多元化经营战略，并且我国上市公司的内部资本市场可能较为有效。
四、多元化经营绩效实证结论不一致的原因分析
综合以上理论和实证方面的成果可以看出，对于多元化经营与企业业绩之间关系的研究尚没有统一的结论。但是，根据相关探寻多元化折价或溢价来源的研究，我们大致可以归纳出几点造成不同结果的原因：
1.由于多元化企业与专业化企业在治理结构、管理技能、研发支出等方面具有明显的系统性和结构性差异，现有的研究基本上都是简单地把多元化企业中某个经营单元的业绩与专业化经营的业绩相比较，然后得出多元化企业经营绩效较低的结论，这样的对比很显然是不合理的。
2.由于财务报表数据的偏差造成了度量误差。财务报表并没有完全如实地反映企业的多元化情况，不同的企业对于业务单元的划分并不相同，一些企业将没有任何关联的业务纳入一个业务单元，导致度量结果出现系统性偏差。
3.由于市场上存在着信息不对称，在信息披露方面，多元化企业与专业化企业相比透明度更强，因此投资者对多元化企业的估值更加准确，而专业化企业由于信息不对称程度更高，所以投资者给出的价格就更低。
4.在实证研究中，由于选取样本的方法不同，对多元化程度和企业绩效的度量指标不同以及研究手段的不同，造成了结论的不同，这也是选取同样数据却得出相反结论的原因之一。