短期看。资本流动放开会造成金融体系的波动，甚至有造成金融危机的可能，这一剂药网能太猛。长期看，由于美国是最大的国际硬通货提供者，如果中国盲目放开资本流动，受美国的货币政策影响的美元供应量会直接影响中国的金融系统和中国经济的稳定。因此，我们的最优选择是封闭资本流动。国际投资银行反复游说中国放开资本流动，是为了保证他们能在中国境内外进行资本的自由调度。以利于他们的资产组合投资的业务，其利益倾向显而易见。
　　同时。为了提高中国金融体系的效率；最重要的一步是要全面开放金融服务，欢迎国外金融机构以中国经济为大本营投资经营。而不是在中国境内进行资本调度从短期套利。
　　金融改革是中国未来若干年改革的重中之重，是关系到中国经济能否持续高速发展的根本性因素之一。中国的储蓄率居高不下，这令我们的金融体系有了比其他各国更大的压力，即，如何通过金融体系把大量的储蓄有效地转化为具有社会效益的投资项目。那么，在金融改革问题上，应该遵循什么样的基本原则呢?
　　一个不容争辩的基本要求是，必须兼顾稳定和效率。稳定就是说改革的过程要避免出现大规模的金融波动。而在保持稳定的同时，还必须提高金融业的效率。从保持金融业的稳定性出发，一个非常现实的选择就是必须严格管制资本流动，特别是短期资本的流动。这主要是基于短期和长期两个方面的考虑。
　　
　　短期看：资本流动放开用药太猛
　　
　　从短期来看，中国金融体系不仅十分低效，更重要的是其低效性并没有被大多数民众理性地理解。有调查表明，在一般民众的心目中，国有商业银行的信誉高于跨国商业银行，所以仍然愿意将储蓄存入国有商业银行。但是，一旦短期资本流动放开，境外金融机构完全可能而且非常有根据地将中国金融机构的经营情况向境内民众宣传，令国内储蓄产生境外投资需求，对中国脆弱的金融体系造成直接的打击。具体地讲，商业银行的存款可能会流失，国债以及央行票据等的需求下降，迫使政府提高利率从而提高政府的融资成本。在短期内，资本的流出会造成金融体系的波动，甚至有造成短期金融危机的可能。有人说这是刺激中国金融改革的良方，客观地讲，这一剂药可能太猛，它是以整体经济的倒退为代价的。难道我们非要支付类似亚洲金融危机的损失或者日本十年经济大萧条的代价才能完成自己的金融体制改革吗?答案是显而易见的。
　　
　　长期看：美元供应将影响中国经济发展
　　
　　从更长远的情况来看，中国也没有理由完全放开资本流动。长期以来，国际学术界反复研究了资本流动和经济效率之间的关系，实事求是地讲，目前这方面的研究还没有产生确定性的结论。可能惟一让各派学者接受的结论是，一般的情况下，金融体系相当完善以后，资本流动才会放开。其实这些研究是比较肤浅的，只是在摆弄统计计量的数据，没有深入到问题的实质。问题的实质是“美元问题”。
　　“美元问题”源于二战结束以来国际金融界的基本格局，即，美国长期成为最大的国际硬通货提供者。活跃于上世纪中叶的耶鲁大学经济学家、罗伯特‘特里芬(Robert Triffin)教授提出了美元问题。哈佛经济学家——最早把凯恩斯经济学引入美国的阿尔文·汉森(AMnHansen)教授也研究过美元问题。美元问题的本质是美国政府事实上是国际硬通货的提供者，也是世界各国央行外汇储备的提供者，但是，美国的货币当局不可能完全以国际经济的平稳发展为目标。美联储首要考虑的是美国自身的经济情况，而美国和世界经济的发展之间并不是完全同步的。当美国经济过冷的时候，美联储自然就会放松货币供给；当美国经济过热的时候，美联储就会收紧货币供给。美联储的这些货币政策对世界各国的汇率和资本流动产生了直接的影响。
　　笔者一直认为，1997年爆发的亚洲金融危机，其根本原因不能完全归咎于各当事国的金融体系和公司治理结构不健全，因为这些都是长期存在的问题，并不能解释亚洲金融危机发生的时机。实际上，亚洲金融危机的导火索从上个世纪90年代初就开始埋下了。随着前苏联和东欧各国纷纷走上改革之路，以前苏联为核心的经互会体系崩溃。而在此之前，经互会是以可转换卢布作为支付手段的，就是说，在东欧各国和前苏联之间形成了一个以卢布为储备的结算系统。苏东集团崩溃以后，其长期累积的内部矛盾爆发，各国互不信任，根本不可能维持经互会的贸易和结算体系，因此各国马上转为以美元进行贸易结算。与此同时，当时东欧各国为了稳定货币，抑制恶性通货膨胀，纷纷转向以美元为储备货币的汇率系统，这就产生了对美元储备的高度需求。而恰恰此时美国经济非常繁荣，美国国内对货币的需求也是居高不下，而为了防止泡沫的发生，美联储逐步收紧了货币政策，这就造成美元短缺和美元汇率上升，进而使得各国美元储备下降．从而成为了亚洲金融危机的导火索。附图清晰地表明，1997年中亚洲金融危机发生之际，恰恰是美元国内存量(以M2为衡量指标)最低的时期。
　　过去几年宋，美联储采取了较为宽松的货币政策，造成了世界范围内的美元供应上升，也造成了美国本土以房地产泡沫为代表的资产价格上升。但美联储在短期内不愿意捅破这个泡沫而影响美国经济的增长，于是出现了美元过剩的情况，这导致亚洲各国包括中国和日本出现了大量的美元储备、大量热钱流入中国等现象。附图表明，今天亚洲各国外汇储备奇高，正好是美元国内存量比较高的时期。
　　今天的中国仍是一个市场经济制度没有完善的转型中的国家，在这样的背景下，如果我们盲目地放开资本流动．那么，美元的供应就会直接影响中国的金融系统和中国经济，这对于中国的经济发展显然是不利的。
　　同样的逻辑也可以用于欧元。欧元正逐步成为一个能与美元抗衡的国际储备货币，但是欧洲央行的货币政策也必然以欧洲经济稳定发展作为首要目标，我们不能指望欧洲央行把世界经济的健康作为自己制定货币政策的主要目标。一旦我们放开了资本流动，即便我们不以美元储备为基础，并部分采用欧元作为主要储备货币，这虽然能够部分缓解美元对中国经济的影响，但是我们同样会受到来自欧元的类似影响，同样可能对中国经济的发展不利。
　　认识到当今国际金融的基本格局以后，显然，我们的最优选择不是放开资本流动。国际投资银行反复游说中国放开资本流动，这是因为如果中国不放开资本流动，他们不可能在中国境内外任意地调动资金，这使得他们无法在中国开展许多投资业务，尤其是资产组合投资的业务。他们的利益倾向是显而易见的，然而，这与中国经济稳定发展的目标是不一致的。
　　
　　以全面开放金融服务提升中国金融体系效率
　　
　　严管资本流动并不是说我们就不开放金融服务业。恰恰相反，为了提高中国金融体系的效率，最重要的一步就是要全面开放金融服务。我们要吸引国外的金融机构进入中国，鼓励他们以中国经济为基地来开展他们的业务，通过他们带来先进的管理理念和管理方式以改进中国的金融体系。在管制短期资本流动前提下的这种开放不会使中国的经济和金融产生很大的波动，因为我们不允许这部分金融机构自由地把资金投资于境外的资产。相反，当这部分国外的金融机构来到中国以后，他们就应该完全以中国经济作为他们的运作空间，这样他们才能变成中国的金融机构。
　　在不开放短期资本流动的大前提下，可以考虑定量和定向地对某些金融市场进行开放，如可以允许一部分金融机构以一定的总量上限投资于香港证券市场，甚至于要求其必须投资于内地在香港上市的证券。这不但不会影响中国经济的整体格局，而且还可以更好地利用香港有效的证券市场来提高内地企业的公司治理水平。这些举措和不开放资本流动的原则是不抵触的。
　　总之，作为一个新兴的正处于经济转型中的发展中大国，中国的金融改革必须有明确的思路，一方面要对资本流动进行严格管制，另一方面还要开放金融服务业，这恐怕是中国金融改革的基本要求。