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【摘要】为了分析我国白糖期货交易过程的套期保值方法，本文分析了最优套期保值比率研究的基本历程，并研究了选择套期保值合约的问题，具体采用确定套期保值比率的简单最小二乘法（OLS）对中国白糖期货的套期保值比率进行实证研究。本文使用了2015年1月5日～2015年12月24日的白糖现货与期货价格的数据实行计量分析。
【关键词】最优套期保值比率 白糖期货 OLS
一、引言
改革开放至今，我国经济飞速发展且与世界范围经济联系不断增强，这对于国内企业来说既是机会也是挑战，企业生存发展的市场环境变得复杂化。党的十八大提出充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，随着农产品市场化的不断推进与完善，农产品企业的竞争变得越来越激烈，农产品的价格波动也变得更加明显，这对农业生产带来了很大的挑战，农民的收入也会受到影响。当前，我国已经步入经济发展新常态，国家大力进行供给侧结构性改革，在各领域的改革中，农业的供给侧结构性改革也至关重要。农产品的价格问题是农业生产的核心问题，同时关系着国计民生，国家安全和社会秩序。
在国外，商品期货市场建立较早，商品期货种类齐全，各种法律法规制度完善，农业生产者可以通过商品期货市场进行有效地套期保值，从而达到规避市场风险，能够专心从事农业生产经营。我国期货市场虽然起步较晚，但是改革开放以来，借鉴国外成功实践经验，我国商品期货市场得到了长足的发展，在将近三十年的发展历程中，我国商品期货市场从无到有，如今已经形成期货种类丰富，相关法律法规完善的日益成熟的商品期货市场。期货市场最重要的功能就是套期保值，通过套期保值，企业可以转移商品价格剧烈波动的风险，进而能够稳定成本与收入，有利于企业的生产经营决策。然而套期保值比率的确定事关套期保值的成败，本文就套期保值比率的确定进行研究分析，以期给企业的套期保值提供帮助。
二、相关文献综述
早期的套期保值理论由凯恩斯和希克斯于20世纪30年代第一次提出，当时以确定的1：1比例作为套期保值比率，即一单位现货对应于一单位期货，做反向对冲操作。20世纪50年代，马科维茨提出了投资组合理论，开创了现代投资理论，不在将商品现货与期货作为两种资产进行孤立的看待，而是将商品现货与期货看成是一个投资组合来进行分析和研究，因此商品的现货与期货不需要一定以相同的比率进行反向对冲，商品现货与期货的比率的确定取决于此比率下所构建的投资组合的收益风险比，每一单位风险带来的收益越大，则所确定的现货与期货的组合投资比率最优。这一理论的提出丰富了套期保值的内涵，对于那些没有相应期货的现货商品，也可以通过选择与现货关联性较高的商品合约来进行套期保值，同时引入了投资者风险偏好等相关影响因素变量，根据投资者的风险偏好，在套期保值期间，随着商品现货与期货价格的变化以及对未来价格走势的预测，可以动态的调整套期保值的比率，打破了早期静态的固定套期保值比率。
从马科维茨提出投资组合理论以后，伴随着期货市场的发展和日益完善，相关计量统计软件的开发与经济统计计量方法的创新，从组合投资理论的角度出发，期货的套期保值策略与最优套期保值比率的确定问题受到了许多国内外学者与专家的研究。约翰逊和斯坦等人在组合投资的理论基础上提出了基于基差套利的模型，国内张月萍利用OLS模型，对我国白糖期货的套期保值比率的确定进行实证研究，为白糖企业的套期保值提供了理论指导。王宜然在利用玉米期货进行套期保值的研究中，对我国农产品期货市场的发展和完善提出了建议。赵博在利用期货进行套期保值的基础上，加入了期权组合，对套期保值策略进行了对比分析。
三、套期保值比率理论模型
1，且ΔG标准差与ΔH标准差相等时，方差最小套期保值比率为1。当远期（期货）的标的资产与被保值的资产一样，且保值期限到期时间与远期（期货）到期时间一样时，就是这种情况。上式很类似于最小二乘法下一元线性回归方程中自变量的系数计算公式。实际上，在实践当中，寻找方差最小套期保值比率的最简易方法就是采用历史数据估计一元线性回归方程，即估计ΔH=a+bΔG+ε式中的系数b，即可得出方差最小套期保值比率，因为系数b的计算公式与上式是一致的。因为系数b体现了远期（期货）单价每变动一个单位，现货单价变动的数量，恰好与上式具有内在一致性的。在实践中，更常见的估计方程是rH=a+b’rG+ε，回归系数b和回归系数b’的关系为
最后，方差最小套保比率的有效性可以由检验风险降低的百分比来确定。可以把套期保值的有效程度定义为 ，它反映的是由套期保值组合消除了的风险占原风险的比例。可得 由于一元線性回歸方程式的判别系数R2=ρ因此实践中通常可以利用判别系数来检验套期保值的有效性，R2越接近1，套期保值的效果越优。
四、白糖期货实证分析
白糖期货与现货的数据来源于Wind数据，本文选取的数据是2015年1月5日～2015年12月24日的白糖期货与现货的市场价格，除去法定节假日总共239对日数据作为数据样本，为了得到连贯的期货价格序列，遇到期货合约处于交割月的第一天便选取下一最靠近合约的数据，从而得到完整的期货价格序列。
因为存在收益率序列为平稳序列的理论假定，所以对现货与期货的价格取自然对数，从而得到对数收益率序列数据，将对数收益率序列数据带入计量分析软件，利用计量软件eviews进行回归：
得到：H=-0.000199+0.92627*G，其中H表示白糖期货数量，G表示白糖现货数量。从各组实验结果中，得到拟合优度最高的为0.855376，最优套期保值比率为0.92627，总的来说，拟合的效果还可以，经过套期保值之后，组合资产收益序列较白糖现货收益率方差下降。这说明我国白糖企业可以在商品期货市场上用0.92627单位的白糖期货反向对冲1单位的白糖现货的价格波动风险。
五、研究的结论与建议 本文采用2015年1月5日～2015年12月24日的白糖期货与现货的收盘价，共计239对日数据，实证研究结果表明我国白糖期货价格与现货价格相关性很高，相关性达到0.8296，说明如果利用得当，白糖期货能在很大程度上对白糖现货进行套期保值。在套期保值率的估计上，早期的套期保值理论认为套保比率为1。相较之下，本文采用OLS线性回归模型得出最佳套保比率低于1，优点在于OLS利用历史数据分析，更具有说服力和优越性。这表明，套期保值者在进行套保时，不能简单地将套保比率设定为1，应当充分考虑到期货价格与现货价格之间的关系，并且根据个人风险厌恶程度来选取恰当的套期保值方法。
白糖主要来源于甘蔗和甜菜，甘蔗和甜菜在农产品市场中占有重要地位，白糖的价格不稳定，便影响到甘蔗和甜菜等产糖作物的市场价格波动程度，这不仅会给白糖企业的生产经营带来亏损风险，同时会使白糖产业链中的甘蔗和甜菜等种植户的种植生产失去可靠的价格参考依据，增加了生产种植的盲目性，反过来又会使得甘蔗和甜菜等产糖作物的价格波动的更剧烈，进而加剧白糖的价格波动，引起一连串的市場连锁反应。此外，白糖作为一种关键的原材料，被广泛应用于食品饮料和化工生物等企业，能否尽可能的确定原材料的价格关乎企业成本的控制，从而影响企业的竞争力。于是研究企业如何稳定白糖等原材料的价格具有非常重要的意义。此外，白糖是在农产品里仅次于油料、棉花和粮食，交易规模位于第四位的大宗商品，然而甘蔗产量、季节因素、气候变化、供求关系、国家宏观调控政策、节假日、替代品以及国际市场价格等因素影响白糖的现货市场价格。这些因素都会使得国内的白糖现货市场价格剧烈且频繁波动，这样白糖行业的稳健发展受到了很大的影响。在我国现阶段经济发展新常态下，经济金融市场风险日益显著，企业为了能够更好的生产经营，提高自身竞争力，应该增强风险防范意识，学会并善于利用金融工具规避与转移风险。企业能够通过期货市场来避免价格波动的影响，采用多种投资策略，在很大程度上规避风险。同时，我们应该逐步健全和完善商品期货市场，积极培育商品期货套期保值的交易主體、中介机构和专业人才，使得商品期货市场更加合理化、更加规范化。
参考文献
[1]张月萍.白糖企业套期保值实证检验[D].河南大学，2013.
[2]吴冲锋，钱宏伟.期货套期保值理论与实证研究[J].系统工程2008.
[3]王宜然.农产品期货市场发展建议[J].合作经济与科技，2009，19：53-54.
作者简介：罗成欣（1993-），男，汉族，安徽六安人，单位：安徽财经大学金融学院，专业：金融工程。
【关键词】最优套期保值比率 白糖期货 OLS
一、引言
改革开放至今，我国经济飞速发展且与世界范围经济联系不断增强，这对于国内企业来说既是机会也是挑战，企业生存发展的市场环境变得复杂化。党的十八大提出充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，随着农产品市场化的不断推进与完善，农产品企业的竞争变得越来越激烈，农产品的价格波动也变得更加明显，这对农业生产带来了很大的挑战，农民的收入也会受到影响。当前，我国已经步入经济发展新常态，国家大力进行供给侧结构性改革，在各领域的改革中，农业的供给侧结构性改革也至关重要。农产品的价格问题是农业生产的核心问题，同时关系着国计民生，国家安全和社会秩序。
在国外，商品期货市场建立较早，商品期货种类齐全，各种法律法规制度完善，农业生产者可以通过商品期货市场进行有效地套期保值，从而达到规避市场风险，能够专心从事农业生产经营。我国期货市场虽然起步较晚，但是改革开放以来，借鉴国外成功实践经验，我国商品期货市场得到了长足的发展，在将近三十年的发展历程中，我国商品期货市场从无到有，如今已经形成期货种类丰富，相关法律法规完善的日益成熟的商品期货市场。期货市场最重要的功能就是套期保值，通过套期保值，企业可以转移商品价格剧烈波动的风险，进而能够稳定成本与收入，有利于企业的生产经营决策。然而套期保值比率的确定事关套期保值的成败，本文就套期保值比率的确定进行研究分析，以期给企业的套期保值提供帮助。
二、相关文献综述
早期的套期保值理论由凯恩斯和希克斯于20世纪30年代第一次提出，当时以确定的1：1比例作为套期保值比率，即一单位现货对应于一单位期货，做反向对冲操作。20世纪50年代，马科维茨提出了投资组合理论，开创了现代投资理论，不在将商品现货与期货作为两种资产进行孤立的看待，而是将商品现货与期货看成是一个投资组合来进行分析和研究，因此商品的现货与期货不需要一定以相同的比率进行反向对冲，商品现货与期货的比率的确定取决于此比率下所构建的投资组合的收益风险比，每一单位风险带来的收益越大，则所确定的现货与期货的组合投资比率最优。这一理论的提出丰富了套期保值的内涵，对于那些没有相应期货的现货商品，也可以通过选择与现货关联性较高的商品合约来进行套期保值，同时引入了投资者风险偏好等相关影响因素变量，根据投资者的风险偏好，在套期保值期间，随着商品现货与期货价格的变化以及对未来价格走势的预测，可以动态的调整套期保值的比率，打破了早期静态的固定套期保值比率。
从马科维茨提出投资组合理论以后，伴随着期货市场的发展和日益完善，相关计量统计软件的开发与经济统计计量方法的创新，从组合投资理论的角度出发，期货的套期保值策略与最优套期保值比率的确定问题受到了许多国内外学者与专家的研究。约翰逊和斯坦等人在组合投资的理论基础上提出了基于基差套利的模型，国内张月萍利用OLS模型，对我国白糖期货的套期保值比率的确定进行实证研究，为白糖企业的套期保值提供了理论指导。王宜然在利用玉米期货进行套期保值的研究中，对我国农产品期货市场的发展和完善提出了建议。赵博在利用期货进行套期保值的基础上，加入了期权组合，对套期保值策略进行了对比分析。
三、套期保值比率理论模型
1，且ΔG标准差与ΔH标准差相等时，方差最小套期保值比率为1。当远期（期货）的标的资产与被保值的资产一样，且保值期限到期时间与远期（期货）到期时间一样时，就是这种情况。上式很类似于最小二乘法下一元线性回归方程中自变量的系数计算公式。实际上，在实践当中，寻找方差最小套期保值比率的最简易方法就是采用历史数据估计一元线性回归方程，即估计ΔH=a+bΔG+ε式中的系数b，即可得出方差最小套期保值比率，因为系数b的计算公式与上式是一致的。因为系数b体现了远期（期货）单价每变动一个单位，现货单价变动的数量，恰好与上式具有内在一致性的。在实践中，更常见的估计方程是rH=a+b’rG+ε，回归系数b和回归系数b’的关系为
最后，方差最小套保比率的有效性可以由检验风险降低的百分比来确定。可以把套期保值的有效程度定义为 ，它反映的是由套期保值组合消除了的风险占原风险的比例。可得 由于一元線性回歸方程式的判别系数R2=ρ因此实践中通常可以利用判别系数来检验套期保值的有效性，R2越接近1，套期保值的效果越优。
四、白糖期货实证分析
白糖期货与现货的数据来源于Wind数据，本文选取的数据是2015年1月5日～2015年12月24日的白糖期货与现货的市场价格，除去法定节假日总共239对日数据作为数据样本，为了得到连贯的期货价格序列，遇到期货合约处于交割月的第一天便选取下一最靠近合约的数据，从而得到完整的期货价格序列。
因为存在收益率序列为平稳序列的理论假定，所以对现货与期货的价格取自然对数，从而得到对数收益率序列数据，将对数收益率序列数据带入计量分析软件，利用计量软件eviews进行回归：
得到：H=-0.000199+0.92627*G，其中H表示白糖期货数量，G表示白糖现货数量。从各组实验结果中，得到拟合优度最高的为0.855376，最优套期保值比率为0.92627，总的来说，拟合的效果还可以，经过套期保值之后，组合资产收益序列较白糖现货收益率方差下降。这说明我国白糖企业可以在商品期货市场上用0.92627单位的白糖期货反向对冲1单位的白糖现货的价格波动风险。
五、研究的结论与建议 本文采用2015年1月5日～2015年12月24日的白糖期货与现货的收盘价，共计239对日数据，实证研究结果表明我国白糖期货价格与现货价格相关性很高，相关性达到0.8296，说明如果利用得当，白糖期货能在很大程度上对白糖现货进行套期保值。在套期保值率的估计上，早期的套期保值理论认为套保比率为1。相较之下，本文采用OLS线性回归模型得出最佳套保比率低于1，优点在于OLS利用历史数据分析，更具有说服力和优越性。这表明，套期保值者在进行套保时，不能简单地将套保比率设定为1，应当充分考虑到期货价格与现货价格之间的关系，并且根据个人风险厌恶程度来选取恰当的套期保值方法。
白糖主要来源于甘蔗和甜菜，甘蔗和甜菜在农产品市场中占有重要地位，白糖的价格不稳定，便影响到甘蔗和甜菜等产糖作物的市场价格波动程度，这不仅会给白糖企业的生产经营带来亏损风险，同时会使白糖产业链中的甘蔗和甜菜等种植户的种植生产失去可靠的价格参考依据，增加了生产种植的盲目性，反过来又会使得甘蔗和甜菜等产糖作物的价格波动的更剧烈，进而加剧白糖的价格波动，引起一连串的市場连锁反应。此外，白糖作为一种关键的原材料，被广泛应用于食品饮料和化工生物等企业，能否尽可能的确定原材料的价格关乎企业成本的控制，从而影响企业的竞争力。于是研究企业如何稳定白糖等原材料的价格具有非常重要的意义。此外，白糖是在农产品里仅次于油料、棉花和粮食，交易规模位于第四位的大宗商品，然而甘蔗产量、季节因素、气候变化、供求关系、国家宏观调控政策、节假日、替代品以及国际市场价格等因素影响白糖的现货市场价格。这些因素都会使得国内的白糖现货市场价格剧烈且频繁波动，这样白糖行业的稳健发展受到了很大的影响。在我国现阶段经济发展新常态下，经济金融市场风险日益显著，企业为了能够更好的生产经营，提高自身竞争力，应该增强风险防范意识，学会并善于利用金融工具规避与转移风险。企业能够通过期货市场来避免价格波动的影响，采用多种投资策略，在很大程度上规避风险。同时，我们应该逐步健全和完善商品期货市场，积极培育商品期货套期保值的交易主體、中介机构和专业人才，使得商品期货市场更加合理化、更加规范化。
参考文献
[1]张月萍.白糖企业套期保值实证检验[D].河南大学，2013.
[2]吴冲锋，钱宏伟.期货套期保值理论与实证研究[J].系统工程2008.
[3]王宜然.农产品期货市场发展建议[J].合作经济与科技，2009，19：53-54.
作者简介：罗成欣（1993-），男，汉族，安徽六安人，单位：安徽财经大学金融学院，专业：金融工程。