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8年前还是集体资产，如今已成私人上市企业，科斯伍德堪称传奇的发展史不过是一场逐利的资本游戏。
成立8年后，2011年3月22日，“胶印油墨龙头”科斯伍德成功登陆创业板，对于公司大股东来说，似乎完成了一件功德圆满的事，数亿身家唾手可得。但还未来得及体验这种喜悦，其隐瞒集体出资并依靠输血发展壮大的事实就被报道了出来，一时饱受诟病。而在梳理科斯伍德的发展历程后更会发现，其充斥“原罪”的发展历程，就是一出腾挪有术的资本游戏。
创业板“新贵”无新意
我国油墨行业基本上属于无序竞争的“红海”，600多玩家中半数岁入不足500万元。此前，已有乐通股份和天龙集团两家油墨企业上市，它们分别是凹版油墨和柔版油墨这两个细分市场的龙头。由于行业竞争激烈，原材料上涨的同时还要打价格战，两家龙头公司甫一上市就呈现大幅的业绩下降。2010财年，扣除非经常性损益，乐通股份和天龙集团的净利润同比分别下降17.31%和29.45%。两家公司的净资产收益率齐刷刷地从百分之二十几跌到5%和6%，净现金流则分别是负的5418万元和负的1053万元！
科斯伍德就是在这种形势下粉墨登场的。2008年的统计显示，油墨行业排名前三的公司全部为日本企业控制。科斯伍德产量排名第六位，与行业龙头天津东洋的产量相差5倍左右。2009年，科斯伍德油墨产品的国内市场占有率仅为1.2%（8266吨总销量减去2920吨外销）。
当今之世，创业板的“新意”基本体现在包装上！在细分市场排名第六、市场占有率不足2%的科斯伍德，上市前更是被戴上“环保创新技术”和“先进经营模式”两顶桂冠。据称，这家乡镇油墨生产厂的“配方及制造过程工艺控制”是其“核心优势”。发扬核心优势的重任主要由技术中心下设的“检测部”来负担：“负责新产品性能的鉴定以及整个工艺过程的控制”、“负责制定新产品的质量标准”、“负责环保类产品的研制”、“负责工艺研发以及新技术储备”……根据其《招股章程》披露，科斯伍德2008~2010年3个财年直接投入研发经费1240.4万元，“环保创新技术”的含金量到底有多高？
再看“先进经营模式”：基墨生产模式及扁平化销售模式。从财报上看，科斯伍德销售费用的确不高，只相当于营收的2.95%。如果按乐通股份7.81%的水平，科斯伍德将多支出1156万元的销售费用，相当于净利润的1/3。由于原料、人工成本上升，同行龙头乐通股份和天龙集团（2010年营收4.7亿元和2.7亿元，而科斯伍德不到2.4亿元）利润大幅下滑。而科斯伍德2008年、2009年、2010年销售净利润率虽然在创业板企业中并不出众却稳中有升，分别是10.455%、16.89%、14.84%。3年投入1200万元研发，每年节约1200万元销售费用，环保创新加先进经营模式似有依据，但真的能支撑科斯伍德逆势而上吗？
不能怪投资者多虑，中国的上市公司太会变脸了！
成长的原罪
一方面为了谋求上市，对自己的模式和技术戴高帽；另一方面，则是发展过程中的“原罪”积累，被前任副总裁罗全南屡屡告上法庭索要17%股权的桥段，恰是最具象的观察视角。
事情的原委是这样的：2004年科斯伍德的前身大东洋油墨有限公司，决定将注册资本由1000万元减少到500万元，吴贤良、罗全南、孙介明等9名股东所持有的全部（部分）股权由大东洋油墨以每股1元的价格予以回购注销。
这次减资让本该处于创业阶段的大东洋油墨，进入股东更迭、股权集中的资本游戏环节，吴贤良的持股从50%增加到68%，原先持有17%股权的罗全南则从股东名单中消失。对此，罗全南异常愤怒，他表示自己从未在有关文件上签字盖章，也从未收到过170万元的回购款，他的签名系伪造。
2009年10月27日，罗全南向科斯伍德所在地苏州相城区法院提请行政诉讼，请求撤销科斯伍德的股权变更行为，被驳回；罗全南不服，向苏州市中级法院提出上诉，12月18日获得的结论是维持原判；罗继续上诉，2010年2月10日苏州市中级法院公开审理，2月24日的终审判决还是维持原判。
2010年4月18日，罗全南转而以侵犯原告合法股东权利向苏州市相城区人民法院提起民事诉讼，3个月之后诉讼请求被驳回；7月15日，罗再次提起上诉，根据庭审笔录，科斯伍德董事长吴贤良的父亲吴金根承认了伪造签名，但苏州中院9月27日作出的裁定却是“准许撤回上诉，案件受理费20180元减半收取为10090元，由罗全南负担”！
科斯伍德的麻烦绝非偶然。2003年，身为东吴染料厂（集体所有）厂长的吴金根从属下选拔精于技术和管理的人员，与海外镀金归来的儿子吴贤良创办了大东洋油墨，注册资金1000万元。罗全南作为东吴染料厂主管技术的副总，在大东洋持股17%，但是170万元不用自己掏而来自其历年在东吴染料厂的“分红积累”。类似情况也发生在其他骨干身上，而这批骨干共持有大东洋50%的股权。2004年减资时，罗全南已因故离职，没收“干股”似乎顺理成章。更何况罗全南还从大东洋油墨借款209万元！但罗认为自己虽然没掏钱，但170万元是自己多年服务于东吴染料厂的应得分红。且不论孰是孰非，吴家在关键文件上伪造了罗全南的签字却绝非君子所为。
“罗全南案”还牵出一个事实，就是大东洋起步时骨干人员全部来自东吴染料厂！大东洋仅有2项专利，也受让自东吴化工（吴金根后将东吴染料厂的资产、技术等转移至东吴化工），对价仅为10万元。
科斯伍德一再强调东吴染料厂、东吴化工所属行业不同，其实所谓的不同并不比麦当劳与肯德基之间大！显然，吴氏家族及一致行动人控制的3家公司复杂的股权结构及资产、业务、专利方面的纠葛，对股民和公司的利益并非有益。
一家公司的成长史往往可圈可点，一路过关斩将登上创业板更是可喜可贺。反观科斯伍德的成长路径，股权、资产、人员等方面的关联和纠葛却构成一部赤裸裸的“吸血史”，毫无清白可言。无论怎么“圆”，大股东的“原罪”嫌疑还是挥之不去。
财务状况疑窦丛生
判断一个公司的经营状况，财务报表无疑是第一考量元素。而对于科斯伍德来说，其财务报表不仅不能让人看清其真实的经营状况，反而会充满疑问和困惑，究竟成长性体现在哪里？现在的财务结构又是怎样形成的？无从得到解答。
科斯伍德2010财年营业收入同比增长29.6%，而2009年同比增长了32.5%。这种成长性只能满足上市的最低标准，对创业板企业来说相对低下。而且在营收递增约30%的情况下，2010年毛利润仅增加了13.6%，2009年同比增长达到66.7%。是业绩拐点到了？还是成本控制和议价能力不够造成的业绩波动？
令人印象深刻的是营业税金及附加一项。其《招股章程》披露了3种以实际流转额为税基的税种：城市维护建设税5%、教育费附加3%、地方教育费附加1%，共计9%。而2008～2010财年的“营业税金及附加”分别相当于营收的0.56%、0.47%和0.26%。不仅低得离谱，而且一年更比一年低。2010年营收同比增长29.6%，营业税金及附加却下降了26.6%。没有理由怀疑经过严格审计的公司会偷逃税，因此，我们相信科斯伍德只是进行了“合理避税”。但缴纳税费也是企业应尽的责任，按规定要缴9%，千万百计地避到只缴0.56%还不满足，又“百尺竿头更进一步”地避到只缴0.26%！
最后，我们看到科斯伍德的净利润率和净资产收益率都不算出众，但在行业竞争激烈、同业惨淡经营的情况下，这家公司的两项指标不降反升，令人深思。
［编辑 代永华］
E-mail:dyh@chinacbr.com
成立8年后，2011年3月22日，“胶印油墨龙头”科斯伍德成功登陆创业板，对于公司大股东来说，似乎完成了一件功德圆满的事，数亿身家唾手可得。但还未来得及体验这种喜悦，其隐瞒集体出资并依靠输血发展壮大的事实就被报道了出来，一时饱受诟病。而在梳理科斯伍德的发展历程后更会发现，其充斥“原罪”的发展历程，就是一出腾挪有术的资本游戏。
创业板“新贵”无新意
我国油墨行业基本上属于无序竞争的“红海”，600多玩家中半数岁入不足500万元。此前，已有乐通股份和天龙集团两家油墨企业上市，它们分别是凹版油墨和柔版油墨这两个细分市场的龙头。由于行业竞争激烈，原材料上涨的同时还要打价格战，两家龙头公司甫一上市就呈现大幅的业绩下降。2010财年，扣除非经常性损益，乐通股份和天龙集团的净利润同比分别下降17.31%和29.45%。两家公司的净资产收益率齐刷刷地从百分之二十几跌到5%和6%，净现金流则分别是负的5418万元和负的1053万元！
科斯伍德就是在这种形势下粉墨登场的。2008年的统计显示，油墨行业排名前三的公司全部为日本企业控制。科斯伍德产量排名第六位，与行业龙头天津东洋的产量相差5倍左右。2009年，科斯伍德油墨产品的国内市场占有率仅为1.2%（8266吨总销量减去2920吨外销）。
当今之世，创业板的“新意”基本体现在包装上！在细分市场排名第六、市场占有率不足2%的科斯伍德，上市前更是被戴上“环保创新技术”和“先进经营模式”两顶桂冠。据称，这家乡镇油墨生产厂的“配方及制造过程工艺控制”是其“核心优势”。发扬核心优势的重任主要由技术中心下设的“检测部”来负担：“负责新产品性能的鉴定以及整个工艺过程的控制”、“负责制定新产品的质量标准”、“负责环保类产品的研制”、“负责工艺研发以及新技术储备”……根据其《招股章程》披露，科斯伍德2008~2010年3个财年直接投入研发经费1240.4万元，“环保创新技术”的含金量到底有多高？
再看“先进经营模式”：基墨生产模式及扁平化销售模式。从财报上看，科斯伍德销售费用的确不高，只相当于营收的2.95%。如果按乐通股份7.81%的水平，科斯伍德将多支出1156万元的销售费用，相当于净利润的1/3。由于原料、人工成本上升，同行龙头乐通股份和天龙集团（2010年营收4.7亿元和2.7亿元，而科斯伍德不到2.4亿元）利润大幅下滑。而科斯伍德2008年、2009年、2010年销售净利润率虽然在创业板企业中并不出众却稳中有升，分别是10.455%、16.89%、14.84%。3年投入1200万元研发，每年节约1200万元销售费用，环保创新加先进经营模式似有依据，但真的能支撑科斯伍德逆势而上吗？
不能怪投资者多虑，中国的上市公司太会变脸了！
成长的原罪
一方面为了谋求上市，对自己的模式和技术戴高帽；另一方面，则是发展过程中的“原罪”积累，被前任副总裁罗全南屡屡告上法庭索要17%股权的桥段，恰是最具象的观察视角。
事情的原委是这样的：2004年科斯伍德的前身大东洋油墨有限公司，决定将注册资本由1000万元减少到500万元，吴贤良、罗全南、孙介明等9名股东所持有的全部（部分）股权由大东洋油墨以每股1元的价格予以回购注销。
这次减资让本该处于创业阶段的大东洋油墨，进入股东更迭、股权集中的资本游戏环节，吴贤良的持股从50%增加到68%，原先持有17%股权的罗全南则从股东名单中消失。对此，罗全南异常愤怒，他表示自己从未在有关文件上签字盖章，也从未收到过170万元的回购款，他的签名系伪造。
2009年10月27日，罗全南向科斯伍德所在地苏州相城区法院提请行政诉讼，请求撤销科斯伍德的股权变更行为，被驳回；罗全南不服，向苏州市中级法院提出上诉，12月18日获得的结论是维持原判；罗继续上诉，2010年2月10日苏州市中级法院公开审理，2月24日的终审判决还是维持原判。
2010年4月18日，罗全南转而以侵犯原告合法股东权利向苏州市相城区人民法院提起民事诉讼，3个月之后诉讼请求被驳回；7月15日，罗再次提起上诉，根据庭审笔录，科斯伍德董事长吴贤良的父亲吴金根承认了伪造签名，但苏州中院9月27日作出的裁定却是“准许撤回上诉，案件受理费20180元减半收取为10090元，由罗全南负担”！
科斯伍德的麻烦绝非偶然。2003年，身为东吴染料厂（集体所有）厂长的吴金根从属下选拔精于技术和管理的人员，与海外镀金归来的儿子吴贤良创办了大东洋油墨，注册资金1000万元。罗全南作为东吴染料厂主管技术的副总，在大东洋持股17%，但是170万元不用自己掏而来自其历年在东吴染料厂的“分红积累”。类似情况也发生在其他骨干身上，而这批骨干共持有大东洋50%的股权。2004年减资时，罗全南已因故离职，没收“干股”似乎顺理成章。更何况罗全南还从大东洋油墨借款209万元！但罗认为自己虽然没掏钱，但170万元是自己多年服务于东吴染料厂的应得分红。且不论孰是孰非，吴家在关键文件上伪造了罗全南的签字却绝非君子所为。
“罗全南案”还牵出一个事实，就是大东洋起步时骨干人员全部来自东吴染料厂！大东洋仅有2项专利，也受让自东吴化工（吴金根后将东吴染料厂的资产、技术等转移至东吴化工），对价仅为10万元。
科斯伍德一再强调东吴染料厂、东吴化工所属行业不同，其实所谓的不同并不比麦当劳与肯德基之间大！显然，吴氏家族及一致行动人控制的3家公司复杂的股权结构及资产、业务、专利方面的纠葛，对股民和公司的利益并非有益。
一家公司的成长史往往可圈可点，一路过关斩将登上创业板更是可喜可贺。反观科斯伍德的成长路径，股权、资产、人员等方面的关联和纠葛却构成一部赤裸裸的“吸血史”，毫无清白可言。无论怎么“圆”，大股东的“原罪”嫌疑还是挥之不去。
财务状况疑窦丛生
判断一个公司的经营状况，财务报表无疑是第一考量元素。而对于科斯伍德来说，其财务报表不仅不能让人看清其真实的经营状况，反而会充满疑问和困惑，究竟成长性体现在哪里？现在的财务结构又是怎样形成的？无从得到解答。
科斯伍德2010财年营业收入同比增长29.6%，而2009年同比增长了32.5%。这种成长性只能满足上市的最低标准，对创业板企业来说相对低下。而且在营收递增约30%的情况下，2010年毛利润仅增加了13.6%，2009年同比增长达到66.7%。是业绩拐点到了？还是成本控制和议价能力不够造成的业绩波动？
令人印象深刻的是营业税金及附加一项。其《招股章程》披露了3种以实际流转额为税基的税种：城市维护建设税5%、教育费附加3%、地方教育费附加1%，共计9%。而2008～2010财年的“营业税金及附加”分别相当于营收的0.56%、0.47%和0.26%。不仅低得离谱，而且一年更比一年低。2010年营收同比增长29.6%，营业税金及附加却下降了26.6%。没有理由怀疑经过严格审计的公司会偷逃税，因此，我们相信科斯伍德只是进行了“合理避税”。但缴纳税费也是企业应尽的责任，按规定要缴9%，千万百计地避到只缴0.56%还不满足，又“百尺竿头更进一步”地避到只缴0.26%！
最后，我们看到科斯伍德的净利润率和净资产收益率都不算出众，但在行业竞争激烈、同业惨淡经营的情况下，这家公司的两项指标不降反升，令人深思。
［编辑 代永华］
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