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2014年2月25日，中国证券业协会发布了新的《证券公司全面风险管理规范》与《证券公司流动性风险管理指引》。在新的监管要求中，对于证券公司的全面风险管理以及流动性风险管理框架结构提出了要求，并且设置了“流动性覆盖率”与“净稳定资金率”两个新的指标，以及相应的达标时间。为了应对新的监管要求，证券公司需要向境外领先券商借镜从而提升风险管理能力，这对于整体证券行业的发展有着不容忽视的影响。
一、监管规则与商业模式
本次中国证券业协会发布的两个文件，是有参照银监会下发的银行业监管的相关文件制定。由于中国银行业监管规定主要源自于巴塞尔协议所规定内容，所以可以从这两个文件中看出巴塞尔协议的影子，特别是两个相关的比率，主要来自于巴塞尔协议III。而巴塞尔协议主要是参照成熟市场制定，主要针对于银行业，与中国证券市场实际有一定距离。按照巴塞尔协议相关内容要求中国证券公司，可能会对于行业的商业模式有一定的不利影响，主要在于两个方面。
一方面在于证券公司收入低、规模有限、资产和资金的灵活性有限。根据中国证券业协会的统计数据显示，截止至2013年12月，中国一共有115家证券公司，总资产人民币2.1万亿，总收入为1592亿元，行业平均ROE仅为7.6%， 由于指引要求卷商提升风控至世界水平。小型券商将因为缺乏资源而没法竞争，预计流动性监管将展开一个汰弱留强的局面。
另一方面在于中外金融结构的不同。可以从图1中看出，相比对起美国证券业占金融市场总资产的18%，中国券商只拥有1%中国金融业的资产。证券公司是否应当用与银行同一水平的指引并要求达标。
而且，要注意到银行的流动性主要依赖市场容量的规模，所以银监会才允许银行到2018年才达到流动性覆盖率100%的目标。相比之下证券公司规模小，缺乏融资渠道，但却要求提早达到目标（2015年）。因为中国券商杠杆率大体上偏低，所以现在的问题不大，但对于日后的发展可能会做成压抑。而且目前，短期融资渠道由银行控制，在月末或季末容易流动性枯竭。而流动性覆盖率稳定性要求较长融资期限和基于通胀水平的有限的现金头寸，所以预计新的监管规定将会促使证券公司会进行有限的业务变化，寻求扩展至资产管理和中介业务上来，以满足监管短期要求。
二、对于证券公司创新业务的影响
由于本次新的指引要求，证券公司的创新业务可能会有不利的影响，限制证券行业发展以及创新产品的成长。特别是对于以下几类方面的发展，可能会有不利影响。
一是信用违约互换市场。国内信用违约互换有别于国际市场，产品只针对特定债券或贷款提供保护，而非一篮子债务，并且市场内缺乏非银行类参与者。2010年以来，虽然监管层一直在推动信用违约互换交易，但由于缺乏流动性及有限资本优化，信用违约互换的对冲功能受限。新的监管规定对于流动性覆盖率提出了更高要求，而信用违约互换对流动性覆盖率（净现金流出）和杠杆率（总风险暴露）是存在负面影响的，所以这将会进一步制约信用违约互换市场的发展。
二是人民币股票市场。在新条例下高质量流动性资产折算率为50%，且折算后金额不超过优质流动性资产总额的15%，这减少了潜在流动性覆盖率波动性，但也限制了头寸及资本市场的某些活动。特别是融资融券业务，为流动性扭曲、投机性和收入波动性创造了空间。但由于杠杆率限制及流动性覆盖率要求，融资融券业务范围受限。且如果两融业务比重过大的话会消耗流动性，需要补充额外资本。
三是长期融资渠道方面。监管要求更长的负债类产品和投资者以确保净稳定资金率稳定，而长期融资期限（>1年）的市场容量有限，这会使证券公司成本升高，利润缩水。
三、中国证券行业未来发展机遇的探讨
目前，中央政府的政策调整为鼓励直接融资、资产证券化和培养机构投资者。中国正从银行主导的模式转向开放金融市场的模式来改善社会资源分配。因此证券公司未来的发展前景非常乐观。创新与吸取国际经验对于券商未来发展与加强自身竞争力非常重要。
证监会最近推出了“新国九条”来促进中国资本市场改革，进一步规范市场稳定健康发展。这体现出了监管机构的强力支持，市场将进一步开放，并以价格竞争和创新以维持竞争力。“新国九条”的推出意味着市场整合时机的成熟，促进直接投资和间接投资的协调发展，同时也对提升资本市场在国民经济的地位有着重大的现实意义和深远的历史意义，证券行业将会迎来跨越式的发展机遇。
通过表1，我们对中国和美国证券公司的业务进行比较，发现不同业务比例存在有较大差异。中国证券公司经纪业务比重过大，而资产管理业务比重较小。通过与发达市场的比较，可以找出下一步发证券公司展的关键点：扩大资管业务，减少对于佣金的依赖。同时，按我们的调研和客户访问，新的业务（包括场外衍生工具，利息工具，结构性产品，私募等）将会带动券商收入未来五年翻三倍（如图2所示）。而这些新业务也正是“新国九条”所提出的资本市场发展趋势。
四、总结
这次中国证券业协会颁布的新的监管规定是基于去年“钱荒”后对于证券公司提出的新的要求，对于全面管理风险以及流动性风险管理的规范大有裨益。但也不可否认的是，由于这些监管规定主要参考了银行业的巴塞尔协议，对于中国证券市场有一定的不适用性，适当的修改有助于长期发展。同时，我们也看到中国证券市场亮丽的前景。随着“新国九条”的推出，监管层对于规范资本市场的决心以及力度表明无疑，证券公司将会面临更广阔的发展前景而迅速增长，而人才、资本和监管将会是最大的挑战。
作者介绍
陈伯强
夏博尔德顾问公司的中国区主管，负责公司中国之业务，并擅长向金融机构提供具策略性之解决方案包括如何将风险纳入战略决策及财务表现，并制定企业风险监控，缓解和转让框架。
陈先生拥有超过 15 年的银行业务和咨询行业的经验。在夏博尔德之前，他也曾在瑞士信贷和中国工商银行资产管理部门和巴克莱资担任董事。
一、监管规则与商业模式
本次中国证券业协会发布的两个文件，是有参照银监会下发的银行业监管的相关文件制定。由于中国银行业监管规定主要源自于巴塞尔协议所规定内容，所以可以从这两个文件中看出巴塞尔协议的影子，特别是两个相关的比率，主要来自于巴塞尔协议III。而巴塞尔协议主要是参照成熟市场制定，主要针对于银行业，与中国证券市场实际有一定距离。按照巴塞尔协议相关内容要求中国证券公司，可能会对于行业的商业模式有一定的不利影响，主要在于两个方面。
一方面在于证券公司收入低、规模有限、资产和资金的灵活性有限。根据中国证券业协会的统计数据显示，截止至2013年12月，中国一共有115家证券公司，总资产人民币2.1万亿，总收入为1592亿元，行业平均ROE仅为7.6%， 由于指引要求卷商提升风控至世界水平。小型券商将因为缺乏资源而没法竞争，预计流动性监管将展开一个汰弱留强的局面。
另一方面在于中外金融结构的不同。可以从图1中看出，相比对起美国证券业占金融市场总资产的18%，中国券商只拥有1%中国金融业的资产。证券公司是否应当用与银行同一水平的指引并要求达标。
而且，要注意到银行的流动性主要依赖市场容量的规模，所以银监会才允许银行到2018年才达到流动性覆盖率100%的目标。相比之下证券公司规模小，缺乏融资渠道，但却要求提早达到目标（2015年）。因为中国券商杠杆率大体上偏低，所以现在的问题不大，但对于日后的发展可能会做成压抑。而且目前，短期融资渠道由银行控制，在月末或季末容易流动性枯竭。而流动性覆盖率稳定性要求较长融资期限和基于通胀水平的有限的现金头寸，所以预计新的监管规定将会促使证券公司会进行有限的业务变化，寻求扩展至资产管理和中介业务上来，以满足监管短期要求。
二、对于证券公司创新业务的影响
由于本次新的指引要求，证券公司的创新业务可能会有不利的影响，限制证券行业发展以及创新产品的成长。特别是对于以下几类方面的发展，可能会有不利影响。
一是信用违约互换市场。国内信用违约互换有别于国际市场，产品只针对特定债券或贷款提供保护，而非一篮子债务，并且市场内缺乏非银行类参与者。2010年以来，虽然监管层一直在推动信用违约互换交易，但由于缺乏流动性及有限资本优化，信用违约互换的对冲功能受限。新的监管规定对于流动性覆盖率提出了更高要求，而信用违约互换对流动性覆盖率（净现金流出）和杠杆率（总风险暴露）是存在负面影响的，所以这将会进一步制约信用违约互换市场的发展。
二是人民币股票市场。在新条例下高质量流动性资产折算率为50%，且折算后金额不超过优质流动性资产总额的15%，这减少了潜在流动性覆盖率波动性，但也限制了头寸及资本市场的某些活动。特别是融资融券业务，为流动性扭曲、投机性和收入波动性创造了空间。但由于杠杆率限制及流动性覆盖率要求，融资融券业务范围受限。且如果两融业务比重过大的话会消耗流动性，需要补充额外资本。
三是长期融资渠道方面。监管要求更长的负债类产品和投资者以确保净稳定资金率稳定，而长期融资期限（>1年）的市场容量有限，这会使证券公司成本升高，利润缩水。
三、中国证券行业未来发展机遇的探讨
目前，中央政府的政策调整为鼓励直接融资、资产证券化和培养机构投资者。中国正从银行主导的模式转向开放金融市场的模式来改善社会资源分配。因此证券公司未来的发展前景非常乐观。创新与吸取国际经验对于券商未来发展与加强自身竞争力非常重要。
证监会最近推出了“新国九条”来促进中国资本市场改革，进一步规范市场稳定健康发展。这体现出了监管机构的强力支持，市场将进一步开放，并以价格竞争和创新以维持竞争力。“新国九条”的推出意味着市场整合时机的成熟，促进直接投资和间接投资的协调发展，同时也对提升资本市场在国民经济的地位有着重大的现实意义和深远的历史意义，证券行业将会迎来跨越式的发展机遇。
通过表1，我们对中国和美国证券公司的业务进行比较，发现不同业务比例存在有较大差异。中国证券公司经纪业务比重过大，而资产管理业务比重较小。通过与发达市场的比较，可以找出下一步发证券公司展的关键点：扩大资管业务，减少对于佣金的依赖。同时，按我们的调研和客户访问，新的业务（包括场外衍生工具，利息工具，结构性产品，私募等）将会带动券商收入未来五年翻三倍（如图2所示）。而这些新业务也正是“新国九条”所提出的资本市场发展趋势。
四、总结
这次中国证券业协会颁布的新的监管规定是基于去年“钱荒”后对于证券公司提出的新的要求，对于全面管理风险以及流动性风险管理的规范大有裨益。但也不可否认的是，由于这些监管规定主要参考了银行业的巴塞尔协议，对于中国证券市场有一定的不适用性，适当的修改有助于长期发展。同时，我们也看到中国证券市场亮丽的前景。随着“新国九条”的推出，监管层对于规范资本市场的决心以及力度表明无疑，证券公司将会面临更广阔的发展前景而迅速增长，而人才、资本和监管将会是最大的挑战。
作者介绍
陈伯强
夏博尔德顾问公司的中国区主管，负责公司中国之业务，并擅长向金融机构提供具策略性之解决方案包括如何将风险纳入战略决策及财务表现，并制定企业风险监控，缓解和转让框架。
陈先生拥有超过 15 年的银行业务和咨询行业的经验。在夏博尔德之前，他也曾在瑞士信贷和中国工商银行资产管理部门和巴克莱资担任董事。