论文部分内容阅读
大盘自4月底以来的反弹还将持续，反弹高度甚至会超出投资者预期。随着宏观整体环境的温和转向，反弹将可能经历三个阶段：政策反弹、超跌反弹、基本面反弹。
自4月底以来的反弹还将持续，反弹高度甚至会超出投资者预期，上证综指阶段性高点或许能够接近4200点。市场反弹可能逐渐从政策推动的反弹，慢慢演变为基本面反弹。
本轮反弹高度超预期的动力来自两个方面：一是，宏观整体环境温和，初步判断未来2-3个月通货膨胀率持续回落，这不仅消除投资者对紧缩政策的担忧，也能够降低股票市场的风险溢价水平；二是，一季度企业盈利（扣除石油石化和电力）部分化解悲观预期，而二季度PPI上行和相关政策出台（我们判断政策为大概率事件）促使企业盈利存在超预期可能。
还有一个朴素的“与大众认识不同”逻辑，即市场走势往往不符合所有人的共识。两周之前，所有投资者（特别是卖方策略分析师）都认为市场波动区间是3000-4000点之间，3800以上存在阻力。这个惊人的高度一致，从“相反”理论出发，市场实际走势似乎只有两种可能：一种是大幅下挫，跌破3000点；另一种是反弹高度不止3800。从目前情况来看后者的可能性较大。
综合当前的市场特征，我们认为，反弹要经历三个阶段：
第一阶段：政策反弹。
毫无疑问，本轮反弹是由政策利好引发的。除此之外，我们目前看不到其他触发反弹的有利因素。宏观面的预期没有显著好转；基本面：从年报和季报业绩来看，减速增长的预期兑现，盈利预测下调也在进行当中；资金面：出口增速下滑、居民储蓄回流的局面没有明显改观。所以我们首先把本次反弹界定为政策性反弹。
第二阶段：超跌反弹。
高通胀通过抬高ERP和无风险利率，抬高了股权成本，降低了市场PE，从而致使指数大幅下跌。所以，我们可以认为到目前为止，市场的下跌主要来自于投资者预期的变化。如果未来通胀逐渐回落，CPI的逐渐下行将通过上述的路径反向作用于指数，则市场的过度悲观的预期将得到一定的修复，就可以定义为“超跌反弹”。
第三阶段：基本面反弹。
如果上面讨论的两个假设条件成立：一是CPI逐渐下行，二是二季度盈利超预期，则政策反弹有望向基本面反弹过渡，进入反弹的第三个阶段。
展望二季度的企业盈利，其中利润占比40%的制造业有望在PPI上行，美元企稳，大宗商品（除石油）价格下跌的背景下获得利润的加速增长，毛利率有望继续提升；利润占比17%的石油石化，由于补贴和可能调整的暴利税起征点调整，利润增速也处在复苏通道；利润占比40%的金融类企业，在08年仍将保持高速增长。我们认为，规模以上工业企业和全部A股上市公司净利润增速较1季度上升。
行业配置方面，市场短期热点仍然集中于政策博弈行业，比如为博弈融资融券政策，投资证券行业；博弈上网电价调整，投资电力/煤炭行业；博弈石油暴利税改革，投资石油石化。未来政策性博弈有望向基本面博弈演化。基本面博弈包括，美元见底，投资者博弈大宗商品（石油也许是个例外）价格趋势反转，投资于成本压力减轻的行业，比如家电、通讯设备和电子元器件。基本面博弈还包括，投资者预期政府将通过刺激投资来抵消出口下滑的风险，从而继续刺激投资和PPI，推动钢铁等建材行业业绩超出预期。
行业选择上，第一阶段政策反弹：抛开基本面，选择政策受益行业：比如，券商、石化、电力。目前看来，印花税率调低鼓励市场高换手，券商直接受益；而未来可能陆续推出的融资融券、创业板和股指期货，也直接对券商有利。所以我们认为，随着政策性反弹的延伸，券商是最值得看好的板块。第二阶段超跌反弹：选择跌得多的优质股票；第三阶段基本面反弹：选择具有基本面比较优势的行业，我们把基本面比较优势定义为：（1）．在整体A股利润减速增长的背景下，利润同比加速增长的行业；（2）．在制造业A股利润环比负增长的背景下，利润环比加速增长的行业；（3）．在整体A股一季度毛利率回落，原材料、人工和资金成本持续上升的背景下，毛利率持续提升的行业；（4）．在整体A股盈利预测下调的背景下，继续在上调盈利预测的行业。我们综合上述比较优势对行业进行了打分比较，并结合估值综合考虑，推荐的行业包括钢铁、煤炭、建材、石化、白电和医药。同时也包括基本面博弈投资主题行业，包括家电、通讯设备。
促使反弹夭折的因素包括：2季度出口开始显著下滑，对企业盈利的伤害明显；美国和香港市场反弹接近尾声，重新震荡，拖累A股表现。
目前我们可能正处于第二阶段的中后期，能否过渡到第三阶段还存在不确定性，需要观察PPI和美元的走势。
自4月底以来的反弹还将持续，反弹高度甚至会超出投资者预期，上证综指阶段性高点或许能够接近4200点。市场反弹可能逐渐从政策推动的反弹，慢慢演变为基本面反弹。
本轮反弹高度超预期的动力来自两个方面：一是，宏观整体环境温和，初步判断未来2-3个月通货膨胀率持续回落，这不仅消除投资者对紧缩政策的担忧，也能够降低股票市场的风险溢价水平；二是，一季度企业盈利（扣除石油石化和电力）部分化解悲观预期，而二季度PPI上行和相关政策出台（我们判断政策为大概率事件）促使企业盈利存在超预期可能。
还有一个朴素的“与大众认识不同”逻辑，即市场走势往往不符合所有人的共识。两周之前，所有投资者（特别是卖方策略分析师）都认为市场波动区间是3000-4000点之间，3800以上存在阻力。这个惊人的高度一致，从“相反”理论出发，市场实际走势似乎只有两种可能：一种是大幅下挫，跌破3000点；另一种是反弹高度不止3800。从目前情况来看后者的可能性较大。
综合当前的市场特征，我们认为，反弹要经历三个阶段：
第一阶段：政策反弹。
毫无疑问，本轮反弹是由政策利好引发的。除此之外，我们目前看不到其他触发反弹的有利因素。宏观面的预期没有显著好转；基本面：从年报和季报业绩来看，减速增长的预期兑现，盈利预测下调也在进行当中；资金面：出口增速下滑、居民储蓄回流的局面没有明显改观。所以我们首先把本次反弹界定为政策性反弹。
第二阶段：超跌反弹。
高通胀通过抬高ERP和无风险利率，抬高了股权成本，降低了市场PE，从而致使指数大幅下跌。所以，我们可以认为到目前为止，市场的下跌主要来自于投资者预期的变化。如果未来通胀逐渐回落，CPI的逐渐下行将通过上述的路径反向作用于指数，则市场的过度悲观的预期将得到一定的修复，就可以定义为“超跌反弹”。
第三阶段：基本面反弹。
如果上面讨论的两个假设条件成立：一是CPI逐渐下行，二是二季度盈利超预期，则政策反弹有望向基本面反弹过渡，进入反弹的第三个阶段。
展望二季度的企业盈利，其中利润占比40%的制造业有望在PPI上行，美元企稳，大宗商品（除石油）价格下跌的背景下获得利润的加速增长，毛利率有望继续提升；利润占比17%的石油石化，由于补贴和可能调整的暴利税起征点调整，利润增速也处在复苏通道；利润占比40%的金融类企业，在08年仍将保持高速增长。我们认为，规模以上工业企业和全部A股上市公司净利润增速较1季度上升。
行业配置方面，市场短期热点仍然集中于政策博弈行业，比如为博弈融资融券政策，投资证券行业；博弈上网电价调整，投资电力/煤炭行业；博弈石油暴利税改革，投资石油石化。未来政策性博弈有望向基本面博弈演化。基本面博弈包括，美元见底，投资者博弈大宗商品（石油也许是个例外）价格趋势反转，投资于成本压力减轻的行业，比如家电、通讯设备和电子元器件。基本面博弈还包括，投资者预期政府将通过刺激投资来抵消出口下滑的风险，从而继续刺激投资和PPI，推动钢铁等建材行业业绩超出预期。
行业选择上，第一阶段政策反弹：抛开基本面，选择政策受益行业：比如，券商、石化、电力。目前看来，印花税率调低鼓励市场高换手，券商直接受益；而未来可能陆续推出的融资融券、创业板和股指期货，也直接对券商有利。所以我们认为，随着政策性反弹的延伸，券商是最值得看好的板块。第二阶段超跌反弹：选择跌得多的优质股票；第三阶段基本面反弹：选择具有基本面比较优势的行业，我们把基本面比较优势定义为：（1）．在整体A股利润减速增长的背景下，利润同比加速增长的行业；（2）．在制造业A股利润环比负增长的背景下，利润环比加速增长的行业；（3）．在整体A股一季度毛利率回落，原材料、人工和资金成本持续上升的背景下，毛利率持续提升的行业；（4）．在整体A股盈利预测下调的背景下，继续在上调盈利预测的行业。我们综合上述比较优势对行业进行了打分比较，并结合估值综合考虑，推荐的行业包括钢铁、煤炭、建材、石化、白电和医药。同时也包括基本面博弈投资主题行业，包括家电、通讯设备。
促使反弹夭折的因素包括：2季度出口开始显著下滑，对企业盈利的伤害明显；美国和香港市场反弹接近尾声，重新震荡，拖累A股表现。
目前我们可能正处于第二阶段的中后期，能否过渡到第三阶段还存在不确定性，需要观察PPI和美元的走势。