2008年金融危机期间出台的“四万亿”刺激计划使我国相对平稳地渡过了金融危机,但也带来了企业杠杆率攀升的问题,过高的杠杆增大了企业违约风险。股票市场的波动与企业经营状况密切相关,股票波动率表示股票价格在一段时间内的波动情况,其一定程度上反映了企业的风险状况。本文运用面板向量自回归(PVAR)模型对从全A股中筛选出的1680家上市公司的季度杠杆与季度股票历史波动率之间的相互关系进行研究,时间跨度为2007年第2季度至2018年第3季度。本文在研究杠杆变动对股票波动率的影响的同时,也研究了股票波动率的变动对杠杆的影响,并且进一步对二者之间相互关系的稳定性及原因进行研究。需要注意的是,本文中杠杆指一家公司在某个季度末的杠杆,将其定义为该公司季度末的负债与股票市值的比值。本文所研究的1680家上市公司是从全A股上市公司中剔除了季度序列数据过短、数据缺失较多及杠杆存在极端值的公司而得到。本文的主要研究结论如下:第一,在排除金融机构的情形下,当一家公司第t-1季度末的杠杆上升时,其第t季度的股票波动率随之上升;当一家公司第t-1季度的股票波动率上升时,其第t季度末的杠杆会随之降低。第二,本文对上述结论进行原因分析,发现:(1)对于非金融类企业,其杠杆的变化主要由的股票市值决定,一家公司某个季度末的杠杆上升主要由该季度末股票市值的下降引起;(2)当一家公司第t-1季度末股票市值下降时,其第t季度的股票波动率随之上升,因此,该公司第t-1季度末的杠杆上升时,第t季度的股票波动率随之上升;(3)当一家公司第t-1季度股票波动率上升时,第t季度末的负债降低,市值增大,杠杆因此降低。第三,本文将1640家非金融公司按照平均杠杆水平的高低分为4组,运用PVAR模型对杠杆与股票波动率之间的关系进行稳健性检验,证明了杠杆与股票波动率之间的关系稳定性。此外,研究发现,杠杆水平越高的分组,股票波动率对杠杆的变动越不敏感,而杠杆对股票波动率的变动则越敏感。第四,本文专门研究了金融机构的情形,选取平均杠杆在10到20之间的典型的“高杠杆”金融机构13家,而这些金融机构恰好是13家商业银行。研究发现:(1)当一家商业银行第t-1季度末的杠杆上升时,其第t季度的股票波动率随之下降,这与非金融类公司的情形完全相反,主要原因在于:与非金融企业不同的是,商业银行季度末杠杆的变化主要由其季度末的负债决定,当第t-1季度末的负债增加时,其第t季度的股票波动率随之下降;(2)当一家商业银行第t-1季度的股票波动率上升时,其第t季度末的杠杆随之下降,主要原因在于:当该商业银行第t-1季度的股票波动率上升时,其在第t季度末的负债水平降低,市值减小,但是负债水平降低的幅度远大于市值减小的幅度。本文的创新点主要在于,第一,之前的学者主要研究杠杆变动对股票波动率的影响,该文则研究杠杆与股票波动率之间的相互关系;第二,本文研究了典型的“高杠杆”金融机构的杠杆与股票波动率之间的关系,并与一般行业进行比较,给出了可能的解释。本文的结论对上市公司融资决策及股票投资者投资决策均具有一定的启示。对上市公司而言,当公司当前季度股票波动较大时,其在下季度的债务融资难度增大,应提前做好应对措施,拓宽融资渠道。对于股票投资者而言,当其投资的公司的杠杆明显增加时,该公司未来一段时间内的股票波动倾向于增大,投资者应根据自身对风险的承受能力及时做出增持或减持的决策。