证券投资基金是适应证券市场发展和广大投资者的客观需求而产生的一种经济组织形式，它通过发行基金单位(也称基金券、信托单位或收益凭证)集中具有共同投资目的的资金，委托金融机构分别进行保管资产和运用资产，实行投资者风险共担、利益共享。 证券投资基金业随着证券市场的发展而产生，距今己有100多年的历史。在全球基金业的崛起和迅猛发展的背景下，证券投资基金既是证券市场筹资的一个重要渠道，也是广大中小投资者优选的投资工具，又是机构投资者的重要成员。在全球基金业的崛起和迅猛发展的背景下，我国于1997年11月通过《证券投资基金暂行办法》，从而拉开了我国证券投资基金初步规范发展的序幕。截至2006年底，我国共有53家基金管理公司，运作着321只证券投资基金，资产净值合计8564.61亿元，份额规模合计6220.35亿份。其中，53只封闭式基金资产净值合计1623.5亿元，268只开放式基金资产净值合计6941.1亿元。证券投资基金几经成为我国资本市场上最重要的机构投资者之一。 随着新基金的不断设立和基金行业的发展壮大，尤其是随着基金种类的逐渐创新，需要引导基金投资者正确评价基金业绩。对基金业绩的评价，也有助于基金管理公司分析实施投资计划是否达到或超过了预期投资目标，和多大程度上增加了基金价值，判断基金投资策略在实际市场中的适应能力，促进基金管理公司提高管理水平。所以对基金业绩进行科学、合理的评价日益变得迫切和必要。我国的基金业发展历史并不长，基本还处于一个探索和逐步稳定成型的阶段，进一步参与和完善基金业绩评价的理论探讨及实证研究对于我国基金业的健康发展是十分必要的。 本文试图运用最新的业绩评价方法——风险调整后的收益RAROC对上海证券交易所上市的24家封闭式基金的绩效进行评价，从而有助于投资者更好对连续VaR在我国封闭式基金绩效评价中应用的研究的进行基金选择。 本文结构大致如下：第一、二、三章概括了本文的研究背景、文献综述和研究方法，并就证券投资基金及基金绩效评价方法进行了概况性的介绍，构成整篇论文展开论述的基础。 第四、五章是论文的核心部分。文章的第三章介绍了风险计量工具——VaR方法体系。VaR含义是：在正常的市场环境下，风险资产或组合在给定一定时间区间和置信度水平的预期最大损失(或最坏的损失)。 VaR本质上是对证券交易组合波动的统计测量，其核心在于构造证券组合价值的概率分布，基本思想仍然是利用证券组合价值的历史波动信息来推断未来情形。最常用VaR的模型有三种：参数方法、历史模拟法和蒙特卡罗模拟法，它们各有优缺点。参数法是计算VaR时常用的方法，这种方法的核心是基于对资产报酬的方差一协方差矩阵进行估计。其中最具代表性的是目前流行使用的J.P.Morgan银行的Risk Metrics方法，它的重要假设是线性假设和正态分布假设。历史模拟法从历史的收益率序列中取样，使用真实的价格。它允许非正态分布，能够说明厚尾问题(Dowd1998，Jorio，1997)，避免模型风险。正因为其稳健性和直观性，巴塞尔协议1993年条款采用历史模拟法作为市场风险的基本度量方法(Basle Cmmittee on Banking sLipervision，1995)。它的缺陷在于其基本假设是过去能反映不远的将来。蒙特卡罗法是计算VaR最有效的一种方法，能说明大量风险，包括非线性价格风险，波动性风险，甚至模型风险(Dowdl998，Jorio，1997)。它还考虑了波动率的时变性、厚尾和极端事件等。蒙特卡罗法的最大缺陷是计算量太大及它依赖于选定的随机模型。 在详细介绍完VaR方法的含义、计算方法之后，着重分析了VaR模型的特点和局限。相对于方差、Beta系数等传动测量金融风险方法VaR主要有以下特点： 一、综合测量风险。随着金融产品的多元化，一个投资组合往往是由类型不同的证券所构成，而传统的灵敏度方法只能适用于点一产品、单一风险的风险测量，不能汇总不同市场风险因子、不同金融工具的风险暴露。不同的Beta值只是用于衡量股票价格风险，久期和凸性的方法只适用于衡量债券和存贷款的利率风险，Delta等希腊字母方法只适用于衡量期权等衍生金融工具的风险，VaR适用于衡量包括利率风险、汇率风险、股票价格风险以及黄金等商品价格风险和衍生金融工具等下在内的各种市场风险，较准确地测量了由不同风险来源及其相互作用而产生的潜在风险。 二、结果比较直观。VaR把对预期的未来损失的大小和该损失发生的可能性结合起来，不仅让投资者知道其发生的概率，这是压力测试和情境分析等其他市场分析等其他市场风险衡量方法所不具备的。但是VaR方法还有非常大的局限性。首先，VaR主要适用于正常市场条件下对市场风险的衡量，而对于市场出现极端情况时却无能为力。其次，由于VaR方法对数据的严格要求，该风险衡量方法对于交易频繁、市场价格容易获取的金融工具的锋线测量效果比较显著，而对于缺乏流动性的资产，其测量风险的能力受到很大的局限。再次，使用VaR衡量市场风险，存在所谓的模型风险，即由于同样的VaR模型可以使用历史模拟法、蒙特卡罗模拟法和方差一协方差参数法等不同的方法会对同样的资产组合得到不同的VaR值，这使得VaR的可靠性难以把握。VaR模型主要适用于衡量市场风险，而对于流动性风险、信用风险、操作风险、法律风险等却难以反映。 总体而言，VaR模型对历史数据依赖性很大。依赖历史数据的根本缺陷在于历史不一定总是能够成为未来很好的指引。依据过去的收益数据来确定未来收益的分析存在固有的缺陷。在介绍完VaR方法的特点及不足之后，本文介绍了新的VaR方法——依赖路径的连续VaR。相比较传统VaR与连续VaR比较更具以下优势：一、连续VaR方法通过连续测量风险来尽可能地精确估计风险。二、连续VaR方法则是一种以来路径的测量方法。根据概率原理，在某时间段上时间发生的可能性总是小于这一时段中某一点上此事件发生的可能性，因此决定了后者计算出的投资组合发生某一程度损失的概率肯定高于前者的计算结果。和传统的VaR方法一样，依赖路径的VaR方法在实践中主要有三个不同层次的应用：对个人投资者而言，它是完成投资后对风险持续关注的是实现手段；对大型的金融机构而言，它是决定投资取舍、进行业绩评价和全面风险控制的工具；对金融监管机构而言，它是用来监控金融机构的日常经营风险的科学指标。 第五章是在第四章的基础上，用连续VaR的方法对我国上海证券交易所交易的24支封闭式基金进行了绩效评价。以这24家封闭式投资基金的2004年7月2日到2006年6月30日的周末累计单位净值作为样本分析。由于这24支基金成立的时间较长，从我国的股市发展来看，基本上涵盖了一个上升期和一个下降期，因此可以比较客观地考察基金在不同时期的综合表现，结果可能过比较客观。用第三章介绍的方法分别计算出基金的收益率和连续’VaR指标，最后将基金的绩效进行评级。并将用连续VaR评级的结论与晨星公司的排名进行比较，得出两者具有一致性的结论。 本文的主要贡献在于对连续VaR方法进行基金绩效评价方面的尝试。由于连续VaR的方法更加注重持有期内收益剧烈波动带来的风险，所以相对于传统VaR更有利于商业银行资金部门、基金经理以及个人投资者在他的计算结果上做出的投资决策、风险控制测量以及奖惩制度。