如何决定资本资产的均衡价格是金融经济学家所一致关注的问题。随着经济的发展，金融产品和金融系统日趋复杂，这种复杂性日益受到经济学家的关注，经济学家们认识到以往的金融理论仅仅考虑套利、均衡、合同等问题而忽略了对经济主体的分析，这就使得这些金融理论在解释现实金融市场行为时出现了很多问题。正是由于以往金融理论的局限性，越来越多的学者开始从经济主体自身出发来解释纷繁复杂的金融现象。居民的跨期消费—投资选择及居民的偏好对于资产收益的影响已经成为重要的研究课题。而消费资本资产定价理论则已经成为研究居民消费与资产收益的基本理论框架。目前，消费资本资产定价理论已经在美国、欧洲、日本等国家和地区得到了广泛的研究，而在资本市场蓬勃发展的中国却处于被人遗忘的尴尬境界。 本文希望将消费均衡资产定价的研究拓展到新兴的中国资本市场。自我国1978年改革以来，居民消费水平逐年增长，消费对于经济增长的作用日益明显。消费的波动会引起整个宏观经济的波动，消费已经成为我国重要的基本经济因素。总体来看，尽管我国居民消费增长是比较平稳的，但是，在外在环境与自身内在情绪、偏好等因素的影响下，居民会对其跨期消费—投资组合进行调整，从而使其消费出现波动，对金融市场施加影响。那么，我国居民消费波动风险是否会反映到资产收益中?我国居民的习惯偏好会对消费与资产收益的关系带来什么样的效应?在我国城镇分割与收入差距的制度背景下，居民消费又会对资产收益施加怎样的影响?这正是本文的研究目的。本文希望将消费资本资产定价理论应用于我国资本市场，基于我国资本市场的发展历史来分析我国居民消费对资产收益的影响，通过实证分析对此进行验证。研究我国居民消费与资产收益的关系将有助于我们理解我国金融资产的定价机制，而这对于我国资本市场的健康发展无疑是十分重要的。 全文采用理论分析与实证分析相结合的研究方法。为了保证经验结果的稳健性，本文根据不同的消费衡量标准以及时间频率构建了不同的数据集，分别运用广义矩法、代数法以及工具变量法，按照由浅入深、由简单至复杂的逻辑思路逐步放松假设条件对中国居民消费与资产收益的动态关系进行了深入研究。首先，应用标准CCAPM对我国居民消费风险与资产收益进行了实证分析。其次，将参与约束纳入到我国居民消费与资产收益的动态分析之中。然后，应用外在习惯偏好模型对我国居民消费、习惯偏好与资产收益进行了实证分析。最后，将参与约束纳入至我国居民消费、习惯偏好与资产收益的研究之中。 本文的主要创新点包括五方面： 第一，本文发现并定义了“消费的惯性效应”。在对城镇居民各收入组消费数据的分析中发现，高收入组居民的平均年消费增长率要高于低收入组居民的相应数值，即高收入组消费者会有更强烈的愿望维持较高的消费水平并进一步提高自己的消费水平，高收入组居民的过去消费对当前消费的影响要高于低收入组居民的过去消费对当前消费的影响，本文将这种现象称之为“消费的惯性效应”。消费的惯性效应意味着随着居民收入差距的加大，居民消费支出增长也呈现出加速分化趋势，居民消费水平差距会以加速度扩大，最终将加剧居民生活水平的差距。 第二，本文将消费均衡资产定价领域的研究拓展到新兴的中国资本市场。本 文应用广义矩法、代数法、工具变量法与标准消费资本资产定价模型对我国居民消费风险与资产收益进行了实证分析，并且根据不同的消费衡量标准以及时间频率构建了不同的数据集进行了分析。近年来，广义矩法在国外的宏观经济以及金融研究领域得到了比较广泛的应用，但在我国相关研究领域中，这一检验方法却很少得到采用。本文利用广义矩法对标准消费资本资产定价模型在我国资本市场的应用进行了检验，从研究方法论的角度来看，本文在该方面是具有创新性的。本文利用中国消费与资本市场数据对标准消费资本资产定价模型进行了深入分析，填补了我国在这一研究领域的空白，拓展了有关标准消费资本资产定价模型研究的国际广度，为国际上对标准消费资本资产定价模型的研究积累了宝贵经验。根据检验结果，标准消费资本资产定价模型对中国资产收益行为的解释力是有限的，但实证结果不能否认消费增长率与资产收益率之间的联系是存在的，消费波动风险会对资产收益率施加影响。此外，实证结果表明利率和股票收益率也会对消费增长率带来影响。在对标准消费资本资产定价模型的初始检验中未考虑到参与约束的因素，所使用的数据为基于全国总人口所计算出的总量消费数据，这限制了该模型对中国资本市场的解释力，因此，本文进一步将参与约束纳入到了消费与资产收益的分析之中。 第三，提出城乡约束假说，将参与约束纳入到我国居民消费与资产收益的动态分析之中，利用广义矩法、代数法以及工具变量法考察了在我国城乡分割与收入差距的背景下，受约束的消费考和不受约束的消费者对于标准消费资本资产定价模型的影响，从而拓展了对代表性经济人的假设。由于模型中并未增加流动性约束这一因素，因此实证结果并未受到额外的设定偏误的影响。实证结果表明，城镇居民的消费模式相对农村居民而言并非更加符合标准消费资本资产定价模型，高收入组城镇居民的消费模式并非更加符合标准消费资本资产定价模型，城乡约束假说以及收入约束假说都没有得到有效支持。城乡约束假说与收入约束假说没有通过实证检验，这表明将城乡约束与收入约束纳入到标准消费资本资产定价模型的分析中并未改善该模型在中国资本市场的表现。标准消费资本资产定价模型仅考虑到居民当期消费对于其效用的影响而忽略了居民过去消费对于当期效用的影响，这显然是与现实不符的，现实中消费者的效用会在一定程度上受到其过去消费的影响。鉴于此，本文对居民的效用函数进行了修正，利用外在习惯偏好模型对中国居民消费与资产收益的关系进行了进一步分析。 第四，利用具有柯布一道格拉斯形式效用函数的消费资本资产定价模型(外在习惯偏好模型)来分析消费与资产收益的关系，从而将习惯因素纳入到我国居民消费与资产收益的分析之中，拓展了我国在这一领域的研究。在现实社会中，每个经济个体都具有某种习惯偏好，这就使得过去所发生的消费会影响当前的效用。鉴于此，消费者的效用就应该是当期消费以及过去消费的函数。因此，将习惯因素纳入到消费资本资产定价模型之中是很有必要的。从总体上看，广义矩法以及工具变量检验结果表明外在习惯偏好模型对中国资产收益的解释力是有限的，但在经验结果中可以看到，有些参数估计值与模型相一致并且在统计上显著，模型可以较好地拟合数据，因此，实证结果并无法否定习惯因素在消费与资产收益分析中的重要性。本文在对外在习惯偏好模型的初始检验中并没有将参与约束考虑在内，所使用的数据为基于全国总人口所计算出的总量消费数据，这显然会影响该模型对中国资本市场的解释力，因此，本文进一步将参与约束纳入到了消费、习惯偏好与资产收益的分析之中，提出了城乡约束下的外在习惯偏好假说以及收入约束下的外在习惯偏好假说并对这两个假说进行了检验。 第五，提出了城乡约束下的外在习惯偏好假说以及收入约束下的外在习惯偏好假说。城乡约束下的外在习惯偏好假说是指：相对在制度上与经济上受到较大约束的农村居民而言，在制度上与经济上受到较小约束的城镇居民的消费模式与外在习惯偏好模型更为一致。收入约束下的外在习惯偏好假说是指：相对拥有较低收入的消费者而言，拥有较高收入消费者的消费模式与外在习惯偏好模型更为一致。本文利用广义矩法和工具变量法对城乡约束下的外在习惯偏好假说以及收入约束下的外在习惯偏好假说进行了检验，结果发现，将参与约束纳入到外在习惯偏好模型之中并未对消费与资产收益的分析带来有益的启示，城乡约束下的外在习惯偏好假说以及收入约束下的外在习惯偏好假说都未在中国得到经验支持。本文在分析中没有考虑到制度变迁因素以及消费者的异质性，这削弱了实证结果的稳健性。因此，在今后的研究中，可以进一步将制度因素与消费者的异质性纳入到消费与资产收益的分析之中，尽管这会大大提高研究难度，但这会使研究与现实更为贴近，将更有助于我们对于消费与资产收益动态关系的理解。 根据全文的分析，消费波动风险会对资产收益率施加一定程度的影响，我国居民消费增长率与资产收益率之间的联系是客观存在的，并且，实证结果无法否定习惯因素在消费与资产收益分析中的重要性。参与约束在我国是客观存在的，城乡分割与收入差距的存在导致了许多居民面临着流动性约束，限制了居民参与资产交易。鉴于此，政府应缩小收入差距、加强对居民消费支出的调控，促使居民消费保持平稳增长，防止居民消费出现巨大波动，这将有益于我国资本市场的稳定。此外，利率和股票收益率也会对消费增长率带来影响，因此，我国政府应大力推动我国资本市场的健康成长，这将有和于扩大内需、促进经济的长远发展。