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股权风险溢价是当前金融经济学研究的核心,人们在股票市场上投资时,股权风险溢价水平的高低与投资者的利益紧密相关。从中国对股权风险溢价的已有研究看,还缺少对股权风险溢价的深入系统探讨,本研究试图全面系统地对中国的股权风险溢价进行分析,分析重点是中国股票市场的定价行为特征及股票市场发展现状,以期为股票市场的发展提供建议并为投资者提供参考。 本研究在参阅国内外大量文献的基础上,根据经济学、金融学的基本原理,结合中国股票市场近几年发展以来的数据、资料,采用数理模型分析、计量经济分析等方法,得到了不少重要结论和实证发现,这些结论对市场投资者和政策制定者具有一定的参考价值。 本研究从股权风险溢价的基本原理着手,分析了股权风险溢价存在的经济学基础及其重要性。为了展开对中国股权风险溢价的研究,本研究估算了中国的股权风险溢价水平,并选择了不同的观察期和时间段。在估算出中国的股权风险溢价后,本研究分析了中国股权风险溢价结果的合理性。这种合理性包括统计上的合理性和理论上的合理性。在统计上的合理性分析中,分析了数据的来源、代理指标的选取,以及统计数据的计算方法等不同情况下的股权风险溢价变动情况。在理论上的合理性分析中,分析了估算结果与理论模型的设定的一致性问题。由于在理论模型中,人们对定价行为进行了设定,这样在实证分析中就将股权风险溢价的研究与投资者的经济行为联系起来,并进一步与宏观经济联系起来了。通过逐层深入,本研究将微观经济分析和宏观经济分析有机结合起来了。 在对股权风险溢价的理论分析中,本研究发现股权风险溢价的研究具有重要的作用,发现它不仅有利于进行投资决策,而且有利于进行宏观经济预测。 在对中国股权风险溢价进行测算的同时,本研究区分了事前股权风险溢价和事后股权风险溢价,并分别利用CAPM模型对中国事后股权风险溢价进行实证检验。在采用算术平均和几何平均法对在不同观测周期和观测频率下中国的事后(或历史)股权风险溢价水平进行了衡量后,发现当前中国的股权风险溢价为负值;在利用股利贴现模型和盈利增长模型对中国的事前股权风险溢价进行测算后,结果表明在观测期内中国的事前股权风险溢价水平为负值。在利用标准的CAPM对中国的事后股权风险溢价进行检验后,发现其也为负值。因此,可以得出结论,在近期内中国的股权风险溢价为负值。 本研究在分析所估算的股权风险溢价在理论上的合理性时,发现得到的统计数据与定价理论设定之间存在“数值偏差”:“股权风险溢价之谜”与“无风险利率之谜”。笔者在对“股权风险溢价之谜”产生的原因以及其经济解释进行分析后,利用了CCAPM对中国股市进行实证研究,结果表明中国股市存在“股权风险溢价之谜”与“无风险利率之谜”。 本文重点对中国股市存在定价之谜的原因进行了分析。一方面,笔者在研究中发现参与股票市场的投资者占中国所有投资者中的比重不高,风险规避的理性投资者并不愿意在风险很高的股票市场进行投资,这极大降低股市的参与程度,说明中国的股票市场发展还不成熟。由于股票市场的整体规模还只占国民经济中很小的一部分,上市公司的整体规模过小、效益差,这些原因导致上市公司的市场业绩偏低,无法吸引到更多的高质量投资者参与市场投资。 另一方面,研究发现在实际收益很低的情况下,市场参与者仍然愿意将自己的收入投入到股票市场,这说明中国投资者具有非常规、非理性的投资行为,他们给予在股市获得良好预期收益很高的权重,而给予市场存在的风险损失很低的权重,这是一种严重的市场投机行为。 在前面分析结论的基础上,论文进行了全面总结,给出了四条政策建议,并讨论了本文的后续研究动态。本文的政策建议是:一是提高利率的市场化水平;二是提高上市公司的运行质量;三是完善信息披露机制,加强市场监管力度;四是提供多层次的金融信息服务。