2019年6月13日,上海证券交易所科创板正式开板,截至2020年7月31日为止,合计143家企业成功登陆科创板,总市值约2.47万亿元,IPO募资总额1560.20亿元。[1]与A股主板、中小板和创业板相比,科创板上市标准增加了对市值的要求,七套上市标准均对拟上市企业的预计市值提出硬性要求,但是对企业的营业收入、净利润和经营活动产生的现金流等财务指标相对宽松,这就为符合科创板定位、但是还不具备盈利能力或累计亏损的科技创新型企业提供了上市融资的机会,这是科创板区别于主板、中小板和创业板的重大制度创新。因此,如何对科创板拟上市企业进行合理有效的估值,使其达到科创板上市标准中关于最低预计市值的要求,将直接关系这些企业能否成功登陆科创板。本文研究聚焦的主要是由于科创板制度创新而带来的对于企业估值方法的新变化和新要求,因此,选取A股和科创板历史上首家未盈利获准上市的企业,也是最具代表性的财务“三无”企业—泽璟制药作为实证研究对象。泽璟制药为无营业收入、无净利润、无经营活动产生的现金流的财务“三无”企业,并且净资产显著低于行业同类可比企业,这是财务学估值方法中所有估值因子最极端的情况,在A股上市企业的IPO估值定价历史上从未出现过。本文选用风险调整的现金流折现法（rNPV）和市研率法对泽璟制药进行估值论证。其中风险调整的现金流折现法（rNPV）为目前海外市场使用最为广泛的创新药企业估值方法,[2]而市研率法则是以泽璟制药上市公告中首次提出的可比公司估值指标“市值/研发支出”为基础,[3]通过论证研发支出对于科创板企业和创新药企业价值的正向影响,进一步将“市值/研发支出”指标细化为市研率估值模型（P/R）。此外,本文还辅以历史估值参考法,对泽璟制药最后一轮增资和股份转让的估值情况进行适当溢价,作为泽璟制药的定价参考,这也是目前资本市场比较常见的估值参考方法。本文研究以上海证券交易所和中国证券业协会建议的科创板企业估值参考因素为基本准则,充分考虑估值企业自身特点和所处行业特征,采用多种估值方法相结合,既突出企业的内在价值,又兼顾企业的市场价值和公允价值,整个估值研究过程和结论具有一定的现实意义,为泽璟制药这类代表着科创板制度创新的亏损科创企业提供了建设性和可操作性的估值参考依据,丰富了科创板企业的估值理论和实操案例。