十九大以来,国家对金融服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革等工作做出了一系列重大部署。习近平总书记在十九大报告中明确提出“深化金融体系改革,健全金融监管体系,提升金融对实体经济的服务能力,严守不发生系统性风险的底线”;2018年中央经济工作会强调金融和实体经济之间要形成良性循环,亟需提高金融对实体经济的服务能力;2019年习近平总书记在中央政治局第十三次集体学习时再次强调“金融是国家重要的核心竞争力”,并对深化金融供给侧改革、增强金融服务实体经济能力等方面提出了明确要求。国家高度重视产融结合工作,对实体企业发展金融业务提出了新的要求。随着我国金融市场化改革的逐步推进,产融结合现象日益普遍,实施产融结合战略已成为企业实现“多元化”和“全球化”的重要选择,也是企业做大做强的重要途径和方式。然而在全球经济发展过程中,实体与虚拟经济背离成为近年来全球经济“典型化”特征之一,我国实体经济同样面临“脱实向虚”问题(苏治等,2017)。因此,研究产业与金融协同融合的内涵与边界、定位与功能、金融业务如何更好地服务主业并防控风险,具有十分重要的意义。总体上看,我国企业产融结合的规模和结构保持了审慎稳健的发展态势,金融业务风险管控能力和资产质量不断提高,金融业务的顶层设计不断完善,金融业务为深化企业供给侧结构性改革发挥了重要的支持作用。如何提升企业以融促产的能力和水平、最大限度实现“产”和“融”的协同发展也成为当前学术界和实务界亟待解决的重要问题。产业部门与金融部门、实体经济与虚拟经济之间的关系一直以来都是学术界研究的热点话题,但是实体企业实施产融结合战略的动机、影响因素、经济后果和作用路径等仍然是一个黑箱。广义上讲,产融结合是产业资本和金融资本的结合,是储蓄向投资转化的过程。储蓄主体和投资主体在市场中是独立存在的,企业是资金的需求方和投资主体,可以通过实施产融结合获取金融资源,将储蓄资金转化为投资资金以缓解企业的融资需求。狭义上讲,产融结合是产业资本在发展过程中提高资本运作水平、实施多元化经营和寻求资本增值的趋势,表现为实体企业与金融机构之间的内在合作和融合,现阶段主要方式为参控股或交叉持股(张庆亮和孙景同,2007;蔺元,2010;支燕和吴河北,2011)。产融结合是实体与金融企业之间通过并购重组、合并吸收等资本运作方式,实现内部外渗透的参控股、持股及人事参与等内在融合,保证企业之间在资金、资本、人事、管控等多个方面的融合稳定的一种制度安排(万良勇等,2015;张龙天,2017)。产业资本进入金融行业即参股金融机构,促进了产业资本和金融资本的深度融合(马红等,2018)。产融结合一般分为两类,即金融资本进入产业部门和产业资本进入金融部门,在我国目前的制度背景下,产融结合以产业资本进入金融部门为主(万良勇等,2015;马红等,2018)。产融结合是一种新型的产业组织方式,在企业发展中发挥着越来越重要的作用,逐渐成为现代企业发展壮大的客观要求和必然选择。产业资本在科研开发、产品制造和市场拓展等方面具有不可替代的优势,而金融资本在资金资源、金融市场信息以及专业人才等方面也具有独特优势,两者之间可以形成优势互补(黎文靖和李茫茫,2017)。产融结合的落脚点在“结合”,即产业资本和金融资本有效地融合发展,产生相应的协同效应,形成1+1>2的效果。但是,部分产业资本进入金融领域的目的是获得便利的融资和可观的回报,很少为多元化发展可能产生的盲目扩张、风险聚集等负面影响做好充分准备。我国产融结合发展迅速,但有关产融结合的研究相对滞后,以往研究大多属于规范性理论探讨或简单的案例论述,未从多角度入手,系统地、有针对性地挖掘我国企业产融结合的动机、影响因素、经济后果与作用机制。产融结合受哪些因素影响,因素间的交互作用怎样,其经济后果又是什么,通过何种方式进行的传导?弄清楚这些问题对计划或已实施产融结合战略的企业至关重要。此外,以往文献对产融结合的研究过于单一化或者片面化,如仅以参控股金融机构或单一角度入手考察产融结合后果的优劣,缺乏系统和全局的思想,并且这样做有几点不足:一是未明确产融结合的动机,研究结论不能令人信服;二是产融结合计量不准确,不能反映产融结合的全貌和特征;三是无法进一步研究产融结合各影响因素间的相互关系以及多种经济后果的影响。基于此,本文以交易费用、信息不对称、内部资本市场、资源基础理论和多元化经营为理论基础,基于以往研究成果并结合我国当前制度背景,深入研究我国企业实施产融结合战略的动机、经济后果、影响因素以及作用路径,并研究在不同外部环境和特征下产融结合经济后果的差异性,揭开了产融结合的面纱,探究了产业资本向金融资本渗透的路径和影响。本文的研究内容具有重要的理论和政策意义,回答了如下问题:(1)企业实施产融结合的动机是什么?如何正确看待我国企业实施的产融结合战略?(2)金融业务相对于实体主业究竟是“锦上添花”还是“雪中送炭”?哪些企业会将产融结合视为“救命稻草”?哪些企业真正实现了“以融促产”?(3)哪些内外部因素会影响企业实施产融结合战略?其影响程度如何?从哪些多维度分析企业实施产融结合的影响因素和经济后果?(4)企业如何立足服务主业、防范和化解金融风险?如何更好的服务实体经济、提高金融服务实体经济的能力和意愿?(5)企业开展金融业务如何更好地实现战略目标?在此基础上,本文提炼出研究企业产融结合影响因素及经济后果的理论分析框架。本文综合运用扎根分析、调查问卷研究以及大样本实证研究等多种方法。首先,质性研究是构建和验证理论的有效方法,本文通过对样本企业的深入研究,对实践中不断出现的产融结合现象及深层次原因做出合理解释;其次,本文创新地将社会学、心理学中广泛使用的扎根理论分析方法引入产融结合研究,扎根理论分析是从样本企业的一手及二手资料中归纳出概念,再提炼成范畴,最终抽象上升至理论的过程,整个研究过程在已有的事实经验中不断地进行归纳、提炼及总结的过程,本文通过对收集到的访谈资料和其他资料进行扎根理论分析,得出影响因素和经济后果的核心范畴,并构建出相关理论模型;进一步,基于扎根理论构建的“产融结合影响因素、经济后果及作用机制”模型,本文设计了李克特量表式调查问卷,采用问卷调查的方法,具体分析并衡量各范畴和维度的强弱程度,重点研究产融结合动机、影响因素和经济后果各维度强弱程度背后的经济意义;最后,本文采用大样本实证研究的方法对所提出的假设进行了检验,得到产融结合影响因素与经济后果的相关经验证据。本文的主要研究过程和结论如下:首先,本文在规范研究的基础上,从样本企业的产融结合实践入手,通过半结构化访谈和多案例分析等方式,运用扎根理论的方法,经过开放式编码、主轴式编码、选择式编码,共得到103个概念、37个范畴、10个主范畴,构建了研究产融结合影响因素与经济后果的模型框架。通过研究发现,目前我国实体企业产融结合具有“六五二二二”特征,即“六大影响因素、五类经济后果、两类发展趋势、两种作用路径、两类实施动机”。其次,在扎根理论分析的基础上,本文设计形成产融结合影响因素与经济后果调查问卷,以量表的形式计量各维度变量的强弱程度;问卷调查的结果表明,企业设立金控平台、开展特色金融和产业基金已超过参控股外部金融机构,成为产融结合的新趋势,研究结果丰富并拓展了产融结合研究的外延和内涵,为实体企业整合内外部金融资源、发展特色金融业务提供了经验证据。再次,本文通过大样本实证研究的方式,检验了我国上市企业产融结合的动机和影响因素。研究发现,企业金融化的动机主要是基于“蓄水池”动机;经济政策不确定性、金融市场化水平、外部信息环境、高管金融背景和主业经营情况都会对产融结合的产生影响,具体来看,经济政策不确定性与企业实施产融结合之间存在负相关关系;金融市场化水平与产融结合之间存在负相关关系,尤其是在非国有企业中更为显著;企业信息环境与产融结合之间存在正相关关系;高管金融背景与实施产融结合之间存在正相关关系;而主业经营情况与产融结合之间存在U型关系,表明企业实施产融结合战略对实体主业具有“锦上添花”和“雪中送炭”的作用。最后,本文通过采用大样本实证研究的方式,检验了我国上市公司产融结合的经济后果。研究发现,与未实施产融结合的企业相比,企业实施产融结合对市场业绩具有显著促进作用,能够显著缓解融资约束水平,显著提高企业的投资效率,但不能显著降低企业的风险承担水平。进一步研究表明,产融结合模式类型(银行和财务公司)、所处行业(制造业和非制造业)和金融资产规模也会对上述关系产生调节作用;在产融结合模式类型中,企业通过财务公司实施产融结合对市场业绩的正效应最显著;而企业与银行实施产融结合会对市场业绩产生显著的负效应,说明当前实体企业通过建立银企关联或直接控股银行并不能提高市场业绩,反而导致市场对企业的估值降低;制造业企业产融结合后会形成“多元化折价”,降低企业的市场业绩;企业金融资产配置规模的大小,会显著影响产融结合的经济后果。本文将产融结合“动机——内外部影响因素——经济后果——作用路径”整合成理论上的闭环,不仅通过扎根理论分析构建了理论研究框架,而且通过大样本实证检验的方法验证了所提出的理论框架。本文的研究结果也进一步解释了优序融资理论,即当外源融资成本较高时,企业更倾向于平衡内外部资金成本,而产融结合成为了重要的媒介和渠道。同时,本文的研究结论将产融结合“蓄水池”动机与降低融资约束和现金持有的经济后果紧密联系在一起,在“蓄水池”动机下,企业会将生产经营中产生的增量现金资源投入到金融业务中,产融结合降低了企业现金持有,基于修正的Almeida模型,经营活动现金流敏感性也随之降低,实证检验结果也表明产融结合显著缓解了企业的融资约束。本文立足于我国战略机遇期和金融领域供给侧改革的制度背景下,系统地研究和分析产融结合在新特点和新趋势下的影响因素与经济后果。从学术研究的角度,本文理论结合实践,论证了金融业务如何更好地服务实体主业,如何更充分地通过发挥产融结合的治理效应及协同效应,从而实现“产”和“融”之间的良性循环与互动,助力实体企业的升级转型,最终实现实体经济的“促转型、提增速、调结构、降风险”等宏观目标,以期为我国产融结合相关政策制定与监管提供理论依据,为广大利益相关方更好地理解产融结合补充经验证据,并从更深层次丰富和拓展有关产融结合的研究成果。本文的研究结果将为实务界更好地实施产融结合提供理论支持和指导。本文的学术贡献主要体现在:(1)本文基于扎根理论分析,构建出研究产融结合的理论框架,即六大因素、五类后果、两种趋势、两种路径、两种动机,并设计调查问卷度量框架中各维度影响程度的大小;(2)本文将产融结合“蓄水池”动机与内外部影响因素、经济后果及作用路径系统地连接在一起,打通了与“实体经济金融化”、“脱实向虚”等领域文献的联系;(3)本文拓展了研究企业金融业务的内部化视角,研究发现企业开展内部金融业务会显著提高产融结合的有效性,并且内部金融业务正向“产业金融”和“特色金融”转变,这是以往大样本实证研究未观测到的结果和变化趋势;(4)本文发现了企业主业经营情况与实施产融间非线性的U型关系,主业经营越好和越差的企业都更倾向于实施产融结合,金融业务起到了“锦上添花”和“雪中送炭”的作用;(5)本文创新了产融结合研究方法,综合运用案例研究、调查问卷、大样本实证的研究方法,多维度、多角度地论证和展示产融结合的影响因素、经济后果和作用路径,从“质性分析”到“实证检验”,观测了企业实施产融结合行为的全过程。本文的研究成果对广大投资者、规则制定部门、监管机构、企业经营管理层以及相关中介机构都具有重要的借鉴意义:(1)为投资者正确理解企业产融结合行为、使用公开披露信息分析产融结合的有效性提出建议;(2)为规则制定部门进一步规范并完善产融结合顶层设计、制定可行并且有效的政策、制度和规范等提供经验证据;(3)为监管机构强化监管、有针对地指导并推动企业产融结合相关工作提供决策依据;(4)为企业经营管理层进一步明确实施产融结合战略的动机、认清产融结合的影响因素与经济后果并且更有效地开展与主业相关的金融业务提供指引;(5)为中介机构更准确地识别企业产融结合模式类型及存在问题、更有针对性地提出完善产融结合的意见和建议提供参考。