上市公司内部人灰色交易是指上市公司自身、上市公司董事、监事、高级管理人员、持股5%以上的股东及其近亲属等买卖本公司股票的不公平优势交易行为。上市公司内部人相对于普通投资者而言更为熟知公司的内部信息,在证券市场信息不对称的环境下,基于其逐利动机的驱动,内部人交易极易转化为内幕交易等违法行为,但是实践中也存在大量不构成内幕交易、操纵市场等违法行为的不公平优势交易行为,即灰色交易。上市公司内部人灰色交易通常包含一系列或多个行为,以短线交易、股份回购、市值管理视角下的内部人交易为典型。对上市公司内部人灰色交易行为进行法律规制,关系到证券市场的健康和稳定,对于保护外部投资者权益意义重大。上市公司内部人灰色交易的法律规制需要对当前的内部人交易相关法律规制的规则与实践进行梳理,明确其规制的基础理论、规制的基本思路、具体规制方法,从而缓解当前内部人信息优势交易泛滥的困局,防止内部人灰色交易转化为内幕交易、操纵市场等黑色交易行为,为证券监管部门有效管制内部人违法交易行为提供强有力抓手,并且有效衔接黑色地带的内幕交易、操纵市场等违法行为与白色地带的内部人合法交易之间的模糊地带,实现对上市内部人交易行为既规范又完整的规制体系。若将上市公司内部人灰色交易纳入法律规制范畴,其理论基础何在,是必须首要解决的问题。与证券监管关系最为密切的有两种:一是“欺诈理论”,二是“信号理论”,其中欺诈理论为规制内部人交易的必要性提供了理论依据,但是欺诈理论只适用于证券欺诈行为,对于上市公司内部人灰色交易不具有适用的完全正当性和合理性。而信号理论则其提供了一个有效的理论框架来解释允许内部人灰色交易存在的合理性,但是欺诈理论带来的顾虑也不应忽视。上市公司内部人灰色交易地带的法律规制应从欺诈理论向信号理论融合转型,在信号理论逻辑指导下进行规制。我国立法上曾长期对内部人交易采取“堵”的策略,即内部人交易被严格禁止。直到2005年新《公司法》修改后才开始解禁,对内部人交易的监管由“堵”变“疏”,但是现今有关内部人交易的相关规定仍有极浓的“堵”的色彩,可即便如此,内部人违法交易行为仍然层出不穷,且存在大量处于灰色地带的不公平优势交易行为。在信号理论下灰色交易行为有其存在的合理性,对于上市公司内部人灰色交易的法律规制应当转变当前的规制理念,规制理念应由静及动,由堵转向疏堵结合,并且确立信息披露的中心地位。短线交易、股份回购以及市值管理视角下的内部人灰色交易行为都存在一个共通之处,即上市公司内部人可能在相关信息公告前或股价抬升前大量买入股票,在持有期内获得正向超额收益,然后在相关信息公告后或股价下跌时及时卖出股票以避免损失,实质上就是上市公司内部人利用信息优势择时交易。对于上市公司内部人灰色交易的法律规制应从事前、事中和事后三个阶段展开。对于短线交易视角下的内部人灰色交易,首先,应加强内部人持股变动申报监管,强化内部人持股变动的信息披露义务,尤其是预申报制度;其次,应优化短线交易行为的认定标准,对交易主体身份认定采用动态化认定标准,以是否违反公平交易秩序为标准进行认定,并健全豁免机制;最后,应取消配置行政处罚,以超额利润斩断机制替代归入权制度,有效弥补短线交易归入权的部分缺陷。对于股份回购视角下的内部人灰色交易,首先,应明确“安全港”内回购的合法性,与操纵市场相区分。通过恰当构建具有安定操作性质安全港规则,明晰灰色交易中可能构成白色地带合法交易的范围;其次,应强化灰色交易的相关规制内容,加强回购中的内部人相关信息披露义务,优化敏感期禁止交易和减持隔离期相关规定;最后,应通过合理拓展回购后的减持路径、将回购中所获超额收益归入公司、明确忽悠式回购的法律后果,降低股份回购中的内部人违法利益输送风险。对于市值管理视角下的内部人灰色交易,则应把握市值管理工具运用尺度,严格区分市值管理与操纵市场的边界,通过强化市值管理中的信息披露要求和完善上市公司内部人举报制度,防止市值管理被异化为上市公司内部人进行利益输送谋取超额收益的工具。