货币金融理论中一直存在着货币供给的外生性和内生性争论,但是货币供给的外生性或内生性都不是绝对和完全的。货币供给脱离不了经济体系的内生性影响,也不可能完全摆脱中央银行货币政策的外生性扰动。因此,货币供给存在内生性并不代表中央银行对货币供应量完全失去控制。相反,只有正确地认识货币供给的内生性过程,货币当局才能采取相应对策更好地实施对货币供给的调控。中国自2001年底正式加入wT0,对外开放程度不断提高。加入世界贸易组织一方面推动了中国对外贸易的快速增长,另一方面也推动了国内投资环境的改善,对外资吸引力得以提高。伴随着出口快速增长、FDI和短期国际资本的大量流入,我国长期维持经常项目和资本账户双顺差,国际收支失衡,外汇储备不断积累,2013年2月中国外汇储备规模达到25万亿元,是2003年2月的10倍。外汇储备的快速增长给我国货币供给带来内生性影响。2002年以来,外汇占款成为基础货币的最主要来源。虽然货币当局通过发行央行票据对基础货币投放进行冲销,但央行票据发行量的不断增加使票据的发行成本和利息偿付压力上升,大量票据到期兑付也削弱了央行票据的对冲效率。由于外汇储备增长过快,冲销变得越来越困难,基础货币供给在外汇储备增长的推动下被动增加。外汇储备规模是经济体系运行的结果,不受中央银行直接控制,通过外汇占款渠道投放基础货币也是一种被动行为。因此,伴随着外汇储备的增长,中国基础货币供给表现出显著的内生性。同时,外汇储备从信贷供给和信贷需求两个方面对信贷规模产生内生性影响。一方面,在外汇储备增长投放大量基础货币的条件下,中央银行通过调节法定存款准备金率控制信贷规模,但是法定存款准备金率的持续上调导致金融机构积累大量流动性。另外,持有大量的央行票据也提高了商业银行流动性水平。这种流动性的积聚由外汇储备的增长导致,中央银行难以控制其规模。商业银行流动性的提高会增强银行信贷供给的意愿和能力,从而推动信贷供给的内生性增长。另一方面,外汇储备的增长可能从多方面推动国内固定资产投资的增长,投资的高速增长提高了信贷需求,推动信贷规模的内生性增长。在金融危机时期,外汇储备增长速度下降,新增外汇占款对基础货币供给的内生性影响减弱。而外汇储备存量规模通过公众信心和预期对货币政策的传导和货币供给产生内生性影响。当外汇储备存量不足,金融危机的爆发会对公众信心和预期带来较大冲击,投资和信贷需求下降,宽松型货币政策传导受阻。当外汇储备存量较大时,金融危机的爆发对社会公众信心和预期的冲击较小,投资和信贷需求稳定,宽松型货币政策效果明显。本文使用2002年1月至2014年6月的数据,实证分析了中国外汇储备对货币供给的内生性影响。Jonansen协整检验结果表明基础货币、外汇占款、对政府债权、对银行机构债权、中央银行发行债券和政府存款之间具有长期的协整关系。误差修正模型回归结果证明上述各项的短期变动对基础货币的短期变动都具有显著影响,其中外汇占款、对政府债权、对银行机构债权短期变动对基础货币变动的影响方向为正,中央银行发行债券和政府存款变动对基础货币变动的影响方向为负。在基础货币主要来源中,外汇占款的回归系数为明显高于对政府债权和对银行机构债权的影响系数,说明外汇储备的增长成为我国基础货币供给的最主要来源,外汇储备对基础货币供给产生较强的内生性影响。Granger因果检验表明外汇储备是商业银行流动性的格兰杰原因,同时是固定资产投资的格兰杰原因。商业银行流动性是金融机构各项贷款的格兰杰原因,固定资产投资也是金融机构各项贷款的格兰杰原因。外汇储备是金融机构各项贷款的格兰杰原因。因此,外汇储备通过商业银行流动性效应和固定资产投资效应对信贷规模产生内生性影响的机制在Granger因果检验中是成立的。分布滞后模型的回归结果表明当期的商业银行流动性变动和信贷规模变动之间呈负方向关系,但是当期的商业银行流动性变动和下一期的信贷规模变动呈正相关关系。本期的固定资产投资增长率越高,下一期的信贷规模增长越快。外汇储备增长会对2期之后的信贷规模增长产生显著的正方向影响。1998年亚洲金融危机和2008年美国次贷危机时期,外汇储备增长速度都有所下降,导致新增外汇占款在新增基础货币来源中的占比也大幅度下降。两次金融危机时期我国外汇储备余额规模不同,扩张性货币政策效果也截然相反。1998年亚洲金融危机时期,我国外汇储备存量规模较小,扩张性货币政策目标的实现受阻。2008年美国次贷危机时期,我国外汇储备存量规模较大,扩张性货币政策目标的实现较为顺利,甚至出现货币供给的超预期扩张。实证结果表明我国外汇储备的增长的确给货币供给带来了内生性影响,货币总量的内生性扩张带来物价水平上升和通货膨胀。政府部门需要通过其他手段控制固定资产投资的增长,尤其是地方政府的基础建设投资和房地产开发投资的过快增长,以控制信贷和货币供给的扩张。政府需要调整收入分配机制,改善收入分配格局,以避免货币供给的内生性扩张和通货膨胀带来贫富分化的加剧以及由此产生的不利影响。进一步推进利率市场化有利于将内生性货币供给带来的过剩流动性有效配置到实体经济发展需要的领域和企业,缓解中小企业融资难的问题。另外,我国需要调整进出口产品结构,扩大内需,平衡国际收支,并完善人民币汇率形成机制,增加人民币汇率浮动幅度。鉴于两次金融危机时期外汇储备规模的不同和扩张性货币政策效果的截然相反,我们认为,中央银行在制定货币政策时,尤其是宽松型货币政策时,需要考虑外汇储备存量规模对公众预期和货币政策传导的影响。