3年来，中国股市经历了一波大起大落，从06年末的2000点增长到2008年10月最高的6124点，再回到如今的2000多点，相信很多人对于中国股市存在泡沫都不会抱有太大的疑问，但是中国股市的真实价值究竟有多少，泡沫有多大，却是一个很难说清楚的问题。如果能够知道股票价格中的泡沫，也就反过来知道了股票的真实价值，那么对于指导投资者如何进行理性投资、帮助国家稳定股市、制定相应的货币政策，发挥股市融资、合理配置经济资源都将非常有帮助。 在本文中，我们将泡沫划分为内生泡沫、理性泡沫以及非理性泡沫。其中理性泡沫是指投资者在完全了解资产的真实价值的情况下，仍然愿意超额支付的那一部分。理性泡沫也就是常说的投机泡沫。而内生泡沫只与股票的真实价值有关，非理性泡沫是由投资者的非理性行为造成的。这两种泡沫都与理性泡沫之间不存在相关性。通过从泡沫的性质对泡沫进行划分，我们就避免了人们长期以来对泡沫的误解——认为泡沫的存在总是不好的。事实上，内生泡沫的存在不但不会损害股市的健康发展，反而会给股市诸如注入更多的流动性。在现实情况中，我们很难想象一只永远等于其真实价值的股票。由内生泡沫引起的股价偏离其真实价值，恰恰是为股市的交易提供了活力。本文主要研究股市中的理性泡沫。 对于股市泡沫的研究方法有很多。比如用泡沫经济模型中的时代交替模型来验证泡沫的存在性。但是这些都存在一些与现实实际不相符合的假设条件，从而影响了模型估计和预测的能力。本文采用卡尔曼滤波的方法来分离股市中的不可观察变量——理性泡沫。虽然国内也有学者运用此方法研究中国股市，但往往仅仅用股票的价格笼统地反应股票的内在价值或者泡沫。事实上这种做法并不能够确定分离出来的是股票的内生价值还是股价中所包含的泡沫。因此本文在一般卡尔曼滤波法的基础上，在自回归方程中加入一些仅仅与股票中理性泡沫相关的经济变量，来反映理性泡沫。具体地，我们选取市盈率来反映股票的价格。因为市盈率与股票价格相比包含了更多公司的信息。对于股票价格中的泡沫，我国著名经济学家谢国忠教授指出引起泡沫的三大要素是资金面因素，大众的心态以及政策性因素。但是央行对1996—2005年期间股市泡沫的急剧增长以及随后的泡沫破裂都采取了容忍和观望的态度，从贷款数据上我们也没能清楚得看到资金面对于泡沫的影响。而第二个因素-大众的心态包含着人们对于股市的预期，当预期未来股市将继续维持涨势时，人们就会纷纷进入股市；反之，则会退市。而新增开户数这个数据正是包含了人们对于股市预期的信息，因此我们用新增股市开户数来反应股市的泡沫。 根据以上信息我们建立了状态空间方程，进而通过EM步骤和卡尔曼滤波法来估计模型中的参数，分离股票价格中的泡沫。并得到以下结论：(1)理性泡沫的波动性比市盈率和指数收盘价的波动性要来得大。(2)引起股价波动主要原因在于理性泡沫的波动。在2005年8月到2009年2月这段时间内，收盘点位减去理性泡沫的值(这部分值中包括了股票的真实价值和内生泡沫)基本保持在2000—3000点之间，变化不大。(3)理性泡沫率随指数波动。在2007年12月处我们发现中国股市的理性泡沫率接近惊人的60％，也就是说有超过一半所有市值都是理性泡沫。而对应当时的上证综合指数也是创纪录的突破6000点大关。(4)理性泡沫率与上证综合指数相比，存在一定的滞后性。(5)中国股市中存在的理性泡沫在没有外界因素干扰下，不会无限制得膨胀。(6)新增股市开户数上升，对股市中的理性泡沫变化率有正的影响。反映了大众的心理对于股市具有推波助澜的作用。 利用以上结论我们就可以对投资行为进行指导。如果发现股市中存在大量的理性泡沫，那么投资者就应该谨慎入市。对于政策制定者而言，一旦度量出股市中存在这样的理性泡沫，就应该制定出相应的政策来引导投资者，挤出股市中的理性泡沫。这样通过对于投资行为的指导，我们就能使股市中的理性泡沫率保持在一个较低的水平。此时股市才能发挥自身优化资源配置的作用，提高其融资的能力。