【摘 要】
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美国股市及其他全球主要股票市场都在不同程度上验证了诸如52周最高价(Price To High)等价格异象的存在。中国股市同样为研究历史股价对未来横截面股票收益的影响提供了实验样本。诚然,每个股市都有各自的特点。但是既然其他股市存在某种价格异象,中国股市会不会也存在相似的价格异象呢?本文的出发点和研究过程正是由此及彼的一种体现。本文通过实证分析对中国A股市场的52周最低价(Price To Low
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美国股市及其他全球主要股票市场都在不同程度上验证了诸如52周最高价(Price To High)等价格异象的存在。中国股市同样为研究历史股价对未来横截面股票收益的影响提供了实验样本。诚然,每个股市都有各自的特点。但是既然其他股市存在某种价格异象,中国股市会不会也存在相似的价格异象呢?本文的出发点和研究过程正是由此及彼的一种体现。本文通过实证分析对中国A股市场的52周最低价(Price To Low)效应进行了研究。52周最低价效应是这样一种现象:即当某只股票的前52周(一年)历史股价均值越接近其前52周最低价时,该股票的收益率越大。该效应可以看作是一种反转效应,也可以视作低价股效应的一种类似效应。目前国内对于传统动量效应的研究比较多,但对于52周最高价或者52周最低价这种价格动量或者反转效应研究的很少,而研究52周最低价效应并对此效应进行解释的研究更是少之又少。因此,本文在研究目的上具有一定的新颖性。此外,本文的实证部分运用的是因子模型去解释52周最低价效应。目前大多传统做法时用Fama-French模型去解释异象,而本文则不同,本文引入了以q理论和投资资本资产定价模型为基础的q因子模型作为主要模型,在q因子模型的基础上,结合相关文献,以q因子模型为基础对该模型进行了适当调整,并以调整后的模型对52周最低价效应进行了解释。因此本文在研究理论、研究方法上也有一定的创新性。至于研究结果,本文的研究首次基于多因子模型对于52周最低价效应进行了解释,因此具有一定的先进性。本文以1998年至2017年的全部A股(剔除金融类公司)上市公司为样本,首先验证中国A股市场是否存在52周最低价效应;其次结合传统的Fama-French因子模型以及张橹教授(即Lu Zhang)的q因子模型,并根据中国股市的特征,对上述模型进行了改进以更适合中国股市的因子收益特性。我们一共选取了5个指标(市场因子MKT,市值因子ME,盈利因子EP,投资因子I/A,ROE因子)的月收益率作为解释变量,将零杠杆套利组合(卖空高PTL组合并买入低PTL组合)的月收益率作为被解释变量构建多因子回归模型,以期用所选的解释因子去解释52周最低价效应。本文通过实证:验证了“52周最低价效应”的存在,并且从多因子模型的角度给出了合理的解释。研究结果表明:(1)距离过去52周最低价最近的公司的股票收益率会显著高于距离52周最低价最远的公司的股票收益率。二者的零杠杆套利组合(卖空高PTL组合并买入低PTL组合)可以获得显著的超额收益。在不同的历史区间下,分别产生了年化8.4%(1998-2017)、7.8%(2002-2017)、14.28%(2013-2017)的超额收益。(2)在传统的Fama-French三因子、Carhart四因子、Fama-French五因子模型对52周最低价异象解释失败的情况下,本文结合相关文献,在传统的Fama-French因子模型以及张橹教授的q因子模型基础上,构造新的因子组合模型,并利用调整后的模型很好的解释了结果(1)中的超额收益异象。除此以外,本文通过验证52周最低价(PTL)与未来各期各解释因子(盈利因子F_EP,投资因子F_I/A)的关系,以期更好地解释为何52周最低价能产生显著地超额收益。如果52周最低价(PTL)和未来各期的EP指数显著正相关,和未来各期的投资因子I/A显著正相关,那么意味着,当52周最低价(PTL)越小时,公司未来的盈利能力越强,投资增速越快,从而导致未来的股票收益越高。研究结果也证实了该猜想,从而更好地解释了为何52周最低价能产生显著地超额收益。
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