一、研 究课题的时代背景 从波音收购麦道,到花旗与旅行者合并,再到戴姆勒—奔驰与克莱斯勒的联姻,企业并购已然成为当前社会关注的热点问题。企业间的兼并与收购,可以为企业提供一个快速发展的机会,成为现代经济生活的重要组成部分,它充分体现了市场经济条件下的优胜劣汰的竞争法则,同时也为企业实现其资本运营目标提供了有效的途径。 从世界范围来看,到目前为止已经出现了四次大的并购浪潮,而我们正处在第五次并购浪潮之中。这次规模巨大,范围宽广,方式多样的浪潮的一个显著特点就是亚洲的诸多发展中国家特别是中国成为并购浪潮中的亮点。目前中国许多大企业正在进行资本运作和企业重组活动,摩根斯坦利公司甚至认为,在未来 10 年内,中国可能在国际资本市场上筹集到 2000 亿美元的资金,以推动“国退民进”的步伐,这同时也会大大刺激境外企业并购的欲望。在这种背景下,研究并购活动及并购中的企业价值评估对我国企业改制和引进外资有着更加重要的意义。 二、论 文的主要内容及观点 本文共分为五章,第一章简要介绍了企业并购的基本概念和发展历史,本文的选题也是在这样的历史背景下产生的。第二章着重分析企业价值的理论来源、评估方法以及价值类型的选择,在解决了对企业独立价值评估之后,引出了本文需要解决的两个关键问题——企业并购中的协同效应及其分成率。第三章详细分析了并购过程中可能产生的六大协同效应的内容、产生原因和产生条件,对并购产生增值的原因进行了剖析,为其分成率的计算奠定基础。第四章应用层次分析法和专家打分法相结合确定协同效应的分成率,计算目标企业的参考价格。第五章则就一个具体案例更形像地加以说明。分述如下:第一章:企业并购的概述第一节简单介绍了兼并、收购的概念以及它们之间的区别与联系,由于两个概念的诸多相似之处而统称为并购;然后介绍了并购的四种不同分类,其中对与本文联系较为紧密的横向并购、纵向并购和混合并购进行了详细的说明。第二节介绍了世界上五次大的并购浪潮,从每次浪潮的特点变化发现其未来的趋势——“财务并购”向“战略并购”的转变,企业价值评估的价值类型的选取也因此由市场价值转变投资价值。本章主要是基本概念和背景介绍,提出了战略并购下应用投资价值进行估价的观点。第二章:企业价值的评估第一节概述了企业价值的实质、企业价值评估的概念以及企业价值与企业资产的价值的区别。第二节介绍了企业价值来源的三大理论:劳动价值论、效用理论和新古典经济学的价值论,它们分别从三个不同的角度揭示了企业价值形成的原因,也是企业价值评估的三种不同思路和方法:重置成本思路、市场比较思路和收益折现思路的基础。第三节通过对企业价值评估的四种价值类型:市场价值、持续经营价值、清算价值和投资价值进行区分,本文认为投资价值是最符合战略并购下采用的价值类型,并得出计算投资价值的公式“投资价值=市场价值(持续经营价值)+协同效应价值×分成率”。第四节分析企业独立价值的评估方法,重置成本法的评估结果往往会低于企业的实际价值,一般不用作企业价值的评估;贴现现金流量法是假设企业在现有条件下继续存在的价值,它可以作为企业并购前后独立价值的评估,但还不能最终确定企业的参考价格;市场法也是容易得到企业并购前后的独立价值,但还不能最终确定企业的参考价格。本章主要是在企业价值的辨析中说明投资价值与市场价值和持续经营价值的区别,提出了计算投资价值的公式。第三章:企业并购中的协同效应第一节简要地介绍了协同效应的概念、产生原因、价值来源和几种主要的并购理论。第二节则主要针对并购过程中可能出现的六个协同效应加以分别论述其产生的原因、条件。管理协同效应是由于管理机构的精简、组织机构的优化、管理资源的共享而产生的;经营协同效应是由于规模经济和范围经济的作用、交易成本的减少、市场力量的增强而产生的;财务协同效应是企业充分利用自由现金流量、价值低估、降低融资成本、实现合理避税和预期效应的推动产生的;品牌协同效应、技术协同效应、文化协同效应则都是通过对资源的共享来实现的。第四章:协同效应分成率及企业价格的确定本章是论文的核心部分,第一节介绍了双方在市场和并购中所处的地位、双方对并购后预期收益的估计、产权市场供求状况、双方投资的机会成本、并购价款的支付方式、并购企业的动机等因素对分成率的影响。第二节分为两部分:一部分是应用层次分析法确定各种协同效应的权重,第二部分是用专家打分法确定每个协同效应的分成率,最后将每个协同效应的权重与其对应的分成率的乖积求和便是总的分成率。将分成率与企业的独立价值结合,就能计算出目标企业的参考价格。第五章:案例分析第一节是对该案例背景介绍,包括并购前 A、B 公司目前的财务情况及未来走势,预测并购后 AB 公司的财务情况及未来走势。第二节根据上述财务资料,应用拉巴波特模型,计算 A、B 公司独立价值及 AB 公司独立价值。第三节应用层次分析法和专家打分法确定分成率。第四节根据公式“投资价值=市场价值(持续经